監管助力險資掌控信保合作話語權

方斐

近日，銀保監會向各地銀保監局和各信托公司下發《關于保險資金投資集合資金信托有關事項的通知》（下稱“《通知》”），進一步加強對保險機構投資行為的監管，與此同時，原有2014年發布的《關于保險資金投資集合資金信托計劃有關事項的通知》同時廢止。

與2014年原保監會發布的《關于保險資金投資集合資金信托計劃有關事項的通知》對比后發現，此次《通知》有關事項從8條增至19條，并增加了禁止性規定。如明確信托公司不得為保險資金提供通道服務，同時提升了項目評級等方面的要求。與此同時，《通知》對信托和保險雙方的合作也有諸多“松綁”，突出一點就是信托公司受處罰對展業的影響有所降低。

過去多年，保險與信托的合作非常密切，保險是信托資金的重要來源，而信托則是保險資金投資的主要渠道，當然，此前信保合作被市場詬病的一點就是其有明顯的“影子銀行”特征。中國保險資產管理業協會近期發布的《2018-2019保險資金運用最新調研數據》顯示，保險公司投資信托合計占總投資資產的9.1%，在各類金融產品中占比最高，66%的保險公司已投資信托產品。

盡管有種種非議，但總體而言，此次《通知》的出臺還是能看出監管層的態度，即繼續讓保險與信托保持良好的合作關系，在加強監管的同時，也對雙方此前合作中出現的風險做了明確的提示和監管。

實質監管趨嚴

對比新舊兩版《通知》，中泰證券從信托的角度看信保新規的影響，解析如下：第一，信托選擇標準放寬，讓原先被“三年”未受處罰規定擋在信保合作門外的信托公司，有機會重新進入“白名單”，利于信保合作繼續拓展;第二，在基礎資產和信用要求方面，投向限于非標準化債權資產、非上市權益類資產，與舊規保持一致，所投非標底層資產信用評級要求由不低于A提升至不低于AA，考慮到險資投非標大多為低風險高信用評級，變化不大;第三，重申禁止將資金信托作為險資投非標的通道，新增對于集合信托資金來源集中度的要求（50%、80%），意在制約如以簡單兩人投資形成的“假集合真通道”形式。此外，此次信保新規對于信息報送、流程監管方面也提出了更高更詳細的要求，可以預期信保業務后續會朝著更為規范的方向發展。

根據上述分析，可以看出新規對信托公司的要求條件有所松綁，具體表現在從“未受監管機構行政處罰”變為“未受監管機構重大行政處罰”，一個用語的變化體現出監管明確的態度。根據《通知》的規定，擔任受托人的信托公司應當具備兩方面的條件，一是具有完善的公司治理、良好的市場信譽和穩定的投資業績，上年末經審計的凈資產不低于30億元人民幣;二是近一年公司及高級管理人員未發生重大刑事案件，未受監管機構重大行政處罰。

此外，與原有規定相比，此次《通知》還刪除了“承諾向保險業相關行業組織報送相關信息”這一內容，同時在信托公司及高管人員受罰方面的表述，從“未受監管機構行政處罰”改為“未受監管機構重大行政處罰”。

根據媒體的不完全統計，最近幾年，隨著監管的持續高壓，已經有過半信托公司都領到過罰單。而此次信保新規對信托公司準入要求的放松，實際上體現出監管層“網開一面”的寬松態度，當然，這里也與由于受處罰信托公司較多，保險公司能夠合作的信托公司數量變少的現實情況有關。事實上，這種政策松綁對信保合作雙方都有較大的影響，準入門檻的條件稍微放寬一點，僅僅從數量上來看，能與保險公司展開合作的信托公司的數量就會增加很多。

當然，在適度松綁的同時，監管層也對信保合作雙方提出較為嚴格的要求，主要表現在信托不得為保險資金提供通道、項目評級要求有所提升等方面。從內容上看，此次出臺的《通知》對信保合作新增了多項要求。

《通知》規定，“保險資金不得投資單一資金信托，不得投資結構化集合資金信托的劣后級受益權。”“信托公司管理資金信托聘請第三方提供投資顧問服務的，應遵守銀保監會的有關規定，不得將主動管理責任讓渡給投資顧問等第三方機構，不得為保險資金提供通道服務。”

值得注意的是，《通知》明確提出信保合作“不得為保險資金提供通道服務”的要求，眾所周知，此前保險與信托的合作很大程度上是把信托作為一種通道，因為險資投資受到較為嚴格的監管，有很多投資領域無法覆蓋，而信托的一大特點就是投資范圍更寬廣，這一點保險力所不及。于是，雙方一拍即合，此前的信保合作模式，保險基本上是把信托作為一種通道，從而彌補自身投資范圍的不足。而此次《通知》明確禁止通道服務，當然有基于防范風險的考慮，同時也與資管新規去杠桿、去通道、穿透底層資產等大的監管背景有關。

在項目評級方面，《通知》提出的要求更趨嚴格。如“除信用等級為AAA級的集合資金信托外，保險集團（控股）公司或保險公司投資同一集合資金信托的投資金額，不得高于該產品實收信托規模的50%，保險集團（控股）公司、保險公司及其關聯方投資同一集合資金信托的投資金額，合計不得高于該產品實收信托規模的80%”，以及“對于基礎資產為非標準化債權資產的集合資金信托，應進行外部信用評級，且信用等級不得低于符合條件的國內信用評級機構評定的AA級或者相當于AA級的信用級別”等。

與此同時，《通知》還明確，保險機構投資集合資金信托，存在以下情形之一的，應當于投資后15個工作日內向銀保監會報告：未直接投向具體基礎資產，存在一層嵌套的;基礎資產涉及的不動產等項目不在直轄市、省會城市、計劃單列市等具有明顯區位優勢的地域，且融資主體或者擔保主體信用等級低于AAA級;基礎資產所屬融資主體為縣級政府融資平臺，且融資主體或者擔保主體信用等級低于AAA級;信托公司或基礎資產所屬融資主體與保險機構存在關聯關系;銀保監會認定的其他情形。

因此，此次《通知》的出臺對信保合作既有松綁的一面，同時也有要求趨嚴的一面，尤其是在涉及具體投資方面，《通知》對雙方合作項目提出了更嚴格的要求，包括提升項目評級要求，增加了增信措施要求等，總體來看，此次信保合作新規的監管趨勢是更加嚴格，這可能導致雙方合作項目的范圍可能會減少。從發展趨勢和監管要求來看，未來保險公司可選擇合作的信托公司數量增多，在項目費率等方面有更大的議價權;與此同時，信托公司需要根據保險資金投資的偏好，有針對性地提出具體投資要求，才能提高合作效率。由此可見，與此前信保合作中的信托公司相比，保險資金在新的監管政策要求下的信保合作中更具話語權。

回顧歷史，險資投資信托計劃始于2012年，根據中保登的數據，截至2018年10月末，保險資金投資信托計劃規模為1.26萬億元，占保險資金運用余額比例呈逐年上升的趨勢，由2012年的0.42%增長到2018年第三季度末的7.91%，占信托總資產的4.96%，占集合資金計劃規模的12.66%，險資投資信托計劃規模逐年上升。

對信托來說，資管新規后銀行理財等機構資金來源受限，險資長負債久期特性不受制于期限錯配，其重要性有所提升;對保險來說，其負債特性和對投資收益率的要求，信托計劃成為重要的投資品種。因此，加強合作對信托和保險均有裨益。從投向和信用偏好方面，保險資金投資信托計劃更偏好低風險、高信用等級的產品。

此前，信保合作中信托扮演的往往是“通道”的角色，此前通道存在的意義在于，相比保險資金債權計劃，信保合作審批更為靈活，時效性更強。雖然這種合作中存在的收益風險不匹配，并且讓渡主動管理職責的情形是監管不愿意看到的，也是容易出現風險的地方。隨著信保合作新規的執行，信保通道將會繼續壓縮，而發揮信托在非標資產方面的傳統優勢，回歸主動管理將會被鼓勵和支持。

總體來看，新規對于信托公司選擇標準的放寬符合預期，有利于信保合作的繼續拓展，對于業務細節以及流程管理更高的要求，預期會使信保業務朝著更為規范的方向發展。保險資金的負債特性與信托在非標投資方面的優勢正好契合，資管新規之后，險資正成為信托更重要的機構資金來源。

險資掌握主動權 ? ?

此次《通知》的出臺，標志著信保合作新規的正式落地，廣受市場關注。由于對信托公司要求的放寬，隨著信保合作新規的正式實施，獲得準入資格的信托公司的數量大幅增加。有機構統計，與此前相比，符合《通知》要求的信托公司的數量增長超過1倍至53家。而對于未來將大幅擴容的信保合作，不少市場普遍的看法是，保險資金或是最大受益方，并在未來信保合作中掌握主動權。

關于信托公司的準入條件，《通知》將此前的三個條件縮減至兩個，并對其中一個條件放寬了限制。具體來看，不變的是“上年末經審計的凈資產不低于30億元人民幣”，放寬的是，將公司及高級管理人員未發生重大刑事案件且未受監管機構行政處罰的時間范圍由3年大幅縮減至1年。此外，《通知》不再提及“承諾向保險業相關行業組織報送相關信息”這一要求。

根據此前的規定，符合條件可以開展信保業務的信托公司僅有26家，這對眾多保險公司而言，可選擇的范圍太少。目前，隨著《通知》對信保合作信托公司要求的放寬，獲得“準入券”的信托公司從26家擴容至53家，將近八成的信托公司都有資格開展信保業務，僅有15家暫不符合條件，其中，包括9家信托公司未滿足凈資產不低于30億元，6家信托公司近一年發生重大行政處罰。

以下是符合信保業務新規要求，近一年具備展業資格的53家信托公司的全名單，分別是重慶信托、中信信托、中融信托、華能信托、江蘇信托、興業信托、中誠信托、建信信托、昆侖信托、安信信托、外貿信托、五礦信托、華信信托、渤海信托、中航信托、交銀信托、民生信托、陜國投、山東信托、華融信托、中鐵信托、四川信托、光大興隴信托、北京信托、新時代信托、英大信托、中原信托、百瑞信托、湖南信托、雪松信托、中建投信托、國元信托、國投泰康信托、華鑫信托、長安信托、愛建信托、中海信托、新華信托、國通信托、東莞信托、天津信托、廈門信托、陸家嘴信托、國聯信托、西部信托、蘇州信托、中糧信托、北方信托、杭工商信托、金谷信托、紫金信托、華澳信托、吉林信托。

隨著信保業務新規的落地，對被解禁的信托公司而言是利好，但對信托行業而言卻加大了競爭壓力，與此同時，真正的贏家應該是保險資管公司。

據了解，信保合作中的一種常見模式是，保險資管作為大管家收取銷售財務顧問費，負責統籌資金方保險公司、資產方、托管方銀行和受托人信托。保險資管公司收取的財務顧問費與信托報酬相當，約為20BP左右。隨著《通知》的出臺，保險資管可選擇的信托公司的范圍大幅增加，其議價能力也增強不少。而保險資管議價能力的提升主要體現在保險資管財務顧問費將水漲船高，且會進一步壓縮信托報酬。

華泰證券對信保合作新規的評價為，松綁規范結合，信保合作擴容。信保合作業務有所松綁，但對投資標的質量提出更高的要求。《通知》的出臺，放寬了準入資質的同時也對信保合作的項目提出了更高的質量要求。上市險企內部在非標投資資質上已有嚴格的標準，此次門檻的提升對上市險企整體影響不大，但信托資質要求的放寬有利于投資范圍的進一步擴大，結合前期對權益投資上限提升的考慮，險企投資渠道更為豐富，自由度有所提升。

而在信托公司準入門檻中，對受處罰的公司及高級管理人員的門檻從三年降為一年，這實際上是放松信托資質的要求，擴大險資投資范圍。根據銀保監會的數據，2018年，有17家信托公司收到罰單，而過去三年受過處罰的信托公司達40余家，此次修改對過往幾年受處罰的信托公司來說有所松綁，拓展了保險與信托的合作空間。結合前期監管考慮將權益投資比例上限從30%上調至40%，險企投資范圍的擴大是監管未來的推進方向，給予險企更大的選擇空間，有利于資產配置的優化與效率提升。

值得注意的是，此次《通知》新增集中度要求，除信用等級為AAA級的集合資金信托外，保險公司對同一集合資金信托的投資金額，不得高于該產品實收信托規模的50%，包括關聯方的情況下合計不得高于80%。保險資金對于單一信托的投資一直處于禁止池，過往無集中度要求的情況下，易發生在集合信托中占比過高，導致實際產品為通道形式。此次調整進一步規避了借主動之名、行通道之實的行為，加速推進信托的主動管理轉型。

除了禁止通道運行，非標資產門檻的提升，將助力險企投資更趨穩健。《通知》要求對于基礎資產為非標的集合資金信托外部信用評級不得低于國內信評機構評定的AA級，較此前的不低于A級標準有一定程度的提升。根據中保登的數據，保險資金投資AAA級信托產品的投資規模逐步提升，從2013年的47%增長至2018年的83%，高資質產品已占絕大多數。

從上市險企層面來看，中國平安、中國太保和新華保險2018年投資的非標資產基本為AA級及以上，其中AAA級產品占比分別高達98%、95.2%和95.1%，新華保險信托計劃占非標資產僅為30%左右，門檻提升對上市險企影響不大，但利于行業投資更趨穩健。