高教18年業績點評：營收凈利穩增長學生人數高增長

黃莞

財務：營收凈利穩步增長

（1）拆收入：港股高教板塊營收平均增速達21.07%，學費收入占比約為90%。2018年港股高教板塊合計營收41.09億元，中教控股（9.33億元，+58.6%）、希望教育（10.30億元，+36.83%）、民生教育（6.23億元，+30.42%）和新高教集團（5.61億元，+35.5%）均由于并表收入明顯抬升，收購整合效應初顯;（2）拆費用：銷售費用率多在3%以內;管理費用約17%;財務費用率存差異性，2018年財務費用率最高的希望教育為19.54%，最低的中國新華教育僅為0.02%，由于高教行業重資產性和長投資回收期，前期需要大量的資金支持，部分民辦高教為擴容和并購致財務費用率高企;（3）觀盈利：板塊2018年凈利規模達18.72億元（+22.59%），主要系板塊內部分公司收購學校并表影響，整體凈利率約44%。

運營：內生外延驅動學生高增長

2018年港股高教板塊合計有39所高等院校，在校生人數達49.15萬人，同比增長36.86%;其中，并表新并購校增長部分9.94萬人，老校內生增長部分3.30萬人，分別貢獻27.68pet、9.18pet。具體來看，中教控股受鄭州學院和西安鐵道技師學院并表的影響最新人數同比大增59.20%;新高教集團2018/2019學年學生人數達9.35萬人（+72.3%），內生增長和并表均有貢獻;希望教育學生人數達8.60萬人（+13.66%）;民生教育學生人數為6.55萬人（+59.28%），主要系集團成功并表5所新學校新增學生2.26萬人;中國科培擴容計劃持續推進，2018/2019學年在校生人數達4.51萬人（+25.6%）;中國新華教育學生人數小幅增長3.18%達到3.48萬人;中國春來學生人數達4.52萬人（+7.15%）。

看未來：多維度打造高增長潛力

目前港股高教板塊中的企業主要圍繞“提價+擴建+收購+升級”多維度打造未來持續增長的動力源。目前已上市的7家公司均具備一定的議價能力，抬價空間仍存;《民促法實施條例（送審稿）》后高教板塊核心邏輯不變，并購依然是高教板塊實現快速增長最重要的方式。各企業均有相應的新建擴建計劃，希望教育旗下四川天一學院、文化傳媒學院及專升本的升級計劃在推進中;民生教育與中金資本運營簽訂戰略合作協議，擬成立100億元人民幣的教育產業并購基金;中教控股廣東白云學院新校區的建設工程正在進行。而民辦高教板塊各公司平均超10億的賬上現金也為后續并購提供了資金保障。

我們建議關注具有較強體系輸出能力及并購經驗、賬上資金較為充裕的中教控股、中國科培、希望教育。