P2P網絡借貸的定價差異分析

申嘉欣，馬本江（博士生導師），周正龍（博士）

一、引言

P2P（peer-to-peer）網絡借貸交易不僅降低了交易成本，提高了交易效率，也為借款人（資金需求者）采用多元化定價方式創造了條件[1]。固定價格定價和拍賣定價是當前國際上兩種主流的P2P網絡借貸定價機制，現有文獻不乏對這兩種定價機制的比較[2]，然而在相關領域中尚未發現有關拍賣定價、固定價格定價與借款人定價這三種定價機制之間的對比研究。

拍賣定價是由貸款人（資金提供者）通過拍賣方式確定利率，根據借款人的需求情況隨時叫停拍賣，并將叫停時的利率作為借款利率，即當借款人的借款需求被滿足時，交易或拍賣被“關閉”。因此，招標停止時的價格是最終價格，并且稱這種借貸定價機制為拍賣定價機制（簡稱“APM機制”）[1]。固定價格定價是由P2P網絡借貸平臺（簡稱“P2P平臺”）根據不同借款人的信用評級設置利率（價格）。一般來說，信用評級越高，利率越低。因此，最終價格是P2P平臺預設并強制發布的價格，可以將其稱為固定價格定價機制（簡稱“PPM機制”）[2]。借款人定價是由借款人設定一個固定利率，隨后多個貸款人提供他們愿意貸出的資金數額（即供給配額）。當借款人的借款需求被滿足時，交易或拍賣被“關閉”，借款成功。因此，最終價格是由借款人預設的，并且借款人可以根據自己的預期收益情況調整拍賣過程中的利率，可以稱這種定價機制為借款人定價機制（簡稱“BPM 機制”）[3]。這三種不同定價機制的實際應用情況見表1。

表1 P2P平臺分類

由表1可知，P2P平臺可以根據直接或間接的交易模式和定價模式進行分類[4]。直接交易模式是指在相同條件下，貸款人可以直接提供貸款給借款人而無須P2P平臺干預的模式。例如，拍拍貸的主要工作是為貸款人和借款人提供一個規避線下復雜性的交易渠道。因此，拍拍貸不承擔交易風險，只通過收取服務費賺取利潤。間接交易模式是指在相同條件下，貸款人可以通過P2P平臺間接取得借款的模式。例如，Zopa平臺設置了貸款人的回報率和借款人的利率。此外，Zopa 平臺不提供借款人和貸款人之間的直接鏈接，即貸款人不知道借款人的身份。直接定價模式是指在相同條件下，貸款人和借款人之間的利率通過拍賣過程確定的模式。例如，拍拍貸平臺使用的模式是：借款人提供利率，貸款人提供資金配額。間接定價模式是指在相同條件下，貸款人和借款人之間的利率通過競標拍賣以外的模式來確定的模式。例如，Lending Club平臺使用一個簡單的預設利率機制。

表1中的Prosper 1.0是2010年之前的Prosper平臺，使用APM 機制設置交易利率，而Prosper 2.0 是2010年之后的Prosper 平臺，使用類似于Lending Club平臺的預設利率機制設置交易利率。需要指出的是，使用表1 所示的分類可以獲得不同平臺的定價機制。例如，拍拍貸平臺的定價機制是借款人根據自己的能力設定利率，即BPM 機制；Prosper 1.0 是通過貸款人拍賣過程設置利率，即APM 機制；而Prosper 2.0 和Lending Club 平臺是根據借款人的信用評級設置利率，即PPM 機制。進一步可觀察到，P2P 網絡借貸的定價機制在不斷分化，呈現出多元化趨勢，這促使借款人在實際借貸交易中可以選擇自己偏好的平臺進行交易，相應選擇自己偏好的定價機制和交易規則。同時，在選擇定價機制的過程中，借款人往往會考慮不同定價機制對籌資成功率、期望回報率、支付成本等方面的影響。

因此，本文試圖探索的問題是APM、PPM 以及BPM 這三種機制之間的差異性主要表現在哪些方面？孰優孰劣？如果采取APM機制，P2P平臺不需要參與借貸過程，拍賣過程會激化貸款人之間的競爭，有利于降低借款人的支付成本。然而，Prosper 平臺從拍賣模式過渡到固定價格模式的案例對APM 機制提出了質疑，至少在借款人的籌資效率問題上讓人質疑。例如，在Prosper 1.0 機制中，拍賣取決于所吸引參與者的數量和類型，而P2P 平臺中的參與者是由內生的市場機制產生的（并不固定），因此平臺在使用APM機制以來不斷減少市場份額，而使用一個簡單的預設利率機制（等價于Prosper 2.0機制）可以吸引更多的參與者，并且該機制容易被大多數參與者接受[5]。如果采取PPM機制，P2P平臺參與借貸交易過程，平臺往往會從利潤最大化角度設置一個較高的價格，但也容易降低借款人交易的積極性[2]。如果采取BPM 機制，P2P 平臺不需要參與借貸過程，借款人可以設置一個較低的價格以降低支付成本。但是，這種定價機制的籌資效率較低，會導致借款人流標頻繁。周雄偉等[6]研究指出，拍拍貸平臺采取BPM機制不能有效縮短借款人的籌資時間，但一定程度的“平臺參與”可以顯著縮短借款人的籌資時間并提高籌資效率。

目前，相關的國內外文獻主要集中于借款人融資行為、貸款人投標行為等問題的研究，而較少分析P2P平臺的定價機制。僅有Chen等[1]、周正龍等[7，8]從拍賣的角度說明了競標方式比文字描述更好地解決了P2P 借貸問題，這是因為競標定價方式能更好地披露借款人信息，激勵借款人在還款過程中履行借款約定，同時指出有良好信譽記錄的借款人能夠獲得更低成本的借款。因此，本文進一步從借款人的角度出發，對不同P2P 市場的定價機制進行理論分析，以揭示不同市場的定價差異，為P2P平臺的健康發展提供一定的理論啟示。

與現有文獻相比，本文的貢獻可能體現在以下兩個方面：第一，本文分析了現有P2P網絡借貸市場三種定價機制的差異性，為了解釋這種差異性，主要從借款人和P2P 平臺角度構建了最優決策模型，這也是國內首篇從理論上分析不同定價機制差異性的論文；第二，目前國內外關于P2P網絡借貸市場定價機制的研究大多為實證研究，而本文從理論上構建了適于分析不同定價機制的理論框架。本研究也有重要的現實意義，目前國內外很多P2P 平臺的定價機制的差異較大，數量也日益增加，如果不考慮區域差異的影響，借款人在實際借貸交易中可以選擇自己偏好的平臺進行交易。此外，監管當局也可以結合本文的分析結果，制定適用于不同市場的法律法規，規范P2P網絡借貸市場的發展。

二、理論模型

本文借助一個理論模型來比較APM機制、PPM機制以及BPM機制給借款人帶來的差異性。理論模型的好處在于它不僅描述了不同市場機制的主要特征，而且從數學角度構建了利益相關者（包括借款人和貸款人以及P2P 平臺）的激勵作用。在APM 機制下，一個借款人要求在P2P 平臺上創建個人借款需求，如果借款需求被滿足，那么所有成功的貸款人的合同利率要么是最低失敗利率，要么是借款人的初始借款利率。在PPM 機制下，P2P 平臺為貸款預設一個利率，并且借款人要么接受要么拒絕預設利率。一旦借款人接受預設利率就可以在平臺上創建個人借款需求，任意貸款人都能以預設利率參與投標，即所有貸款人都將以預設利率提供貸款。在BPM機制下，由借款人預設一個利率，任意貸款人以預設利率參與投標。設p為借款需求被滿足時的合同利率（不管是哪種機制）。已有金融文獻研究發現，越高的合同利率往往引起越高的違約率。因此，用δ（p）表示給定合同利率p下的違約率，滿足δ'（p）≥0。同時，每個單位的借款需求存在一個可變成本c。如果借款需求被滿足，這個成本（等同于平臺的服務費）將在借款人收到需求之前扣除。為了簡化研究，假設借款人的需求是D單位，貼現率為τ。這個貼現率可以理解為借款人從外部選擇中獲得的最優利率。因此，借款人愿意支付的最高利率為τ-c。

假設有n個潛在的貸款人（L1，…，Ln）為指定的借款需求提供資金，并假設n＞D，即如果價格合理就有足夠多的貸款人提供資金。這個假設條件是合理的，因為在P2P 平臺上考慮了所有貸款人較大的資金池。進一步假設任意一個貸款人Li提供的資金配額至多為1 單位，并且存在一個獨立的私人真實價值vi（i=1，2，…，n）。貸款人Li的vi表示他愿意提供資金給借款人的最低利率，等價于貸款人提供真實利率的意愿。如果貸款人Li發現借貸交易的初始利率低于vi，那么他將不會提供任何貸款。這等價于貸款人對這個貸款的真實價值，或等價于貸款人外部選擇的無風險利率。進一步地，假設在本文的研究期間不存在轉讓機會，因此貸款人Li的vi與其他貸款人的vj（j≠i）是相互獨立的。假設vi是獨立同分布的，分布函數為F（?），概率密度函數為f（?），用vn:k表示n 個獨立同分布的私人真實利率（v1，…，vn）中的第k個真實價值，k=1，2，…，n，通過Gk（?）來表示vn:k的分布函數，概率密度函數為gk（?）。

1.APM機制。首先建立一個多單位的統一價格拍賣，并且含有D 個單位的需求。在這樣一個拍賣中，市場出清利率通過貸款人的報價或借款人的保留利率加以設置（具體如定義1 所示）。在拍賣理論的私人價值范例中，通常認為一個貸款人的弱占優策略是提交其真實價值vi。相比其他市場的拍賣模型，本文的環境存在兩個不同之處：一是貸款人的投標上限被借款人的保留利率所限制；二是貸款人將考慮借款人違約的可能性，而且這個違約率與合同利率密切相關。然而，這兩個因素并不會影響貸款人的投標均衡策略，其弱占優策略依舊是提供真實價值。因此，最后一個中標人將是帶有最低真實利率的貸款人，每個中標貸款人提供1單位的配額。

定義1：給定報價序列V=（v1，…，vn），滿足v1≤v2≤…≤vn。同時令，j=1，…，n，那么當i≤k 時，定義 Li的配額為當i＞k時，定義Li的配額為xi=0。這時稱Lk為最后一個成功的貸款人，Lk+1為最早一個失敗的貸款人。當最后一個成功的貸款人耗盡配額時，所有成功的貸款人的利率等于最早一個失敗的貸款人的報價或借款人的初始價格，即?i=1，…，k，如果vn:（k+1）≤r ，則pi=vn:（k+1）；如果vn:k≤r＜vn:（k+1），則pi=r。

知道貸款人的投標策略后，借款人將選擇一個最優初始利率r*以最大化其期望收益（在APM機制下，初始利率對應于拍賣開始時提供的利率）。當借款需求被滿足時，借款人將收到來自于所有中標貸款人的D單位資金，而貸款人也是為了在規定的時間內獲得本金和利息。如果僅僅考慮單期借貸交易，那么所有的還款將是D?[1+pA（r）+c]，其中pA（r）是市場出清利率，下標A表示借款人通過拍賣機制獲得需求，并且這個利率是借款人初始利率的一個函數。進一步地，如果借款人是風險中性的，那么其收益為：

這個市場出清利率將在借款需求中發生變化：

式（3）中，第一項相當于最低失敗利率低于借款人初始利率的情形，市場出清利率等于最早一個失敗貸款人的報價，即pA（r）=vn:（k+1）；第二項相當于最早一個失敗貸款人的報價高于借款人初始利率的情形，市場出清利率等于借款人的初始價格，即pA（r）=r。與此相對應，借款需求被滿足的概率分別是Pr[vn:（k+1）≤r]以及Pr[vn:k≤r＜vn:（k+1）]。在初始利率r 一定的條件下，市場出清利率對應的期望值等于E[vn:（k+1）/vn:（k+1）≤r]和r。于是，得到借款人的決策問題為：

式（4）的結果可以通過如下命題加以描述：

命題1：在APM 機制中，借款人通過選擇最優初始利率r*來最大化自己的期望收益，并且r*嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c，即r*＜τ-c，其中：

命題1 指出，最優的初始利率嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c。這個命題是合理的，因為借款人為了獲得嚴格正的期望收益，將提供一個嚴格小于τ-c的初始利率。式（5）中的F（?）和f（?）是貸款人估價的分布函數。這個結果意味著最優初始價格獨立于貸款人的數目，即兩者不相關。結合命題1給出如下推論：

推論1：如果貸款人的估價存在一個對數凹分布（本文以[0，τ-c]的均勻分布為例），那么r*關于D是遞增的，并且滿足：

推論1也滿足最優的初始利率嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c，并且當滿足D∈[1，+∞]時，對式（6）求極限得到r*∈[0.5（τ-c），（τ-c）]，說明最優的初始利率隨著借款需求的變化而變化，并且存在一個有界的區間，下界被稱為“好的”最優初始利率，上界被稱為“壞的”最優初始利率。

2.PPM 機制。接下來建立PPM 機制下有關借款人、貸款人以及P2P平臺之間的動態模型。在這樣一個機制中，市場出清利率通過P2P 平臺預設的利率來確定（具體如定義2 所示）。因為P2P 平臺在這個新機制下設置了利率p（例如Prosper 平臺的政策變化），所以需要特別考慮平臺對借款人需求定價的動機，以最大化平臺的預期利潤。借款人要么接受平臺預設的利率，要么拒絕平臺預設的利率。一旦借款人接受預設利率，那么預設利率將被固定在整個借貸交易過程中。

在建立借款人決策模型之前，首先考慮一個假設環境，即借款人在PPM 機制中能夠選擇利率。事實上，這在PPM 機制中是不可能發生的，它僅僅為后續的研究提供了一種條件，類似于Einav 等[10]研究的模型。更具體地，如果借款人能夠選擇這個固定利率，就可以得到借款人的決策模型為：

其中，δ（p）是違約率函數，下標P表示借款人現在的選擇。為了理解目標函數中的不等式，這里給出任意一個貸款人Li發現提供貸款是有利可圖的條件為1+vi≤（1+p）[1-δ（p）]，簡化為vi≤p-（1+p）δ（p），用γ（p）=p-（1+p）δ（p）表示貸款人提供貸款的期望回報率，滿足γ'（p）≥0，即越高的合同利率會導致越高的期望回報率。確定貸款人行為后，借款人將選擇p最大化自己的收益，具體如命題2所示：

命題2：在PPM 機制中，如果借款人能夠選擇P2P 平臺提供的利率，那么他將選擇一個最優利率p*來最大化自己的期望收益，并且p*嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c，即p*＜τ-c，其中：

如果借款人能夠選擇P2P 平臺預設利率的情形，則他的占優策略滿足式（8），并且嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c。事實上，如果P2P平臺預設的利率高于τ-c，借款人會選擇退出市場。因此，借款人的最大可接受利率τ-c 等價于一個閾值。如果P2P 平臺預設的利率p 低于這個閾值，借款人將接受p；如果p 高于這個閾值，借款人將拒絕它并且離開市場。換句話說，如果p≤，借款人就接受p；否則就拒絕它。在這個閾值上，借款人的策略是無差異的，即：

此時，P2P 平臺將選擇一個利率最大化自己的利潤，下標PT 表示平臺現在的選擇。在P2P 平臺預設利率的情況下，平臺的目標函數關于p是遞增的，這意味著平臺將選擇一個盡可能大的利率來最大化其預期利潤。因此，選擇借款人最大可接受利率τ-c是P2P平臺的占優策略，即最優預設利率為：

結合式（5）～（11）的分析，可以給出如下推論2：

推論2：在其他條件相同的情形下，借款人在APM 機制中選擇的初始利率低于P2P 平臺根據PPM機制分配的初始利率，即r*＜τ-c。進一步地，在借款需求被滿足的情形下，APM機制下的合同利率低于PPM機制下的合同利率，即pA（r）＜pPT。

推論2背后的含義比較容易理解。在APM機制下，借款人需要在初始利率和籌資概率之間權衡。借款人在設置一個初始利率時，如果利率過高，這個利率將在借貸期限內生效，導致“獲勝者的詛咒”（即以較高要價發布借款需求是虧損的）。反之，如果利率過低，借款人就不能吸引足夠多的貸款人提供資金。在PPM 機制下，平臺提供的利率反映了借款人的質量，充當了一個質量信號。換句話說，與APM機制相比，貸款人按照同樣的初始利率更有可能在PPM機制下投標。因此，P2P平臺能夠提取借款人盈余（因為借款人必須先行動），并且通過設置更高的利率來吸引潛在的貸款人參與投標，這樣就可以收取相應的費用，實現利潤最大化目標。

3.BPM 機制。下面建立BPM 機制下有關借款人、貸款人以及平臺之間的動態模型。在這樣一個機制中，市場出清利率通過借款人事前設置的利率來確定（具體如定義3 所示）。由于借款人在這個機制下設置了利率b，所以需要特別考慮借款人的定價動機，以最大化自己的預期利潤。

在建立借款人決策模型之前，首先需要區分PPM 機制和BPM 機制的差異性，即借款人在PPM機制下不能選擇合同利率，而在BPM機制下能決定并選擇一個最優的合同利率。更具體地，在借款人能夠決定這個固定利率的情形，借款人的決策模型為：

其中，下標B表示借款人現在的選擇。這里給出任意一個貸款人Li發現提供貸款是有利可圖的條件為1+vi≤（1+b）[1-δ（b）]，簡化為vi≤b-（1+b）δ（b），用γ（b）=b-（1+b）δ（b）表示貸款人提供貸款的期望回報率，滿足γ'（b）≥0。確定貸款人行為后，借款人將選擇b最大化自己的收益，具體如命題3所示：

命題3：在BPM機制中，借款人將選擇一個最優利率b*來最大化自己的期望收益，并且b*嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c，即b*＜τ-c，其中：

可見，在BPM 機制中，借款人的占優策略滿足式（13），并且嚴格低于借款人潛在的最大可接受利率τ-c。進一步觀察式（11）和式（13）得到，BPM機制中的合同利率嚴格低于PPM機制中的合同利率，即pB=b*＜pPT，具體如推論3所示：

推論3：在其他條件相同的情形下，如果貸款人的估價存在一個對數凹分布（以[0,τ-c]的均勻分布為例），且滿足γ'（b*）/γ（b*）≤1/（1+τ-c），那么借款人在BPM機制中選擇的初始利率低于APM機制中選擇的初始利率，更低于PPM機制中分配的初始利率，即b*＜r*＜τ-c。進一步地，在借款需求被滿足的情形下，BPM 機制中的合同利率低于APM 機制中的合同利率，更低于PPM 機制中的合同利率，即pB＜pA（r）＜pPT。

需要注意的是，推論3 中b*與r*之間的關系主要依賴于回報函數γ（?）和貸款人價值的分布函數。在較弱的條件下，b*嚴格小于r*。一個比較直觀的結果是，P2P 平臺將預設一個高于借款人在拍賣中選擇的利率，同時也高于借款人預設的利率。所以，在保證借款需求被滿足的基礎上，PPM機制中的初始利率和合同利率最高且保持不變，而BPM機制中的初始利率和合同利率最低，且保持不變。進一步根據前面的假設可知，貸款違約率隨著合同利率的提高而提高，所以違約率在PPM機制中最高，在BPM機制中最低。同時，在BPM 機制中被提供資金的概率Pr（vn:k≤pB）嚴格小于APM 機制中的概率Pr[vn:k≤γ（pA）]，進一步小于PPM 機制中的概率Pr[vn:k≤γ（pPT）]。這與實際情況也是吻合的。例如，在拍拍貸平臺的散標模式中，主要采取借款人自行定價方式（即BPM機制）進行交易，但由于該模式下的流動資金過于分散，且很多借款人往往會壓低價格以增加自己的收益，使得許多借款需求無法被滿足，導致借款成功率較低[6]。再比如Prosper平臺的機制轉變以及Lending Club 平臺的成功也驗證了PPM 機制在籌資效率方面的優勢[11]。此外，較高的初始利率會導致更高的籌資概率，貸款人有動機以固定價格進行投標。因此，可以給出如下推論4：

推論4：貸款人可以在PPM機制中較早投標，并耗盡自己的預算配額。

事實上，P2P 平臺提供的價格信息（利率）比借款人的要約價格更加重要，貸款人應該較少依賴于其他投標人的行為來判斷借款人的質量，而是較多依賴于P2P 平臺預設的利率。例如，Zhang、Liu[12]的研究指出，P2P 網絡借貸中的“羊群行為”應該被減少，甚至可能采取措施消除“羊群行為”。一個可行的方案就是采取固定價格交易機制，在這種機制下可以以P2P 平臺提供的利率為信號進行投標，而不需要依賴于其他貸款人的投標行為、借款人的網絡關系等[13]。

三、三種定價機制的進一步討論

互聯網金融這種新型金融業態的誕生，不僅是一種金融交易的技術創新，而且是一種金融制度的創新，P2P 網絡借貸是這種金融制度創新的重要組成部分。這種新的金融定價方式包括：貸款人通過拍賣自主決定交易價格；P2P平臺決定交易價格；借款人自行決定交易價格。這三種不同方式反映了目前國際上P2P 網絡借貸市場盛行的不同定價機制，區別于傳統的以銀行為主的金融定價方式，在一定程度上可以彌補當前傳統金融市場的不足。表2 列舉了不同國家不同平臺的定價方式存在的差異性。然而，是什么因素導致P2P 網絡借貸市場的定價機制不斷分化并呈現多元化趨勢呢？本節將進一步探討該問題，主要從四個方面展開分析。

1.法律體系的差異性。從法律體系的角度來看，英國和美國是典型的英美法系國家，它們的法律制度與我國截然不同，是這種制度導致英國和美國以直接融資為主，而我國主要以銀行間接融資為主。這一邏輯可以從一定程度上解釋英美國家和我國P2P 網絡借貸定價機制的差異性，即英美國家以APM和PPM機制為主，我國以BPM機制為主。

2.征信系統的差異性。從征信系統的角度來看，英美國家的征信體系比我國的征信體系更完善。我國的央行征信系統建立時間較短，目前難以覆蓋P2P 網絡借貸所涉及的借款人群，這種缺乏征信記錄的狀況很可能導致P2P平臺被迫采取BPM機制，這樣可以減少信息甄別的成本。而英美國家憑借完善的征信系統可以較快甄別出借款人的類型，進而可以通過PPM機制制定合理的價格，以吸引貸款人參與投標。

以上兩個方面可以解釋英美國家和我國P2P網絡借貸定價機制的差異性，但無法解釋英國和美國的差異性。那么，是不是市場集中程度導致了英美國家定價機制的差異性呢？答案是可能的。

3.市場集中度的差異性。從市場集中度來看，中英兩國的市場集中度較低，而美國的市場集中度較高。因此，對于美國市場而言，如果P2P 平臺采用PPM 機制而非APM 機制，可以依靠較高的集中度實現規模經濟，有效提高借款人的籌資效率，只需少數幾個P2P 平臺就可以占領整個市場。對于英國市場而言，如果P2P 平臺采用PPM 機制而非APM 機制，并不能快速實現規模經濟，整個市場無法被少數幾個平臺占領，甚至一些平臺為了提高籌資效率，會建立風險儲備金、加入擔保公司等，這也有可能加劇不同平臺的機制分化。例如，2010年，英國的四大平臺之一RateSetter 公司首先建立風險儲備金為貸款人提供擔保；隨后，Funding Circle 等平臺也相繼加入擔保公司為貸款人提供同樣的保障措施。這些措施在一定程度上也會影響不同平臺的定價方式，使得不同平臺的定價機制不斷分化，具體可參見表2中Zopa與Funding Circle等平臺的差異比較。

4.信息披露與監管的差異性。信息披露與監管也有可能導致不同平臺定價機制的分化。例如，根據美國政府責任辦公室提交的報告，Lending Club 和Prosper 平臺都在證券交易委員會（SEC）注冊。SEC對P2P 行業按照證券業的從業標準進行監管，重點關注P2P平臺是否按要求披露信息。特別地，P2P平臺每天都要向SEC提交報告，事后如果貸款人能夠證明平臺披露的關鍵信息有遺漏或錯誤，可以通過法律手段追償。在這種嚴格的監管情形下，P2P平臺提供的定價能夠真實地反映借款人的類型，所以有動機采取PPM機制，因為貸款人可以以平臺提供的利率為信號進行投標，而不需要依賴于其他貸款人的投標行為、借款人的網絡關系等。然而，我國和英國對P2P 行業的監管相對寬松，以行業協會的自律為主。兩國的現有監管規則都沒有強制要求平臺披露單筆借款的信息，我國的監管當局目前沒有對信息披露作過多強制要求，英國的金融行為監管局（FCA）也只要求P2P平臺將其商業模式以及延期或違約貸款評估方法等信息明確告知消費者。在監管不嚴格的情形下，平臺提供的定價不能真實地反映借款人的類型，所以沒有動機采用PPM 機制，往往采取BPM 或APM 機制，以減少甄別借款人類型的成本；同時，也可能建立風險儲備金、加入擔保公司以吸引貸款人參與投標。

表2 中英美三國主要P2P平臺的定價機制比較

綜上所述，不同P2P 平臺定價機制分化的原因可以歸咎于法律體系、征信系統、市場集中度以及信息披露與監管四個方面的差異性，特別是不同國家的機制分化更為顯著。進一步結合理論模型的分析可知，APM 和BPM 機制的交易利率和籌資效率較低，PPM 機制的交易利率和籌資效率較高，但也存在較高的違約率。因此，在實際應用過程中，可能無法直接判斷上述三種機制孰優孰劣，這三種機制都需要進一步完善和創新。

首先，針對我國市場的BPM 機制而言，需要進一步解決借貸交易的效率問題。雖然目前我國很多P2P 平臺也加入擔保公司以吸引貸款人參與投標，但根據我國《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》（以下稱《暫行辦法》）的規定，這種擔保模式并不符合相關規定，市場發展可能會受阻。因此，在提高效率及未來發展中可以從以下三個方面入手：①不斷完善相關法律法規，并制定相關懲罰機制與政策，防止貸款逾期、違約和欺詐性申請；②構建并完善我國市場的征信系統，包括建立行業征信機制；③加強信息披露與監管，包括P2P平臺嚴格披露詳細的借款信息、定期向監管部門備案、貸款人事后受損有追責的權利等。其次，針對英國市場的APM或PPM機制，同樣需要進一步解決借貸交易的效率問題，可以從以下兩個方面入手：①不斷完善相關法律法規，加強信息披露與監管；②在APM機制中，可以通過構建渠道來加強借款人與貸款人之間的溝通，從而提高拍賣效率，甚至借鑒Prosper 平臺的轉型案例，從APM 機制逐漸演化為PPM 機制。最后，針對美國市場的PPM機制，需要進一步解決借款人違約率問題，可以采取準備金和保險政策等措施來防止貸款逾期、違約和欺詐性申請。

四、結論與啟示

本文通過一個理論模型比較了APM機制、PPM機制以及BPM機制給借款人帶來的差異性，探討了不同定價機制對初始利率、合同利率、籌資概率以及違約概率等方面的影響。研究結果表明，在其他條件相同的情形下，如果滿足一定的弱條件，借款人在BPM機制中選擇的初始利率將低于在APM機制中選擇的初始利率，更低于PPM 機制分配的初始利率。而在借款需求被滿足的情形下，BPM 機制的合同利率將低于APM 機制的合同利率，更低于PPM機制的合同利率。一個比較直觀的結果是，P2P平臺將預設一個高于借款人在拍賣中選擇的利率，同時也高于借款人預設的利率。所以，在保證借款需求被滿足的基礎上，PPM機制下的初始利率和合同利率最高并保持不變，而BPM機制下的初始利率和合同利率最低并保持不變。此外，借款人的違約率隨著合同利率的提高而提高，因此違約率在PPM機制中最高，在BPM 機制中最低。同時，在BPM 機制中被提供資金的概率嚴格小于APM機制中的概率，更小于PPM 機制中的概率。本文在理論分析的基礎上，進一步結合實際案例深入剖析了定價機制存在差異性的原因。研究發現，可以歸咎于法律體系、征信系統、市場集中度以及信息披露與監管四個方面的差異性，特別是不同國家的機制分化更為顯著。因此，在實際應用過程中，可能無法直接判斷上述三種機制孰優孰劣，這三種機制均需要進一步完善和創新。在此基礎上建議不斷完善相關法律法規，加強信息披露與監管。

對于我國市場的P2P 平臺而言，更應該重視定價機制的差異性，不斷完善定價機制和交易規則，為更多群體提供“普惠”服務。黨的十八屆三中全會首次提出，要建立全方位為社會所有階層和群體提供服務的“普惠金融”體系。借助于互聯網的大數據和低成本優勢，P2P 網絡借貸市場將成為我國多層次金融市場體系的重要組成部分。特別是在目前我國市場集中度較低、征信系統不健全的背景下，需要進一步加強機制創新，為更多中小企業、年輕白領和大學生等群體提供服務和支持。同時從投資的角度來看，我國富裕人群相對年輕，對移動互聯網、云計算等新興技術接受度高，這都為P2P 網絡借貸的市場拓展創造了條件，因此有必要披露我國P2P 網絡借貸定價機制與國外其他定價機制之間存在的差異性，加強機制建設和創新。