“利率走廊”的構建對利率傳導機制的影響研究

張靜　張秋娟　曹寧

摘要：中國人民銀行于2013年創設了常備借貸便利，“利率走廊”的構建成為研究熱點。本文研究結果表明，“利率走廊”的構建一定程度上降低了同業拆借利率的波動性，但對提高貨幣政策利率傳導機制的有效性效果并不明顯。

關鍵詞：利率走廊;貨幣政策;利率;傳導機制

中圖分類號：F830

文獻識別碼：A

文章編號：1001-828X（2019）010-0328-02

一、研究背景

中國人民銀行于2013年初創設了常備借貸便利（StandingLendingFacility，SLF），這是中國人民銀行調節流動性的一個新設渠道，操作數據如圖1所示，通過該項貨幣政策操作工具設立“利率走廊”，以隔夜常備借貸便利（向央行貸款）作為“利率走廊”上限，以央行的超額存款準備金率作為“利率走廊”下限，以上海銀行間同業拆借利率（下文簡稱“Shibor”）作為基準利率。

當Shibor高于向央行貸款利率時，商業銀行會向央行貸款，同業拆借利率下降;當Shibor低于超額存款準備金率時，商業銀行會將資金存放在央行，同業拆借利率上升。牛慕鴻、張黎娜、張翔（2015）認為利率走廊操作可以較為有效地引導市場預期，降低市場利率波動，那么“利率走廊”的構建是否有助于貨幣政策利率傳導機制的運行將是本文的研究目標。

二、隔夜上海銀行間同業拆借利率波動性分析

圖2和圖3分別是2007年6月-2012年6月Shibor趨勢圖和2013年6月-2018年6月Shibor趨勢圖，圖2的波動性明顯比圖3的波動性強，這說明“利率走廊”的構建有效減小了Shibor的波動;圖3中2015年8月之后Shibor的變動幅度維持在1%之內，這說明“利率走廊”的構建逐步穩定了商業銀行預期，進而達到了穩定利率的作用。

三、實證研究及結果分析

1.數據選取及處理

本文將研究區間劃分為2007年6月-2012年6月和2013年6月-2018年6月兩個區間，用于研究“利率走廊”構建后是否有助于貨幣政策利率傳導機制的運行。原因一是2007年初，中國人民銀行利用同業拆借利率影響貨幣政策傳導的過程，因此選擇2007年6月-2012年6月作為對照時間段;原因二是2013年6月中央人民銀行開始利用常備借貸便利影響貨幣政策傳導機制，因此選擇2013年6月-2018年6月作為研究時間段。

本文選取的數據均為月度數據。本文選取的利率指標為隔夜上海銀行間同業拆借利率，用R表示，數據來源于上海銀行間同業拆放利率官網;宏觀經濟指標選取產出指標，考慮到數據的可獲得性，選取工業增加值同比增長率作為產出指標，用Y表示，數據來源于國家統計局。上述數據均為月度經濟數據，包含一定的季節因素，采用季節調整方法對上述數據進行調整，另外，對工業增加值同比增長率做對數處理，以消除異方差。

2.方差分解

利用兩個區間的數據分別構建VAR模型，確定VAR模型滯后階數，對VAR模型進行平穩性檢驗，檢驗結果顯示兩個模型都是平穩的。對兩個VAR模型進行方差分解，結果如表1和表2所示。表1和表2的方差分析結果顯示，在“利率走廊”框架下，同業拆借市場利率的波動性逐漸放緩，但利率對宏觀經濟的影響并沒有得到明顯改善。原因可能一是同業拆借利率對消費、投資或者凈出口的影響效果較小;二是同業拆借利率向中長期利率的傳導受阻，中長期利率可以更好地反映經濟基本狀況和貨幣政策意圖，從而更好地支持實體經濟。

四、結語

“利率走廊”的構建對穩定銀行間同業拆借市場利率有較為明顯的效果，但同業拆借市場利率的穩定不會對貨幣政策的有效傳導起到明顯的作用。貨幣政策傳導是否順暢一直是國家關注的重點經濟問題，現在管理部門也在積極的調整政策使貨幣政策的傳導更加透明，更加順暢，根據本文結論，做好短期利率向中長期利率的傳導和提高實體經濟對利率敏感性均是亟須解決的問題。

參考文獻：

[1]吳英杰.我國利率走廊機制對宏觀經濟影響的實證研究[D].山東財經大學，2009.

[2]牛慕鴻，張黎娜，張翔，宋雪濤，馬駿.利率走廊、利率穩定性和調控成本.中國人民銀行工作論文，2015（17）.