多元視角下的企業(yè)并購重組研究

(云南大學(xué) 云南 昆明 650500)

一、企業(yè)成長視角下的并購重組研究

(一)理論基礎(chǔ)

1.資本集中理論

馬克思在《資本論》中闡述了資本集中理論，該理論認為不同資本之間相互吸引、積聚可以擴大企業(yè)規(guī)模，還可提升資本增長的速度，使企業(yè)獲得一定程度上的成長。從內(nèi)涵來看，該理論算是企業(yè)并購重組的早期雛形。由于馬克思所處的時代并購活動并不多，所以在其書中并沒有出現(xiàn)并購等類似概念，但其分析了資本集中的本質(zhì)、動因等，為企業(yè)并購重組理論的早期研究打下了基礎(chǔ)

2.長期戰(zhàn)略規(guī)劃理論

長期戰(zhàn)略規(guī)劃理論認為企業(yè)通過戰(zhàn)略重組以適應(yīng)環(huán)境變化的需要，用并購活動來進行戰(zhàn)略調(diào)整的速度要快于內(nèi)部發(fā)展，從而可以使企業(yè)在恰當(dāng)?shù)臅r機獲得成長機會。并購的戰(zhàn)略性規(guī)劃理論不僅隱含了規(guī)模經(jīng)濟的可能性，也隱含了對未充分使用的公司現(xiàn)有管理能力的利用，從而有助于企業(yè)成長。

(二)相關(guān)文獻及觀點

Elena Cefis(2014)通過比較荷蘭制造業(yè)并購前后公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，結(jié)論表明并購提升了企業(yè)創(chuàng)新能力。朱紅軍和汪輝(2005)對主并企業(yè)并購后5年股東財富的變化進行分析，得出目標公司業(yè)績得以提升，并購后企業(yè)成長性較好的結(jié)論。朱麗(2002)認為企業(yè)在不同的成長階段會采取不同的并購方式，凡是理性和有效的并購，無論出于何種動機與企業(yè)成長績效都是正相關(guān)的。張衡(2003)認為并購是企業(yè)在當(dāng)前市場經(jīng)濟條件下實現(xiàn)成長的重要途徑。對于企業(yè)成長視角的研究，學(xué)者們給出的觀點均是企業(yè)并購能夠提升企業(yè)競爭力，從而促進企業(yè)的成長。

二、資源配置視角下的并購重組研究

(一)理論基礎(chǔ)

1.資源配置效率理論

經(jīng)濟學(xué)經(jīng)典觀點認為市場是資源配置整合的場所，也就是說經(jīng)濟制度配置效率能夠促進各行業(yè)，各領(lǐng)域稀缺資源的合理流動，從而實現(xiàn)資源配置最大化。該理論用于并購重組的理論基礎(chǔ)，無論從社會生產(chǎn)、經(jīng)濟運行、還是企業(yè)經(jīng)營來看，都能解釋并購重組所產(chǎn)生的資源配置效果，一定程度上都有利于資源的配置。

2.內(nèi)部資本市場理論

內(nèi)部資本市場理論是研究企業(yè)內(nèi)部資金配置的重要理論之一。該理論強調(diào)通過內(nèi)部資本市場，多元化企業(yè)集團可以將內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流匯總起來，以便把資本配置到最有效率的地方。該理論成為20世紀70年代理解企業(yè)集團內(nèi)部資本配置行為的重要理論之一，能解釋并購帶來的資源配置效果。

(二)相關(guān)文獻及觀點

Farrell M.J(1957)通過數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法，以并購市場效率的變化為研究對象，動態(tài)分析投入產(chǎn)出效率，研究表明效率變動受資源配置改進和協(xié)同效率的共同作用。Meng Ye(2009)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資本配置的有效性與企業(yè)并購成功的概率呈正相關(guān)。顧保國(1999)認為兼并收購可以實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化，進而改善資源配置效率。方軍雄(2009)從并購視角研究了市場分割對資源配置效率的影響，發(fā)現(xiàn)處于地方保護主義目的而實施的企業(yè)并購行為對資源配置效率有一定的消極影響。可見通過企業(yè)并購，可對并購雙方企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)、發(fā)展目標進項調(diào)整，這進一步說明了并購是對資源進行配置的重要方式。

三、價值創(chuàng)造視角下的并購重組研究

(一)理論基礎(chǔ)

1.效率理論

效率理論認為，并購活動可以提高并購各方的經(jīng)營效率，從而提高整個社會的收益和福利，該理論一直是西方金融學(xué)界關(guān)于并購財富效應(yīng)來源的主流觀點。通過管理效率相對較高的企業(yè)并購管理效率相對較低的企業(yè)之后，能用其過剩的管理資源提高后者的管理效率，從而實現(xiàn)并購的價值創(chuàng)造。

2.協(xié)同效應(yīng)理論

協(xié)同效應(yīng)理論認為，通過企業(yè)并購，能夠整合并購雙方的優(yōu)勢資源，產(chǎn)生經(jīng)營、管理、財務(wù)的協(xié)同，形成企業(yè)的核心競爭力，從而使企業(yè)未來現(xiàn)金流量加大，提高企業(yè)增長率及延長企業(yè)高增長延展期，也就能夠提升并購后的企業(yè)價值，實現(xiàn)并購中的價值創(chuàng)造。

(二)相關(guān)文獻及觀點

對于價值創(chuàng)造視角下的并購重組研究，大多數(shù)國內(nèi)外學(xué)者采用實證檢驗的方法，最終得出的結(jié)論可分為三類：并購能創(chuàng)造價值、并購不能創(chuàng)造價值、并購創(chuàng)造價值存在不確定性。Jensen,Ruback(1983)等國外學(xué)者指出，企業(yè)并購能夠為目標企業(yè)股東創(chuàng)造財富，持有相同觀點的國內(nèi)學(xué)者有馮根福、吳林江(2001)和劉笑萍、黃曉薇(2009)等。與之持有相反觀點的是Sirower(1994)通過對168起并購事件研究發(fā)現(xiàn)無論是運用市場模型還是經(jīng)調(diào)節(jié)后的模型，得到的股票收益均小于零。黃本多和干勝道(2009)通過實證得出企業(yè)收購的溢價越高，收購的績效越低，即并購不能創(chuàng)造價值。Bruner(2004)研究并購重組文獻進行回顧總結(jié)，認為在成熟的市場的并購中，收購公司的收益并不明確，且存在下降的趨勢。張新(2003)采用事件研究法與會計研究法檢驗認為并購對雙方股東的綜合影響存在不明確性。