解讀巴菲特2019年致股東的信：做多中國 多一點時間和耐心

趙康杰

2月23日，“股神”巴菲特發表一年一度致股東的信。作為《巴菲特致股東的信》（第4版）的譯者，楊天南就2019年巴菲特致股東的信表達了自己的觀點。在楊天南看來，在這封致股東的信當中，巴菲特不僅透露出美股市場估值并不便宜，還通過“忘記樹木，關注森林”強調集中投資中適度分散的倉位管理的重要性。楊天南對《紅周刊》表示，巴菲特和伯克希爾公司的成功，的確搭上了美國幾十年發展的“順風車”，但是不能因此就低估了巴菲特的個人能力。“與巴菲特同一時期的美國人很多，中了這張‘卵巢彩票的人遠不止他一個，但最終只有巴菲特取得了如此大的成就，這才是真正值得我們思考的問題?！?h3>美股市場并不便宜

《紅周刊》：2018年四季度，巴菲特增持了美國軟件公司紅帽的股票。外界有觀點認為“巴菲特不擅長科技股”。在您看來，增持紅帽公司是否是巴菲特在其能力圈范圍外的又一次嘗試？

楊天南：首先，一個人的能力圈并非與生俱來的，而是后天習得的;其次，能力圈可以穩定擴大，當一個人在某個特定的領域投入更多的時間和精力去思考，能力圈就會相應擴大;但是最終，一個人的能力圈是有邊界的，因為“人生有限”，這和學習能力與學習興趣無關。

不要一味認為巴菲特買入科技股就是在能力圈之外，他也是在不斷學習和進取之中。無論巴菲特買入IBM、蘋果還是紅帽公司，一筆投資最終能否賺錢與是否在其能力圈范圍并不能完全畫等號?；蛟S很多時候，巴菲特并沒有做錯，只是我們沒有讀懂而已。

《紅周刊》：巴菲特總是獵捕“大象”，但在今年致股東的信中，他卻表示，具有長期盈利前景的公司價格已經“高上了天”。巴菲特的態度是否也意味著當前美股市場并不便宜？

楊天南：伯克希爾·哈撒韋公司持有1000多億美元的賬面現金或現金等價物，而且對伯克希爾這么龐大的體量來說，小型收購的成效對于整體貢獻已經無足輕重。所以，獵捕“大象”就成為了巴菲特的最優選擇。但是，“大象”的數量本身就有限，獵捕合格的“新大象”的難度與日俱增，這也可以解釋為什么巴菲特在去年大量增持蘋果公司的股票。巴菲特在2015年和2017年進行了幾宗大型收購，此后再無大手筆出現。巴菲特已經用“行勝于言”的方式來表達出他對于“美股市場當前的估值不便宜”的看法。

集中投資中的適度分散

《紅周刊》：2015年，巴菲特收購了卡夫亨氏，但如今，巴菲特卻承認失手，并表示當初為卡夫與亨氏的合并交易支付了過高價格。對此，您怎么看？

楊天南：巴菲特在致股東的信中明確表示：“一兩棵樹生病，并不會影響我們花費幾十年搭建的森林?！蓖顿Y并不能確保100%正確，但可以通過“關注森林”來保證投資的成功。反過來，每一個最終失敗的股民在歷史上一定有過成功的炒股經歷，例如通過抓住了漲停板、或一只牛股實現了10倍收益，但1000元錢實現10倍的增長也無法達到“解決問題”的目的。很多投資者只關注樹木，卻忘記了關注森林。

之前，不止一個人問過我，既然是價值投資，為什么我在2014年雜志專欄組合中買入樂視。其實，即使不考慮這項投資還是盈利的這個前提，我當時買入樂視的理由與后來炒作的理由并不是一回事;即使我買入的樂視跌到零，也并不影響整個投資組合最終“跑贏大盤、絕對盈利”的結果。守正出奇，穿越牛熊之后，我們依然會實現投資管理成功的兩個標準。

《紅周刊》：“關注森林，忘記樹木”是否也正好可以說明集中投資適當分散的重要性？

楊天南：沒錯，巴菲特與格雷厄姆不太一樣的地方在于，格雷厄姆不深究企業質量，而是通過買入非常多價格便宜的公司來控制風險。但是，巴菲特和芒格基本上奉行集中投資的原則，但巴菲特和芒格所奉行的集中投資可不是“只買一家公司”。

去年5月，芒格在接受《紅周刊》采訪時雖然表示“不需要投資很多東西才會富有”，但他也同時認為，100%確定的事情是不存在的。巴菲特都在卡夫亨氏的投資中犯了錯誤，如果我們奉行“只買一家公司”的原則，萬一押錯了呢？

給中國多一點時間和耐心

《紅周刊》：在2019年致股東的信中，巴菲特專門用一個章節來回顧自己的投資歷程，并將伯克希爾的成功歸功于美國經濟的發展。

楊天南：必須承認，巴菲特和伯克希爾公司的成功，的確搭上了美國幾十年發展的“順風車”。但是，我們同樣不能因此就低估了巴菲特的個人能力。20年前就有人質疑，如果巴菲特出生在阿富汗就無法取得今天的成就。但是我們今天卻要客觀地替巴菲特說句話，與巴菲特同一時期的美國人很多，中了這張“卵巢彩票”的人又不止他一個，但最終只有巴菲特取得了如此令人矚目的成就。

同樣，在改革開放40年中國經濟快速發展的時代背景下，每個年輕人自20多歲踏入社會以后，各自發展10年之后出現了非常大的差異。在同一個歷史階段、同一個國家，為什么每個人的成就會不一樣？有人一定是有意或無意的做對和堅持對了一些事情，而有人卻有意或無意的沒有在正確的方向上堅持下去。這才是真正值得我們思考的問題。

《紅周刊》：如果未來中國經濟能夠像美國過去那樣飛速發展，我們國內的投資者應該如何抓住機遇？

楊天南：巴菲特說過，他從來沒看到一個做空美國而致富的人，與此相應，近20年來，我也沒有見過一個人因為做空中國而致富。我所說的“做空中國”并不僅限于股市，做企業成功，買房子賺錢這都是做多中國的表現。不論是董明珠還是馬云，無論是企業家持有自己公司的股份還是普通大眾持有房屋，他們都是因過去二三十年通過“做多中國”而致富的。

《紅周刊》：盡管如此，絕大多數做多中國股市的投資者卻沒有賺錢。

楊天南：我2006年回國至今也是第13年了，在過去12年中，近11年中國股市是下跌的，直到今天上證綜指也不到3000點。我認為，絕大多數投資者做多中國股市賺不到錢首先在于，我們還沒有走出歷史的特定階段。30年或50年后再回望今天，可能我會看得更清楚一些。我們今天對中國未來的信心是不是會被時間證明我們錯了，可以過12年后再看。畢竟巴菲特也經歷過17年美國股市不漲的情況。其次，中國的股市環境，從法規到投資者素質以及各方面綜合條件還有待完善，這也是我們必須承認的。不過，我們也應該看到，中國股市正在向成熟的方向上發展，就像在過去10年里，越來越多的中國投資者寫了越來越多的關于價值投資的書，中國投資者的學習速度非?？?，要給中國再多一點時間和耐心。

此外，國際上也的確對中國存在著一定的偏見，導致中國概念板塊整體估值是偏低的。比如說，很多人會看到上證綜指現在是3000點，距離2007年的6000點還有不小的差距，實際上，香港的恒生國企指數在2007年是20000點，現在是11000點，同樣幾乎跌去了一半。

就像芒格說的那句話，宏觀是我們必須接受的，微觀才是我們可以有所作為的。我們首先要適應環境;其次，要在力所能及的范圍內，為社會多做一些事情。在中國，能夠堅持的人并不在少數，我們對中國的未來還是能夠有所期待的。所以，這十幾年A股市場的整體的低迷是客觀現實，不過對于投資者來說未必是壞事，提供了一個發財的機會。格雷厄姆曾經說過一句話，牛市是普通投資者虧損的主要原因。反過來，熊市就是投資者賺錢的主要原因，所以面對目前A股市場低迷的行情，投資者應該高興才對。

好的資產管理人不僅能賺錢而且能賺命

《紅周刊》：在巴菲特最新公布的2019年致股東的信當中，還有哪些讓您印象深刻的地方？

楊天南：在今年致股東的信的開篇，巴菲特展示了54年間伯克希爾·哈撒韋公司的股價相較于S&P500指數的表現。數據顯示，在過去54年，如果投資者持有S&P500大概將獲益是150倍，而如果選擇投資伯克希爾·哈撒韋，收益則大約是10000倍。在巴菲特經營了伯克希爾公司54年之后，這樣的成績依舊令人震撼。

“賺錢”只是一方面，隨著年紀越來越大，我逐漸發現，真正好的資產管理人，在“賺錢”之余更可以為出資人“賺命”。生命就是時間，如果有投資者當年有幸找到像巴菲特這樣德才兼備的人，他就完全可以把這數十年的時間節省下來，不用懂得如何“炒股”，不用天天關心市場上任何利好或利空的消息，甚至不用成為一名價值投資者。他可以將這些時間用在更有價值的事情上。如果他的天賦在作畫上就成為梵高，如果他的天賦在彈鋼琴就成為郎朗。

當人們親自管理自己的投資失敗時，往往面臨雙重損失的可能：損失金錢和損失青春。伴隨著本金損失而流失的青春時光，本可以成就另一番事業。這一點對于絕大多數人而言，是更為重大的損失，但幾乎是注定命運的。因此，找到像巴菲特這樣的人，他不僅幫你“賺錢”，還能幫你“賺命”。相較于將前者，后者才更令人向往和憧憬，但也往往被人們所忽視。