DEA模型下我國上市企業融資效率因素的探究

馬楠

(福州外語外貿學院 經管學院，福建 福州 350000)

0 引言

《“十二五”節能環保產業發展規劃》(2012)在生態環保層面提出了重要戰略要求，將主要領域劃分為交通、生態環境保護產業及生態環境保護策略三個板塊.同時，結合生態文明建設需求，黨的十八大也針對“生態文明”這一理念做出闡釋并提出發展要求，并以相應的環保政策鋪墊根基，為環保產業的概念革新及融資發展帶來了全新的契機.受垃圾排放、廢氣污染、過度開采等因素的影響，人們生存環境惡化趨勢日益嚴峻，不可再生能源(如石油、煤炭等)的消耗勢頭也愈加迅猛，人們面臨著環境惡劣、資源減少的生存的危機.對此，國家通過出臺相關政策來大力遏止能源問題的進一步惡化，如積極扶持新能源產業的發展等.在這一勢頭下，風電行業與光伏行業作為新能源行業中的中流砥柱，為新能源的推廣及應用開辟了新的生存空間，但由于這類行業對于生產技術與與資本對投資有著較高的依賴性，在風險及投資回報上不利因素較多，在長線發展過程中受限較大.加上新能源行業發展時長較短，融資問題依然是顯著短板，因此需要以更為廣闊的融資渠道、更為高效的融資率作為解決路徑，以支撐新能源行業在日后的發展中以更完善的結構投入運營.

1 相關文獻綜述

結合我國近年經濟發展勢頭來看，新能源產業已成為重點突破的重要領域，其中，融資效率問題也是多年來影響我國新能源上市企業的關鍵.要解決該關鍵問題，相關領域與專家既要從科學、專業的角度著手分析并評估當下融資效率，更要以此為基礎，分別由各項影響因素出發，展開深入解析并逐一突破，從而獲取相關數據信息，為后期企業融資行為的改善提供可參考依據.目前，國內對于新能源上市企業融資效率領域的研究主要通過實證分析完成.例如，趙建艷(2018)在研究中表示，新能源企業融資效率的現狀及原因可通過DEA模型以及Malmquist指數方法進行動態與靜態的分析；陳艷杰等人(2018)也通過Malmquist指數模型對新能源汽車上市公司行業均值分析、產業鏈上整車制造和電池電源兩類公司對比分析.王海榮等人(2018)則構建固定效應面板數據模型驗證江蘇新能源產業融資生態和融資效率的協同效應.

另外，國內部分學者對融資效率的影響因素進行了總結和研究.魏開文(2001)針對融資效率的評價體系展開了深入研究，研究重點主要在于資金的使用效率、籌集資金的成本指標等，重點探討了各類因素對融資效率的影響.王新紅(2007)等人在研究中指出，在融資效率的影響因素中，以運營能力、企業規模及資產負債率產生的影響為甚，可作為重點因素展開研究.胡旭薇(2013)等人認為，企業的治理結構可對其融資效率產生深遠影響，在眾多因素中占比較高.孫莉萍(2014)在研究中利用對比研究法，針對創業板融資效率及中小板的影響因素展開了深入分析，并通過比較創業板、中小板與新三板掛牌公司之間的差異，探究了公司人員流動性及創新技術水平在其中產生的影響，旨在進一步分析不同市場下的企業特征，為后期融資效率的提升提供相應參考依據.

從新能源上市企業融資方面的相關研究看，國內不少學者對包括融資方式、融資效果在內的問題進行了總結.劉舜(2013)等人在研究中表示，對于國家支持的新能源行業企業，可通過構建專項基金彌補行業現存的融資缺陷，從擔保方面入手為新能源上市企業的融資效率保駕護航.夏曉華等人(2013)砸在研究中表示，就現階段而言，我國新能源上市企業中較為常見的融資模式共四種，在闡述創新型融資模式的基礎上，作者還提出推動該行業上市企業融資創新驅動的相關策略.劉江鵬等人(2015)認為，新能源企業作為我國重點發展的新興產業之一，其金融層面的發展更應獲得廣泛的支持，包括政府、民間資本在內的資金投入都將成為保障新能源上市企業融資效率的關鍵.

謝婷婷等人針對西部地區部分以環保產業為主的上市公司融資情況展開了分析研究，所篩選的上市公司共18家，融資時間范圍在2008年～2014年間，主要以Tobit面板模型為渠道，針對融資效率影響因素的相關問題做出研究.該研究中，最后取得的成果顯示，可對企業融資效率產生負性影響的主要因素在于融資結構、公司規模及資金利用效率等主要部分，其余的人力資源水平、盈利水平等因素也可產生一定影響.而從正面作用來看，公司的上市時長基本與融資效率呈反比，即上市時長越長，融資效率則越高，屬積極影響.王春波等人針對不同領域下的環保產業上市公司融資情況進行了分析，所篩選研究對象有建筑節能領域、污水處理領域等.所得結果顯示，在所篩選的環保產業領域中，融資效率偏低屬普遍現象，其中尤以污水處理領域為主，建筑節能行業基于其良好的發展前景，在這一勢頭下仍保持穩定上升趨勢，發展前景較為可觀.

綜上，可大致得知當前新能源上市企業的發展已略顯頹勢，其中存在的不利影響因素均在各個環節產生了難以估量的影響，需及時進行針對性定量分析.但定量分析同樣面臨著所選指標精確度匱乏的問題，加上缺乏近期相應文獻作為支撐，維持數據合理性較為困難.文章中通過從國泰安數據庫中篩選近年來(2012～2016年)新能源上市企業數據，統計了國內54家相關企業的融資數據.首先建立數據包絡分析(DEA)方法中的C2R與B2C模型，通過實證分析總結出這類企業的實際融資效率，再從不同方向出發，針對國內近幾年來鋼鐵行業上市企業的基本融資效率進行對比分析，并對投入指標及出指標進行篩選.通過上述措施，不僅能夠使所選指標更具代表性，同時也在對比過程中維護了數據的真實性與平公平，有助于提高最后結果的可參考性.

2 指標體系與模型的構建

本研究基于DEA模型，以我國新能源上市企業為例，構建融資效率評價指標體系，主要可分為以下兩個步驟.其一，堅持將維護其合理性、可操作性以及可獲得性作為指標選擇的基本原則，并充分參考前人相關研究成果，決定采用投入與產出兩類指標維度；其二，對投入指標及產出指標的標準范圍進行劃分，具體包含范圍及釋義詳見下表.

表1 指標體系

在指標構建的基礎上，本研究的數據主要來源于國泰安數據庫，在數據庫檢索中，年限為2012～2016年間，抽選企業共54家，取其中相關指標數據作為本研究的數據內容.在此基礎上，采取DEA模型進行適用于本研究研究體系的構建.為了提高對我國新能源上市企業融資效率評價的充分性，本文主要對樣本企業的綜合技術效率(TE)、純技術效率(PTE)以及規模效率(SE)三個維度的融資效率進行分別測算和分析；其中，綜合技術效率的使用模型為固定規模報酬下的C2R模型，純技術效率與規模效率均采用可變規模報酬下的B2C模型，具體模型描述見下表：

表2 不同融資效率的模型描述

3 模型測算結果

本研究在樣本數據基礎上，主要采用DEAP2.1進行相關模型的測算與分析，具體如下表：

表3 我國54家新能源上市企業2012～2016年融資效率測算情況(%)

結合上表測算結果可知，我國2012年至2016年上市的新能源企業中，規模效率平均有效占比值較高，技術有效的企業數量明顯高于規模有效的企業數量.且與光伏行業相比，風電行業企業有效決策單元明顯更高.以此為依據，繪制DEA有效企業數動態變化趨勢圖如下.

圖1 2012年～2016年新能源產業DEA有效企業占比變化情況

通過對上圖的分析可知，在所選時間段內，我國新能源行業上市企業的有效單元情況先是呈上升勢頭，后出現一定程度下降，總體趨勢動蕩.其中，數據上升的頂峰在于2014年這一時段，此期間綜合技術有效、純技術有效及規模有效的企業數量分別為22家、34家、39家，其中以規模有效的企業所占比重最大.綜合分析可知，純技術有效的企業數量增長趨勢較為明顯，規模有效的企業數量增長速度最快，而綜合有效企業在其中占比較低，與技術發展滯后、規模擴大障礙等因素有著密不可分的聯系.在綜合有效企業的構成中，風電企業、光伏企業的發展勢頭及有效企業數量均為前者大于后者，整體上看，風電企業的企業數量變化情況較為動蕩.而純技術有效企業在數量變化的影響因素構成則較為復雜，一方面容易受到整個行業的局限，另一方面也更容易被企業自身劣勢所制約.以風電上市企業為例，結合目前數據變化情況分析，2012年至2015年區間，純技術有效企業占比情況基本呈上升趨勢，至2016年，勢頭則轉為下降狀態；從光伏企業變化趨勢來看，2012至2014年間，純技術有效企業占比情況基本呈上升趨勢，尤以2014年為主，其數值處于頂峰狀態，2015年則開始出現顯著下降.總之，2014年基本是各行業規模有效性企業數量共同達到最高點的年份，過后便呈總體下降趨勢.

4 提高我國新能源上市企業融資效率的策略建議

通過以上數據可知，新能源產業中，不同行業的綜合融資效率呈整體偏低勢態.究其原因，技術上的不足在較大程度上限制了企業發展.尤其我國這一板塊發展市場較短，諸多現實問題沒有得到解決，受到技術、設施、創新水平等因素的制約，在發展過程中對國外材料和技術依賴過重，且欠缺創新型研發投資，導致生產成本高且發展后勁不足.因此對于這些企業而言，相較于規模效率，技術效率要低出很多，導致新能源產業的綜合融資效率勢頭整體偏低.

因此，基于實際發展需求，文章嘗試以如下策略作為調整建議：

⑴高度利用政策引導作用，以健全、完善、專業的法律體系作為行業運營支撐，最大限度地規范管理整個新能源行業，以保障其市場價值得到充分發揮.以發展眼光來看，新能源行業在我國整體經濟市場占據著先進的戰略地位，且發展勢頭良好，趨勢樂觀.政策層面上，國家基于對該行業的密切關注，近年來通過出臺一系列相關法規為其發展提供了重要助力，在財政補貼及資金投入上均予以到位的支持.在此前提下，可結合當前新能源企業發展過程中存在的實際問題，充分加強對政府引導作用的利用力度，設立新能源專項投資基金，推進企業轉型的同時維護其可持續發展的條件.同時，可針對該行業的資金扶持需求，進一步提高總體信貸力度，做到專款專用，推進行業整體發展層次的提升.

⑵提高創新驅動力，深化技術核心力量改革.從新能源行業的發展特點來看，其對于先進的技術支持具有極高的需求性，尤其針對該行業的產業密集性特點而言，只有在不斷提高創新驅動力的前提下，才能夠從根源上完成技術核心力量的改革.首先，這類企業應確保自身技術革新理念與時俱進，于內部穩抓核心競爭力，從人才培養、技術引進等方向綜合入手，避免為一時利益而忽視長遠發展.其次，為防止技術革新款項在投入到收益過程中出現紕漏，還應做好相應的風險防控工作，如建立起內部專門的風險控制機構，針對投資過程中的潛在風險因素進行逐一分析.另外，應將保持企業獨立性作為提升核心競爭力的重要渠道，在積極引進外來經驗的同時，還要積極打造內部核心型人才，以保留企業發展進程中的特殊性與獨立性.

⑶拓展融資渠道，擴大融資規模.受限于當前行業發展階段的基本框架，諸多新能源上市企業的融資渠道相對狹窄，難以從根源上擴大規模.對此，可以考慮從多元化角度進一步拓寬融資渠道，積極借助資產證券化、金融機構信貸等途徑的扶持，使企業通過間接融資來獲取更大的融資空間，從而降低宏觀經濟波動下形成的融資風險.同時，新能源企業要獲取更高的投資回報率，還可采取提升品牌影響力、提高生產效率等方式，以確保投資的穩定性，將更多資本投資人員吸引到其中.

⑷努力擴大企業發展規模，提高經營利潤.對于新能源企業來說，營業收入具有較高的穩定性，一般不屬于波動幅度較大的因素.實證結果顯示，企業的經營收入與融資效率為正比關系，即前者越高則后者越高.據分析，導致這一現象形成的因素可能與利潤來源息息相關，結合這一特性，可進一步探討出兩者之間的良性循環渠道，即最終擴大企業規模，努力獲取更大的市場競爭力，以此實現企業融資效率的提升.