人民幣匯率水平對(duì)中國(guó)OFDI：是促進(jìn)還是抑制

翟凱凱

摘要：2001年12月11日中國(guó)加入WTO以來(lái)，中國(guó)企業(yè)逐步實(shí)施“走出去”的發(fā)展之路。人民幣匯率在兩次匯改級(jí)機(jī)制后逐漸市場(chǎng)化，特別是在2013年“一帶一路”戰(zhàn)略的推動(dòng)下，我國(guó)OFDI顯示出加速的發(fā)展勢(shì)頭，其匯率水平的變動(dòng)對(duì)我國(guó)OFDI的發(fā)展有著潛移默化的影響。本文通過(guò)構(gòu)建分析模型，分析了人民幣匯率水平對(duì)中國(guó)OFDI的影響。實(shí)證分析表明：隨著人民幣匯率水平的提升，可以促進(jìn)中國(guó)OFDI發(fā)展，也即中國(guó)境內(nèi)企業(yè)受匯率水平的影響直接作用在對(duì)外直接投資的貿(mào)易上。

關(guān)鍵詞：匯率 對(duì)外直接投資 一帶一路

一、緒論

選題背景和意義。面對(duì)錯(cuò)綜復(fù)雜的國(guó)際形勢(shì)，中國(guó)政府積極推動(dòng)“一帶一路”建設(shè)，穩(wěn)步開(kāi)展國(guó)際產(chǎn)能合作，不斷完善“走出去”工作體系，中國(guó)企業(yè)融入經(jīng)濟(jì)全球化步伐加快。2015年中國(guó)對(duì)外直接投資實(shí)現(xiàn)歷史性突破，流量首次位列全球第二位。2015年，中國(guó)對(duì)外直接投資凈額為1456.7億美元（其中包含金融類(lèi)與非金融類(lèi)），同比增長(zhǎng)18.3%;截至2015年底，中國(guó)2.02萬(wàn)家境內(nèi)投資者在國(guó)（境）外共設(shè)立對(duì)外直接投資企業(yè)3.08萬(wàn)家，分布在全球188個(gè)國(guó)家，年末境外企業(yè)資產(chǎn)總額4.37萬(wàn)億美元[1]。

然而，就當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)判斷，金融危機(jī)的余潮還未消退，世界經(jīng)濟(jì)總體來(lái)說(shuō)沒(méi)有從金融危機(jī)的沖擊中緩過(guò)神來(lái)，面對(duì)東南亞各國(guó)制造業(yè)的崛起，中國(guó)曾經(jīng)擁有的世界工廠(chǎng)地位以及所擁有的廉價(jià)勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)逐漸變得不復(fù)存在。近十年來(lái)，人民幣匯率經(jīng)歷兩次匯改機(jī)制，對(duì)于我國(guó)對(duì)外直接貿(mào)易的影響不可小覷。如今我國(guó)OFDI處于迅猛發(fā)展的新時(shí)期，人民幣匯率變動(dòng)對(duì)OFDI的影響究竟如何，值得關(guān)注和研究，論文希望通過(guò)相應(yīng)的實(shí)證分析方法來(lái)探究二者之間的相互影響，分析結(jié)論為我國(guó)人民幣匯率機(jī)制的進(jìn)一步改革和中國(guó)OFDI的健康發(fā)展提供參考借鑒作用。

二、匯率與對(duì)外直接投資影響的理論綜述

FDI與匯率之間關(guān)系的研究，一直是全世界各學(xué)者熱門(mén)探討的研究方向之一，從1960s年代開(kāi)始，得出了很多結(jié)論。而常用的理論有：相對(duì)財(cái)富效應(yīng)理論，相對(duì)生產(chǎn)成本效用理論及風(fēng)險(xiǎn)效用理論。

相對(duì)財(cái)富相應(yīng)理論是Froot&Stein（1991）通過(guò)“財(cái)富效應(yīng)”對(duì)匯率變化和對(duì)外直接投資的影響進(jìn)行闡述。該理論認(rèn)為假如投資國(guó)相對(duì)于東道國(guó)的貨幣升值以后，投資方相對(duì)于東道國(guó)手中的財(cái)富會(huì)增值，這對(duì)投資者進(jìn)行企業(yè)吞并將更加有利[2]。所以該理論表明，一國(guó)貨幣的升值可以增加一國(guó)的對(duì)外直接投資，亦即二者呈正相關(guān)的關(guān)系。

相對(duì)生產(chǎn)成本效用理論是由Crush（1985）提出，同樣如果作為投資母國(guó)的中國(guó)相對(duì)于美國(guó)作為東道國(guó)的匯率上升，即人民幣匯率上的話(huà)，人民幣能夠換取更多的美元，則意味著對(duì)于母國(guó)的中國(guó)投資企業(yè)的利潤(rùn)就會(huì)增加，而利潤(rùn)的增加就會(huì)導(dǎo)致更多的廠(chǎng)商會(huì)選擇到國(guó)外進(jìn)行投資，因此會(huì)增加母國(guó)公司的對(duì)外直接投資[3]。

風(fēng)險(xiǎn)效用理論，目前學(xué)界還未達(dá)成共識(shí)，一方面，如果匯率的大幅度波動(dòng)，造成了匯率的不確定性，風(fēng)險(xiǎn)增加，使得投資商更愿意將其廠(chǎng)商直接于貿(mào)易國(guó)本地進(jìn)行生產(chǎn)發(fā)展，其結(jié)果同時(shí)也促使了FDI的流出，增加對(duì)外直接投資的發(fā)展;另一方面，匯率波動(dòng)大將導(dǎo)致投資國(guó)境內(nèi)企業(yè)對(duì)于在外國(guó)進(jìn)行直接投資的意愿降低，為了控制匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而持觀(guān)望態(tài)度，抑制直接對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展[4]。

三、人民幣匯率對(duì)中國(guó)對(duì)外投資直接影響的實(shí)證分析

（一）計(jì)量模型與數(shù)據(jù)

為了研究匯率對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資的影響，本文利用Eviews7.2分別對(duì)實(shí)際有效匯率、波動(dòng)率和對(duì)外直接投資進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。

通過(guò)對(duì)上文現(xiàn)有的理論表明，匯率的變動(dòng)由兩部分組成一個(gè)是對(duì)于匯率的變動(dòng)及對(duì)于匯率波動(dòng)兩個(gè)指標(biāo)（風(fēng)險(xiǎn)有效理論是對(duì)匯率波動(dòng)的理論分析），因此為更加有效考察我國(guó)匯率水平與對(duì)外直接投資之間的關(guān)系，本文以匯率波動(dòng)率作為控制變量。

依據(jù)王鳳麗等人（2008）所使用的方法，構(gòu)建一下實(shí)證模型[5]：

lnOK=β0+β1lnREER+β2lnVOL+ε

本文主要選取2012年至2017年的月度數(shù)據(jù)對(duì)中國(guó)匯率變動(dòng)與對(duì)外直接投資關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，共66個(gè)樣本研究。各具體變量介紹如下：

第一，用OFDI表示中國(guó)對(duì)外直接投資（非金融類(lèi)）的月度數(shù)據(jù)，單位是億元。數(shù)據(jù)來(lái)源中華人民共和國(guó)商務(wù)部對(duì)外投資和經(jīng)濟(jì)合作數(shù)據(jù)中心

第二，用REER表示人民幣實(shí)際有效匯率，這樣可以直接摒棄通貨膨脹所造成的影響，數(shù)據(jù)來(lái)源Wind資訊。

第三，用KWH表示全社會(huì)用電量，單位是億千瓦。由于目前我國(guó)并未統(tǒng)計(jì)月度GDP數(shù)據(jù)，因此本文采用全國(guó)發(fā)

電量與GDP存在長(zhǎng)期正相關(guān)的關(guān)系[5]，使用我國(guó)月度發(fā)電量作為月度GDP的代理變量，數(shù)據(jù)來(lái)源中國(guó)電力網(wǎng)。

第四，VOL變量的衡量，本文使用了2個(gè)月的數(shù)據(jù)來(lái)滾動(dòng)計(jì)算其標(biāo)準(zhǔn)差，并以此作為匯率波動(dòng)率的代理變量。

第五，通過(guò)OFDI/KWH作為因變量，提出經(jīng)濟(jì)規(guī)模GDP對(duì)OFDI造成的影響。以此來(lái)單方面分析人民幣匯率對(duì)OFDI的影響，下文以O(shè)K來(lái)表示。

其中，為了減少起變量間內(nèi)生性問(wèn)題，對(duì)變量OK、REER、VOL均取對(duì)數(shù)。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)過(guò)程

在分析時(shí)間序列的數(shù)據(jù)時(shí)，需要對(duì)各變量是否平穩(wěn)進(jìn)行單位根ADF檢驗(yàn)，并基于ECM模型檢驗(yàn)LnOK、LnREER、LnVOL三者之間是否存有協(xié)整關(guān)系，表明各個(gè)變量間長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系。結(jié)果如下：

由上表可知，三個(gè)變量一階差分均穩(wěn)定，避免偽回歸的出現(xiàn)。

1.實(shí)證回歸結(jié)果如下。

lnOK=-13.89274+2.511843lnREER+0.051285lnVOL+ε

t=（-4.134165）（3.592942）（1.419455）

因匯率波動(dòng)率在5%的水平下并不顯著，無(wú)法拒絕β2=0的原假設(shè)，進(jìn)而與其余變量也不存有協(xié)整關(guān)系。

重新設(shè)定模型并回歸：

lnOK=-14.51963+2.593254lnREER+ε

t=-4.324365 3.692776

F=13.63659DW=1.832023

2.人民幣有效匯率與OFDI之間的協(xié)整檢驗(yàn)如下。由ADF檢驗(yàn)得知，lnOK和lnREER都屬I(mǎi)（1），所以上述回歸結(jié)果有可能因非穩(wěn)定而導(dǎo)致偽回歸的結(jié)果。故記：

εt=lnOKt+14.51963-2.593254lnREERt

并對(duì)殘差序列ε進(jìn)行ADF檢驗(yàn)：

序列 ADF值 1%臨界值 5%臨界值 10%臨界值 結(jié)論

ε -3.906035 -3.536587 -2.907660 -2.591396 平穩(wěn)

有其檢驗(yàn)結(jié)果知，殘差序列不存在單位根，是平穩(wěn)序列，說(shuō)明對(duì)外直接投資與人民幣實(shí)際有效匯率存在協(xié)整關(guān)系。

四、結(jié)論

通過(guò)上述實(shí)證分析可知，人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)REER系數(shù)為2.593，并通過(guò)了協(xié)整檢驗(yàn)，說(shuō)明人民幣匯率與對(duì)外直接投資存有長(zhǎng)期均衡關(guān)系，人民幣匯率水平的提高可以促進(jìn)OFDI的發(fā)展;匯率波動(dòng)率VOL對(duì)我國(guó)OFDI未能產(chǎn)生明顯的影響。該結(jié)果與Cushman（1985）的“相對(duì)生產(chǎn)成本理論”和Froot&Stein（1991）的“相對(duì)財(cái)富理論”理論一致。根據(jù)研究，人民幣實(shí)際有效匯率水平的變動(dòng)是影響中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資的關(guān)鍵因素，人民幣實(shí)際有效匯率水平的上升，即人民幣的升值，推動(dòng)我國(guó)境內(nèi)投資者對(duì)外直接投資，同時(shí)并購(gòu)東道國(guó)企業(yè)有一定的激勵(lì)作用，進(jìn)而促進(jìn)我國(guó)OFDI的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]中華人民共和國(guó)商務(wù)部中華人民共和國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局國(guó)家外匯管理局，2015：2-3.

[2]Froot，Kenneth A. Jerelmy and C. Stein，Exchange Rates and Foreign Direct Investment：An Imperfect Capital Market Approach[J]，Quarterly Journal of Economics.

[3]Cushman，D.O. Real Exchange Rate Risk，Expectations，and the Level of Direction Investment[J]，Review of Economics ans Statistics.

[4]Steven W. Kohlhagen，Exchange Rate Changes，Profitability，and Direct Foreign Investment[J]，Southern Economic Journal.

[5]王鳳麗.人民幣匯率對(duì)我國(guó)對(duì)外直接投資的影響——基于ECM模型的檢驗(yàn)[J].經(jīng)濟(jì)問(wèn)題探索，2008（03）：134-137.