連鎖董事關系網絡位置對高管薪酬影響的實證研究

許婷婷?曾月明

摘要：在現代兩權分離的股份制公司中，通常是董事會決定高管薪酬。本文以2012年滬市本地上市公司為樣本，采用社會網絡分析PAJEK與回歸分析相結合的方法，考察了連鎖董事關系網絡位置對高管薪酬的影響。研究結果表明，中心度指標的加入能夠增強高管薪酬模型的解釋度，說明公司關系網絡位置對高管薪酬確有影響，需要作為企業(yè)治理與薪酬研究的新興領域進行后續(xù)研究。

關鍵詞：連鎖董事 網絡中心度高管薪酬 社會網絡分析

一、引言

在現代公司治理背景下，因所有權和經營權分離而產生的代理問題是學術領域與企業(yè)股東都渴望解決的問題，而解決該問題的關鍵因素之一是如何設置高管的薪酬激勵。從中國企業(yè)制度來看，董事會是設計高管薪酬的主體也是影響高管薪酬的重要決策者，相關研究也表明董事會規(guī)模和獨立董事比例等特性會對高管薪酬有顯著的影響。但學者往往將董事會當成獨立的個體進行高管薪酬特點的分析，而忽略了董事關系網在薪酬設計與實現的過程中產生的影響。在企業(yè)連鎖董事現象普遍存在（約78.3%）的社會背景下，從社會網絡視角考察公司董事會對高管薪酬的影響具有現實意義。

本文的主要貢獻有：本文擬通過董事在不同董事會任職而形成的關系網絡來探究董事關系網絡位置與高管薪酬之間的關系，以豐富兩者相關性的研究成果，為企業(yè)設計薪酬制度提供理論支撐并幫助董事會更好地理解高管薪酬的影響機制并制訂合理的高管薪酬。

二、文獻回顧

連鎖董事概念由Mizruchi在1988年首次提出，是指因董事個人同時在兩家或兩家以上董事會就職而形成的公司間網絡關系。連鎖董事關系網絡的形成動機可分為企業(yè)動機和個人動機。企業(yè)動機下的連鎖董事網絡是為了使公司之間進行信息獲取、和資源利用等的目的而形成的，個人動機下的董事關系網絡是基于支持精英人士的社會控制權而形成的。

國外對董事聯(lián)結關系的研究始于1966年美國學者Dooley的研究，而后就連鎖董事在國外的社會實踐入手，Stockman等在1985年對歐洲國家有關董事聯(lián)結的文獻進行了梳理和總結。Fich和White（2003）、David等（2005）發(fā)現董事關系網絡對高管薪酬產生顯著正向影響。最新文獻Henry Wang（2015）也提出董事連鎖網絡確實使連鎖企業(yè)高管薪酬設計呈現相似性。

國內最早對連鎖董事相關概念的研究為任兵等人（2001），他們對描繪了中國上市公司董事聯(lián)結關系的分布;而后段海艷等（2009）、田高良等（2014）探索了并購雙方的連鎖董事關系是否會影響并購績效。而國內針對于連鎖董事與高管薪酬的文獻仍非常缺乏，主要包括曹廷求等（2015）發(fā)現連鎖董事網絡的成因更多源于個人目的而非組織目的;陳運森和謝德仁（2012）研究董事網絡中心度與高管薪酬業(yè)績敏感性的相關關系。

通過閱讀和整理文獻發(fā)現，國外學者對連鎖董事的主流研究是探討連鎖董事網絡對企業(yè)績效和價值的影響效應。國內學者研究發(fā)現董事關系網絡作為獨立董事的重要關系特征會使企業(yè)間的信息與資源在網絡中傳遞，產生組織間模仿效應，能促進獨立董事在高管薪酬激勵中的作用。但在現有文獻中，仍鮮有研究對董事關系網絡和高管薪酬之間的關系分析。

三、理論分析與研究假設

（一）董事關系網絡影響高管薪酬的理論分析

March和Olsen（1976）指出通過模仿外部參照物或其他行為人的做法，可以顯著地降低決策的不確定性。將該理論運用到董事會制定高管薪酬領域，可以發(fā)現往往董事會制定高管薪酬的決策環(huán)境是不確定的，這就有可能導致董事會成員會根據其社會關系網絡中獲得的信息進行決策的制定。

基于現有研究，學界將董事關系網絡分為了兩個層面：個體組織層面和網絡層面。為了量化網絡位置，本文引入社會網絡分析方法中的網絡中心度來度量連鎖董事關系網絡的密度。

（二）研究假設

企業(yè)在進行決策時，為了降低成本和不確定性，董事們經常會從網絡中的其他可接觸成員的交流中獲得有關決策制定的信息。當董事關系網絡存在時，處于社會關系網絡中的企業(yè)會通過這種關系網絡進行信息的傳遞和資源的分享。但并不是所有的企業(yè)在網絡中能獲取的信息是相同的，他們會由于不同董事在網絡中能夠接觸到的人群的不同、社會交往的能力和獲取信息的途徑的不同以及擁有的社會資本的不同而產生差異，從而導致企業(yè)董事會總體獲取資源的能力產生差異。

本文基于上述理論提出如下假設：

H1：公司由董事聯(lián)結形成的關系網絡位置存在差異。

通過董事關系網絡的資源傳遞功能，企業(yè)能夠更好地提高經營的效率并降低決策風險。連鎖董事會通過董事關系網絡不斷整合各種社會資源，并且進行信息的傳遞和資源的交換以促進企業(yè)之間的溝通。企業(yè)在董事關系網絡中處于不同的位置，將會導致它掌握不同的信息量;當公司越處于網絡的中心，就越有可能獲得更多的知識傳播途徑、聲望和名譽等社會資本，進而影響他們在董事會中的決策制定行為，而獲得信息的不同也會影響董事會對薪酬設計的決策與結果。簡而言之，關系網絡密度越大，公司高管的薪酬水平越高。

基于以上理論，我們可以得出假設2。

假設2：公司關系網絡位置中心度與該公司的高管薪酬正相關。

假設2（a）：公司程度中心度與該公司的高管薪酬正相關。

假設2（b）：公司中介中心度與該公司的高管薪酬正相關。

假設2（c）：公司接近中心度與該公司的高管薪酬正相關。

四、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

根據以上理論的論證分析，本文選取2012年滬市上市公司作為樣本，使用EXCEL2007建立連鎖董事關系網絡矩陣，用Ucinet和PAJEK社會網絡分析軟件進行中心度的計算，并使用SPSS19進行回歸分析。矩陣建立步驟：1.從國泰安數據庫中查找董事名單;2.通過同一董事在不同公司的任職建立公司-公司網絡3.若公司A和B同時擁有兩個及以上相同的董事，設相同的董事數為N，則規(guī)定矩陣（A，B）=N。

（二）模型設計

本文借鑒Aggarwal and SamwickC（1999）對網絡位置與高管薪酬績效敏感性的研究以及李留闖（2014）提出的回歸模型檢驗，建立如下模型。模型1探究的是控制變量與高管薪酬之間的相關關系。模型2在模型1的基礎上加上了程度中心度、中介中心度和接近中心度三個自變量，在控制變量的基礎上，研究網絡位置中心度對高管薪酬的影響。其中，Ind是行業(yè)虛擬變量。

模型1：

模型2：

（三）研究變量的定義

（1）高管薪酬（Comp）：本文選取上市公司前三名高管薪酬總額來代表公司高管薪酬的總體水平，并取自然對數。

（2）網絡位置中心度：本文自變量為網絡位置中心度，具體包括程度中心度、中介中心度與接近中心度并提出自變量計算公式。

1）程度中心度計算公式為：

2）中介中心度計算公式為：

3）接近中心度計算公式為：

（3）控制變量：為綜合考慮影響高管薪酬的因素，本文選取控制變量資產負債率、企業(yè)行業(yè)、董事會規(guī)模、管理層持股比例、兩職兼任等變量，具體變量見表1。

五、實證結果及分析

（一）董事關系網絡位置分析圖

為了更直觀地分析董事關系網絡，本文利用Ucinet網絡分析軟件測算得出的中心度指標進行統(tǒng)計分析。通過觀察上述公司關系網絡圖，可以直觀發(fā)現公司由董事聯(lián)結形成的關系網絡位置是存在差異的，驗證了假設1。

（二）樣本的描述性統(tǒng)計

根據描述性統(tǒng)計（表略），上海公司高管薪酬均值為674369元，最小值為80800元左右，而最大值近421萬，這說明不同公司高管薪酬水平存在較大的差異。程度中心度與中介中心度的最小值是0，接近中心度的最小值為0.5，其實際意義是該公司不與其他任何公司具有聯(lián)結關系。

（三）相關性檢驗

表3描述了網絡位置指標與高管薪酬模型的相關性矩陣，薪酬對數因變量與三個中心度具有弱相關關系，其中程度中心度與接近中心度在給定顯著性水平為0.05時基本通過了檢驗。而控制的變量中，資產負債率、每股收益、董事會規(guī)模和銷售增長率與因變量相關性較高。

（四）實證結果分析

1.控制變量與高管薪酬的回歸分析。根據模型1，將控制變量與因變量進行回歸分析，結果發(fā)現：調整后的R方為21.9%，sig.F=0.001，說明方程總體線性關系顯著。通過研究模型結果，資產負債率、每股收益與董事會規(guī)模和高管平均薪酬呈現顯著的正相關關系，可以理解為當公司的凈利潤越高，整體經營越優(yōu)良越穩(wěn)定，則更有可能支付更高的董事薪酬。董事會規(guī)模正比于高管薪酬主要是因為一般董事會規(guī)模越大，從外部獲取信息的能力越強，也更有可能成為聯(lián)結其他公司的橋梁。

2.網絡位置與高管薪酬的回歸分析。根據模型2，進行網絡位置指標與高管薪酬的回歸分析。得到結果：將模型2與模型1結果相對比，調整后的R方從21.9%上升到了24.3%。其中，程度中心度在顯著性水平為0.05的條件下通過了檢驗，證明程度中心度與高管薪酬對數有顯著的正相關關系，這說明通過連鎖董事關系網絡與公司直接相連的公司數量越多，高管薪酬隨之越高，驗證了假設2（a）。但中介中心度與高管薪酬對數呈現負相關關系，而接近中心度沒能通過檢驗，被證明與因變量的關系不顯著，否定了假設2（b）與假設2（c）。該原因可能為中介中心度與接近中心度測量的是公司在網絡中控制他人交往的能力和不受他人控制的能力，屬于間接測量公司關系網絡強度的變量，而本文的研究方法尚不能很好地體現由于公司關系網絡的間接聯(lián)系而對高管薪酬產生的影響。

六、研究結論及局限

本文從連鎖董事關系網絡位置這一新興研究領域入手，重點網絡位置中心度指標與高管薪酬的關系，得到如下結果：（1）程度中心度、中介中心度和接近中心度互相之間高度相關;（2）程度中心度與高管薪酬顯著正相關，這說明通過連鎖董事關系網絡與公司直接相連的公司數量越多，直接的關系網絡越密集，則更有可能產生關系舉薦的效應，高管薪酬隨之越高。

本文的研究局限主要有：1.本文將高管薪酬以貨幣型薪酬衡量，而在實際中公司發(fā)行股權薪酬和其他非貨幣性薪酬的情況屢見不鮮，后續(xù)研究可以從把薪酬研究范圍擴大到總體的薪酬。2.接近中心度對高管薪酬的影響不顯著，后續(xù)將進一步研究公司關系網絡的間接聯(lián)系對高管薪酬的影響。

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