我國科創(chuàng)板存在風險及防范措施探析

摘 要：設(shè)立科創(chuàng)板不僅能夠進一步扶持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展，加快實體經(jīng)濟發(fā)展，也對大力推動國家科技創(chuàng)新戰(zhàn)略有較長遠意義。科創(chuàng)板市場在發(fā)行、交易和退市等制度設(shè)計層面有更高要求，所以也會存在較高風險。本文從科創(chuàng)板、公司以及投資者層面逐步分析了科創(chuàng)板市場存的風險，并以此風險框架提出風險防范措施，對今后科創(chuàng)板的推廣有一定的現(xiàn)實意義。

關(guān)鍵詞：科創(chuàng)板；風險分析；風險防范

2019年3月2日，證監(jiān)會發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（實行）》和《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》。現(xiàn)階段推出科創(chuàng)板符合歷史進程且有較大意義，不僅能較好推動科創(chuàng)企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，而且能更好地落實國家科技創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略，扎實服務(wù)實體經(jīng)濟。但鑒于科創(chuàng)板側(cè)重于國家科技型和創(chuàng)新型企業(yè)，注冊制的實行對科創(chuàng)板的發(fā)行、交易及退市等制度有了更嚴苛的要求，科創(chuàng)板市場一定程度上存在較多風險。為了保證科創(chuàng)板順利推出，對科創(chuàng)板存在風險和防范措施的探析顯得尤為重要。

一、科創(chuàng)板簡要介紹

科創(chuàng)板又稱科技創(chuàng)新板。早在2015年底，上海股權(quán)托管交易中心就已成立了“科技創(chuàng)新板”（全稱為“科技創(chuàng)新企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”）。該板塊主要服務(wù)于成長性、科技性和創(chuàng)新性較強的中小企業(yè)。為進一步穩(wěn)固加強上海國際金融中心和科創(chuàng)中心的地位，習近平主席于2018年11月5日提出在上交所正式設(shè)立科創(chuàng)板。科創(chuàng)板獨立于主板市場，屬于新設(shè)場內(nèi)市場，雖與場外“科技創(chuàng)新板”的支持對象和目標導(dǎo)向極其相似，但其為科創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展奠定了較好的基礎(chǔ)。

二、科創(chuàng)板市場存在風險

（1）制度風險

1.定價風險

我國一直采用詢價制作為IPO定價方式，通過承銷商和發(fā)行人的詢價過程確認價格區(qū)間，以此確定最終發(fā)行價。詢價制實踐之初，不同的詢價對象往往考慮自身利益有意壓低報價，導(dǎo)致IPO價格過低而上市首日收益率過高的不合理現(xiàn)象。歷經(jīng)多次政策變革，詢價制度日漸成熟，與此同時出現(xiàn)了詢價對象之間競爭過度引發(fā)的IPO價格過高等新的風險點。針對科創(chuàng)板而言，如果不能加強對詢價對象的行為約束，IPO定價將會面臨與詢價對象合作（或競爭）而引發(fā)的風險。此外，科創(chuàng)企業(yè)有較強的不穩(wěn)定經(jīng)營業(yè)績預(yù)期，如若僅參考市盈率等指標指導(dǎo)定價，也可能會產(chǎn)生不合理的發(fā)行價格。

2.交易風險

科創(chuàng)板新出臺制度包括如T+1制度、漲跌停幅度的限制以及單邊做多交易等，存在客觀的局限性。首先，T+1制度雖然有利于科創(chuàng)板的穩(wěn)妥起步，但其弊端也暴露無遺，不僅壓低了市場交易量，還降低了市場資金流動效率，致使投資者無法較快改變投資策略。其次，20%的漲跌幅限制在一定程度上平穩(wěn)市場較大幅度波動帶來的風險，但也給主力機構(gòu)的股價操縱留下政策空間。最后，單邊做多的交易制度的實行，使得投資者在行情下行時造成大量虧損，在非理性上漲的趨勢下累計市場泡沫，加大市場風險。

3.退市風險

科創(chuàng)板的注冊制條件下必然需要匹配相對嚴格的退市制度。但是從長期的實踐來看，我國股票市場沒有充足的上市資源，一些核心的退市指標極易被人為調(diào)節(jié)，即出現(xiàn)了退市難、退市效率低下等現(xiàn)象。科創(chuàng)板現(xiàn)行退市制度綜合采用量化及非量化指標相結(jié)合的方式。量化指標側(cè)重于公司各類財務(wù)數(shù)據(jù)和交易數(shù)據(jù)；非量化指標則重點考量公司各類信息披露的真實性、完整性和合法性。主板從2001年執(zhí)行退市制度以來，不足百家公司宣布退市，且財務(wù)數(shù)據(jù)指標等量化指標不符合制度規(guī)定是退市的首要因素。非量化指標的優(yōu)化亟需完善。基于上述分析，科創(chuàng)板應(yīng)充分考慮量化指標和非量化指標的融合，其有效性仍待市場進一步檢驗。

（2）投資者層面風險

1.投機風險

我國證券市場散戶較多，換手率較高，投機氛圍較濃。對于較小市值的科創(chuàng)板股市來說就更容易進行市場操縱和內(nèi)部交易。一些公司利用內(nèi)幕交易聯(lián)合機構(gòu)投資者操縱股價，個人投資者趁機進入股市投機，最終往往成為股市中的“韭菜”，最終損失慘重。另外，投資者歷來追捧市值小、概念豐富的股票，科創(chuàng)板上市股票大多數(shù)屬于這種類型，因此廣受投資者青睞，但從歷史經(jīng)驗來看，面對這種股市炒作個人投資者往往會經(jīng)歷較大的損失。

2.估值風險

一方面，由于科創(chuàng)板的上市公司一般處于成長期階段，經(jīng)營波動性較大，不穩(wěn)定因素較多，投資者判斷其估值具有一定難度。另一方面，科創(chuàng)公司的核心競爭力和自身的科創(chuàng)能力是衡量其公司準確估值的重要標志，但個人投資者受制于自身的專業(yè)知識和投資水平，對科創(chuàng)股的價值判斷可能會有些偏頗。此外，互聯(lián)網(wǎng)等高成長性行業(yè)受到資本的熱捧，估值一直維持在較高水平，設(shè)立科創(chuàng)板對資本市場資金投向進一步引流，投資者也有可能會高估科創(chuàng)公司的價值，抬高其市值，不斷提升估值風險。

（3）上市公司層面風險

1.經(jīng)營風險

科創(chuàng)板上市公司主要是一些具有較大發(fā)展?jié)摿Φ目萍夹秃蛣?chuàng)新型企業(yè)，未來發(fā)展?jié)摿薮螅浒l(fā)展存在一定的不確定性，所以科創(chuàng)企業(yè)會面臨較大的經(jīng)營管理風險。一方面，若科創(chuàng)企業(yè)核心競爭力被同行輕易模仿，科創(chuàng)企業(yè)可能因無法經(jīng)受市場考驗而遭遇淘汰，在激烈的市場競爭中一旦沒有占有一席之地時，將加大一定的市場存活難度。另一方面，科創(chuàng)企業(yè)的投資回收期一般較長，未來收益的不確定性較大，對人才和知識產(chǎn)權(quán)的依存度較高等原因使其面臨一定的經(jīng)營風險。

2.信息不對稱風險

在信息不對稱的情況下，道德風險表現(xiàn)在以最大化自身效用為主做出不利于他人行動的現(xiàn)象，一般表現(xiàn)為管理層套現(xiàn)以及企業(yè)圈錢行為。一方面，在委托管理機制下，管理層在追求自身利益最大化而非企業(yè)價值最大化時的行為。若科創(chuàng)板股票一旦實現(xiàn)全流通，且高管持有比例股份，那么高管在不會顧及股價波動的情況下把手中的股票套現(xiàn)，使投資者蒙受損失。另一方面，部分企業(yè)上市動機不純，會過度包裝企業(yè)自身的發(fā)展?jié)撡|(zhì)和科技技術(shù)，或者有意隱瞞對自身不利的內(nèi)部信息，極大的增強了信息不對稱，以此來達到圈錢的目的。

三、科創(chuàng)板市場的風險防范措施

（1）建立完善的詢價和退市制度

現(xiàn)階段我國采用非完全累計投標詢價進行IPO定價，最大的問題是市場化不徹底。科創(chuàng)板實施的注冊制使得我國股票市場能夠進一步走向市場化路線，因使用與之相配合的更加市場化的IPO定價模式，因而現(xiàn)階段實行的非完全累計投標詢價方式對于科創(chuàng)板市場并不適用。基于上述分析，應(yīng)不斷完善詢價制度，平滑IPO定價所帶來的市場波動性。嚴控科創(chuàng)板退市是實施注冊制的基礎(chǔ)。注冊制的實施降低了股票的上市門檻，所以對于上市之后存在經(jīng)營問題還要繼續(xù)維持上市狀態(tài)的話，會嚴重降低市場資源配置效率，這是理應(yīng)選擇退市。制定嚴格的退市制度，使科創(chuàng)板市場維持進出有序的一個平衡的金融生態(tài)系統(tǒng)。

（2）適時設(shè)置合理的投資者門檻

科創(chuàng)板因其較高的投資風險，設(shè)置合理的資金門檻以便進一步提升投資者的風險識別和承受能力。目前科創(chuàng)板投資者門檻設(shè)置為50萬和兩年的投資經(jīng)驗。數(shù)據(jù)分析指出，截止2018年4月底，資本市場已達到1.38億的個人投資者，其中95%以上是50萬以下的個人投資者，投資市值再50萬元以上的投資者達到690萬左右，初期在一定程度上不用擔心流動性問題。但隨著科創(chuàng)板公司數(shù)量的不斷提升，后期將很有可能出現(xiàn)流動性不足的風險。在這種情況下，初期的50萬門檻的持續(xù)性有待考量，可以在科創(chuàng)板推出后，適時降低投資者的門檻，以此來保障科創(chuàng)板市場的流動性和可持續(xù)性。

（3）培養(yǎng)理性投資者

我國股票市場個人投資者占比較大，因其專業(yè)知識累積不充足，沒有成熟穩(wěn)定的投資心里，致使我國股市有較強的投機氛圍，突出表現(xiàn)在過高的換手率。較強的投機性不利于股票市場真正的價值發(fā)現(xiàn)，對市場的穩(wěn)定性也有不利影響。應(yīng)不斷加強對機構(gòu)投資者的培養(yǎng)教育。機構(gòu)投資者是市場風向的指南針，其具備扎實的專業(yè)投資知識，更可能準確判斷市場走向和個股價值，持股傾向于價值投資，可以在一定程度上穩(wěn)定資本市場。

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作者簡介：宋藝（1991-），女，漢族，金融專業(yè)，碩士研究生學歷，單位：中國人民銀行銀川中心支行研究方向：金融風險。