抑制消費滑坡的居民債務驅動力

章睿

國家統計局發布的最新數據顯示，2018年11月份社會消費品零售總額35260億元，同比名義增長8.1%，增速不僅創出了本年度以來的最低月度記錄，同時創下過去10年來的歷史新低。從全年走勢看，在3月份創出了10.1%的年度高點后，社會消費品零售總額基本上呈現逐月下滑趨勢，而且消費曲線下擺的斜率越來越陡峭。

決定居民消費支出能力的首要因素就是即期與動態收入水平。統計數據表明，除個別年份外，最近10年中城鎮居民人均可支配收入總體呈現出逐年下降的趨勢，特別是在2012年之后，年均增幅跌至只有6.5%。更為重要的是，過去10年中除極少數年份外，城鎮居民人均收入增幅全部跑輸GDP增幅與財政收入增長幅度。對比發現，從2007-2017年，GDP年均增幅為9.63%，財政收入年均增幅為16.15%，而同期城鎮居民收入年均增幅為8.88%;另外，過往10年中GDP實現了210%的增長，財政收入整體增幅也達到了236%，但同期城鎮居民可支配收入僅增長164%。在生活必需品已經較為充足的前提下，居民收入的遞減不僅會削減存量消費品的改善性需求，而且也必然自動抑制與約束升級性的增量消費。同時，無論是居民收入習慣性跑輸GDP，還是長期性落后于財政收入增幅，都說明可以支撐居民消費擴張的基礎并不厚實，且在經濟增長逐步放緩導致國民收入增長同步放慢的前提下，居民消費的邊際增長幅度也會逐漸遞減，最終反映出的消費增幅也就越來越小。

不錯，論自身絕對擁有量，如今中國居民收入遠非歷史上任何一個時期所能比擬，而且改革開放40年來年年持續的正向增幅也在不斷強化居民的收入獲得感，實踐中也刺激了國內一波又一波的消費浪潮，并造就了目前消費占GDP權重近80%的閃亮格局。但不得不承認的是，居民收入增長最快的時期恰好是民眾生存與生活成本上升與疊加最迅速的時期，首當其沖的就是不斷飆漲的城市房價構成了對居民收入的巨大“虹吸效應”，而且居民收入的增幅遠遠落后于房價的升幅，同時過去10年房價漲得最快的時期又恰是居民收入增幅逐年滑落的時段，這樣，無論是居民收入的存量部分還是增量部分，最終全部或者絕大部分都轉化為了耐以棲身的房屋地產，從而客觀上對消費形成了規模不小的“擠出效應”。

問題的關鍵還在于，中國絕大多數城市居民收入完全不能覆蓋房地產購買支出，于是在房價上漲預期不斷強化的背景下，幾乎所有的家庭都走上了加杠桿的負債買房之路。根據央行的統計數據，10年前金融機構的“住戶貸款”余額是5.07萬億，10后同樣的數據卻放大為40.5萬億，而按照西南財經大學的研究報告，除40.5萬億的銀行貸款外，應當還有4.5萬億的公積金貸款、4.5萬億的民間借貸與親友借貸，因此，中國家庭因房地產負債的總額應為50萬億元，占到了M2（廣義貨幣量）的29.7%，這也就是說，我國高達168萬億的M2中有近三成被居民以房地產的債務借入形式所吸收。

受到房地產負債的強力驅動，我國城市居民的負債率（家庭負債占GDP的比重）與杠桿率（家庭債務占可支配收入的比重）雙雙出現大幅度躍升。綜合中國社科院、中國人民大學以及上海財經大學的統計數據發現，10年前中國家庭的負債率僅為19%，但如今卻上升到了50%，跳漲178%;同樣，10前中國家庭杠桿率僅為27%，而如今卻上升到了114%，飆升322%。值得注意的，由于中國居民收入占GDP比重偏低，而且隱藏中的民間借貸也并未計入，因此，目前我國家庭實際負債率與杠桿率可能還要高。另據西南財大的分析報告，10前中國有負債的家庭不到3成，而現在10個家庭中就有6個家庭存在負債，并且中國有超過三分之一的家庭屬于高債務家庭，即債務收入比大于4，其中工薪家庭占到11.3%，非工薪家庭為20.2%。如此高比例和大面積負債群體，對于消費而言絕對是一個不小的掣肘因素。

一方面，居民高負債削弱民眾即期消費能力。按照需求端的一般經濟學原理，在居民可支配收入增速持續放緩的背景下，家庭部門債務負擔的快速與持續增加，家庭需要將更多收入用于償還負債，由此必然限制家庭消費支出的增長空間，進而抑制總需求擴張。依據中國家庭金融調查中心的分析報告，債務收入比為1的家庭，收入每減少1%，消費會減少15%;債務收入比超過4的家庭，收入每減少1%，消費會減少17%。照目前看來，我國已有超過三分之一的家庭成為了高債務家庭，消費所受到影響就必然客觀地呈現出來。數據顯示，金融危機之前，我國社會消費品零售總額增速一度達到23%，但隨后的10年卻逐年降低，直至一路下滑至目前的8.1%，并且改寫了連續14年保持兩位數增長的趨勢。

另一方面，居民高負債勢必弱化民眾消費預期。綜合來看，決定未來消費潛力與走勢除了居民收入外，還有家庭儲蓄率以及建立在前二者基礎之上的消費預期。央行統計數據顯示，自1979年至2018年這39年間，我國金融機構各項存款余額同比增速從未跌破9%，但至2018年8月，金融機構各項存款余額同比增長8.3%，創40年來最低。與存款增速的整體下滑相比，居民存款增速下滑更嚴重。從2008年到2018年，短短10年間，居民部門存款增速從18%下滑到7%左右，且這種下行趨勢可能還將繼續。另據西南財經大學《中國家庭金融報告》，目前儲蓄最多的10%家庭占據全部儲蓄金額的75%;另外35%的家庭被稱之為儲蓄較多，他們占全部儲蓄金額的25%;最后55%的家庭儲蓄是則幾乎為零。看得出，目前國內有一半以上的家庭銀行無存款。不難想象，在家庭儲蓄可能繼續向下的情況下，消費所能夠配給到的后續能量將非常有限。當然，也許有人會說，居民可以繼續舉債消費，但必須正視的是，家庭舉債的增加不僅不會撐大消費，反而會抑制消費，因為在信用透支的情形下，居民舉債的空間將越來越窄，增量消費半徑勢必會受到客觀性鉗制。

必須明確，在拉動經濟增長的“三駕馬車”中，消費已經上升為最為重要的角色。動態來看，投資盡管可以在基礎設施建設方面還有著不小的“補短板”空間，但由于貨幣政策穩健與中性導向，投資可以獲得的流動性支持也比較有限;出口方面，全球貿易保護主義與單邊主義盛行，我國的順差收入規模不可能繼續擴張，甚至會轉入日漸遞減的態勢。正是如此，經濟增長的后續動能營造任務更多地轉移到了消費身上，而對于消費持續滑坡的現象，我們自然需要引起高度戒備，并從政策創新供給的角度給予充分的賦能。一方面，要確保居民收入的穩定與連續地增長，可以考慮建立居民收入指標與GDP和財政收入指標同向、同頻與同幅共振機制，并以收入的年度性常態調整機制替代收入的階段性周期調整機制;另一方面，要以戰略定力持久性管控房價，任何時候都不能因為房價出現階段性小幅回調而放松政策的抑制力度，在此基礎上加快出臺《房地產稅法》，形成對房價調控的規范性與制度性約束，決不允許房價出現新的上漲而再度吞噬與侵蝕居民的財富收入;此外，要加快供給側的創新進程，以產品的迭代升級主動迎合與全力滿足居民的消費結構升級，尤其要通過在服務消費領域引入更多的社會資本，創造出充分活躍的消費升級量能，并實現與需求的有效對接;最后，要建構出居民負債狀況的預警與規控機制，確保金融供給與消費需求的均衡匹配，維系消費增長的行穩致遠。