中國將成為眾人矚目的焦點

Rick Lacaille

當市場預期2019年全球經濟增長將放緩的同時，風險平衡也呈下行趨勢，我們認為投資者仍將能夠在美國股市等基本面穩健的市場發現有利機會。盡管標準普爾500指數在2018年8月創下史上最長牛市，但10月的深度調整則預示，市場周期并非剛剛開始，而是更將近結束，投資者應為波動加劇做好準備。盡管如此，我們認為至少在中短期內，美國經濟實力和盈利勢頭足以繼續推動股市的出色表現。

盡管通脹壓力持續上升，我們的基準預測顯示2019年工資水平并不會過度增長，市場也沒有出現其他有機會導致未來一年全球經濟陷入衰退的失衡情況。但2019年，尤其是在下半年，地緣政治和政策風險加劇可能會造成市場動蕩。

此外，當前周期的成熟程度意味著投資者在2019年應采取更為謹慎的投資策略，結合防守型股票、優質信貸以及精選新興市場股票和本幣債券的多元配置組合。

美國表現預計超越大市

在美國，許多杠桿可以推高股市，包括增加資本支出以及增加政府和消費支出。民主黨重新贏得眾議院控制權或有利于美國政府重新關注基礎設施支出。預計2019年美國企業的盈利增長將繼續保持強勁，投資者將為優質股票支付溢價。美國在每股收益和銷售增長預期方面，也領先于其他國家和地區 。

然而，美國市場存在兩大下行風險：一是政策錯誤，二是加倍向中國征收關稅。美聯儲在2019年將面臨更多挑戰。美聯儲主席杰羅姆·鮑威爾承認中性利率存在不確定性，并表示央行將繼續以數據為基礎，謹慎行事。

我們暫時預計2019年將加息3次，但美聯儲可能會放緩緊縮速度，從每三個月一次變為每四或五個月一次，這取決于經濟增長和通脹的趨勢。在美聯儲進一步收緊貨幣政策、釋放資產負債表對全球流動性的壓力之際，美國的財政刺激措施是否能將經濟擴張延續至2019年以后，我們應該在今年的年中能有更清楚的判斷。

在中美貿易爭端中，由于報復措施引致惡性循環的潛在成本很高，因此市場希望各方能冷靜對待。研究表明，將兩國之間所有貿易商品的關稅提高到25%，可能會使全球經濟增長減少一個百分點，并使中美經濟增長減少兩個百分點以上 。即使國會兩黨存在分歧，特朗普總統在關稅問題上仍擁有很大的自由裁量權。然而，隨著中期選舉的結束，特朗普2020年競選連任的野心可能會促使他加快與中國和歐盟簽訂貿易協議。

政治遏制歐洲投資情緒

隨著3月份英國“脫歐”的最后期限臨近，要恢復投資者對歐洲市場的信心，需要的不僅僅是冷靜的頭腦。由于英國政府遲遲不能就“脫歐”談判達成一致，2018年大部分時間里，英國市場都面臨著“脫歐”不確定性帶來的壓力。與此同時，歐盟面臨著來自意大利和歐洲大陸其他地區民粹主義的挑戰，其中意大利的民粹主義政府不顧歐盟反對，堅持預算赤字。

2018年下半年，意大利和德國的債券收益率息差創下五年來的高位 。由于歐洲計劃的兩位最堅定的捍衛者——德國總理安吉拉·默克爾和法國總統馬克龍在2019年國內政治勢力的減弱，不確定性的增長壓低了歐元和英鎊匯率。德國總理默克爾已宣布，在其執政13年后，將于2021年退出政治舞臺。

新興市場機遇

我們認為2018年新興市場的連帶性拋售創造了一些有利的買入機會。盡管新興市場股票估值大致處于2003年以來的平均水平，但與其他市場相比仍處于歷史最低點，尤其是新興市場的消費相關行業和科技行業的估值遠低于成熟市場。在新興市場債券和貨幣方面，2018年的大幅回調也創造了有利的相對估值。

我們預計，2019年中國將成為眾人矚目的焦點，這不僅僅是因為中美之間的貿易爭端。特朗普政府表示，美國政府正在從根本上轉變其對中國的立場，從歷屆政府的“建設性參與”轉變為“戰略性遏制”。這一轉變旨在阻止中國加強其在人工智能、量子計算和生物技術等成長領域的競爭優勢。盡管中國及相關新興市場嚴峻的貿易環境似乎已經通過投資者得到了體現，我們認為市場才剛剛開始適應中美關系根本性轉變可能會帶來的影響。

自2001年中國加入世界貿易組織以來，供應鏈變得更錯綜復雜且更全球化，關稅似乎只是重新配置供應鏈的第一步。中國加入世貿組織時，美國經濟規模是中國的五倍（按目前美元匯率計算）；2017年，美國經濟規模則僅高于中國60% 。不過，作為全球第二大經濟體，中國仍需在有序減速和去杠桿化之間找到微妙的平衡點，同時，在中國消費者應對食品和住房價格上漲的挑戰之際，維護社會穩定。

然而，我們認為從長期來看，中國仍將繼續以消費者驅動增長為主，但中美競爭的加劇可能會給市場帶來更多基于事件驅動的波動。對全球投資者來說，未來一年尤為重要，因為主要新興市場股票和債券指數開始納入中國在岸證券。鑒于中國在全球資本市場的重要性與日俱增，以及對新興市場指數的影響巨大，我們認為投資者應考慮對中國股市進行單獨配置，結合在岸和離岸敞口，以便更好地管理風險。

防守策略迎接“加時賽”

進入2019年，歐洲和一些新興市場股市充斥著大量負面消息，如果能避開最糟的結果，我們有望在2019年下半年看到上行機會。事實上，隨著美國財政刺激措施開始消退，利率上升開始對美國經濟增長起到抑制作用，歐洲經濟有望維持穩定或實現加速。因此，投資者應做好準備，在2019年將股權風險敞口重新分配至其他地區。

2019年，謹慎和質量是固定收益投資者的關鍵詞。隨著許多發達經濟體的中央銀行計劃收緊貨幣政策的同時，美聯儲進一步使其資產負債表正常化，投資者將需謹慎行事。隨著美聯儲持續加息，美國利率接近周期性峰值，同時，收益率曲線將繼續趨于平穩。市場定價行情反映了謹慎信貸的情緒。在此背景下，我們認為投資者應開始平衡其整體風險狀況，從美國收益率曲線的前端尋找機會，并從新興市場債券和貨幣中探尋價值。

進入2019年，在我們的戰術投資組合中，美國股票仍占據最大權重。我們也看好美元、短期債券和優質信貸，以及新興市場本幣債券和新興市場貨幣。對于長線投資者，我們建議通過回調來增持新興市場股票。在歐洲，國家和行業的微觀層面可能蘊藏著貿易機會，這取決于持續的貿易爭端對這些國家和行業產生的影響。

身處眾多地緣政治和政策的不確定性中，投資者應考慮現金形式的投資以把握更多機遇，尤其是三個月期美國國債的收益率目前已超過標普500指數的股息收益率。當下需要增加投資組合的靈活性，并在不同地區和行業實現多元化。尋求能在下跌時起到保護作用的防御性證券，并考慮對沖貨幣風險敞口的時機。雖然這一周期尚未真正結束，在當下建立強大的防御體系將有助于應對周期后期的波動和不確定性。

（作者為道富環球投資管理全球首席投資官）