身陷小米生態鏈泥沼，石頭科技“獨立性”之殤

2019-06-11 11:51:15王宗耀

證券市場紅周刊 2019年15期

王宗耀

近年來，隨著小米公司的風生水起，小米生態鏈中的企業也水漲船高。就在2018年小米成功登陸香港主板的前后幾個月，其生態鏈中的華米和云米已先后在美國市場上市。如今國內科創板剛剛推出，小米生態鏈中的另一家供應商石頭科技便積極搶跑，第一時間提交了登陸科創板的申請。

然而對于石頭科技，《紅周刊》記者在梳理其招股說明書時發現，公司經營業績雖然在報告期內增速迅猛，但獨立性卻很差，不僅在經營上明顯依賴小米，且知識產權以及經營管理方面也缺乏獨立性，資金方面更儼然是小米的“小金庫”。對于這樣一家在經營上缺乏少獨立性的企業，能否順利登陸科創板是存在很大懸念的。

患有嚴重的小米“依賴癥”

石頭科技成立于2014年6月，主營業務為智能清潔機器人等智能硬件的設計、研發、生產和銷售。公司雖然成立于2014年，但直到2016年9月推出了第一款小米定制產品“米家智能掃地機器人”，此后銷售便長期依附著小米。那么，石頭科技與小米之間究竟是一個怎樣的合作關系呢？

根據招股說明書介紹，石頭科技作為ODM原始設計商，為小米提供定制產品“米家智能掃地機器人”及相關備件。根據和小米簽署的合作協議，公司負責定制產品的整體開發、生產和供貨，小米負責后續產品的銷售。公司按照成本價格將產品銷售給小米，小米銷售產品的收入扣減小米成本及費用后的毛利按照約定比例在雙方間分成。也就是說，石頭科技負責為小米提供產品，待商品完成銷售后，兩家公司再按比例瓜分收益。這種模式之下，由于存在小米的瓜分，石頭科技的毛利率注定高不了，事實結果也確實如此。根據招股說明書披露，報告期內石頭科技的毛利率分別為19.21%、21.64%和28.79%，而作為同行業公司，科沃斯和?，斕貎杉夜镜钠骄蕜t分別達到了37.94%、34.08%和48.14%。很顯然，石頭科技的盈利能力與同行業公司相比仍是偏弱的。

正所謂“背靠大樹好乘涼”，雖然石頭科技的毛利率遠低于同行業水平，但因依賴小米這棵大樹，其銷售量增速還是相當快的，然而問題在于，過度的依靠也很容易形成依賴癥的，而石頭科技就恰恰存在了這種情況。

招股說明書披露，2016年、2017年、2018年，石頭科技的第一大客戶均為小米集團。在這三年中，石頭科技對小米集團的銷售金額分別為1.83億元、10.11億元和15.29億元，占其主營業務收入的比例分別高達100%，90.36%和50.17%。尤其在其推出首款產品的2016年，石頭科技的銷售收入全部來自于小米，這似乎意味著石頭科技的設立就是為小米而來。在其后的兩年中，小米公司對石頭科技的支持仍是不遺余力的，每年向石頭科技采購產品的數量都在大幅增加，直接帶動了石頭科技業績的飛速增長。有趣的是，從石頭科技主營業務收入構成來看，2017年和2018年其對小米的銷售占比都在下降，表面上石頭科技似乎羽翼漸豐，大有擺脫小米的趨勢，但實際情況卻是，作為一家細胞里就帶著小米基因的公司，石頭科技想要擺脫對小米的依賴，是談何容易的。

交易公允性之疑

招股書披露，石頭科技的第三大股東為天津金米，其實際控制人為小米集團的實際控制人雷軍。2015年3月，石頭科技成立尚不足一年，尚沒有什么拿得出手的產品，而此時天津金米給予石頭科技支持，以9.27萬元的價格增資石頭科技，拿到了石頭科技30%的股權。數月后，天津金米將其中15%的股權轉讓出去，直到2016年9月，石頭科技推出第一款掃地機器人的當月，天津金米再次出手相助，向石頭科技增資9.59萬元。加上此前股權轉讓后的出資額，天津金米共計用了14.22萬元的白菜價，便拿下了石頭科技11.85%的股權，最終成為該公司的第三大股東。當然，這只是表面現象，至于背后雙方是否簽署其他協議，就不得而知了。

雖然小米以很低的價格便獲得了石頭科技大量的股權，但對于石頭科技來說卻一點都不虧，剛剛生產出自己的產品，市場推廣是個大問題，只有通過廉價股權將小米變為其大股東，將小米“綁定”為石頭科技的大客戶，利用小米的知名度來推廣自己的產品。

石頭科技與小米的關系非同一般，除了天津金米持有石頭科技的股權之外，石頭科技的第二大股東是順為，該公司的實際控制人叫許達來，許達來的另外一個身份是小米的董事，而順為的合伙人程天又在石頭科技擔任董事。此外，石頭科技的董事高雪2014年2月以來，一直就職于北京小米移動軟件有限公司，并擔任總監一職，如何來看，石頭科技的股東中存在著不少小米高管。因此，可以說石頭科技的“細胞”中，本身是帶有小米基因的。

既然石頭科技與小米存在關聯關系，那么他們之間的交易當然就是關聯交易了。報告期內，石頭科技除了對小米進行了超過27億元的關聯銷售外，還向小米進行了包括商品、代銷平臺及生態服務、營銷推廣服務等方面價值數千萬元的關聯采購，另外石頭科技還曾向小米拆借資金1500萬元。從這金額巨大、種類繁多的關聯交易中，足見石頭科技正是依賴著與小米之間的關聯關系發展起來的。由于雙方之間存在密切的利益關系，石頭科技如果成功上市，小米也能從中獲得巨額利益，而石頭科技的業績表現又主要依靠小米，那么雙方在利益分配以及收入方面，小米又是否會主動讓利與石頭科技呢？不管如何，雙方交易的公允性還是要打上一個大大問號的。

作為大股東的小米，在對石頭科技提供銷售支持的同時，也攫取著石頭科技的技術利益。根據石頭科技與小米簽訂的業務合作協議及其附件中的約定，石頭科技的部分知識產權是與小米共有的，這就意味著小米有權自行實施使用石頭科技的知識產權，而無需向石頭科技通報及分享收益。因此，表面上來看，石頭科技似乎羽翼豐滿，對小米的銷售占比在報告期內有所下降，但從雙方關系來看，石頭科技要想擺脫對小米依賴是有一定難度的。

自有品牌快速崛起之疑

2017年和2018年，石頭科技相繼推出了自有品牌產品“石頭智能掃地機器人”和“小瓦智能掃地機器人”。就在其推出“石頭智能掃地機器人”當年，該品牌產品實現了1.08億元的銷售收入，2018年，該品牌產品銷量更是增加到了14.78億元，與此同時，其2018年推出的“小瓦智能掃地機器人”也在當年實現了0.92億元的銷售收入。表面來看，其自有品牌成長很快，似乎擺脫對小米依賴為時不遠，然而仔細分析，可發現該公司所謂的自有品牌背后其實是存在不少疑點的。

作為一家設計產品的公司，石頭科技產品是依靠小米品牌由小米公司來實現銷售的，其本身既沒有銷售經驗，也沒有銷售渠道，且公司也沒有什么品牌知名度。那么，如果僅憑自己的能力，在一年多的時間里，在原有“米家智能掃地機器人”的競爭之下，其是如何實現剛剛產生的兩個自有新品牌15.7億元的銷售額呢？要知道“米家智能掃地機器人”在小米這個“明星”品牌的帶動之下，也僅實現了14.39億元的收入，若單純靠公司自己就實現銷量突增顯然是可疑的。

此外，對于一個新品牌產品來說，要想把產品銷售出去，巨額的廣告推廣支出是必不可少的，那么石頭科技為自己的“石頭”和“小瓦”兩個品牌支出的廣告推廣費用又有多少呢？根據招股說明書披露的數據，其2018年銷售費用中的廣告及市場推廣費用為5927.11萬元，而2017年只有144.69萬元，相較兩個新品牌的銷售額增加了14億元之巨，這樣的廣告及市場推廣費用支出規模對于新品牌來說似乎還是太低了。要知道，同行業上市公司科沃斯2017年支出的市場推廣費用高達3.02億元，而其銷售收入也僅增加了不足13億元，而在2016時，該公司支出的市場營銷及推廣費用達2.25億元情況下，產品銷售額也僅增加了不足6億元?？莆炙巩a品的技術含量及銷售價格方面并不比石頭科技的產品差，而石頭科技卻能以更低的推廣費用，并在缺乏銷售經驗和銷售渠道的情況下，讓自己的新產品大賣，如此銷售神跡還是讓人驚異的。

另外，石頭科技的“石頭”和“小瓦”兩個品牌的銷量大增，勢必也會對“米家”品牌產生影響，作為緊握石頭科技命脈的小米又怎么會甘愿自身利益受到損失成全石頭科技呢？因此，石頭科技新品牌熱銷，銷售額大增，如果背后沒有小米的鼎力相助又有誰會相信？

當然，石頭科技與小米打斷骨頭連著筋，可謂是一榮俱榮，所以有小米的相助自然是好事，但問題在于小米對石頭科技兩個新品牌到底給予了怎么樣的支持，其超低的廣告及市場推廣費用又是怎么回事？關于這點，至少應該在招股說明書中披露清楚吧？

采購依賴大供應商

除了對大客戶的依賴，石頭科技對供應商也存在很強的依賴性。石頭科技雖然是小米的供應商，但實際上其無自建生產基地，不具備生產產品的能力，而其所有的掃地機器人產品全部采用委托加工方式生產。而既然談到代工，自然也少不了原材料采購，其采購的主要原材料有LDS測距模組、鋰電池組、左/右行走輪模組、離心式直流無刷風機、電源適配板等，此外自然也少不了占比很高的代工費了。

根據石頭科技招股說明書披露的數據，2016年、2017年及2018年向前五大供應商進行的采購分別占到采購總額的73.38%、79.84%和81.84%，可見其對前五大供應商的采購集中度是在不斷提高中，有明顯的采購依賴狀況。而在這五大供應商中，依賴度最高的便是報告期內始終為其第一大供應商創業板上市公司欣旺達。

欣旺達幾乎承攬了石頭科技所有掃地機器人的代工業務，根據披露的數據，2016年、2017年、2018年石頭科技對欣旺達的委托加工采購額分別為5299.93萬元、3.31億元和9.85億元，占其委托加工采購總額的比例分別高達99.68%、100.00%和98.80%。顯然石頭科技對該供應商也是存在絕對依賴的。而這種依賴同樣也是風險巨大的，如果未來某一天欣旺達調整經營方向或者因其他原因不再為石頭科技代工，那么石頭科技很可能會面臨沒有產品可賣的尷尬窘境，對于石頭科技來說，顯然是不利的，因為短期內想要找另一家符合要求的代工企業并不是件容易的事情，況且兩家公司之間還需要進行業務上的磨合。

此外，作為一家擬上市公司，石頭科技只有掃地機器人一類產品，本身也存在不小的風險，不管是其在未來的市場競爭中處于劣勢，或者是市場上出現其他替代產品，導致石頭科技賴以為生的掃地機器人若不被市場認可，進而會導致產品銷量暴跌或者價格大幅下滑，對其業績將造成不良影響。

疑似小米的“小金庫”

從招股說明書來看，石頭科技與小米公司之間似乎是相依相存，一方面石頭科技在經營活動中，對于小米嚴重依賴，另一方，石頭科技似乎也成為了小米的小金庫。

根據招股書披露的數據，石頭科技在報告期內的營業收入分別為1.83億元、11.19億元和30.51億元，其中2017年和2018年的營業收入增速分別達到了510.95%和172.72%，這樣的增速可謂是超級迅猛的。奇怪的是，如此迅猛的營業收入增長，卻未能給石頭科技帶來多少現金的增量，相反，使得其貨幣資金越來越少。2016年、2017年和2018年，石頭科技賬戶上的貨幣資金分別僅為1.02億元、0.93億元和0.26億元，尤其是2018年末，賬戶上的這點貨幣資金恐怕連維持經營都難。

除了增速迅猛的營收，2018年石頭科技實現凈利潤也只有3.08億元。那么，在銷售持續增長下，該公司的貨幣資金為什么這么捉襟見肘？分析原因，或與其巨額的應收賬款不無關系。

資產負債表顯示，2016年、2017年和2018年石頭科技的應收賬款金額分別為1.24億元、3.80億元和3.82億元。詳細研讀其招股說明書可發現，該公司這巨額的應收賬款實際上大部分正是來自于與其依賴的大股東、大客戶小米公司，其中2016年石頭科技所有的應收賬款均來自于小米通訊，而2017年小米通訊與小米科技的欠款合計則有3.41億元，占到了其所有應收賬款的88.91%，到了2018年，小米通訊與小米科技的欠款合計仍有2.56億元，占到了石頭科技所有應收賬款的66.51%。這樣看來，石頭科技表面看來雖然業績光鮮照人，但背地里卻只是小米的“小金庫”，被小米占用了大量的資金。