寬信用仍在路上，通脹或難掣肘

潘向東

3月10日，央行公布的金融數據顯示，2月新增人民幣貸款8858億元，同比多增465億元；2月社會融資規模增量為7030億元，同比增長10.1%；2月末，廣義貨幣（M2）余額186.74萬億元，同比增長8%，增速比上月末和去年同期低0.4個和0.8個百分點；狹義貨幣（M1）同比增長2%，增速比上月末高1.6個百分點，比去年同期低6.5個百分點；流通中現金（M0）同比下降2.4%。當月實現凈回籠現金7986億元。1月-2月人民幣貸款增加4.11萬億元，同比多增3748億元，分部門看，企業貸款增加3.41萬億元，同比多增9100億元；居民部門貸款增加9192億元。

企業融資需求旺盛，信貸投放規模有助于對沖經濟下行中非標融資的萎縮。同時，結構上有所改善，中長期貸款比重逐步增加，有助于支持實體經濟發展，推動信用風險偏好回升；信貸結構的改善，隨著寬信用的持續推進，商業銀行風險偏好有所提升，信貸投放將會逐步從依靠票據和短貸向中長期信貸投放轉變，從而推動整個社融結構改善，有助于更好地滿足實體經濟融資需求。整體看，傳統信貸在2019年增速將顯著回升，信貸結構改善推動寬信用進程，有效填補非標融資萎縮產生的融資缺口，推動傳統信貸支持實體經濟發展。

在信用收縮的背景下，反通縮始終是主要矛盾，但要關注豬瘟等供給沖擊對通脹的影響。我們分析，豬價反轉可能引起個別月份通脹突破3%，但不足以引發貨幣政策的轉變：其一，貨幣政策的目標不僅僅是控制通脹，2019年穩增長的優先級最高，因此，貨幣政策延續寬松的概率比較大。其二，豬周期引發通脹的本質是供給收縮，貨幣政策是需求管理政策，對供給曲線的調節作用較小。對于豬周期，利用市場自發調節就好，貨幣政策存在滯后性，可能會加劇豬肉價格波動。因此，通脹尚難以掣肘貨幣政策，2019年政府工作報告提到“降低實際利率水平”，未來不排除采取繼續降準，甚至降息等手段引導利率下降。

2019年，金融供給側結構性改革將會成為貫穿全年的主線，社融余額增速或將有所回升，傳統信貸將成為社融增速回升的重要推力，地方債和信用債發行加速將是2019年社融結構改善的新亮點，非標對社融的拖累減緩成為2019年社融增速回升的關鍵，央行貨幣政策著力點將從量的方向向質的轉變。央行在堅持金融供給側結構性改革為主線的貨幣政策中，將會提高金融服務的質量和效率，著力于金融補短板，既要防止貨幣條件過緊引發信用收縮、經濟下滑的風險，也要防止大水漫灌，導致加劇市場扭曲和繼續積累杠桿的風險。平衡好總量和結構的關系，發揮信貸、債券和股權融資三支箭在民營企業融資中的作用，利用好“幾家抬”的政策合力，形成“穩健貨幣政策+微觀主體+資本市場”三角形支撐框架，提高貨幣政策傳導效率，改善目前信用收縮格局。

學術觀點

誰在影響企業出口的國內附加值比

中國社科院世界經濟與政治研究所 崔曉敏

北京大學國家發展研究院 余淼杰

天弘基金管理有限公司 袁東

“最低工資和出口的國內附加值：來自中國企業的證據”

《世界經濟》2018年第12期

本文基于中國2000年-2007年企業層面微觀數據，研究了最低工資上漲對中國企業出口國內附加值比的影響及其作用機制，最低工資通過要素替代和成本加成兩個渠道影響企業出口的國內附加值比。一方面，當最低工資上漲時，直接受約束的企業可用其他生產要素進行替代，但替代的有效性取決于企業對低技術勞動力的依賴程度；另一方面，最低工資影響企業的定價決策，進而會促使其調整出口國內附加值比。經驗研究發現，最低工資上漲對加工貿易企業、低生產率企業和低資本勞動比企業的負向影響顯著小于其他企業；最低工資上漲會使出口企業的成本加成率下降，進而降低其出口國內附加值比。

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