潘英麗：適度匯率水平不是某個點，而是個區間

張硯

8月5日，人民幣兌美元即期匯率破重要心理關口7。8月6日凌晨，商務部網站發布消息稱，中國相關企業暫停新的美國農產品采購。緊接著美國財政部發布公告，正式認定中國為“匯率操縱國”。8月6日下午15：10，中國人民銀行網站上發布了關于美國財政部將中國列為“匯率操縱國”的聲明。

上海交通大學安泰經濟與管理學院教授潘英麗在接受采訪時表示，實際上我國并不符合美國所謂“匯率操縱國”標準，當年美國對日本的打壓也是無所不用其極。在這種情況下，中國更需要的是內部經濟的轉型和變革要加快。

潘英麗表示，不要過度解讀人民幣匯率破7，她預計近期人民幣兌美元匯率仍然會圍繞7波動。她說，“總的來說，匯率是會保持基本穩定，接下來可能會有一些雙向波動，中軸還是會相對穩定的。”

不符合“匯率操縱國”標準

《陸家嘴》：美國財政部發布公告，正式認定中國為“匯率操縱國”。這對我們有什么影響？

潘英麗：實際上按照美國以前財政部的三個標準，我們并不符合。

美國財政部對“匯率操縱國”有三個認定標準：第一，貿易順差超過200億，這是存在的，但大家都知道，中國對美貿易順差中包括了在中國的美國公司對美國本土的出口。第二條，貿易順差占GDP百分比超過3%。我們現在沒超過3%，去年大約在1.9%，今年大概率不會超過3%。第二條是不符合的。第三條看外匯儲備的增量，當年的外匯儲備增量超過GDP的2%。要操縱人民幣貶值，就必須要大量買入外匯，拋出人民幣，在外匯儲備上反映為外匯儲備的增量會上升。從第三條的標準來看，對中國也是不成立的。

從歷史上來講，國際貨幣基金組織主張各國不能操縱匯率，主要是為了防范競爭性貶值，因為競爭性貶值最后會帶來全球蕭條。20世紀30年代美國加征關稅百分之三十幾，其他國家競爭性貶值帶來全球大蕭條。競爭性貶值對全球的貿易體系具有破壞性，國際貨幣基金組織要控制這種失控狀態，避免貶值的惡性競爭。

美國現在是不講道理的，它就是想要打壓你，制裁你，這一點不會因為你做得如何而改變。當年它對日本的打壓也是無所不用其極。所以在這種情況下，其實中國更需要的是我們內部經濟的轉型和變革要加快，啟動內需，避免經濟對外部過度依賴受到更多沖擊。新動能趕快釋放出來，對經濟增長提供支撐，這是我們需要做的。

《陸家嘴》：你如何解讀人民幣兌美元匯率破7？

潘英麗：個人理解匯率的這次波動不要過度解讀，人民銀行肯定是不希望大家形成貶值恐慌，貶值其實并不是我們官方想要的，我們官方想要的還是匯率保持基本穩定，基調一直是沒有改變過。

中國政府的意圖其實是很清晰的，我們其實是想要維護人民幣基本穩定，因為是有管理的浮動匯率，是雙向波動，不要形成單邊的貶值或者升值預期，單邊的貶值和升值都不利的，因為這個市場它是預期可以自我實現的。

假如形成單邊升值預期，就會導致大量的熱錢流進來，房地產、股市泡沫全部起來；單邊的貶值預期又會到導致資金外逃，市場崩潰。

政府是絕對不希望民間形成單邊預期的，不管是升值也好，貶值也好，其實從未來的匯率制度的考慮，包括政府管理匯率的基本思路，希望讓它雙向波動，對市場能夠做出一定的適應，又能夠反映一定的市場需求。

實際上這次匯率的變動也不排除官方有這個意圖，匯率也是可以動的，政府是可以順勢而為借助市場的力量實現大國博弈的。美國政府可以影響和管理預期，中國政府也可借助市場預期實現政策意圖。

美國開征關稅打壓中國的出口，這肯定算一個利空，這個利空肯定對中國出口導向型經濟會有負面影響，市場形成貶值的預期也在情理之中。從官方的角度來講，假如市場認為人民幣貶值是合理的，那么人民銀行顯然沒必要去硬抗，不讓它貶。央行不干預，無為而治或順勢而為，也是給美國一個提醒。

匯率中軸相對穩定

《陸家嘴》：你預計接下來美元兌人民幣匯率會如何演繹？

潘英麗： 人民銀行8月5日對市場的解釋，還有易綱的講話，都是比較清晰的，我理解人民幣是雙向波動，中軸還是相對穩定的，接下來可能圍繞7上下波動。

人民幣短期會突破7，我估計它回來的概率也很大，后面這一段時間有可能就在7上下走。我們要破除7的整數關的心理恐慌。我估計最近這段時間會圍繞7波動，也不排除后面升值。

總的來說我是這樣一個觀點，匯率會保持基本穩定，接下來可能會有一些雙向波動，中軸還是會相對穩定的。

《陸家嘴》：有一些人認為，美國對我們開征25%的關稅，我們就讓人民幣貶25%，這樣就對沖掉貿易摩擦的負面影響。

潘英麗：匯率貶值是一種比較簡單的做法，并不能解決結構性問題。

從產業結構調整角度來講，我不主張人民幣大幅度貶值，順勢而為適度貶是可以的，貶一下，也是給美國一個警告——匯率也是可以動的，也是中國的備選政策工具。

實際上從產業結構調整角度看，不應以人民幣大幅貶值方式維護低端制造業的擴張，產能過剩的低端制造業還是應該去產能。

貶值其實是對出口的一種補貼，它對出口是一種刺激。

有些全面過剩的產品，你讓企業繼續生產就是社會資源的浪費。在這種情況下，我們必須下決心去產能。

中國最大的結構性問題是非貿易品和貿易品生產之間的失衡。非貿易品就是老百姓的需求必須由本土提供，不能從國際上采購的，主要是消費服務業，包括醫療、養老和本土旅游服務等。

我們通常討論的匯率是外部匯率，即兩個國家貨幣之間的比價關系，匯率理論里有一個概念叫內部匯率，內部匯率涉及到貿易品和非貿易品之間的價格對比。

假如人民幣大幅度貶值的話，就意味著生產貿易品更賺錢。比如我生產一個產品賣10美元，匯率在6的水平時，換回來60元人民幣；假如匯率是7，就能換回來70元人民幣。所以，匯率貶值，生產貿易品更賺錢，社會資源就會轉移到貿易品上去。

可貿易品的產能已經過多，賣得很便宜，這種鼓勵低水平擴張的政策已經走到頭了，資源環境和市場都不再支持。

非貿易品和貿易品之間的產業結構要調整，匯率不能夠再支持貿易品擴張，要更有利于非貿易品的發展。

第二，人民幣大幅度貶值不利于金融體系的穩定。對于一般老百姓來講，匯率跟他沒關系，因為他不會有海外投資的需要，他也不會有外匯資產，或者有限的資產也不需要在不同幣種間配置。但是對富人或很多民間資本就不同，他們的資產有全球配置的需要。假如形成人民幣大幅度貶值預期，民營資本有大規模外逃的沖動。另外，我們保護私產的制度還不是很健全，民間資本對財富的安全有憂慮。

人民幣假如出現大幅貶值的話，民營資本肯定是要通過各種手段往外走，老百姓還有5萬美元可以換，把大媽們都喚醒來提美元，我們是不是又會面臨8·11后的壓力？

第三，從全球角度來講，中國和美國是全球最大的兩個國家，兩國GDP占全球40%。現在中美貿易摩擦，美國對中國施壓，歐洲等國際社會對美國也是有一些非議的。

歐洲當然也希望中國保護私有產權和知識產權，希望中國產業更大的開放，但是歐洲跟中國有一點是相同的，都主張多邊框架，都主張全球化，反對美國的單邊主義。包括打壓華為的事情，歐洲也有不同聲音，不看好美國這種霸道行為。

在這種情況下，假如我們人民幣大幅度貶值，就沒有體現大國責任。貿易戰就會演變成貨幣戰了，亞洲的小國家還有澳大利亞等國家都會受到很大的沖擊，那么中國可能就會受到全球的指責。人民幣匯率的穩定對國際金融市場，能夠起到一定的穩定作用，作為一個負責任的大國，匯率不能大幅度貶值。

《陸家嘴》：匯率波動對資產配置的影響如何？

潘英麗：假如你是長期的資產配置，其實沒有必要動，因為人民幣中長期升值的態勢不會有大的改變，短期內可能雙向波動，短期內你要做空或者怎么樣，其實也蠻難的。現在美國的股市已經非常高了。

對一般老百姓來講，我們也不去做投機，匯率波動對我們沒有太大意義。當然做短期套匯套利的人可能會比較高興，比較活躍，但是也要避免被打爆。

近期黃金價格表現很醒目。通常黃金在什么情況下會大幅度上漲？第一種情況就是金融危機快發生的時候、全球動蕩不定時，黃金是比較安全的。經濟很不穩定的、局勢不安全的情況下，黃金會變成一個安全港。第二種情況就是美元貶值的時候黃金才會漲，人們投資黃金，而不是去買美元資產。

現在黃金價格暴漲，這說明美元也有貶值風險。從這個角度來講，人民幣沒有大幅度貶值的空間。人們對黃金的這種選擇，其實體現了全球視角的避險要求，包括美元資產也并不是最安全的選擇。

自由浮動不是一種最理想的境界

《陸家嘴》：人民幣破7后，有專家認為，人民幣應該清潔浮動了。你怎么看？

潘英麗：我不認為人民幣匯率已經可以自由浮動了。811出問題就在于央行放棄了匯率的定價權，昨天收盤價是市場供求決定的，拿來做今天的中間價，今天再跌兩個百分點。這樣的話就等于喚醒了人們貨幣貶值的預期。所以預期自我實現，那就會不斷地貶下去。

我不主張自由浮動匯率，還是主張有管理的浮動匯率制度。

首先自由浮動不是一種最理想的境界。我們現在好像有這種價值判斷，覺得自由浮動最好，管制就是錯。其實這種觀念是錯的。從1944年布林頓森林體系建立到1976年正式取消固定匯率制度，這30年內固定匯率是合法的，浮動匯率是不合法的，哪個國家匯率貶值超過1%，必須向國際貨幣基金組織申請的。直到1976年國際貨幣基金組織臨時委員會通過了牙買加協議，第一次承認自由浮動的合法性。

1976年以后浮動匯率擁有了合法性。現在已經有很多理論討論，有的說浮動好，有的時候固定好，各有各的好處。也就是說沒有一個普遍適用的模式，沒有統一的模式是放之四海而皆準的。

為什么中國不太適合自由浮動匯率？浮動匯率的一個好處是吸收市場的波動。比如說大量資本要流入的時候，人民幣升一下，人家再買你的東西就顯得貴了，人家進來就少了，好像是我們可以吸收外部的沖擊，有一些彈性。但實際上，現在國際市場上，只有3%的跨國資金流動是與實體經濟相關的貿易投資驅動，其他都是投機性的，這些投機力量助長了匯率的波動。如果匯率自由浮動，企業就要承受匯率大幅波動對其財務的沖擊。

第二，中國為什么到目前為止沒有發生金融危機，就在于我們資本賬戶是管住的。我認為未來十年，中國的資本賬戶都是不可能完全開放的。那么資本賬戶不完全開放，就談不上自由浮動。什么叫自由買賣，資金進出很自由。沒有自由，哪來的自由浮動？所以在外匯管制的情況下，是不存在自由浮動的，自由浮動是個偽命題。

《陸家嘴》：從長期來看，人民幣匯率的曲線，本質上就是我們國運的曲線。對于這句話，你是否認同？

潘英麗：中長期來看人民幣還是會升值的，會緩慢升值。這個是與我們國運有關，但是與國運也不完全是一回事。

以美國為例，美國的匯率從1985年以來，都是往下走的，但是你不能說美國的國運1985年就已經走到頭了。美國未來30年恐怕還是全球第一強國。匯率和國運不完全有關系。這就涉及到匯率決定因素了。

看匯率的決定因素，我們還是要討論經濟增長的潛力。我的理解，未來20年保持5%的增長是沒有問題的。它會有一個可控的軟著落，最后是落到5%上下，還會走段平臺期。我們已有較多資本積累，加上工程師紅利，現在勞動生產率包括全要素生產率都處在比較低的水平，我們在效率的改進方面、科技的發展方面是有空間的。所以有好的制度，好的政策，是完全可以通過技術的進步以及要素更有效的配置來彌補人口老齡化的缺陷。

勞動力自由流動、城市化和都市圈的形成、消費服務業，這些未來發展空間都是蠻大的。所以關鍵的問題，現在要把一些瓶頸、一些制度的障礙消除。

第二，我們的金融市場未來還有很長的發展過程，市場慢慢開放，外資在流入，一定是會推高匯率。隨著經濟保持穩定發展，結構做一些調整，外資還會慢慢過來。

歐美市場已經處于飽和，新興市場風險又太大，中國這么大體量的經濟，假如社會穩定，保護私產這些制度能到位，還是全球資本最愿意來投的地方。

中長期中國經濟還是會保持中速偏高的增長，加上資本市場的有序開放，這兩個因素都是會推動匯率升值。

《陸家嘴》：你研究人民幣匯率已經30多年了，能談談你這么多年匯率研究的主要感受嗎？

潘英麗：我從讀博士的時候就開始研究人民幣匯率，我的導師陳彪如先生是國際金融的創始人，我的博士論文主要研究拉美國家債務危機。

做了這么多年的國際金融和匯率理論研究，我的一個體會是，匯率理論是我們的經濟學當中特別是國際金融里最復雜的一個理論。

適度匯率水平到底在哪里？美元兌人民幣到底是6.5還是7是最合適的？其實沒有標準答案。雙邊匯率涉及到兩個國家的各種經濟因素。它不光取決于你的經濟，還取決于你的對手貨幣的國家。國際政治、國際經濟，雙邊經濟關系調整，都會影響它。

所以我的理解，匯率管理更多是一門藝術，而不是一門科學，因為有太多的變量，我們沒有一個模型能夠把所有的變量拿來做。我個人認為適度匯率水平它不是某一個點，而是個區間，我們可以從一些大的變量來把握在哪個區間是適度的。