銀行信貸投放與信用風險積聚的非權衡理論
——基于均值漂移投資技術模型

陸岷峰，季子釗

（1.南京財經大學 中國區域研究中心，江蘇 南京 210001；2.彰銀商業銀行有限公司，江蘇 南京 210046）

一、引言

當今中國銀行業面臨著日益復雜多變的經營環境、國內及國際政策環境，正在逐步向“集約化、差異化”轉變，誠因中國銀行業長期以來過于依賴單一的信貸等高資本消耗的業務，資本負債及價值管理相對粗放，行業內存在壟斷效應而且缺乏有效競爭。另一方面，中國銀行業也在逐步向“主動風險管理”轉變，在全球宏觀政策拐點及國內經濟減速換擋等大環境下影響，商業銀行受“服務實體經濟”“普惠金融”“服務中小微企業”等政策引導，信用風險也可能不斷積聚。截至2018年初，中國上市銀行關注類貸款占不良貸款總額高達194%①數據來源：《中國上市銀行分析報告（2018年）》，其中，逾期90天及以上貸款/不良貸款的比值平均為114.5%，同期主要全球系統重要性銀行的平均水平僅為100%。2018年以來，我國央行持續采取了結構性信貸政策，并改善了貨幣政策引導機制，引導銀行業加大對民營和中小微企業的信貸投放。2019年3月5日，十三屆全國人大二次會議的政府工作報告提出，國有大型商業銀行小微企業貸款要增長30%以上的硬約束指標。

盡管目前中國銀行業為政府、企業及居民部門提供的信貸支持，無論是規模還效率上都相較從前有所增益，以往很多學者已致力于研究信貸投放與信用風險積聚之間的“此消彼長”的權衡問題，試圖找到一個良好“均衡點”。但本文認為仍然無法做到也無需去滿足廣大中小微企業龐大的最優融資需求與保障金融穩定性之間的平衡。我們將在下文證明，只要能夠不斷提升市場的有效競爭，銀行信貸投放的增長與信用風險的積聚之間不存在權衡問題。

二、文獻綜述

從長遠的視角看，國際間所提倡的金融一體化的一個核心目標就是鼓勵銀行業的競爭。傳統觀點認為，競爭消除了各種限制性做法，降低了借貸利率之間的息差，從而提高了銀行業的業績。然而很難做到評估銀行業競爭加劇的后果，競爭也區分適度與過度、有效與無效。趙旭（2002）[1]、陸岷峰等（2019）[2]、徐博歡等（2019）[3]及徐陽洋等（2019）[4]提出，關于測算銀行業競爭加劇的后果，可以直接依賴于傳統工業經濟學文獻的一般見解，存在許多因素，例如與債務相關的有限責任、貸款者與借款者之間信息不對稱性以及項目可獲得的投資技術等都決定了競爭程度將如何影響銀行的冒險動機。因此，正如歐洲中央銀行ECB（1999）[5]、周軍煜等（2019）[6]、汪祖剛等（2019）[7]及徐陽洋（2019）[8]等研究得出的結論，競爭的加劇將對銀行所承擔的風險產生顯著影響。Gehrig（1996）[9]提供了來自瑞士銀行的證據，證明銀行撥備和貸款損失相對于息差有所增長，他認為這可以解釋為瑞士銀行業競爭加劇。這些觀點集中于金融部門的競爭和金融穩定之間的權衡問題。Erkki Koskela&Rune Stenacka（2000）[10]研究了銀行業信用風險管控及信貸整合后果，其中一個重要方法是基于市場力量和銀行業市場脆弱性之間的關系，提出均值漂移投資技術模型（The model of mean-shifting investment technologies）的建模思想，這也是本文研究借鑒的研究方法。一直以來，鑒于經濟周期拐點以及金融危機的影響，關于銀行業競爭和償付能力的經濟討論比較多，很多學者將這些國家銀行業的脆弱性歸咎于外國競爭加劇（陸岷峰，2019）[11]，并認為這是產生高風險放貸行為的核心原因，保護主義政策是造成其金融脆弱性的原因（本文所述“金融脆弱性”狹義層面系指貸款企業或授信戶無法償還債務而宣告破產（陸岷峰，2019）[12]。

關于信貸市場結構與各方面銀行績效之間關系的分析，Broecker（1990）[13]、Nakamura（1993）[14]和Riordan（1993）[15]研究了借款者未被觀察到的長期行為導致的逆向選擇后果，他們認為，競爭加劇可能會使提前選擇問題變得更加嚴重，因為貸款企業在一家銀行被拒絕，就可以向其他銀行申請貸款，隨著銀行數量的增加，資金池的平均質量將會不斷下降。Petersen&Rajan（1995）[16]認為，信貸市場競爭限制了借款者和貸款之間分享投資項目盈余的能力。季子釗等（2019）[17]、徐博歡等（2019）[18]、汪祖剛等（2019）[19]皆認為，競爭性市場中的貸款可能被迫收取比壟斷市場中的貸款者更高的利率。Caminal&Matutes（1997）[20]、周軍煜等（2019）[21]、汪祖剛等（2019）[22]研究了當銀行為了緩解潛在的道德風險問題而在信貸配給和貨幣管理之間做出選擇時，信貸行業集中度增加的后果，即增加市場力量會促使銀行提高貸款利率。

銀行業競爭和金融脆弱性之間的關系仍然是一個在很大程度上尚未探索的主題。充分競爭引入信貸市場將如何影響貸款利率，進而影響信貸投放規模；利率和規模的變化將如何影響金融脆弱性（即違約概率或信用風險）。只有解決上述兩方面的問題，我們才能夠進一步探討銀行信貸投放與風險積聚的博弈問題。

三、均值漂移投資技術模型

（一）基礎模型構建

首先，考慮一個有限責任企業需要為自己的一個投資項目進行融資，假設它不存在任何留存收益或股權資本，項目的全部融資來源于信貸（Fully Financed by Debt）。這樣的設定，旨在合理簡化研究，因為本文的主要研究領域在信貸市場，而非更廣泛的資本市場。

假設企業擬投資額（亦或所獲得的信貸投放）為x，并可獲得一個隨機連續分布的投資收益θ∈[0 ,m]，相應地，設定投資收益的條件密度函數為f(θ|x)，因此可知其概率分布函數為；對上述概率分布關于項目投資額的偏導可以表述為Fx(θ|x)。

基本假設1：對于所有投資水平x以及所有投資收益水平0＜y＜m，有：

其中，假設（A1）表示普通隨機一階占優條件，也就意味著投資額的增長將使得投資收益“漂移”到更高的水平。換句話說，投資額增大會使投資收益概率分布函數向右平移。假設（A2）表明投資收益向更高水平漂移的速度是非遞增的，綜合看基本假設1表明了一個觀點，即單一項目的投資收益遞減，銀行為了保持較高的邊際收益將更傾向于將貸款組合分散于多個不同的項目上。

（二）企業最優預期利潤

面對一個普通的債務合同，并且作為有限責任制的企業，只要滿足風險中性，我們就可以表達其最優化預期利潤，如下：

其中，R=1+r表示銀行貸款利率，η=Rx表示“盈虧平衡”的臨界狀態，在這種狀態下企業剛好可以保持償債能力，超出則表示項目盈余，低破則表示企業違約破產。目標函數（1）刻畫了企業的有限責任機制，即借款人企業只會關注該項目的凈收益及超出“盈虧平衡”的狀態（y≥h），當借款人無法償還債務時，項目的所有權將轉到銀行。因此，基于債務契約，企業的收益函數設定為凸函數，企業為了使項目收益在扣除融資成本后達到最大化而進行投資決策。因此，企業破產概率（即違約概率）可以表示為F(η|x)。

（三）銀行最優預期利潤

假設銀行承諾使用一個貸款利率R為項目的投資提供信貸投放。在其貸款利率承諾中，銀行將項目的最優信貸投放（或最優投資額）x*(R)納入考量范圍。假設銀行是風險中性的，在未引入銀行間競爭的情況下，它能夠決定貸款利率以最大化自己的預期利潤，有：

也可以表示為：

其中，R0表示發放貸款的機會成本因子（常數）。而此處η=Rx則是企業家最優投資的保本狀態。（2）式等號右邊第一項涵蓋了銀行因項目破產而成為剩余追索這一狀態下的利潤；第二項是指銀行在企業仍有償付能力的狀態下發放貸款的機會成本的凈利潤。通過簡化整合，可以得到：

（2a）等式右邊第一項表示在項目沒有違約風險的情況下，銀行從貸款利率中獲得的收益。由于這里存在項目違約的風險，銀行的目標函數必須減去一個平均風險溢價（The risk premium）。

（四）最優債務融資項目選擇

為了研究貸款利率對項目最優投資選擇的影響，采用η=Rx，將（1）式亦可寫成：

從（1a）以及邊際期望收益與邊際期望成本相等的最優化原理可得：

結合基本假設1中的（A1）和（A2）可以推導：

那么綜合上述，貸款利率與項目的最優投資之間的關系是什么？通過（3）式的全微分計算可以得到如下等式：

其中，我們利用了（A3）和二階條件V″(x) ＜0，得到（4）的結果。

命題1：銀行貸款利率的增加導致項目企業的最優投資額提高。換句話說，按照常識而言，銀行貸款利率的提高會促使投資額增長，但會導致銀行對項目的最優信貸投放標準拉高。

在均值漂移投資技術下，貸款利率的提高，一方面降低了一般企業家的投資額，限制了他們的冒險動機；另一方面，也提高了項目的最優信貸投放門檻。（A1）假設中也蘊含了一個觀點，即較低的投資水平會導致較高的破產概率（金融脆弱性），較高的投資水平則有較低的破產概率。因此，命題1也符合了我們在實際經濟生活中的普遍觀點，即較高的利率往往與風險較高的項目有關。

（五）銀行和貸款利率的市場結構

1.缺乏競爭的情況

在分析了項目企業的投資決定之后，我們現在考慮貸款利率決策。先不考慮存在競爭的信貸市場，有一個具有壟斷力的銀行可以自己決定貸款利率。因此，利用（2）式可得，在缺乏競爭的銀行最優壟斷貸款利率，R=RM必須滿足的一階條件為：

式（5）的右側為貸款利率提高對銀行利潤的直接收益增加效應，左側總結了貸款利率變化通過所融資項目的投資額產生的間接影響。

根據（6）式，銀行壟斷的最優貸款利率必須滿足風險調整后的勒納指數條件，在最優情況下，預期收益超過預期成本通過價格彈性因子反映了銀行的市場勢力。

2.完全競爭的情況

在描述了銀行壟斷者決定貸款利率的特性之后，我們現在將競爭引入信貸市場。我們假設各銀行之間的競爭狀態滿足伯特蘭德價格競爭（competitive lending market）①伯特蘭德模型是由法國經濟學家約瑟夫·伯特蘭德（Joseph Bertrand）于1883年建立的。其假設為：各寡頭廠商通過選擇價格進行競爭；各寡頭廠商生產的產品是同質的；寡頭廠商之間也沒有正式或非正式的串謀行為。其主要結論：寡頭市場的均衡價格為：P=MC；寡頭的長期經濟利潤為0。，這是一種寡頭競爭市場狀態，同時意味著貸款利率會被下調，以產生零的預期利潤。當然，一個完全競爭的貸款市場也符合這種情況。因此，利用（2）或（2a）式，具有競爭力的貸款利率因子R=RC必須滿足Γ(RC)=0，則存在：

其中，G(η|x)為銀行在競爭中經營產生零利潤所需要的平均風險溢價（the risk premium）。因此，對于平均風險溢價關于貸款利率的全微分如下：

基本假設2：風險溢價是投資的一個遞減函數，即：（A4）Gx(η|x) ≥0

（六）銀行信貸投放與風險積聚之間是否存在權衡

1.市場結構與貸款利率

在上文中我們研究了貸款市場結構與利率、項目選擇及均衡違約風險之間的關系。我們也初步研究了貸款市場結構與利率之間的關系，或為此目的，可計算銀行目標函數R=RC處的理論導數為：

結合（A4）和（8），我們可以得出一個比較直觀和吸引人的結論：

命題2：在信貸市場引入競爭會使得貸款利率下調。

結合命題1和命題2可以得出結論，銀行最優信貸投放計劃將要擴大，以應對信貸市場的競爭，因此企業也會以較低的貸款利率獲得貸款。

2.違約概率的均衡

承接上文將競爭引入信貸市場后，均衡違約概率會發生怎樣的變化？換句話說，降低貸款利率是否會增加違約的均衡概率，從而加重信用風險的積聚？

首先，我們觀察到，在盈虧平衡狀態下貸款利率的變化并不等同于對違約概率的影響。我們將違約概率函數進行全微分，得到如下表達式：

根據（9）式，貸款利率對項目破產風險的影響可以分解為：有限責任效應和均值漂移效應。（9）中，右側第一項目為有限責任效應，貸款利率的增加會導致“盈虧平衡”臨界值h的增加，由于企業本身承擔有限的責任，而“盈虧平衡”點上升過高，則可能導致投機行為或違約傾向。因此，有限責任效應會驅使違約的可能性增大。另一方面，由于投資水平的變化會根據（A1）和（A3）漂移投資收益的概率分布，因此我們還要考慮均值漂移效應。（9）式右側第二項目表示均值漂移效應，貸款利率的提高通常會減少普通投資額，但由于投資技術的發展意味著投資的這種變化也會降低盈虧平衡狀態，從而降低破產的可能性。結合（A1）和（A4），我們可以正式比較以上兩個沖突效應，得到：

因此，我們可得出這樣一個初步推定：均值漂移效應大于有限責任效應。

命題3：較低的貸款利率，盡管會刺激普通項目信貸投放的增長，但將明顯降低違約的可能性。

因此，命題2和命題3組合直接證明了將競爭引入信貸市場，通過降低貸款利率，進而降低破產均衡概率來降低信用風險的積聚。因此，我們可以得到如下中心推論。

推論4：銀行信貸投放與信用風險積聚之間不存在權衡。

四、結論與建議

（一）結論

命題1的結論在某種程度上打破了我們日常對“投資與利率反比”的常識，實際上，它是對該傳統經濟規律的條件延伸。命題1告訴我們，并不是單純地增加貸款利率就可以遏制投資額，同樣地，也不是單單降低貸款利率就可以刺激投資上漲。事實上，貸款利率與項目最優投資額，亦或與最優信貸投放是呈正相關關系的。

命題2表明，將競爭引入信貸市場會降低貸款利率的水平。這一點符合我們對信貸規律的認知，通過市場競爭的機制降低貸款利率，這里蘊含了投資技術的進步、盈虧平衡狀態的漂移、銀行信貸業務的管控水平提升等等。

命題2和命題3表明，在充分競爭的信貸市場中，較低的貸款利率水平會同時提升實際項目的信貸投放額，降低項目最優投資額的標準，降低項目破產的概率，進而抑制信用風險的積聚。所以，銀行信貸投放與信用風險積聚之間并不存在所謂“此消彼長”的權衡命題。

（二）建議

當前，銀行業風險整體可控，但對信用風險仍需高度重視。通過本文的理論論證，最重要的建議是，轉變對信用風險積聚的因果認知，銀行業大力服務實體經濟、擴大對中小微企業信貸投放等，都不是導致行業信用風險積聚的最終原因，最主要原因是缺乏高效的投資技術和充分的信貸市場競爭。針對于此，給出如下建議：

一是加強信用風險管控。應加強重點地區、重點行業企業的風險監控，主動壓降“壞杠桿”，特別是“僵尸企業”授信、高風險企業授信，合理控制按揭貸款增速，使居民杠桿率水平處于穩定增長區間。科學把握風險化解節奏，兼顧銀行、企業、社會利益，積極探索創新化解方案，在妥善化解銀行風險的同時幫助企業渡過難關，維護金融穩定和社會穩定大局。合理調節杠桿增速，引導信貸資金流向效率較高的行業和地區，重點支持具有核心技術、行業競爭力較強、市場需求較為穩定的行業內領先企業，對于符合國家產業轉型升級、技術改造等政策的融資需求予以資源傾斜。加強對債券市場信用風險的研判，定期開展壓力測試，及時調整極端情境下的高風險資產；優化資產結構管理，以應對流動性偏緊和利率中樞上移的貨幣環境。

二是夯實損失吸收能力。銀行股東及經營管理者應提高對銀行信用風險的容忍度，調整追求利潤規模的考核導向，打破“正利潤增速”的剛性要求，為壓降“問題”債權提供緩沖期。銀行探索發行永續債、可轉股的二級資本工具、可減記優先股以及TLAC資本工具，根據匯率和利率中長期走勢，增加海外資本籌集力度。鼓勵銀行采取“以豐補歉”的分紅政策，確保在經濟下行周期資本的積累；加快逆周期資本緩沖和國內系統性重要銀行附加資本緩沖政策的“落地”；引導銀行保持理性擴張節奏，使杠桿水平保持在合理區間，讓資金以最直接的方式進入實體經濟邊際產出較高的行業，遠離金融泡沫較高的行業。

三是優化信用環境。鼓勵銀行采用新的方式處置“問題”債權，如擴大不良資產證券化規模，加大市場化債轉股力度，借助互聯網化平臺處置不良貸款，借助對外開放加速時機，充分利用境外市場化解境內不良資產。完善商業銀行呆賬核銷稅前扣除政策，提升可抵稅撥備的比例，放開核銷自主權、貸款減免限制條件以及個人不良貸款批量處置政策。實施IFRS 9會計準則，夯實撥備基礎，緩解撥備計提的滯后性和順周期性。完善破產重整相關法律制度，優化破產重整中的信息披露機制，鼓勵債務人與金融機構通過法庭外協商制訂重組計劃，完善司法程序，賦予金融機構等債權人有效行使監督權、實質參與重整重大事項決策等權利，防止“假破產、真逃債”等損害債權人利益的行為。加快建立失信企業和個人信息全國共享和懲戒機制，建立健全各省市金融債權安全綜合指標體系，強化對地方金融安全和信用環境的考核制度，切實打擊惡意逃廢債務行為。