觀賞石產業化和金融化初探（二）

文/趙德奇 by Zhao Deqi

三、中國藝術品產業化金融化的交易模式

在討論這個問題時，所說的觀賞石是指天然的、有真實重復交易的、有可核查記錄的、并可稱為藝術品的那部分石頭。主流藝術界要承認這部分石頭是藝術品，否則觀賞石進入藝術品產業無從談起。其次，觀賞石需要有金融界認可的價格評估的標準和方法，否則觀賞石金融化無從談起。再其次，有真實的重復交易才有利潤。

當前藝術品金融的商業交易模式大致可歸納為幾大類別：

（一）藝術品質押融資，是指藝術品成為資產后，經過金融手段轉化為資本，通常是將藝術品折價、量化，向金融機構取得一定比例的融資。

（二）藝術品信托與基金，也是與藝術品有關的融資方式。藝術品信托是以藝術品為介質，通過金融渠道來達到融資目的，而藝術品基金是通過資金結集來購買藝術品。二者操作方式相反，而目的相同，以藝術品為介質來獲得相應經濟回報。

（三）藝術品金融電商化，是指以網絡平臺為基面，以藝術品為介質，通過藝術品眾籌、藝術家公盤、藝金所、文交所、網上拍賣等形式，通過網絡平臺發布藝術品信息，吸引大眾投資，獲得回報。藝術品金融電商化大多是以降低投資門檻的方式，讓更多對藝術市場有興趣的人參與其中，通過選擇適當的標的物實現投資回報。遺憾的是這些年除了藝術品電商化拍賣銷售外，藝術家公盤、藝金所、文交所等形式的藝術品交易名聲已做壞，被批判為龐氏騙局。

《關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（國發〔2011〕38號，以下稱國發38號文件）中的“五個不得”，尤其是“不得將任何權益拆分為均等份額公開發行”，一直被視作文交所的法律紅線。文件規定：任何投資者買入后賣出或賣出后買入同一交易品種的時間間隔不得少于5個交易日；除法律、行政法規另有規定外，權益持有人累計不得超過200人。

因此，將一方觀賞石等額分成若干股公開上市及T+0的交易方法，變為非法。于是天津、南京的一些文交所移師香港，方法不變。從政策角度而言，香港地區不受藝術品份額化等相關政策的制約，涌現出多家文交所平臺。首先要提到的就是香港大公文交所。這家文交所，2014年在紐交所OTCBB掛牌，2017年3月22日成功在紐約證券交易所主板上市，成為全球首家登陸國際資本市場的藝術品電子化交易平臺。

然而業內人士分析，認為：香港大公文交所依然采用的是T+0交易模式，投資人只能通過金網藝購商城進行出入金操作，交易模式平移到香港，與被叫停的電子盤模式并無變化，資金、貨物、交易客戶仍然留在內地，躲避監管，投資者還是原來的投資者，法律政策風險依然沒有消除。對于監管部門而言，清理整頓亂象不是最終目的，最重要的是為行業建立一種長效的監管機制。（更詳細分析請查閱：北京商報、市商網2018年8月27日訊）

（四）藝術品質押貸款支持證券，是指商業銀行作為發起機構，將藝術品作為介質標的，質押給銀行，由銀行委托支持在證券市場掛牌，供機構與個人預認購并出資，由銀行通道完成質押信貸，獲取相關投資收益。藝術品質押貸款支持證券是一種新興的藝術品金融模式，已有多家銀行嘗試開展該項業務，據筆者所知該項業務的嘗試只針對字畫珠寶古玩等類收藏品，觀賞石未發現在其內，將來的可能性還很遙遠。

以上是較常見的藝術品金融的多種交易模式。

但是，單純地從模式上創新很容易演變為對交易實質的過度包裝，經過多重包裝的藝術品金融產品投入市場后，被不明真相的大眾投資者所追捧，市場被盲目的投資者所充斥以后，如果監管不力，便難以避免出現混亂局面。

四、藝術品融資的最新模式的嘗試

能否為藝術品插上合適的“金融翅膀”成為近幾年的熱門話題，用金融杠桿撬動藝術品市場是大勢所趨，但是還要看翅膀是否合適。2018年3月28日，“2018亞洲藝術品金融論壇（第三屆）暨藝術品金融的商業模式與創新高峰論壇”于上海國際會議中心召開，本屆論壇由亞洲藝術品金融商學院（Asia Institute of Art & Finance）主辦。數百位來自全球藝術、金融投資、高等教育與研究行業的專家、學者出席了此次活動。

其中，中央財經大學文化與傳媒學院院長魏鵬舉和中國人民大學經濟學院教授、中國藝術品金融研究所副所長黃雋的主題發言尤為集中，談到了文化藝術金融中的幾種模式：

（一）信貸模式

目前，藝術品抵押貸款模式不太順利，銀行回歸傳統信用模式。一方面是藝術品行業生態問題，比如贗品泛濫、藝術品基礎市場薄弱、尚未形成有效的藝術品大流通和大數據等問題；另一方面是金融領域的生態問題，現在風險管控逐漸成為金融業的核心主題，對于藝術品這種高風險領域，金融機構變得更加謹慎。

而藝術品的抵押需要解決4個問題：

（1）基礎性的藝術品消費市場要發展。如果它不活躍、不發達、不普遍化，那么藝術品金融難以推行。

（2）建立風險分擔機制，比如與保險公司合作。在地方政府的支持下，文創金融發展較順利。北京、陜西、浙江等地都有類似的嘗試。從北京銀行的數據來看，文創金融的壞賬率低于平均壞賬率。這有益于積累銀行領域對文化藝術金融的信心。

（3）政策應允許商業銀行嘗試直接股權投融資服務。文化藝術領域是一個高成長、高風險的領域，對于銀行這樣的間接融資機構來說，不是特別適合。如果銀行業可以開展直接投融資服務，對拓展藝術品金融一定會有好處。目前，政策允許試點嘗試，但鮮有敢吃螃蟹者。因為投融資服務的對象需要有完善的公司治理結構，但這在大多是自說自話、個體經營的賞石界來說，根本沒戲。

（4）文創類中小企業集合票據也有可發展的很大空間。藝術品文化創業以中小規模為主，占90%以上，部分地區甚至高達98%。他們融資特別難，而且融資貴。現在，許多銀行開始嘗試中小企業集合票據，尤其是文創類企業。這一業務在信貸領域還有較大的發展空間。但是，由于中小企業大多規模小，收益不穩定，抗風險能力差，缺乏合格抵押擔保品，銀行對其信貸的支持力度受到嚴重影響，更何況賞石界大多為個體經營，很少有合格的小企業形式的存在。

（二）債券模式

債券模式，最重要的是現金流。在文化金融領域最有創新空間、最有作為的模式是債券模式。

（1）債券是一種債務模式，投資風險相對較低。它又是一種直接融資方式，更適應中國現階段的文化產業發展。2017年8月，發改委專門發布了《社會領域產業專項債券發行指引》，著力鼓勵債券類的金融產品創新和發展。

（2）如何做出現金流是藝術品金融發展的關鍵。比如，華僑城集團用三座歡樂谷的門票收入做資產支持債券，用電影院線的票房收入做資產支持債券。資產支持債券之所以可行，是因為這些現金流是可預期、可控的。在藝術品金融行業，現金流是關鍵核心問題。如果沒有穩定的現金流，只是靠鼓吹和預期，最終都會是泡沫。

（3）文化產業中科技類融資租賃在國內逐漸發展起來，規模在變大。這些年中國的數字視頻行業的總規模逐漸接近美國，最近兩年的付費用戶規模年均增長70%，有非常穩定的、可預期的現金流。在藝術品行業有沒有可能做類似的融資租賃很值得研究。

（三）股權類

（1）股權類文化藝術資產交易正在全面整頓。藝術品份額化，包括郵幣卡交易，就是一種類股權的交易，但是它本身又不能產生生產性的增值，所以注定是泡沫，已在政府整頓之例。

（2）基于明星效應的股權資本市場泡沫已被遏制(如范某某與趙某的文產類上市公司)，文化市場很大程度上靠人。但是從資本市場來看，人是最沒有信用價值的對象。因為人不是資產，如果用房子做抵押，萬一出現了壞賬可以把房子賣掉，但是一個人怎么處置呢？所以，從資本的角度來看，靠人尤其是靠什么頭銜和名頭的行業行為注定是有泡沫的。

（3）要進入股權資本市場，一定要和風險、私募這些股權投資合作。但是，從中國已有的案例來看不大成功，而且是相互傷害。

（四）PPP模式

PPP模式即政府與社會資本合作。文化PPP模式空間大。據筆者所查，政府從2012年至2015年間發布了政府與社會資本結合辦項目的政策文件有12個。目前，中國的PPP市場發展非常迅猛，總投資超過了10萬億元，已成為全球最大的PPP市場。

鼓勵文化領域的政府與社會資本合作，已經明確寫入了“十三五”時期的文化產業規劃。兩會期間，文化部和財政部PPP財政中心正在加緊推進文化領域PPP的實施制定。

中國的文化領域非常適合PPP模式。在文化領域強調社會效益優先，政府責任義不容辭，但是僅靠財政資金直接投入顯然不夠，而且存在效率問題。所以，文化的繁榮和發展需要政府和社會力量共同推進。

從目前趨勢來看，“十九大”提出文化領域的發展要以人民為中心，一方面要服務于人民，另一方面讓人民廣泛地參與。而引入社會資本就是一種讓人民廣泛參與的最有機的方式，比如，博物館、大遺址的建設，文化、旅游區的建設。目前，文旅建設需要從文旅地產向文旅經濟綜合模式提升，常山賞石特色小鎮應該是這種模式的產物。

五、下面我們著重研判一下藝術品的抵押融資的形式

藝術品抵押可能是觀賞石與金融離得最近的一條路，抵押融資或將開啟又一個造富神話。藝術品貸款作為藝術產業投融資的重要方式之一，具有靈活多樣的功能。如藝術品貸款不僅具有債務償還功能，還可以廣泛用來進行藝術品收購、藝術場館建設或對藝術企業進行投資等活動。

美國進行藝術品貸款的一般流程是：借款者向金融機構提交質押藝術品，雙方就質押藝術品評估價值達成一致后，借款人支付高額利息，通常可達12%至20%左右。之后，借款人取得相關貸款，一般為該藝術品評估價值的40%左右，但一旦借款人拖欠，藝術品不僅將被沒收，其相關財產也可能被沒收，而且可能還要償付相當于藝術品估價15%額度的賠償金。

從整體看，藝術產業投融資在國內外都不夠成熟，雖然西方發達國家的藝術產業已高度發達，但藝術產業投融資包括相關質押貸款，仍然由于藝術產業的特殊性，在實際操作中面臨許多問題。許多藝術投融資人士都承認，藝術品貸款等投融資形式存在很大風險。

德意志銀行、花旗銀行和美國銀行等金融“巨擘”都曾發放過藝術品貸款。它們在上世紀70年代和90年代因這些貸款損失慘重，因此已停止發放藝術品貸款。西方的藝術市場評論家指出，藝術品市場缺乏監管，更無透明度可言。

從中西方關于藝術品抵押貸款的相關業務操作及相關規則來看，西方國家更趨保守，更注重維護金融機構的貸款安全，一般為該藝術品評估價值的40%左右，而在國內這個比例達到60%。同時，西方國家借款人不能按期償還貸款，與國外沒收其相關財產的規定相比，我國相關立法以及產業運作實踐一般也不涉及對藝術品之外資產的處置。但這些風險現在已引起相關銀行和金融機構風險控制的注意。

至于“藝術銀行”，目前香港唯一一家擁有特區政府發牌的藝術銀行，主要做藝術品抵押貸款業務。目前已投放貸款數千萬港幣，主要面向包括畫廊在內的相關收藏者、相關貸款抵押品，抵押品主要是油畫、國畫、官窯和珠寶4大類，未查見有觀賞石。

綜上可知，目前藝術產業投融資領域存在的主要問題，仍然是金融機構側重于控制貸款風險，而留給藝術機構進行操作的空間不足，在藝術投融資市場，藝術機構在與金融機構的博弈中明顯處于不利地位。