淺談上市公司大股東掏空行為的治理對策

宋忠誠

【摘 要】隨著資本市場的發展和逐漸完善，越來越多的公司選擇上市，以充分利用資本市場資源。然而，部分上市公司存在治理結構和股權結構不完善，公司重要成員交叉任職、股權集中度高等問題。這些現象的存在，為大股東掏空行為提供可能。本文分析了海潤光伏大股東掏空行為發生的途徑及影響；并從優化公司內部治理結構和公司的股權結構；加強外部監管；完善相關法律制度等方面提出針對性建議。

【關鍵詞】信息不對稱理論；委托代理理論：掏空行為；海潤光伏

一、前言

當前，中國的資本市場已經日趨成熟。為加強上市公司信息披露，規范資本市場發展，中國出臺了一系列加強公司內部控制制度的規章法律和法規。盡管中國正在努力加強對上市公司的監管，但上市公司利益輸送的行為仍時有發生。現階段，上市公司控股股東主要通過資產重組、關聯交易、資產重組、違規擔保、資本占用和大規模減持套現等方式，對上市公司掏空，并為自身謀取利益。

海潤光伏有限公司在光伏產業中具有很強的代表性。根據wind資訊數據，海潤光伏有限公司財務狀況一直處于同行業中前幾名。2014年，海潤光伏有限公司的總資產和總收入排名行業第二。然而，大股東掏空后，公司整體財務狀況嚴重下滑。

二、大股東掏空行為途徑分析——以海潤光伏為例

（一）操縱高現金股利政策

2013年3月12日，海潤太陽能公布了2012年度利潤分配方案，該方案于2013年4月1日經股東大會表決，依照2012年12月31日總股本為基數，每股派發現金股利 0.74 元，總計派發 76694.93 萬元。當年的凈利潤僅為200萬元，但分配超過7億元的巨額現金股利顯然是不合理的。海潤光伏公司2012年的凈利潤僅為207.5萬元，但派發7億多現金股利，股利支付率高達36945.%。不禁讓人懷疑其高現金股利政策的可持續性，同時也表明大股東可能正在操縱現金股利政策。

通過分析大股東的掏空行為的動機，可以推測是：給公司“抽血”是高額現金股利，以及解決大股東現金補償所需資金問題。顯而易見，大股東的掏空行為的途徑：大股東利用控制權，制定了不合理的利益轉移股利分配方案。

（二）大股東操縱高送轉減持掏空

大股東為操縱高送轉信息，往往通過減持掏空海潤光伏途徑來減持套利。大股東通過以下三步利用高送轉信息來減持掏空。

第一步驟：宣布利好消息，引誘散戶。前三大股東紫金電子、九潤管業、楊懷進在 22 日協同提交于董事會， 并在2015 年 1 月 23 日正式發布公告，提出以公司 2014年 12 月 31 日股本為基數，由資本公積金向全體股東實行每 10 股轉增 為20 股，同時，海潤光伏的股價出現強勢漲停的結果，公司股票收盤價為 10.31 元。應該指明的是，在 1 月 5 日至 1 月 23 日之間，海潤光伏的股價曾有過一輪上漲了，海潤光伏的股價已從 6.89 元漲到 9.37 元，這是在沒有明顯利好的狀態下發生的漲跌形式，這極有可能表明在此之前信息已經泄露了。

第二步驟：大股東暗自合謀套現。公開消息顯示，紫金電子和九潤管業宣布，為減持自己在海潤光伏公司擁有的股票，而楊懷進宣布自2015 年 1 月 22 日起未來 12 個月內減持不超過 3453 萬股。這充分證明海潤光伏公司的大股東江蘇紫金電子集團、江陰市九潤管業有限公司和楊懷進迫不及待地實施減持套現。經歷了一番瘋狂的減持，到 2015 年底，前三大股東的持股比例已經從 2014 年底的合計 37.65%降低到了僅楊懷進持有的 6.61%，且整個上市公司僅有楊懷進的持股數量高于 5%。

第三步驟：發布利空公告，套牢散戶。在 2015 年 1 月 30 日，海潤光伏出乎意料地發布了預計虧損約 8 億的公告，此時股東套現已接近尾聲。在 30 日晚間發布全年預虧公告中，海潤光伏公司更是做出2014 年虧損約 8 億元左右的公告，并且表明虧損原因除了受資金影響以外，還與國家能源局去年相關政策的制約有顯著關系。此后股價一路下跌，從 1 月26 日的最高點 10.45 元跌至 2 月 17 日的 7.51 元/股，股價下跌了超過四分之一。

三、大股東掏空行為對中小股東的影響

大股東對上市公司的減持掏空行為造成的一些經濟后果是無可抵擋的，尤其是中小股東。由于股價變動對于中小股東來說尤為重要，因此在資本市場上中其更注重自己的投資收益，另外一定程度上，每股投資收益的指標也能反應中小股東的利益。

本案例中，海潤光伏的大股東們通過光明正大的分配現金股利和借高送轉控制股價下的減持套現手段掏空上市公司使得公司效益大大降低，業績大大下滑，財務狀況逐漸顯現出糟糕的狀態，繼而影響資本市場的股價。特別是公司利用提前泄露“高送轉”的利好消息導致股票波動極大。由此可知，大股東通過減持套現使中小投資者成為接盤者來獲取巨額利益的同時，必然導致中小股東們蒙受巨大損失，從而使中小股東們喪失了對這家公司股票投資的信心與動力。而相關法律的不完善使得利益被侵害的股東獲得賠償的維權之路更是遙遙不可期。

四、大股東掏空行為的防范對策

（一）加強市場監管，提高違法違規成本

在防范大股東掏空方面，監管機構的監管作用往往起著至關重要的作用，如果監管機構在嚴格施行有效的監管懲罰體系的同時提高違法違規的懲罰力度，相信一些試圖投機取巧掏空上市公司的股東在實施掏空行為之前便會衡量得失，這樣便能夠有效地減少大股東掏空上市公司的幾率。其次通過完善法律制度來規范大股東對企業及中小股東的侵害賠償制度，也能一定程度抑制大股東的掏空行為。

（二）加強公司治理，完善股權制衡制度

首先管理層制定股利政策時，不能對于大股東的授意言聽計從，而是要依據企業實際的經營業績與發展狀況來決策。公司在制定決策時要依據符合公司實際情況，以保證公司的可持續發展為根本。其次可以引入外來的大股東來制衡上市公司原有的大股東來防范掏空行為，不過大股東要引入多少以及占股份比例是很值得斟酌的。最后還要更好地使獨立董事和監事會起到監督作用。

（三）健全股東訴訟制度

首先應關注的是降低中小股東的訴訟成本與門檻。針對很多中小股東的利益以及利益受損的現象，無力完善的股東訴訟制在很大程度上削弱了中小股東的訴訟索賠的便捷性。其次要從制度上改變達到激勵中小股東自發維護自身的權益的目的。中小股東股東在自身利益受到非法侵害的時候大部分在數額不高的情況下是不會選擇通過法律途徑維權的，大概率地上助長了大股東的掏空行為。如果沒有合理的機制來鼓勵中小股東股東利用法律手段維護自己的利益，那么中小股東就不會提起訴訟，中小股的訴訟制即使再完善合理也是沒用的。

五、結束語

大股東掏空行為不僅會掏空公司本身，還會使得二級市場減持掏空中小股東，總的來說勢必會損害中小股東的利益。巨額發放現金股利會使公司資金大量流失，也會影響公司長期發展。因此，防范大股東掏空行為，切實保護中小投資者權益仍是我國資本市場的重要課題。

【參考文獻】

[1]許輝.對上市公司控股股東侵占中小股東利益的探討[J].中央財經大學學報，2003.（09）.

[2]馬祖玲.淺析上市公司關聯交易對中小股東權益的侵害——以五糧液公司為例[J].時代金融，2015.（04）.

[3]樊大宏，樊雨婷.上市公司關聯交易規范管理探究[J].經濟師.2018.（09）.