洞見2019新興產(chǎn)業(yè)投資機會

VR（虛擬現(xiàn)實）指借助計算機系統(tǒng)及傳感器技術生成一個三維環(huán)境，通過動作捕捉裝備，給用戶一種身臨其境的沉浸式體驗。AR（增強現(xiàn)實）是VR的延伸，能把計算機生成的物體、圖片、視頻、聲音等虛擬信息疊加到真實場景中并與人實現(xiàn)互動，二者實時地疊加、補充在一起，讓虛擬世界和現(xiàn)實世界實現(xiàn)互動。MR（混合現(xiàn)實）是更進一步的技術組合，發(fā)展慢于其它兩者。本文將不嚴格區(qū)分AR、VR、MR，用VR/AR進行統(tǒng)一表述。

賽迪重大研判

1. VR/AR產(chǎn)業(yè)逐漸回歸理性，已進入新的裂變式發(fā)展階段。

2. 目前VR產(chǎn)業(yè)已經(jīng)形成了以設備為核心的產(chǎn)業(yè)鏈，已經(jīng)覆蓋零部件、輸出設備、交互設備、信息處理和系統(tǒng)平臺的軟件、內(nèi)容制作、行業(yè)應用、平臺分發(fā)等多個細分環(huán)節(jié)。

3. VR/AR以北深滬為主，福州、南昌、青島、成都等地創(chuàng)新企業(yè)集聚明顯。

4. 整體來看，軟件、零部件環(huán)節(jié)凈利率遠高于其他領域;軟件處于價值鏈高端，但國內(nèi)布局較少，話語權基本在國外企業(yè)手中;消費級應用企業(yè)數(shù)量和凈利率都明顯高于企業(yè)級應用。

5. 2018年VR/AR領域的龍頭企業(yè)紛紛完善自身業(yè)務建設，加大對VR/AR的投資和創(chuàng)新，不斷推出新品或更新原有系統(tǒng)平臺。同時國內(nèi)VR/AR領域開始出現(xiàn)一批獨角獸企業(yè)，行業(yè)整體環(huán)境在不斷改善。

6. 從投資潛力來看，VR/AR工業(yè)、VR/AR教育、虛擬觸覺、眼球追蹤、光場顯示、智能交互、AR眼鏡、VR/AR游戲、VR/AR娛樂等領域值得關注。

產(chǎn)業(yè)政策分析

VR/AR市場需求不斷升級，產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)不斷完善。消費升級需求對VR/AR產(chǎn)品和內(nèi)容提出了更高的要求。自2016年VR發(fā)展元年以來，市場對于VR/AR的認知已經(jīng)到了一定程度，隨著線下體驗店和普及性產(chǎn)品的開展和使用，消費者對舒適性、真實性、實用性和愉悅性的虛擬現(xiàn)實體驗需求不斷升級。從供給側(cè)而言，2018年，互聯(lián)網(wǎng)巨頭、制造企業(yè)、手機生產(chǎn)商、泛娛樂產(chǎn)業(yè)紛紛加速投資布局VR/AR，谷歌、索尼、HTC、微軟、Facebook等巨頭紛紛構建自身的VR/AR生態(tài)系統(tǒng)，加快了行業(yè)發(fā)展速度。

VR/AR投資環(huán)境更加趨于理性，產(chǎn)業(yè)發(fā)展更加健康。經(jīng)歷了2016年下半年以來的投資寒潮和產(chǎn)業(yè)洗牌，2018年VR/AR產(chǎn)業(yè)正在復興，增長速度正在回歸，預計增長率將由2017年的低谷上升到121.3%。相比之前資本對VR/AR的盲目追捧和狂熱，現(xiàn)在的投資環(huán)境將更有利于產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展，只有真正擁有核心技術或創(chuàng)新產(chǎn)品的企業(yè)才能在這波風浪中生存，投資環(huán)境的變化將助于行業(yè)的洗牌，利于產(chǎn)業(yè)的長期健康發(fā)展。

科技強國正在驅(qū)動以VR/AR為代表的前沿技術和產(chǎn)業(yè)進一步發(fā)展。全球范圍內(nèi)新興技術呈現(xiàn)群體躍進態(tài)勢，顛覆性技術不斷涌現(xiàn)，催生新經(jīng)濟、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式。使中國成為世界主要科學中心和創(chuàng)新高地，科技強國已上升為國家戰(zhàn)略。而VR/AR作為一種新興技術，與人工智能、5G、云計算等技術正在融合，這些新興技術和產(chǎn)業(yè)正在成為中國打造世界主要科學中心和創(chuàng)新高地的重要載體之一。

VR產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略定位在國家政策層面上被進一步強化。我國致力于實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，推動新技術、新產(chǎn)品、新業(yè)態(tài)、新模式在各領域廣泛應用。加強我國虛擬現(xiàn)實等領域在國際上的交流合作，共享發(fā)展機遇，共享創(chuàng)新成果，有利于開創(chuàng)人類社會更加智慧、更加美好的未來。因此，我國從政策文件上進一步強化虛擬現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略定位，相繼出臺的《國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃綱要》《“十三五”國家科技創(chuàng)新規(guī)劃》《“十三五”國家信息化規(guī)劃》《“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》等都明確把虛擬現(xiàn)實作為發(fā)展重點。

地方政府重視VR/AR產(chǎn)業(yè)發(fā)展，產(chǎn)業(yè)基地遍地開花。VR不再是企業(yè)主們的自我狂歡。越來越多的地方政府、園區(qū)認識到VR/AR的未來潛力，發(fā)布各類政策予以支持。2018年南昌世界VR大會的隆重舉辦更是為VR行業(yè)發(fā)展帶來了強勁信心。福建福州、青島嶗山、武漢光谷、湖南長沙、浙江嘉興等地也都在當?shù)卣闹С窒录娂姵闪R產(chǎn)業(yè)基地，打造“VR之都”。VR/AR在社會多主體的支持下將迎來更好的發(fā)展。

產(chǎn)業(yè)鏈全景圖

目前VR產(chǎn)業(yè)已經(jīng)形成了以設備為核心的產(chǎn)業(yè)鏈，已經(jīng)覆蓋零部件、輸出設備、交互設備、信息處理和系統(tǒng)平臺的軟件、內(nèi)容制作、行業(yè)應用、平臺分發(fā)等多個細分環(huán)節(jié)，VR產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋面廣，具備產(chǎn)業(yè)做大的基礎與潛力。

零部件：主要包括芯片、傳感器、光學器件、通信模塊和顯示屏。硬件：主要包括以頭盔類、眼鏡類、一體機、全息投影和背包設備為主要形態(tài)的輸出設備;以及以體感設備、攝像頭、交互手柄、聲音感知和定位器等為主的交互設備。軟件：包括信息處理和以SDK、3D引擎、UI、OS和中間件為主的系統(tǒng)軟件。應用：即內(nèi)容，主要包括消費級應用（2C）和企業(yè)級應用（2B）。服務：主要指服務平臺，包括平臺分發(fā)、內(nèi)容運作和銷售運作。

價值鏈及創(chuàng)新

從各細分領域凈利率來看，軟件技術利潤率最高。在VR/AR行業(yè)態(tài)勢不明朗且面臨多變的情況下，具備長期核心價值、不依賴單個內(nèi)容或平臺的，且具有一定成功經(jīng)驗的工具、底層等軟件技術以及顯示屏、芯片、傳感器和光學器件等零部件，最受市場的認可，市場需求也相對可觀，具備一定的話語權和定價權，凈利率相對較高。應用環(huán)節(jié)做內(nèi)容制作的企業(yè)數(shù)量較多，但缺乏優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容仍然是行業(yè)的痛點，無論是2C還是2B都缺乏爆款內(nèi)容和痛點應用，應用企業(yè)也在面臨洗牌，整體上凈利率在10%左右。硬件環(huán)節(jié)，由于消費者滲透速度和設備出貨量遠低于預期，頭顯市場幾近飽和，硬件市場的企業(yè)競爭力格局基本已定，HTC、OCULUS、索尼等幾大硬件廠商占據(jù)市場大部分份額，硬件門檻相對較高，競爭比較激烈，凈利率水平相對穩(wěn)定，在8.8%左右。

服務環(huán)節(jié)，目前做平臺服務分發(fā)的企業(yè)較少，上市企業(yè)則更少，嶺南股份和榕基軟件主要是由原先的業(yè)務轉(zhuǎn)型做VR線下體驗館和主題公園。

國內(nèi)VR/AR顯示屏、芯片等核心零部件產(chǎn)業(yè)發(fā)展較具基礎。通過梳理VR/AR行業(yè)的上市企業(yè)可知，國內(nèi)在核心零部件環(huán)節(jié)已具備一定基礎，企業(yè)布局完整，尤其在顯示屏領域涉足企業(yè)最多。深天馬提供的剛性和柔性AMOLED，中穎電子提供VR設備使用的AMOLED顯示屏均在行業(yè)中得到較好的市場認可。國內(nèi)在核心零部件環(huán)節(jié)已經(jīng)在積蓄力量，未來可期。

顯示屏、光學器件領域凈利率遠高于其他零部件細分領域。從各細分領域凈利率來看，顯示屏、光學器件利潤率很高，凈利率都超過了36.0%，其主要得益于領域內(nèi)龍頭企業(yè)的良好業(yè)績。顯示屏主要是受益于長江通信，該企業(yè)做VR/AR微投影，而光學器件主要受益于三安光電。芯片、傳感器利潤率保持在7%左右，近年來VR/AR對其技術產(chǎn)品創(chuàng)新以及業(yè)績增長都起到一定作用。攝像頭和通信模塊凈利潤為負，一方面，國內(nèi)專門做VR/AR攝像頭和通信模塊的企業(yè)較少，金龍機電和聯(lián)創(chuàng)電子是為數(shù)不多做攝像頭的企業(yè)，前者2018年業(yè)績較差，而中興通訊作為國內(nèi)通信模塊涉足企業(yè)代表，對于VR/AR尚屬布局階段，真正的營收還比較少。

國內(nèi)VR/AR硬件生產(chǎn)已形成以歌爾股份為龍頭的企業(yè)格局。歌爾股份虛擬現(xiàn)實頭顯占據(jù)了全球虛擬現(xiàn)實高中端產(chǎn)品一半以上的市場份額，產(chǎn)銷量全球第一。其主要與HTC、高通、聯(lián)發(fā)科、三星半導體、英特爾、索尼及瑞芯微電子合作開發(fā)虛擬現(xiàn)實設備及軟件平臺。其他上市的硬件企業(yè)以收購或合作形式居多，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)投資了蟻視，蟻視頭顯為VR行業(yè)PC端排名前列的頭顯之一，欣旺達則是與掌網(wǎng)科技合作開發(fā)VR硬件產(chǎn)品。還有一些企業(yè)主要為世界三大頭顯做配套，如星星科技為HTC頭戴式VR設備及手機提供配套產(chǎn)品。

VR/AR硬件商做研發(fā)比生產(chǎn)制造價值高，風險也較大。脫離了研發(fā)和技術的硬件制造處于微笑曲線的低谷，以歌爾股份為例，盡管其已經(jīng)是全球前三的頭顯制造商，但凈利率僅為5.5%，遠低于擁有核心技術的企業(yè)。如利亞德進軍VR，主要是源于收購了美國的NaturalPoint公司，后者是業(yè)界著名的光學跟蹤和運動捕捉解決方案商，2017年其純VR體驗實現(xiàn)營業(yè)收入2.41億元。擁有核心價值的交互設備處于價值鏈高端，具備持續(xù)增長的空間和潛力。當然高收益伴隨著高風險，暴風集團曾憑借爆品暴風魔鏡獲得市場廣泛關注，曾經(jīng)33個一字漲停板，如今暴風集團市值縮水300多億元，凈利率處于22%的負增長。

VR/AR軟件處于價值鏈高端，但國內(nèi)企業(yè)少有涉及。軟件，尤其是系統(tǒng)平臺市場基本是國外企業(yè)占據(jù)主力。Unity 3D、Unreal等3D引擎企業(yè);Unity 3D、微軟等UI;Oculus、谷歌等OS系統(tǒng)占據(jù)系統(tǒng)軟件市場的大部分份額。國內(nèi)企業(yè)在此環(huán)節(jié)還較薄弱，企業(yè)布局較少，技術實力較弱。其中光線傳媒投資的七維視覺取得了177.8%的利潤率，后者在VR制作工具、VR內(nèi)容平臺等方面具備一定實力。索非亞做VR和3D引擎研發(fā)也取得了13.6%的利潤率。可見VR軟件環(huán)節(jié)處于價值鏈高端，只有把握真正的技術實力，獲取市場認可，才會取得高價值受益。

VR/AR消費級應用企業(yè)數(shù)量和凈利率都明顯高于企業(yè)級應用。從統(tǒng)計的國內(nèi)28家從事VR/AR內(nèi)容制作和應用開發(fā)的上市企業(yè)數(shù)據(jù)來看，消費級應用企業(yè)數(shù)量16家，平均凈利率為15.7%;而企業(yè)級應用企業(yè)數(shù)量為12家，平均凈利率僅為2.4%，這主要是受東方網(wǎng)絡虧損的影響。從事VR/AR應用的市場企業(yè)中，凈利率排名前十的企業(yè)有9家都是從事游戲、娛樂等2C端應用。整體上看，以游戲、視頻、娛樂等為主的VR/AR消費級應用市場受眾較多，消費者認知已建立，有一定的用戶群體和潛在需求。以工業(yè)、教育、醫(yī)療等為主的企業(yè)級應用市場還需要成熟的解決方案出現(xiàn)，企業(yè)雖然目前凈利率較低，但未來市場和價值將無限可期。

VR/AR服務環(huán)節(jié)仍未建立成熟的商業(yè)模式。目前做平臺服務分發(fā)的企業(yè)較少，上市企業(yè)則更少，嶺南股份和榕基軟件主要是由原先的業(yè)務轉(zhuǎn)型做VR線下體驗館和主題公園。VR/AR的線上線下分發(fā)延伸需要以整個產(chǎn)業(yè)內(nèi)容的充實，尤其是優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和爆款應用的出現(xiàn)為前提。

產(chǎn)業(yè)地圖布局

從總體分布來看，中國虛擬現(xiàn)實企業(yè)聚集地以北深滬為主，為VR發(fā)展第一梯隊，三地VR企業(yè)數(shù)量可占到全國80%以上。北京VR/AR產(chǎn)業(yè)鏈相對完整，從零部件、硬件到軟件、內(nèi)容和應用都有實力企業(yè)在布局;上海依托原有的科研和產(chǎn)業(yè)基礎，以硬件企業(yè)為主，尤其是移動類VR/AR，技術和內(nèi)容商也較多;深圳基于原有的智能硬件基礎和供應鏈優(yōu)勢，在VR/AR硬件研發(fā)和制造上有無可比擬的優(yōu)勢，但洗牌嚴重，硬件商優(yōu)勝劣汰。南昌、青島、成都和福州為VR發(fā)展第二梯隊。重慶、武漢、濰坊、廈門、長沙為VR發(fā)展第三梯隊。基于不同城市的產(chǎn)業(yè)基礎和資源稟賦，各地虛擬現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點和特點都各有差異。

2018年，VR/AR領域的龍頭企業(yè)紛紛完善自身業(yè)務建設，加大對VR/AR的投資和創(chuàng)新，不斷推出新品或更新原有系統(tǒng)平臺。同時國內(nèi)VR/AR領域開始出現(xiàn)一批獨角獸企業(yè)，如奧比中光等，行業(yè)整體環(huán)境在不斷改善。

市場規(guī)模預測

2018年VR/AR產(chǎn)品層出不窮，企業(yè)布局加速。在經(jīng)歷資本熱潮后，VR/AR行業(yè)進入相對平穩(wěn)發(fā)展期。互聯(lián)網(wǎng)巨頭、制造企業(yè)、手機生產(chǎn)商、泛娛樂行業(yè)紛紛加速投資布局VR/AR，谷歌、索尼、HTC、微軟、Facebook等巨頭紛紛構建自身的VR/AR生態(tài)系統(tǒng)，加快了行業(yè)發(fā)展速度。國內(nèi)VR市場尚處于起步階段，市場規(guī)模總體體量相對小，預計2018年整體規(guī)模將達到80.2億元，到2021年將達到544.5億元。2018年中國VR/AR市場仍以硬件和內(nèi)容為主，其中按照銷售額來看，頭戴式設備領先于其他硬件，占到32.2%;其次是消費級內(nèi)容占比仍高于企業(yè)級內(nèi)容，可見目前推動VR/AR市場發(fā)展的仍然是消費級內(nèi)容。

賽道選擇建議

1.游戲、娛樂等消費級應用在短期內(nèi)將持續(xù)投資熱度爬升。

2.工程、教育等企業(yè)級應用在眾多潛力領域中脫穎而出。

3.虛擬觸覺、眼球追蹤、光場顯示等核心技術成熟度在未來3～5年內(nèi)將進入爆發(fā)期，資本可考慮進入。

4.相關的體感設備、交互技術等具備核心技術的硬件領域仍是資本關注重點之一，設備的進步和普及將帶來更多的應用場景，尤其是在VR硬件保有量達到一定量級，有更多2C的場景落地的時候。

資本市場動向

VR/AR領域投融資案例數(shù)量出現(xiàn)微幅下降，但投資更加聚焦在后端。隨著VR/AR在各行業(yè)應用的逐漸展開，越來越多具有產(chǎn)業(yè)背景的投資者成為投資的主要力量，這些投資者更關注初創(chuàng)企業(yè)的價值，投后也可以提供更多的戰(zhàn)略和產(chǎn)業(yè)資源;而一些專注于晚期私募股權交易或者二級市場的巨型基金（如富達、中投等）因為看到VR/AR行業(yè)孕育出高估值獨角獸的可能性，如Magicleap，也開始進行投資布局。整體上看，VR/AR的投融資結(jié)構正在不斷完善，行業(yè)發(fā)展和投資市場正在回歸到正常軌道。但由于前兩年投資市場的非理性投資過多，市場還在淘汰和刷新的過程，2018年VR/AR領域融資數(shù)量出現(xiàn)微幅下滑，但投資更加聚焦在高價值的后端融資。

擁有核心技術的硬件和軟件獲投資者青睞。從近三年的投融資案例的環(huán)節(jié)占比來看，流向技術的資本呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢，尤其是光場技術和計算機視覺相關的中國企業(yè)受到資方的關注，疊境科技11月份拿到1億元的融資;硬件部分重新受到資本重視和關注，主要是得益于AR智能眼鏡的發(fā)展以及一些體感、眼球追蹤等交互硬件的良好表現(xiàn);應用融資首次出現(xiàn)下滑，一定程度上驗證了國內(nèi)VR/AR內(nèi)容還有待優(yōu)化，同質(zhì)化、缺乏創(chuàng)意IP、缺乏深度應用的內(nèi)容已經(jīng)被市場淘汰。

A輪融資數(shù)量出現(xiàn)明顯增多，VR/AR產(chǎn)業(yè)不斷成熟。2018年，A輪融資占比最大，達到34.8%，其他輪次的投融資案例數(shù)量則均出現(xiàn)一定程度的下降。相比前兩年以天使輪為主，2018年A輪及后續(xù)融資占比出現(xiàn)大幅上升，一定程度上反映行業(yè)正在不斷成熟，行業(yè)門檻在不斷提高。

游戲在所有融資應用領域中依然保持領先地位。2018年游戲占應用融資45.1%，VR/AR設備的深度沉浸感為游戲用戶群體及游戲公司提供了完美的解決方案，豐富游戲體驗，增添震撼硬件外接設備，而VR/AR缺少支撐內(nèi)容，二者天然互補，游戲最先火爆。但教育、工程等企業(yè)級應用融資在攀升，未來潛力無限。