減持VS上漲 產業資本領先信號失靈

劉晨明

股票市場的參與者可以大致分為機構投資者、散戶、外資、國家隊以及產業資本。其中，作為一支舉足輕重的力量，產業資本增減持數據歷史上市場每一次出現較為明顯的反彈或者反轉行情之前，都領先并精準地發出了買入信號。

產業資本增持所帶來的增量資金不在于其為市場貢獻了多少買入力量，而在于這一指標表明了“最了解公司”的一批人對目前公司股價的態度，代表產業資本的情緒。

“春江水暖鴨先知”，自己公司的股東是最清楚未來公司的經營生產情況，相較于目前的股價和估值究竟是低估了還是高估了，所以他們在大部分時間，敢于在市場底部，或是其他投資者最恐慌的時候進行抄底，也會比二級市場的投資者做出更“聰明”、更“領先”的判斷。

而且，企業部門及其重要股東、高管的風險偏好，要高于市場上包括住戶部門在內的其他參與者，因此產業資本敢于在市場底部“抄底”。

產業資本增減持的數據雖然是不錯的“買入信號”和擇時的領先指標，但單純從增減持比例提升的幅度，無法判斷市場上漲的級別。因此，在用產業資本增減持的數據作為買入信號的同時，還應考慮另外一個重要指標M1的變化。

如果在隨后的階段，能判斷或者觀察到M1也出現趨勢性抬升，那么就要警惕，市場很可能不是簡單的反彈，而是更大級別的反轉。M1的底部，對于市場的底部而言，具有明顯的指示意義，每一輪大行情之前，M1的大底部都會率先到來。

因此，如果產業資本增減持比例的提升，伴隨了M1的觸底反彈，那么市場大概率會有比較大級別的反彈。相反，如果產業資本增減持比例的提升，沒有M1觸底反彈的加持，那么市場大概率是一個短暫的超跌反彈。

2019年以來，市場全面反彈，各類主要指數都有超過20%的上漲，但在此過程中，產業資本增減持的數據，沒有發出任何“買入信號”，反而出現了大規模的減持。據統計，年初以來，產業資本公告并且已經完成解禁減持2841筆，累計減持規模達到690億元。

進一步拆分數據，我們觀察到兩個現象：一是在全部減持中，民營企業占比高達87%，對應的減持規模328億元，占比也接近50%;二是在全部減持中，有781筆減持涉及股權質押風險，占比接近三分之一。

由此，年初以來，產業資本之所以不但沒有在底部增持股票，反而出現大規模的減持，原因可能在于民營企業急需大量資金修復資產負債表和解決股權質押問題。

透過這一微觀現象，引發的是對于M1或者說企業盈利出現拐點需要更久時間的擔心。從本質上來說，M1主要由企業部門的活期存款組成，代表了企業部門短期流動性的情況。而企業部門的短期流動性與企業的盈利情況息息相關，當企業盈利復蘇的時候，通俗講，意味著企業開始賺錢了，于是短期流動性（M1）就開始提升了。

因此，之所以我們把M1作為判斷A股市場長期趨勢的關鍵指標，原因在于其與企業盈利的高度相關性。

但目前問題在于，民營企業存在大量資金短缺的情況，一旦能夠在政策層面信用擴張的階段里，通過融資拿到資金，大概率第一步用來進行資產負債表的修復和處理股權質押的風險，而非馬上用于實體經濟的投資。

而在整個經濟層面上，根據國研中心的數據，中國民營經濟提供了50%以上的稅收，創造了60%以上的GDP，提供了70%左右的出口，提供了80%左右的就業崗位，對經濟和企業盈利整體而言都有舉足輕重的作用。

因此，可以預見，這一次信用擴張周期從底部走出來的過程中，M1和企業盈利的拐點可能比以往滯后更久一些。