私募股權投資對企業經營績效影響研究

唐志祥

摘要：選擇135家創業板上市公司，運用多元回歸分析對私募股權投資是否影響企業經營績效進行了實證研究。結果表明，私募股權投資、私募股權數量對企業的資產收益率產生積極影響;持股比例和是否具有國有背景對經營績效影響不顯著。因此，建議私募機構應該與被投資企業進行長期合作、參與企業的經營管理;企業自身要充分利用私募機構的資源優勢，避免盲目引入過多的私募機構。

關鍵詞：私募股權 創業板上市公司 經營業績

一、引言

私募股權投資（Private Equity Investment）是指通過私募的方式對非上市公司進行的權益性投資，或者上市公司的非公開交易股權。私募股權投資二十世紀四十年代起源于美國，此后經過幾十年的不斷發展，如今已經成為企業僅次于銀行貸款和公開上市的重要融資手段。相比國外，我國私募股權投資在上世紀90年代開始發展，由于中小企業融資難等問題，私募股權投資成為中小企業資金來源越來越受到國家以及企業的重視。

私募股權投資在美國等發達國家發展較早，相應的研究成果較多，而國內相對較晚，成果相對較少。目前關于私募股權投資對于企業經營績效的影響主要有三方面不同的觀點。一是認為私募股權投資對于企業的經營績效具有促進作用。Brav & Gompers[1]（1997）研究認為有PE的上市公司其五年的平均收益率要好于比無PE的上市公司。二是引入私募股權投資對企業績效沒有影響。趙炎[2]（2009）認為私募股權對于企業的經營業績并無顯著的影響。三是私募股權投資對于企業的業績具有負面的影響。Wang[3]（2003）對在新加坡上市的164家企業進行研究，發現有私募股權投資的企業在公開上市之后企業業績表現更差。

二、私募股權投資對企業績效影響分析與研究假設

私募股權投資一般都會投資于非上市公司，外部投資者對公司的經營狀況不了解，而私募股權投資機構具有專業的團隊，利用自己的資源、經驗、專業人才幫助企業進一步發展。因此，一般認為私募股權投資有利于企業經營績效的提高;因此，提出研究假設1：私募股權投資會提高企業的經營績效。企業被越多家私募機構聯合投資，說明其越具有較強的競爭力，同時有多個私募股權參與公司的決策，對于企業的業績提升會有好處。基于此，提出研究假設 2：被越多家私募股權投資的公司經營績效越好。私募股權機構對于一家企業持股比例越高，私募股權機構會花費更大的精力和財力幫助企業提高經營業績。為此，提出研究假設3：私募股權投資的持股比例越高，公司的經營業績也越好。具有國有背景私募股權投資機構有強大的政治背景，一般具有資金充足的優勢，能為投資的企業提供充裕的資金支持。為此，提出研究假設4：具有國有背景的私募股權投資的公司企業比無國有背景的私募股權投資的公司經營績效更好。

三、樣本選擇與變量選擇

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取自2009年創業板設立以來的上市公司為研究樣本，從上市的600多家企業中剔篩選出135家上市公司的財務資料作為樣本。選擇創業板，是因為創業板企業風險相對中小板來說，風險更大，成長性更高，更能吸引私募股權的投資。

（二）變量選取

一是被解釋變量。選取凈資產收益率（roe）作為經營績效的衡量指標，凈資產收益率反映企業資產創造利潤的能力。二是解釋變量。解釋變量分兩類，一類是反映上市公司是否有私募股權投資，另一方面是反映私募股權投資的特征。前者我們引入虛擬變量;后者我們引入私募股權的聯合投資數量、私募股權投資的持股比例及私募股權是否有國有背景。三是控制變量。選擇公司資產規模和資產負債率。

四、模型構建與實證分析

（一）模型構建

為了檢驗上述假設，構建如下的多元線性回歸模型：

其中，roe表示凈資產收益率，pe0表示是否有私募股權投資，pe表示聯合投資的私募股權數，perate表示持股比例，nation表示私募股權是否具有國有背景，la表示資產負債率，lna表示資產的自然對數。

（二）回歸分析結果

我們利用stata13對上述模型進行了實證檢驗。模型1中Pe0的系數為5.192，通過了5%的顯著性檢驗，說明私募股權投資促進了企業經營績效的提高，從而支持假設1。模型2聯合投資的私募股權數量對roe的系數為1.453，且通過10%的顯著性檢驗，說明被投資公司的私募股權數量越多其roe越高，從而支持假設2。模型3中持股比例對roe的系數為0.006，但不能通過顯著性檢驗，說明持股比例對企業經營績效的影響不顯著，不能支持假設3;模型4中是否國有背景的作用系數是1.083，但作用不顯著，也沒有支持假設4。

五、結論與建議

（一）主要結論

以創業板上市公司為研究對象，我們發現在我國創業板市場上，私募股權投資對于企業經營績效具有顯著的促進作用，這主要的原因可能是私募股權投資滿足了企業的資金需求，從而促進了企業績效的提升。越多的私募機構加入企業的經營績效也越好，多家私募機構聯合投資有利于科學決策，提高企業的市場競爭力。私募機構持股比例和是否具有國有背景私募投資對于企業經營績效影響不顯著。

（二）相關建議

從私募投資機構來說，要在參與企業投資的過程中注重與企業開展長期合作，參與企業的經營決策，參與企業的項目投資論證，提升企業的經營能力與效率，成為企業轉型升級的助推者。與不同的私募機構聯合投資，在分擔投資風險的同時，應該和投資理念、標的投資行業基本一致的私募股權機構進行合作，最大限度的降低投資后對企業經營管理上產生的分歧，這樣有利于提高投資效率。

從中小企業的角度來說，根據企業自身發展的定位，積極尋求在行業地位和專業能力強的私募股權機構進行合作;在獲得資金融入的同時，充分利用私募股權機構的資源優勢，人才優勢為企業的經營發展服務;適當控制私募股權機構的聯合投資數量，避免不同私募股權機構對企業發展的不利影響，控制私募股權機構的短期投資行為。

參考文獻：

[1]Brav A，Gompers P A. Myth or Reality？The Long‐Run Underperformance of Initial Public Offerings：Evidence from Venture and Nonventure Capital‐Backed Companies[J]. Journal of Finance，2012，52（5）：1791-1821.

[2]趙炎，盧穎.風險投資與上市公司經營業績之間的關系——以我國中小企業版上市公司為樣本[J].科技進步與對策，2009（23）：108-111.

[3]Wang C K，Wang K，Lu Q . Effects of venture capitalists participation in listed companies[J]. Journal of Banking & Finance，2003，27（10）：2015-2034.

（作者單位：安徽師范大學經濟管理學院）