MD&A中前瞻性信息披露質量分析與建議

北京東大正保科技有限公司 趙培花

傳統財務報告中往往定量信息披露居多，但隨著上市公司經營業務的日益復雜和多元化，金融工具的不斷創新和應用，投資者越來越期望能獲得更多有價值的、預期性的、定性的相關信息，這些信息也許是不能可靠計量的，但一定是對廣大投資者的投資決策有著重要的戰略指導意義的信息。管理層討論與分析的披露制度正好可以改善這種情況，特別是其中前瞻性信息的披露更具有非常重要的意義。MD&A已經在國外很多國家得到了廣泛的應用，我國雖引入較晚，但經過準則的不斷完善和豐富，也已取得了相當的進步，那么，在實踐工作中MD&A中前瞻性信息披露的質量到底如何呢？是否符合證監會的要求？是否能滿足投資者的需求？實際工作中有哪些問題？這是本文研究的主要動因。

本文從實務工作者的角度出發，研究和分析我國上市公司MD&A前瞻性信息的披露是否充分，是否遵循了準則的要求，披露的質量如何，披露的內容是否具有可讀性，這些問題的分析和研究對證監會、對廣大投資者以及實務從業者開展相關工作都具有重要的借鑒意義。

1 MD&A中前瞻性信息披露的意義

上市公司年報中的管理層討論與分析(Management’s Discussion &Analysis，以下簡稱MD&A)是財務報告的“核心和靈魂”。一方面MD&A具有顯著的增量信息含量，它顯著區別于傳統的財務信息；另一方面MD&A對公司未來業績具有良好的預測能力，這部分信息披露能夠結合公司歷史財務信息和對未來的發展機會和經營策略的判斷與分析，給投資者一個很好的了解公司實際營運能力的窗口和機會。而MD&A中前瞻性信息的披露更是具有非同一般的意義，在披露的前瞻性信息中，投資者可以解讀到上市公司發生的重大歷史事件以及管理層對這些重大事件的理解，可以解讀到公司將要面臨的重大風險以及管理層對這些重大風險的評價和判斷，還可以解讀到上市公司未來可能會發生的重大事項以及管理層對這些未來重大事項的預測和預測基礎。準確的前瞻性信息披露，對投資者的決策具有重要的戰略指導意義。

2 MD&A中前瞻性信息披露存在的問題

2.1 管理層選擇前瞻性信息披露政策時有明顯的趨利避害、厭惡風險傾向

前瞻性信息相比傳統財務信息具有明顯的區別，前瞻性信息是文本信息，其披露受管理層主觀因素的影響往往較大，前瞻性信息要更多地依靠職業判斷和估計，通常管理層顧慮到聲譽和業績，不可避免地會審慎選擇披露信息的度和量，規避日后可能出現的訴訟風險。根據本人多年的工作實踐和觀察，通常上市公司管理層會根據公司當前面臨的競爭環境，公司當前的業績表現、公司對資本市場的預期判斷和對產品市場競爭的考慮等實際狀況選擇一個最有利自身的MD&A前瞻性信息披露政策，往往會象征性地說明一下公司下一年度的經營計劃和經營策略，簡單地說明一下公司的資金來源，存在的風險，做做表面文章，不能深入分析這些信息對公司未來業務所可能造成的實質性影響，從而對投資者有所隱瞞甚或造成誤導。

2.2 前瞻性信息披露不深入、實質性信息披露少

我們知道，影響上市公司股票價格的主要因素就是上市公司未來的機遇、風險和不確定性，這往往也是廣大投資者最想了解的信息。然而由于我國MD&A前瞻性信息披露制度引入晚，相關法律規章制度尚不完善，管理層出于披露成本、公司融資、股票市場表現等多方面因素的考慮，往往有選擇性的披露信息，對公司預期發展有利的信息多多披露，對公司未來預期不利的信息輕描淡寫，語焉不詳或者干脆不予披露。在實際工作中，比如公司的或有負債、對外擔保、承諾、訴訟風險、壞賬等因素的具體情況以及未來可能對公司業績的影響等，管理者為了維護自身的聲譽和業績，并不能充分揭示這些客觀存在的風險和不確定性因素，造成信息披露的不充分、不及時，披露水平低，質量差，投資者不能從財報中獲取直接有效的信息描述，出現獲取信息不對稱的情況，致使投資者在判斷決策時出現失誤，投資者利益受損。

既然上市公司MD&A前瞻性信息的披露這么重要，那么我們是否可以從準則法律上去完善設計、細致規范MD&A前瞻性信息披露的格式和內容呢？帶著這樣的思考，本人在工作中對證監會的相關文件進行了系統性的收集和研究，發現我國在2002年開始正式引入了管理層討論與分析披露機制，首次對“管理層討論與分析”的披露予以描述的文件是證監會于2002年6月發布的半年度報告準則《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第3號——半年度報告》，在這個準則中首次明確提出了“管理層討論與分析”的披露描述。隨后在2003年對該報告準則進行了一定程度的修訂，這次修訂中充分借鑒了國外相關準則，使得MD&A的用詞和用意更接近國外規定。之后證監會在2005年12月發布的《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號——年度報告的內容與格式》中對MD&A又進一步有了較為顯著的修改，這次修改中一個很大的“亮點”就是調整并細化了董事會報告中與“管理層討論與分析”相關的披露內容。2005年新修訂的MD&A規定更加強調前瞻性信息的披露，專門列出一部分即“對公司未來發展的展望”來對前瞻性信息進行披露，而其中的大部分內容，包括上市公司所處行業的未來發展趨勢、行業的市場競爭格局、上市公司未來可能面臨的發展機遇，上市公司未來可能遇到的挑戰、未來發展的資金需求以及資金的使用計劃、上市公司未來面臨的風險因素等方面都是以前的規定所沒有的。這與我國的證券市場環境有著密不可分的關系，隨著我國證券市場環境的日趨成熟，投資人對報表信息的獲取更加傾向于公司未來預期的發展機會和趨勢，未來經營業績的表現等。而傳統財務報表中所提供的財務信息大都是基于公司的歷史數據對公司歷史信息的描述和反應，對未來的預期信息披露乏陳可數，鑒于此，證監會MD&A中前瞻性信息的披露又有了進一步細化的要求和規范，為實務工作者提供了可參考的依據和工作指南。從隨后幾年的披露實踐看，MD&A中前瞻性信息在財務報表中披露的內容和篇幅確實有所增長，水平和質量較之以前也有了較明顯的提高，可以看出，政策制定對信息披露有明顯的推進效用，但本人細究之后發現，管理者對MD&A中前瞻性信息的披露還是有考量和選擇性的，很多公司都是對公司所處宏觀環境的描述，缺乏對前瞻性信息的深入分析和實質性分析，這是為什么呢？本人在工作實踐中也存在同樣的困境，本人認為，最主要的原因是準則制定中缺乏對上市公司披露高敏感性信息，深入分析高敏感信息所可能造成的實質性影響方面的具體要求，考慮不同行業的特殊性，行業和行業之間也沒有多少參考價值，這都導致管理層在披露信息時趨利避弊，對關鍵的敏感的信息，因為沒有足夠的政策要求和制度保障，上市公司深入披露這些敏感性信息的成本會顯著提高，故而上市公司在向社會公眾披露時會有選擇性的進行披露，這種做法就非常容易理解了。上市公司會普遍存在“少說為佳”的心態，敷衍應景而已，信息含量不高，增量信息更是微乎其微，對于公眾股東而言，這些程序化、格式化的文字敘述實在是沒有多大意義，這就直接導致了MD&A前瞻性信息的披露質量比較低。

2.3 前瞻性信息難以獲取和計量，準確性不高

MD&A前瞻性信息是著眼于公司未來的信息披露，公司經營環境的微小改變都可能會影響到前瞻性信息的準確性，前瞻性信息具有敏感性，并且難以獲取和計量，大都依靠管理層的分析和判斷，不像歷史財務信息，有準確的數據計量，容易取得并且準確性高。

2.4 前瞻性信息披露易被人利用，造成不利局面

MD&A前瞻性信息的披露很多時候還會涉及到公司的商業機密，造成商業機密泄露，被競爭對手利用，也可能會被供應商或者客戶利用，從而影響商業談判，這些都是管理層披露前瞻性信息要考量的因素。MD&A前瞻性信息有很高的價值相關性，前瞻性信息披露的多與寡，膚淺抑或深入，都會影響到投資人的決策判斷，在我國目前的法律環境下，披露的前瞻性信息可能會被一些居心不良者非法利用，可能會通過操作股價以牟取暴利，最終損害到廣大投資者的利益。如果沒有一個完善的信息披露機制，沒有相關的法律民事責任與相關救濟制度，管理層對信息披露一定會慎之又慎，會在遵循準則要求的基礎上不斷的降低披露成本，以免未來引起不必要的法律訴訟糾紛。

3 針對我國MD&A前瞻性信息披露的建議

本人通過對我國上市公司MD&A前瞻性信息披露制度的系統研究，通過觀察分析我國上市公司前瞻性信息實際披露中存在的問題，對我國的MD&A前瞻性信息披露提出如下建議。

3.1 證監部門應不斷完善MD&A前瞻性信息披露制度

信息披露是證券監管的核心，前瞻性信息由于是定性信息，很多都具有不可計量的特點，無法進行會計上的確認和計量，故而無法列入財務報告，而財務報告反應的歷史數據和信息，不能讓財務報告使用者據此作出更有利于自身利益的投資決策判斷。因為投資者投入看好的是企業的未來，而企業未來很可能將發生的這些事項，一旦發生，必然會導致財務報告不能真實反映上市公司未來的經營業績、財務狀況及現金流情況。前瞻性信息的深入、充分、及時披露是MD&A信息披露的重要內容和關鍵組成部分，是內部管理者和外部投資者信息溝通的重要的橋梁。雖然MD&A前瞻性信息披露質量逐年逐漸提高，但整體而言，披露程度仍然比較低，難以符合準則法規的要求。本人認為證監部門應進一步完善MD&A前瞻性信息披露制度，研究和制定MD&A前瞻性信息披露評價體系，提升上市公司前瞻性信息披露的質和量。

3.2 分行業制定MD&A前瞻性信息披露樣本

MD&A前瞻性信息屬于文本性描述的定性信息，與定量信息不同，它沒有數據的量的要求，主觀性的描述在披露時就非常容易受到管理者主觀判斷的影響，并且在實踐工作中本人也發現，不同行業的前瞻性披露格式存在比較明顯的差異，特別是金融、房產、保險業上市公司的年報，這類行業的年報在披露前瞻性信息時和其他行業存在比較大的差異，披露的內容非常多，但并沒有嚴格按照準則的要求項目進行披露，與其他行業存在明顯的差異。因此為適應不同公司的自身情況，再考慮到不同行業之間的行業差異和同行業之間的共性特征，所以建議相關部門能夠分別行業提供一些MD&A前瞻性信息的披露樣本，以供上市公司參考。

3.3 設立安全港制度并嚴厲懲戒虛假信息披露

本人通過工作實踐和觀察，隨著我國MD&A前瞻性信息披露準則的不斷修訂和完善，上市公司的前瞻性信息披露水平和質量確實有了一定程度的提高，這是因為在準則中證監會列出了較為詳細、具體的信息披露操作要求，上市公司可以據此規范、細致信息披露內容，從操作層面上講，這給了上市公司很好的指導，上市公司的披露可以做到有據可查，有理可依，但也正因如此，實務工作者不得不按照證監會的具體要求去披露，主動能動性不高，有明確要求的就披露，沒有明確要求的，就不披露或少披露，具有明顯的強制性意味。而在美國，因為有“安全港”制度和民事責任賠償制度，越來越多的上市公司主動愿意披露更多的前瞻性信息，這種做法是合理的，我們應該學習并借鑒這種做法，通過設立“安全港”制度，在法律上配備完善相關的保護制度，解除上市公司的后顧之憂，保護上市公司在合理的、可信賴的基礎上做出前瞻性信息披露后，不會遭受不當虛假陳述訴訟的侵害，這會從實質上鼓勵上市公司去主動考慮、主動披露更加及時、更加充分的MD&A前瞻性信息，并敢于深入分析前瞻性信息對公司未來的影響。

4 結語

其實MD&A是公司對外的公關工具，也是同股東溝通的重要文件。優秀的管理者會利用這部分把自身的問題或面對的困境，結合行業環境和企業財務情況，會有平衡與完整的討論，讓股東能夠透過表象了解到公司實際的營運情況，讓股東有足夠的數據好好評估自己的公司。可實際上，現時大部分公司的管理者都會在管理層討論與分析中展現出過去樂觀的、企業較好的一面，目的是為了讓股東(其實更重要的是借貸人)有較正面的想法。這就像是一把雙刃劍，有利也有弊，所以迫切需要我國證券監管部門盡快行動起來，學習借鑒國外相關做法，不斷完善MD&A前瞻性信息披露制度以及相關法律制度，鼓勵并保護上市公司進行更多更有質量的前瞻性信息披露，使上市公司能夠與外部投資者充分溝通，實現雙贏。