險(xiǎn)資如何配置A股

李立峰

隨著居民收入的持續(xù)增長(zhǎng)，以及保險(xiǎn)產(chǎn)品的不斷普及，中國(guó)總保費(fèi)收入不斷增長(zhǎng)，保險(xiǎn)資金規(guī)模在穩(wěn)步提升。截至2018年年底，中國(guó)總保費(fèi)收入4.6萬(wàn)億元（躍居全球第三，僅次于美國(guó)和日本），保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額高達(dá)16.4萬(wàn)億元。保險(xiǎn)資金的投資動(dòng)向也成為資本市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的對(duì)象。

保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持股風(fēng)格：以主板為主，重倉(cāng)“金融、地產(chǎn)、消費(fèi)”，偏好“流動(dòng)性好、股息率高、盈利能力強(qiáng)”的個(gè)股。

作者為國(guó)金證券首席策略分析師

動(dòng)態(tài)來(lái)看，近年來(lái)，隨著保險(xiǎn)資金投資渠道的不斷拓寬，銀行存款等現(xiàn)金類和債券類資產(chǎn)占比逐步下降，分別從2013年的31.6%和45.6%下降到2018年的14.9%和34.4%。其他投資占比則不斷提升，由2013年的11.3%上升至39.1%。與此同時(shí)，股票類資產(chǎn)占比基本穩(wěn)定在10%左右。但是對(duì)比發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，中國(guó)保險(xiǎn)資金對(duì)股票類資產(chǎn)的投資比重仍處在相對(duì)較低水平，未來(lái)有較大的上升空間。

2015年以來(lái)，監(jiān)管層對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的監(jiān)管重點(diǎn)變化可以分為三個(gè)階段：第一個(gè)階段是2015年股災(zāi)期間，監(jiān)管層放寬保險(xiǎn)資金投資股票比例以穩(wěn)定市場(chǎng);第二個(gè)階段是2015-2016年險(xiǎn)資舉牌高峰期，監(jiān)管重心在規(guī)范險(xiǎn)資舉牌以及萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品發(fā)行;第三個(gè)階段是2017年至今，監(jiān)管重心是引導(dǎo)險(xiǎn)資加大權(quán)益類資產(chǎn)投資，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，特別是為民營(yíng)企業(yè)紓困。

從兩個(gè)維度來(lái)看保險(xiǎn)資金持股規(guī)模：在A股的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者中，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的持股規(guī)模和占A股流通市值比重都在不斷增長(zhǎng)，目前僅次于公募基金。截至2018年年底，保險(xiǎn)資金投資股票（包括基金）的規(guī)模達(dá)1.9萬(wàn)億元，占A股流通市值的5.45%（公募占比4.44%，外資占比3.27%）;對(duì)比發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)資金對(duì)股票資產(chǎn)的配置比重，中國(guó)保險(xiǎn)資金投資股票的比重仍有較大的上升空間。2017年，美國(guó)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資股票比重高達(dá)31.5%，中國(guó)保險(xiǎn)資金投資股票（包含基金）占比僅為11.7%。

保險(xiǎn)資金久期較長(zhǎng)，平均久期超過(guò)10年，長(zhǎng)久期的資金屬性決定了保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期價(jià)值投資者的定位。壽險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)和健康險(xiǎn)一直以來(lái)都是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)保費(fèi)收入的重要來(lái)源。2018年4.6萬(wàn)億元的總保費(fèi)收入中，壽險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)、健康險(xiǎn)的占比分別為44.8%、23.3%和11.8%。這些保險(xiǎn)產(chǎn)品的存續(xù)期較長(zhǎng)，保費(fèi)收入相對(duì)穩(wěn)定，這也決定了保險(xiǎn)資金的久期相對(duì)較長(zhǎng)，以中國(guó)平安為例，截至2018年上半年，中國(guó)平安平均負(fù)債久期為14.5年，對(duì)應(yīng)固收類資產(chǎn)的久期為7.9年。

截至2018年三季度，從上市公司十大（流通）股東的數(shù)據(jù)來(lái)看，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)重倉(cāng)股持股市值為5778億元。就板塊分布而言，險(xiǎn)資歷來(lái)配置以主板為主（2014年開(kāi)始允許配置創(chuàng)業(yè)板），2018年三季度，主板市值占比高達(dá)94.9%。行業(yè)分布主要集中在“金融、地產(chǎn)、消費(fèi)”等領(lǐng)域。個(gè)股方面，首先，保險(xiǎn)資金體量較大，偏好流動(dòng)性好的股票。從近6個(gè)月保險(xiǎn)重倉(cāng)的509只個(gè)股來(lái)看，平均流通市值達(dá)305億元，相比全部A股平均值113.1億元高出不少。其次，高股息率的股票也備受險(xiǎn)資青睞。面對(duì)保戶的賠付和退保需求，現(xiàn)金流對(duì)保險(xiǎn)來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，所以那些現(xiàn)金分紅較高的股票備受保險(xiǎn)資金青睞，險(xiǎn)資重倉(cāng)股2018年年度股息率達(dá)3.3%，同樣高于A股平均值2.4%。最后，險(xiǎn)資偏好盈利能力較強(qiáng)，業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定的個(gè)股。險(xiǎn)資重倉(cāng)股平均ROE（TTM）為8.5%，遠(yuǎn)高于市場(chǎng)平均值2.1%。

截至2018年三季度末，從上市公司十大（流通）股東的數(shù)據(jù)來(lái)看，“安邦保險(xiǎn)、生命人壽、中國(guó)平安、中國(guó)人保、和諧健康、中國(guó)人壽”等六大保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)重倉(cāng)股持股市值相對(duì)較大，分別為1551億元、766億元、717億元、636億元、505億元、456億元。需要指出的是上述持股市值僅統(tǒng)計(jì)了上市公司前十大（流通）股東中保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的持股市值，并且剔除中國(guó)平安集團(tuán)對(duì)平安銀行的持股以及中國(guó)人壽集團(tuán)對(duì)中國(guó)人壽的持股，存在低估實(shí)際值的情況。