論雙重股權結構在我國科創板的運用
——以優刻得公司過會為例

(杭州電子科技大學 浙江 杭州 310018)

2019年9月27日，科創板上市委審議同意了優刻得科技股份有限公司的科創板首發上市申請，科創板將迎來首家采用雙重權結構的公司。所謂雙重股權是指指上市公司可以采用同股不同權的治理結構，通常是外部投資者一票一股，但創始團隊享有一股數票，其比率一般不超過一比十。這樣的設置既滿足了企業的融資需求，也確保創始團隊所持有的股票比例不至于被過分稀釋，而導致喪失公司的控制權。

一、優刻得公雙重股權結構在科創板順利過會

(一)公司簡介

優刻得科技股份有限公司成立于2012年，是國內最早一批投身云計算行業的原生云服務商。其自主研發并提供計算資源、存儲資源、網絡資源等企業必需的基礎IT架構服務，并深入了解互聯網、移動互聯網、傳統企業不同場景下的業務需求，提供全局解決方案。根據IDC發布的報告，2018年優刻得在中國公有云IaaS市場中排名第六位。優刻得的創始團隊主要來自騰訊，CEO季昕華曾全面負責過騰訊安全體系建設;CTO莫顯峰負責過騰訊海量云存儲系統、海量CDN系統、騰訊云計算平臺的研發及管理;而COO華琨同樣在騰訊負責過騰訊開放平臺、QZone、QQ農場、QQ會員、電商等業務的運營服務。

(二)優刻得融資歷程及股權變化

早在2015年優刻得公司未上市前就開始實行AB股，規定B股享有3個投票權，A股和優先股有1個投票權，其中B股由創始人創始團隊季昕華、莫顯峰、華琨所持有。2016年4月優刻得公司成立子公司UM Cloud，進軍國內私有云市場，累計接受君聯資本、貝塔斯曼亞洲投資基金、DCM資本、光信資本等在內的三輪投資(共計1.6億美元)，創始團隊季昕華、莫顯峰、華琨三人持股比例下降到約34%，但根據AB股規則，公司的控制權仍然牢牢掌握在創始團隊手中。2017年優刻得公司確定“CBA”(Cloud，Bigdata，AI)戰略，正式推出AI基礎服務平臺、云漢”解決方案體系和安全中立的大數據流通交易平臺“安全屋”，對產品服務進行再次升級，獲元禾重元、中金甲子9.6億的D輪投資，創始團隊的持股比例為28%。2018年與中國移動達成戰略合作，完成海外15個地區的數據中心布局，全面推進出海戰略，并獲得中移創新產業基金E輪投資，創始團隊的股份進一步被稀釋。

2019年優刻得公司在科創板申請IPO，并與9月30日順利過審。根據其招股書顯示，優刻得公司于2019年3月17日股東大會通過設置AB股的方案：優刻得的每份A股擁有每份B類的5倍表決權，其中特權股A類股票由季昕華、莫顯峰、華琨三位創始人持有，其他人持有B類股票。優刻得本次IPO之前，季昕華、莫顯峰及華琨合計直接持有公司26.8347%的股份，并通過設置特別表決權持有公司64.7126%的表決權。而優刻得本次擬發行不超過12140萬股，如果按照本次可能發行的最多股數(不含采用超額配售選擇權發行的股票數量)計算，季昕華、莫顯峰及華琨在本次發行完成后將合計持有公司20.1239%的股份及55.7463%的表決權。按照本次可能發行的最多股數(含全額行使超額配售選擇權)計算，季昕華、莫顯峰及華琨在本次發行完成后將合計直接持有公司19.3964%的股份及54.6113%的表決權。

二、關于科創板推行雙重股權結構的思考

(一)優刻得公司雙重股權結構的優勢

1.解決的公司控制權喪失與融資的問題。雙重股權最大的特點便是在企業初期可以將不具備投票權的股票投入市場，引入外部投資者，增加企業的現金流，以較低成本的方式獲取企業所急缺的資金。我國云計算產業與全球相比仍處于成長期，發展速度較高。阿里、亞馬遜、騰訊三家巨頭公司憑借多年的積累，占據了頭部市場。優刻得公司創始團隊成員，季昕華、莫顯峰、華琨均擁有近20年IT與互聯網從業經驗，在研發、運營、管理等方面經驗豐富。憑借著人力資本和技術優勢，優刻得牢牢占據中國云服務商第二梯隊的領先位置，享受著行業發展快速增長帶來的紅利。

2.減少短視投資者的壓力。對于創始團隊來說，公司不僅僅是獲得收益的工具，更是創始團隊的多年辛苦奮斗的結晶，賦予了極高的情感價值。與短期獲得更大的利益相比，創始團隊更看中公司長期的經營發展。但投資者卻與之相反，成本收益比、投入產出比才是他們關注的重點。在投資者看來，短期利益是優先于公司的長期發展的。通常情況下，投資者并不具有相應的行業知識，這種信息不對成使得投資者更容易受到短期市場壓力的影響，從而干擾整個公司的決策。雙重股權結構可以有效解決這一問題。

3.防御不知情收購。在信息高度不對稱下，外部人員可能會根據其對公司的有限知識來進行收購(Howell，2017)。現任管理者需采取代價高昂的措施向外界釋放公司運作良好的信號，包括高負債權益比率、股息變動或股票回購等。雙重股權結構的采用無疑降低了這一信號成本，減少了不知情收購(Fischel，1987)。

(二)優刻得公司雙重股權結構存在的問題

雙重股權結構本身具有的不平等投票權將管理者與公司控制權市場完全隔離開來，為低效管理者提供了天然的保護，如并購的可能性更低，被取代的威脅較小等。公司的管理者由于持有較少的股權，對于公司業績增長所獲得的收益與外部投資者相比更少，所以存在一定的動機去增加自身的薪酬激勵，甚至利用控制權的優勢，進行關聯交易，損害其他投資者的利益。除此之外，如果發生公司因為管理者決策失誤而導致損失的情況，管理者只承擔了與自身股權相對應的損失，但是外部投資者持股比例更高，因此承受了更大的損失。對于以上的種種情況，外雇投資者除了用腳投票，沒有其他辦法對管理者進行問責。

(三)科創板引入雙重股權對市場的影響

1.吸引優質企業。由于在此之前中國股市IPO不允許雙重股權結構的公司在國內上市，現階段國內互聯網公司幾大巨頭-BAT、京東、拼多多不約而同地選擇在美股上市。我國股民只能看著美股股民享受這些高成長型公司帶來的一場又一場資本盛宴，卻不能參與其中。在科創板引入雙重股權結構之后，可以留下大批現階段具有融資需求的高成長性科創互聯網企業。這些企業在成立初期資金需求很大，但是隨著用戶基數達到一定量級后，可以天然地獲得壟斷優勢，并且對臨近領域進行滲透，帶動整個產業的升級。

2.滿足資本結構多元化的需求。隨著經濟的發展，資本市場需求逐漸開始多樣化。傳統一股一權的結構無法滿足現實的需求，無法解決控制權和融資的矛盾，新生公司也容易被巨頭公司強勢收購。雙重股權結構的引入很好地回應了資本市場對多煙花結構的需求，也為解決這些問題的提供了一條有效路徑。