睿創微納：依賴單一客戶頻頻突擊入股

楊陽

煙臺睿創微納技術股份有限公司（以下簡稱“睿創微納”）近日披露招股說明書，公司擬公開發行不超過6000萬股，計劃募集資金4.5億元，用于非制冷紅外焦平面芯片技術改造及擴建項目、紅外熱成像終端應用產品開發及業化項目和睿創研究院建設項目。

通過研讀其招股說明書，股市動態分析周刊記者發現，睿創微納存在不少瑕疵，或成為其后續過會的障礙。首先，雖然睿創微納業績出現一定增長，但是客戶度過于集中卻引發市場質疑。此外，在沒有明顯優勢且產品單價不斷下滑的情況下，公司毛利率卻依然維持高位且顯著高于同行業可比公司，后續能否保持如此高的毛利率存重大不確定性。最后，在股權操作上，睿創微納通過一系列的增資入股，非常巧合地達到科創板上市標準，不僅有突擊入股的嫌疑，其中增資的定價差距極大，一系列舉動下暗含風險。

依賴單一客戶

睿創微納是一家從事非制冷紅外熱成像與MEMS傳感技術開發的集成電路芯片的企業，產品主要包括非制冷紅外熱成像MEMS芯片、紅外熱成像探測器、紅外熱成像機芯、紅外熱像儀及光電系統。報告期內，睿創微納凈利潤分別為972.15萬元、6435.17萬元和12517.19萬元，出現一定增長。然而，在業績快速增長的同時，公司卻暴露出一定的風險。

從客戶結構來看，客戶集中度極高，前五大客戶集中度最高時超85%，其中超七成來自第一大客戶海康威視。首先，依賴單一客戶，業績容易出現波動，一旦大客戶減少訂單，睿創微納的業績將會出現大幅下滑。此外，客戶集中度過高對公司的議價能力也存在一定的不利影響，從表格中我們可以看出，主營產品中的探測器、機芯和整機的平均單價均出現明顯下滑。

售價下滑之下，睿創微納的毛利率依然顯著高于同行可比公司，顯得不太尋常。睿創微納對股市動態分析周刊記者表示，隨著對主要客戶的持續供貨以及產品技術日趨成熟和生產成本的降低，公司在訂單量增長的同時，在保證一定利潤空間的基礎上，逐漸降低成熟型號產品的售價以提升產品價格競爭力，因此平均單價下降。上述分析有一定邏輯，可以用來解釋為何產品價格下滑，毛利率依然處于高位，但卻不能解釋為何大幅高于同行可比公司，因為比起同行業可比公司，睿創微納不管是規模還是資金上均處于劣勢，睿創微納并無明顯過人之處。對此專家表示，不少擬上市公司的盈利情況和毛利率都異常優秀，但上市后卻快速打回原形，投資者需保持警惕，用最簡單的常識去分析這類不符合常理的現象。

頻頻突擊入股

睿創微納在資本層面的操作是市場關注的焦點。根據招股說明書，睿創微納2016年4月30日整體變更為股份公司，當時的凈資產僅為31106.69萬元、未分配利潤為-4282.31萬元，然而在不到三年的時間里，公司2018年年末的股東權益就已經達到了100599.77萬元。從表格可以看出，睿創微納在2016年至2018年期間進行了多次的增資操作。尤其是在2018年的4月和12月的增資操作中，將每股的價格由16年的3元提高到了10元，產生了高達4.7億的資本公積。

在青島中普和華控科工入股增資后，使得睿創微納的凈資產達到10億，恰好能其符合科創板最低檔市值達到10億的要求，十分巧合，有明顯單純為了上市而增資的嫌疑。更讓市場質疑的是，是什么原因使得增資的價格出現大幅波動？在2016年03月第十五次股權轉讓當中，增資價格為3元/股，而短短一個月后2016年4月，增資的價格就變為了5元，股，在公司盈利和大環境沒有發生重大變化的情況下，為何出現了60%以上的增值？其次在2018年4月，第二十次股權轉讓當中，每股的價格為10元，股。而在2018年7月第二十一轉讓當中，卻變成了8.56元/股的價格。隨即在2018年12月份又恢復在10元，股的增資價格。

對此，睿創微納對股市動態分析周刊的記者表示，公司的融資引入了包括深創投、北京華控以及國投創合等市場上較為知名的投資機構，因此發行人的融資價格也體現了外部投資者對于企業投資價值的認可，不存在股東內部商定故意抬高融資價格的情況。不難發現，這種解釋十分模糊和無力，沒有讓人信服的定價標準，企業的價值豈是兒戲般可以隨意改變？對此專業人士表示，增資價格的變化可能有利益輸送的嫌疑在其中，存在突擊入股的情況，同時公司也可能為了達到上市標準，無奈之下提高增資價格，從而能夠滿足上市條件的一種舉措。

在連續增資之下，作為一家制造業公司，睿創微納的資產負債率僅為5.02%，公司手握大量現金，資產負債率極低，卻還不斷強調自身迫切的融資需求而非將手中已有的大量用于制造和研發。對于該疑問，睿創微納的解釋依然十分官方和無力，表示報告期內，公司營業收入增長迅速，結合未來市場發展趨勢及公司在手訂單，未來公司訂單仍將保持一定速度的增長，對于公司的產能以及新產品的研發均有較高的要求，因此公司迫切的融資需求是客觀存在的，沒有正面回答市場的疑慮。這樣的反差似乎正在印證著前面的猜測，總而言之。種種的大額增資動作和上下浮動的每股價格，使得我們不得不警惕背后隱藏的風險。