內部控制質量、信息透明度與非效率投資

李靜

【摘要】? 文章選取2009—2017年制造業全部A股上市公司為樣本來研究我國內部控制質量對非效率投資的影響程度，同時對信息透明度在此關系中發揮的中介作用進行進一步分析。研究發現，內部控制質量與非效率投資顯著負相關，即提高內部控制質量可以顯著降低非效率投資程度，提高投資效率;同時內部控制質量對非效率投資的影響機理中一部分是通過信息透明度實現的，即內部控制質量的提高可以顯著增強信息透明度，進而使非效率投資程度明顯降低。經過穩健性檢驗后，該結論依然成立。

【關鍵詞】? 內部控制質量;信息透明度;非效率投資

【中圖分類號】? F275 【文獻標識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）09-0063-04

一、引言

改革開放四十年來，我國經濟得到飛速發展，投資在拉動經濟增長中更是做出了巨大的貢獻，高效率的投資對于資源的優化配置和公司的價值創造具有強大的促進作用。然而現實中非效率投資行為頻出，導致資源的不合理利用、市場配置效率弱化和投資機會的缺失與濫用，偏離公司的經營目標，影響公司的可持續發展。如何抑制非效率投資行為，提高投資效率已經成為不可忽視的研究話題，而我國內部控制體系的不斷完善與發展，則為改善投資效率提供了契機。良好的內部控制建設能有效地監督公司科學地進行投資決策，減少投資失誤與幕后操縱程度。近年來媒體大量曝出的資金違規和盈余操縱問題都揭示出我國上市公司的信息透明度不高，這種信息不對稱嚴重阻礙了公司選擇合理的投資項目。基于此，本文認為內部控制質量可以抑制非效率投資行為，而這種影響關系一部分可能是通過調整信息透明度來實現的。

二、文獻綜述與假設提出

（一）內部控制與非效率投資

隨著所有權和經營權出現的兩類委托代理問題，是導致非效率投資現象發生的重要誘因。一方面，股東與管理層的代理沖突使管理層由于機會主義動機而傾向于按照個人意愿做出投資決策，進而增加非效率投資的風險;另一方面，大股東與中小股東的代理沖突使大股東有權力與管理層合謀進行非效率投資來侵占中小股東利益。另外根據不完全契約理論，公司簽訂的契約存在一定程度上的漏洞，這更為操縱投資行為埋下了隱患。而內部控制作為公司的預警控制系統，對緩解非效率投資行為具有很大的推動作用。有效的內部控制可以使管理層權力得到監督與制衡，部門員工進行合理的權責分配;能夠改善信息與溝通的程度，盡量避免因信息不對稱引起的投資失誤;良好的內部控制建設使公司治理環境得到優化，對投資操縱行為進行糾正，進而提高投資效率。李萬福等（2011）通過探討內部控制在公司投資中是扮演促進還是抑制角色，研究得出高質量內部控制的公司可以顯著改善非效率投資行為。方紅星和金玉娜（2013）研究得出內部控制可以顯著減少操作性非效率投資行為。李佳林等（2015）研究發現有效的內部控制建設能夠減少投資不足與投資過度程度。王治等（2015）研究得出較高質量的內部控制可以減少投資不足與投資過度現象。朱湘萍和李敖（2016）研究得出高質量的內部控制可以顯著抑制非效率投資。羅斌元（2017）研究得出高質量的內部控制能夠緩解投資者情緒對投資效率產生的不利影響。李偉和李艷鶴（2017）研究表明有效的內部控制可以減少非效率投資行為。

根據以上理論及文獻分析，本文認為高質量的內部控制可以顯著減少非效率投資，進而提高投資效率。因此，提出假設1。

H1：內部控制質量與非效率投資顯著負相關，高質量的內部控制能夠顯著減少非效率投資行為。

進一步地，根據方紅星和金玉娜（2013）提出的內部控制質量的提高可以減少盈余管理程度。孫光國和楊金鳳（2013）研究得出高質量的內部控制可以使會計信息透明度得以提高。本文認為內部控制質量的提高可以使得公司信息更加透明化，因此提出假設2。

H2：內部控制質量與信息透明度顯著正相關，高質量的內部控制能夠明顯提高信息透明度。

（二）信息透明度與非效率投資

信息渠道受阻引致的信息不對稱問題是導致委托代理矛盾頻出的重要影響因素，優化信息供給使其與信息需求充分匹配，提高信息透明度，是促進市場資源配置的重要推動力。公司信息透明度的提高，一方面可以大大降低投資者的不確定性，更能得到風險厭惡型投資者的青睞;另一方面又使管理層的幕后操縱成本提高，緩解其私利首位的程度，抑制逆向選擇與道德風險行為，減少非理性的投資項目選擇。袁知柱等（2012）等實證研究發現會計信息透明度與非效率投資顯著負相關，較高質量的會計信息可以降低非效率投資行為。黃政和吳國萍（2014）通過研究信息透明度與資本配置效率的關系，得出信息透明度的提高可以促進資本有效配置。程仲鳴和劉合華（2015）研究得出信息透明度對公司的投資不足起到了有效的緩解，并且股權融資在這一關系中發揮了中介作用。Luan Chin-Jung（2016） 等發現信息透明度的提高可以吸引外資來改善企業績效。

本文認為內部控制質量的不斷提高可以使信息透明度得以顯著改善，進而降低非效率投資。因此，提出假設3。

H3：信息透明度存在顯著的中介效應，內部控制質量對非效率投資的影響一部分是通過信息透明度的提高實現的。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2009—2017年的制造業上市公司數據作為樣本進行研究，因為制造業上市公司數量占據全行業約62%的比例，是推動經濟發展的中流砥柱。同時，為保證數據的可靠性，本文對樣本數據進一步處理，首先，剔除ST和*ST公司;其次刪除數據缺失值;最后，對數據進行Winsorize1%處理以消除異常值的影響。另外，本文對年份進行控制，防止年份變量帶來的影響。

本文內部控制質量數據來自于迪博數據庫，通過國泰安、銳思和中國經濟金融數據庫得到信息透明度和的相關數據，投資效率和其他控制變量的數據也均來自國泰安數據庫。

（二）模型設計

根據上文提出的研究假設，并結合中介效應的方法，本文設計以下三種模型：

公式中IIi，t表示公司i的非效率投資，ICQi，t表示內部控制質量，Atrani，t表示信息透明度，這三個變量的具體衡量方法在變量定義中詳細闡述;模型中其他變量Sizei，t表示公司規模，用總資產的對數來衡量;Tobinqi，t表示托賓Q值，用市值與資產總計來衡量;Growthi，t表示主營收入增長率，用（本年主營業務收入-本年年初主營業務收入）/本年年初主營業務收入來衡量;Agei，t表示上市年齡，用（t年年末-樣本公司上市日期）/365計算得到。

（三）變量定義

1.非效率投資。本文借鑒Richardson（2006）模型來衡量非效率投資。首先，建立模型為：

然后根據該模型計算出殘差e，本文對殘差取絕對值來綜合反映非效率投資程度，為IIi，t=|e|，考慮到該值太小，為便于研究，本文將其乘以100進行標準化。模型中的變量Invi，t表示投資支出，用（購置固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金-處置固定資產、無形資產和其他長期資產收回的現金凈額）/總資產來衡量;Profiti，t表示利潤總額增長率，用（利潤總額本年本期金額-利潤總額上年同期金額）/利潤總額上年同期金額來衡量;Levi，t-1表示資產負債率，用負債總額/資產總額衡量;Cashi，t-1表示現金持有量，用經營活動產生的現金流量凈額/當年總資產衡量;Sizei，t-1表示公司規模，用資產總額的對數衡量;Roai，t-1表示資產收益率，用凈利潤/[（資產合計期末余額+資產合計期初余額）/2]衡量;Epsi，t-1表示每股收益，用凈利潤/總股數衡量;Agei，t-1表示上市年齡，用（t年年末-樣本公司上市日期）/365衡量。

2.信息透明度。本文借鑒Bhattacharya（2003）使用的收益激進度與收益平滑度這兩個指標來對信息透明度進行衡量。游家興和李斌（2007）、吳良海等（2016）、李金甜等（2018）均是采用這種方法反映信息透明度。本文以EAi，t表示收益激進度，用公式表達為：

其中ACCi，t表示應計項目;TAi，t表示期初總資產;DEPi，t表示折舊和攤銷費用;△CAi，t、△CLi，t、△CASHi，t、△STDi，t、△TPi，t分別表示流動資產增加額、流動負債增加額、貨幣資金增加額、一年內到期的長期負債增加額和應交所得稅增加額。以ESi，t表示收益平滑度，用公式表達為：|Corr（[ΔACCi，tTAi，t，ΔCFOi，tTAi，t]）|，其中，△CFOi，t表示經營現金流增加額;Corr表示[ΔACCi，tTAi，t]與[ΔCFOi，tTAi，t]在（t-2，t）期間的相關系數;最后，對EAi，t和ESi，t的十分位數求算術平均來表示信息不透明度。Atrani，t=[Decile（EAi，t）+ Decile（ESi，t）]/2。為便于后續解釋，本文在計算時將EA和ES均乘以負一，即Atrani，t值的大小與信息不透明度的高低相一致。

3.內部控制質量。本文采用迪博數據庫的內部控制指數衡量公司內部控制質量的高低，該指數包含60項指標，在內部控制五要素的基礎上加之以內部控制缺陷進行調整，可信度較高，被廣泛應用在內部控制質量的研究中。

四、實證分析

（一）描述性統計

非效率投資II的均值和中值分別為3.543和2.798，說明我國制造業普遍存在非效率投資現象，其最大值為17.382，最小值為0.060，標準差為3.160，說明不同公司間的非效率投資程度差異較大。內部控制質量ICQ均值和中值分別為642.779和670.910，說明我國制造業內部控制質量水平較低，其最大值為905.150，最小值為0.000，標準差為146.928，說明不同公司間的內部控制質量差異很大。信息透明度Atran均值5.580，最大值9.500，最小值1.500，說明公司整體信息透明度較低，且公司間差異較大。控制變量方面，公司規模整體較高但差別不是很大，托賓Q和利潤增長整體較低且差異很大，公司年齡整體較長但差異較大。

（二）Pearson相關性分析

從相關系數表可以看出，所有變量間的相關系數絕大多數沒有超過0.3，所以不存在明顯的多重共線性問題。

（三）回歸分析

A列報告了模型1的回歸結果，結果顯示內部控制質量與非效率投資的回歸系數為-0.0015，為1%水平的顯著，說明內部控制質量的提高可以顯著降低非效率投資水平，改善投資效果，這與假設1一致。B列報告了模型2的回歸結果，即將信息透明度作為因變量，考察內部控制質量對信息透明度的作用，結果顯示內部控制質量與信息透明度的回歸系數為0.0016，在1%水平上顯著，即內部控制質量的提高，可以顯著增強信息透明度，這與假設2一致。C列報告了模型3的回歸結果，即在模型1的基礎上加入了信息透明度變量，結果顯示，信息透明度與非效率投資的回歸系數為-0.0354，在10%水平上顯著，即信息透明度的提高可以降低非效率投資程度，提高投資效率。

運用中介效應的分析，可以發現α1、β1、γ1均顯著，因此信息透明度在內部控制質量與非效率投資的關系中存在部分中介作用。另外進行Sobel檢驗公式Z=[β1γ2γ22s2β1+β21s2γ2]得出Z值為-2.199，即Z值顯著，中介效應占總效應的比值為β1×γ1/α1=4.83%。這與假設3一致。

五、穩健性檢驗

為使上述結論更加可靠，本文采取改變衡量投資支出的方法來進行穩健性檢驗，借鑒李糧（2018）計算投資支出的方法，即用投資活動產生的現金流量凈額與總資產的比值來衡量公司資本投資水平，然后應用Richardson投資期望模型進行實證檢驗，回歸結果如表4所示，可以看出，內部控制質量ICQ與非效率投資II顯著負相關，內部控制質量與信息透明度顯著正相關，信息透明度與非效率投資顯著負相關，與上文的結論均一致。另外，根據Sobel檢驗得出Z值為-1.809，中介作用占到2.82%，均通過中介效應檢驗。

六、研究結論

投資效率的高低不僅影響著我國經濟的增長速度與質量，也關系到企業價值的創造與可持續發展。日益受到重視的內部控制建設在監督與改善投資效率方面擔任不可或缺的角色，使得公司在做出投資決策時更加謹小慎微。本文探討了內部控制質量與非效率投資之間的關系，并從信息透明度角度分析內部控制對非效率投資的影響路徑。研究結果得出內部控制質量與非效率投資顯著負相關，即較高的內部控制質量可以顯著減少非效率投資行為，提高投資效率;進一步地，信息透明度在內部控制對非效率投資的影響中發揮著顯著的中介作用，即內部控制質量的提升，使得信息透明度顯著提高，進而降低發生非效率投資行為的程度。經過后續的穩健性檢驗后，該結論依然成立。本文拓展了關于非效率投資影響因素方面的研究，從內部控制質量方面分析非效率投資，為提高投資效率提供了更多思路，同時以信息透明度為中介變量，給內部控制質量與投資領域的文獻創造了新的研究路徑，也為促進我國投資效率的優化找到了新的出路，具有重要的理論價值與現實意義。

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