穿越牛熊的投資策略

每次講市場，我總是分為三個部分。第一講基本面，盡管有句話是說，研究基本面就輸在起跑線上，這是A股投資的特征，但我們把時間軸拉長一點，不是這么回事。第二部分會講講金融市場的總體狀況。第三部分講一種可以穿越牛熊的投資策略。

基本面：經濟增長放緩

很多人都知道新常態，大家可能留意過相關的經濟新聞。2019年初我們聽到的是很多不好的消息，各種各樣的股權質押出現問題，經濟增長放緩；春節以后，我們聽到的都是好消息，經濟增長又開始恢復了，進出口的數據又開始好看了。這些消息很多，但是主線我覺得可以把握，總體的經濟增長肯定是慢慢放緩的。

大家會不會想重新回到過去的高增長？我舉個例子，一個少年，10歲到20歲之間身高平均每年長10厘米，20歲以后還會不會每年長10厘米？不可能，30歲以后更不可能。經濟增長是一樣的，過了高速增長期以后肯定不會再回去了，只有慢慢地緩下來。因此從1000點漲到6000點，估計不太會重現了。

如果不“服氣”，一定要它漲得快，增加貨幣供應還不容易？開始的時候能拉動一點，后來效果就不那么明顯了。新增的錢去了哪里？物價、房價。正因為我們一直不“服氣”，經濟增長放緩，我們就想辦法來刺激，房地產的價格一下上來了。

錢從哪里來？要么是印，要么是借。2009年以后，所謂的杠桿率（就是整個的社會總的債務與每年創造的財富的比）逐年都在增加，到現在應該將近300%。如果不是去杠桿，杠桿率還會持續增長。大家肯定會說，只要經濟在增長，債務就沒問題，問題就在于，現在我們新增的GDP不足以覆蓋債務利息，債務壓力較大。

有幾套房子的人都希望房子一直漲價，但是看看其他國家的歷史經驗，當你債務水平高到一定程度的時候，就會難以承受，打破現有的平衡。沒有永不終結的繁榮，明斯基的觀點大家肯定會聽過。什么是正常的投資？正常的投資，就是你借錢投資獲得的收益能夠覆蓋利息，也能夠覆蓋一部分本金，收益就很可觀。比如，借100萬付5萬的利息，每年房子出租就有8萬，付掉5萬利息，還可以還一部分本金，等于讓租客去供房，最后貸款還了，相當于白得了這個房子。

中國有這種好事嗎？沒有。現在在上海買個房子出租，租金的回報是百分之多少？百分之一點多。夠不夠覆蓋本金加利息？貸款的利率是多少？5%已經是很優惠的。其實這就是明斯基所定義的，每年你的回報都不夠覆蓋利息，其實就等于是你越借越多了。當然你說無所謂，反正價格會漲，漲了我就賣。這話美國人當年說過，日本人當年也說過的。結果我們都知道，日本失去了20年，美國發生了次債危機。

如果樓市一直漲下去的話，結果就是貸款規模不斷增大，存款的規模越來越小，大家都得拿更多的錢去買。消費會相應下來的，每個月賺到的錢你都付房貸去了，還怎么消費？

長期看股票資產投資回報最高

大家肯定會問，投資什么？我們看看海外的經驗，長期而言哪一類資產是最值得投資的？還是股票類資產。假如美國股票市場出現時投資1塊錢，到2013年就變成了將近100萬。它的實際回報（扣除了通脹以后）每年為6.7%，比所有的資產類別回報都要高，房地產其實遠遠比不上股票。

大家肯定會說，那是美國不是中國。中國股票市場從2006年到2019年，有一定的漲幅，只是漲幅不多。其實中小板指數跟美國的納斯達克不相上下，跟湯臣一品的價格甚至也差不多，跟內環最牛的樓盤來比，稍微差了一點點而已。把時間拉長一點來看，假如把波峰跟波谷剔除了，其實總體的趨勢還是向上。

如何參與？長期而言A股的市場判斷是相對容易的，你把K線拉得足夠長，中間畫一條線就是它的趨勢線。但是我認為絕大部分投資股票的人不看這么長的趨勢線，都是看幾個星期的，甚至看一天內的波動，這種波動是沒有任何規律的。你拉得長一點，明顯看到在趨勢線下方的時候，一定是買點很好的時候；當遠遠向上偏離了這個趨勢的時候，其實是賣出的最佳時機。

現在基本上是在趨勢線的中間了。2006～2008年這一段，不會再重演，因為經濟基本面已經改變，當時是人民幣升值，經濟加速上漲，開放市場，資金全面涌入。2014-2015年這一次是杠桿牛。股市重現這兩種場面的基本面不存在，我認為比較大的概率是慢慢來。

為什么會有今年這一輪牛市，真的如券商所說的是改革牛、強國牛嗎？我個人認為這一次是為了解決很多問題應運而生的牛市，要解決什么問題呢？第一最迫在眉睫的問題是去年去杠桿環境下的嚴峻債務問題，債務不斷爆雷，股票市場如果再繼續跌，這些企業質押的股票就會陸續被平倉。我們還有窗口指導，不讓平倉，不讓平倉的話，誰虧？那就是銀行、券商。這輪行情緩解了股權質押爆雷的問題。

科創板明確是注冊制，所以如果科創板出來了，新股供應非常大，供需會達到平衡狀態。

總體而言，其實長期的趨勢很好判斷。現在處于中間，長期而言我認為還是有一定的投資空間。

投資好的行業好的公司

低的時候應該買，高的時候應該賣，但趨勢投資最考驗的是人性，明明你是準備來低買高賣的，但是人性的貪婪跟恐懼會最后導致你高買低賣。假如做不到低買高賣，那就找一些正確的標的，買錯了也沒問題。

假如你現在考慮進場，你應該買什么？應該是買離歷史中位數更低一點的這一類的大型的上市公司。目前它的價格估值更低一點，將來往上的空間會更大一點。

哪些標的可以長期持有？首先要選對行業，然后再選公司。好的行業，它有足夠高的門檻，競爭對手是不能隨便進來的。

金融行業有足夠高的門檻，銀行里面的優等生一定是好的，根據多年的財報分析，我們認為招商銀行、寧波銀行都是優等生。這些優等生即使你在最高的地方買了，即使時機是錯的，假如一直持有，最終獲利也非常可觀。每一次低迷的時候，其實就是買的時候。

保險行業同樣是一個非常好的行業，門檻高，發展空間也很廣闊。手里有幾套房的人很多，但手上有幾張大額保單的人很少，大家都缺乏足夠的保障。保險行業里的最優的公司，即使在最高的價格買，假如能堅持下來，回報依然非常可觀。

白酒行業中的龍頭企業貴州茅臺和五糧液，帶有中國獨特的文化元素，享受著足夠豐厚的利潤。

好的行業好的公司，就是好的標的，就可以穿越牛熊。假如你找到了好的行業里面的好的公司，不需要逃頂，不需要抄底。其實要逃頂抄底都很簡單，但容不容易？因為你要克服人性的貪婪跟恐懼，不隨大眾，其實不容易。我們只能退而求其次，找到一些標的，做錯了也不要緊，做不到也不要緊，安心去持有就可以了。

投資這些公司其實最理想的狀態，就是大家不想要的時候你去買，買了以后，假如買的價格足夠低，就長期持有。你可以做一個實驗，假如這些公司你找到一個低位買了就不再動了，十年十倍也沒那么難。好的標的，你等到合理的價格，能夠堅守就可以了。

【本文根據大華銀行（中國）私人銀行部主管黃凡4月23日在陸家嘴讀書會投資沙龍上的演講內容整理，記者張硯整理】