中國企業跨國并購績效評價的研究評述

任珂佳

一、引言

改革開放四十年來，中國與世界經濟的融合程度在不斷加深，中國對外投資也保持持續活躍的態勢。據《中國對外投資發展報告》顯示，并購活動依舊是最主要的對外投資手段，2018年共實施并購項目405起，交易總額702.6億美元。然而，與跨國并購活動的高頻率與大規模形成對比的是，企業在并購后的表現并不盡如人意，甚至出現嚴重虧損。

那么，跨國并購的目標完成度應該如何進行客觀評價？最終的并購績效又受哪些因素的影響？這是企業在跨國并購的理論與實踐中都須解決的問題。本文將從跨國并購績效評價的研究方法、影響因素進行回顧分析，并總結相關研究趨勢的發展。

二、跨國并購績效評價的研究方法

（1）事件研究法

基于事件研究法的并購績效評價是分析并購事件對公司價值的影響，通常以公司股票價格的變化來反映并購活動的市場績效。對于中國企業對外進行并購活動的評價結果各學者的研究結果不一，如Luedi（2008），利用事件研究法他們發現中國的跨境交易有一半以上的并購行為沒有為股東創造價值；高穎（2008）、何先應，呂勇斌（2010）則通過采用不同的樣本和使用長期事件研究法也得到了類似的負績效的結論。而另一部分的研究顯示跨國并購是可以為公司帶來正向的財富效應的。顧露露&robert（2011）、馮梅，鄭紫夫（2016）都采用事件研究法來分析，得到了正向并購績效的結論。

事件研究法基于公司的股價變動，理論體系較為完善，獲取數據和實證分析過程都比較簡便，對于研究并購績效問題有廣泛的運用。但由于事件研究法是以資本市場有效性為假設的，對于國內證券市場的適用性不強。

（2）會計指標法

基于會計指標法的并購績效是通過特定選取的會計指標，運用適當的計量模型與方法，通過跨國并購前后的變化來反映跨國并購的經營績效。在應用會計指標法研究跨國并購績效時，研究結果也是不一的。褚音（2008）、樊秀峰，李穩（2014）通過構建影響中國企業海外并購財務績效的綜合指標體系，都得到了跨國并購沒有改善公司財務績效的結論。與之相反，陳雯等（2007）選取的24家中國企業跨國并購樣本和馮向東（2012）使用的41個樣本的綜合財務數據后進行分析的結論發現，中國企業海外并購整體績效趨勢良好。除此之外，有學者的研究結果表明跨國并購為企業帶來的績效水平具有波動性。陳共榮，毛雯（2011）利用因子分析法，發現在并購當年公司績效有較大上升，但隨后開始逐漸下降；陽華（2011）在類似的方法下則發現跨國并購績效呈現先降后升的現象。

可以看出，會計指標法更符合中國資本市場的現狀，與事件研究法可以形成相互補充。但由于會計指標法的數據來源于企業披露的會計信息，數據的真實性會影響研究結論的可靠性，且如何選取全面科學的評價指標也需要更多的探究。

三、跨國績效評價的影響因素

有了對并購績效的衡量方法后，探討與企業相關的各種變量對企業跨國并購績效的影響就有了可行性。在關于影響企業跨國績效的因素方面的研究有多種多樣的呈現，涉及的范圍包括了企業內外部兩方面。

（1）從企業內部來講，當從主并方的維度進行討論時，樊秀峰，李穩（2014）認為企業生命周期、所有制性質、行業類別都會影響跨國并購績效，成長期的企業績效優于成熟期和衰退期的企業，國企的整體績效變化優于民企，而服務業和初級部門的并購績效優于制造業。閻大穎（2009）、顧露露&robert（2011）、馮梅，鄭紫夫（2016）則認為企業擁有的海外并購經驗與并購績效成正比，而在海外上市的公司有優于內地上市公司的并購績效。而從并購活動的維度進行討論時，研究發現并購的交易規模與并購績效成正比，現金支付的績效優于股份支付方式，而政府關聯度與其并購后的短期績效正相關，與其長期績效顯著負相關（周小春，李善民，2008；余鵬翼，王滿四，2014）。

（2）從企業外部來講，主要有以下三個方面。第一是由于跨國并購涉及的地區間的文化距離、制度距離和東道國的競爭力等因素均會影響跨國并購價值的取得（Buckley et al.，2007，顧露露&robert，2011）。二是并購雙方的行業相關性會影響并購的整合進度，從而影響并購績效（余鵬翼，王滿四，2014）。三是指企業的跨國并購的績效評估也會受東道國的經濟狀況、匯率水平等經濟因素影響（陳澤等，2012；馮梅，鄭紫夫，2016）。

四、跨國績效評價的研究趨勢

（1）創新績效評價體系

對績效評價體系的創新跨國并購研究主要體現在以下兩方面，一是將財務信息與非財務信息結合。可以看到，跨國并購績效不僅受傳統的公司的財務信息影響，也受公司文化、并購經驗和外部宏觀環境等非財務信息的影響。在何志勇，陳偉（2010）設計的跨國并購綜合評價體系中，也包涵了企業文化差異度、國際化程度等非財務指標，以更全面的考察并購績效。二是采用多樣的評價方法將定性與定量指標結合進行科學評價。除了上述研究使用的財務指標法、因子分析法等，李豫湘，武娟（2004）采用突變級數法來分析績效的變化差異；何志勇，陳偉（2010）基于可拓學原理，設計了海外并購風險模型來評價其并購績效。除此之外，在案例研究中，學者們則借助采用非傳統財務指標的EVA和DEA法來評估跨國并購典型案例中的績效（胡海青等，2016；胡若癡等，2014）。

（2）績效分析與戰略動機分析結合

在實證檢驗中的并購績效負向與正向的結果不一，可以看到，企業實行跨國并購的目的不一定都是出于財務業績的考量。因此，在進行績效分析時，可從跨國并購的戰略目標和并購動機出發，進行相應的績效評價。周紹妮，文海濤（2013）從產業演進各階段的并購動機出發，設計相應指標體系來衡量其各階段的企業并購績效。劉文炳等（2009）則構建了企業跨國并購的戰略績效評價體系來拓展績效評價的范圍。

五、結論

通過以上對相關文獻的回顧可以發現，對于中國企業跨國并購績效的研究在并購績效研究的基礎之上，有多種的評價方法，受企業內外部多種因素作用的影響，并在研究中不斷的加入更科學的評價手段、更完善的分析思路和更全面的變量信息，雖然整體來看跨國并購績效的結論還較為零散，沒有形成一致，但隨著相關研究更客觀、全面的表現，對跨國并購績效的探討一定可以幫助中國企業在實踐中實現更大價值的海外投資。

參考文獻

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