可持續增長模型在影視行業的具體應用

劉易 王民 張波

【摘要】? 影視行業在整個市場經濟體系中總體呈現快速發展的趨勢，但在經濟下行的壓力下，行業的可持續發展是企業能否健康發展的關鍵所在。文章運用希金斯可持續增長模型，以華誼兄弟、華策影視和光線傳媒三家影視公司為例，結合相關財務指標，基于財務口徑對影視行業可持續增長問題進行深入分析，并以此為依據對影視行業可持續增長提出合理化建議。

【關鍵詞】? 影視行業;可持續增長模型;財務口徑;可持續增長率

【中圖分類號】? F275? 【文獻標識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）01-0041-04

[1]可持續增長率是企業可持續增長模型的一個核心指標。企業可持續增長概念是由美國資深財務學家羅伯特·C·希金斯（Robert·C·Higgins）首先提出的，他從靜態的角度對企業的可持續增長問題進行研究，將企業可持續增長率（Sustainable Growth Rate，簡稱SGR）定義為在不需要耗盡財務資源的情況下公司銷售所能增長的最大比率。國內外學者針對企業可持續增長問題進行了大量研究，基于學者的研究成果，我們可以利用可持續增長模型對企業可持續增長問題進行深入分析。近幾年來影視行業發展十分迅猛，但同時也出現了明星“天價片酬”推高影視制作成本、“陰陽合同”偷稅漏稅等不良現象，這不僅影響影視作品的質量，更擾亂了影視行業的正常秩序和健康發展，因此研究影視行業的可持續增長問題，對行業未來的發展具有重要意義。本文以三家創業板影視公司為例，借鑒希金斯的可持續增長模型，對企業各項指標進行相關分析，以全面反映企業的現狀和可持續增長存在的問題，基于財務口徑深入分析問題產生的原因，并提出相應的對策。

一、希金斯可持續增長模型

在企業沒有改變經營效率和財務政策的情況下，銷售的增長取決于資產的增加，而資產的增加則取決于股東權益的增長率。對于可持續增長問題的研究，國外學者經歷了定性和定量兩個研究階段。羅伯特·C·希金斯（Robert.C.Higgins）和詹姆斯·范霍恩（James C.Van Horne）基于會計口徑，從財務管理角度確立了可持續增長模型。

對于影視行業來說，可持續增長率反映了企業在現有經營管理水平和財務政策下所能具有的增長能力，代表了企業適宜的發展速度，可以從財務口徑和現金流口徑兩個角度進行分析，但由于影視行業特殊的經營模式，從現金流口徑分析無法全面反映可持續增長問題，故本文選擇從財務口徑計算可持續增長率，吸收希金斯可持續增長模型的優點，突出影響影視行業可持續增長問題的四個驅動因素，其模型為：

SGR=P×A×^T×R（1）

其中：P表示銷售凈利率，A表示資產周轉率，^T表示權益乘數，R表示利潤留存率。

希金斯可持續增長模型是基于企業的資本結構、銷售凈利率、資產周轉率、權益乘數等保持不變的假定條件下設立的。五個假設條件為：（1）企業銷售凈利率將維持當前水平，并且可以涵蓋增加債務的利息;（2）企業資產周轉率將維持當前水平;（3）企業目前的資本結構是目標結構，并且打算繼續維持下去;（4）企業目前的利潤留存率是目標留存率，并且打算繼續維持下去;（5）企業不愿意或者不打算增發新股（包括股份回購）。在這五個假設條件成立的情況下，企業的銷售增長率就等于企業的可持續增長率。當企業處于這種狀態時，則企業為可持續增長或者稱為平衡增長，并且其資產和負債以及所有者權益三者是同比例增長的。

二、影視行業可持續增長率分析

影視行業是集電影、電視、綜藝、影視藝術、廣告經營等為一體的綜合性行業，現階段該行業大部分企業處于成長期，總體呈現快速發展的趨勢，但這些企業在追求高收益、快速增長的過程中通常容易忽略企業長期可持續增長問題的重要性。故本文選取該行業三家具有代表性的創業板企業為樣本，借鑒可持續增長模型，運用相關財務指標全面分析影視行業可持續增長存在的問題，以此為我國影視行業的可持續發展提供借鑒。如下頁表1所示。

本文將采用希金斯可持續增長模型探析影視行業的可持續增長問題，為便于研究，在選取時間參考系統時，以年度作為時間間隔點。

（一）可持續增長率與實際增長率比較分析。實際增長率是指本年銷售收入和上年銷售收入的差額與上年銷售收入的比值，即實際增長率=（本年銷售-上年銷售）/上年銷售。實際增長率高于可持續增長率，意味著現階段企業現金流不足，增長過快;實際增長率低于可持續增長率，則說明企業增長速度落后于行業整體增長，市場份額變小。從長期來看，企業的實際增長率是圍繞可持續增長率上下波動的。

從圖1可以看出，三家企業的可持續增長率和實際增長率之間存在較大的差距，基于增長率原理分析：由于處于激烈的行業競爭環境中，華誼兄弟前兩年實際增長率低于可持續增長率，發展出現不足，雖然2015年有所增長，但2016年實際增長率變為負值（-9.55%），遠低于可持續增長率，企業發展不足現象較為明顯;華策影視上市后實際增長率高于可持續增長率，企業一直處于加速發展階段;光線傳媒2011年上市后增長率波動較大，第二年實際增長率為負值，后兩年實際增長率略高于可持續增長率，企業發展逐漸加快。2015年得益于經濟快速發展，影視行業整體呈現爆炸式增長，三家企業的實際增長率均高于可持續增長率。本文將通過對可持續增長率四個驅動因素的具體分析，結合三家企業的經營效率和財務政策，細化經營管理上的問題，探尋這三家企業可持續增長率波動的原因。

（二）銷售凈利率。銷售凈利率是用來評價企業盈利能力的關鍵指標，因為伴隨著銷售凈利率升高，企業內部留存也會隨之增加，企業的可持續增長率也會隨之變大。影視行業是一個高收益高成本的行業，通過對其銷售凈利率升降的具體分析，結合企業的經營管理模式，能夠使企業在高收益的過程中降低不必要的成本，提升盈利能力。

從表2可以看出，三家企業前兩年銷售凈利率逐年上升，后兩年出現下降的趨勢，但也保持在合理的升降限度內，這表明三家企業近三年財務狀況相對較好，盈利能力呈現上升趨勢。近幾年，華誼兄弟和光線傳媒很好地控制了營業收入和營業成本的動態匹配，主營收入和成本呈平穩增長的態勢，凈利潤也在逐年增加。相比另外兩家企業，華誼兄弟盈利能力更勝一籌，其業績增長主要依靠企業核心業務的穩健發展，為企業的可持續發展打下了堅實的基礎。而華策影視由于2015年影視相關投資增加，使得營業成本異常高于前兩年，銷售凈利率偏低，雖然凈利潤較高，但企業應適當控制成本以保證可持續發展。光線傳媒雖處于初步發展階段，但其根據市場變化適時調整營銷管理模式，在合理的成本控制下加大市場投資力度，也獲得了較高的收益，目前來看，有較強的可持續增長能力。總體而言，三家企業在追求更高收益的同時很好地控制了營業成本，使得企業的銷售凈利率不斷提升，從側面反映出三家企業在影視行業競爭市場中占有一定的優勢，從盈利方面來看具有較強的可持續增長能力。

（三）總資產周轉率。總資產周轉率是評價企業營運能力的關鍵指標，根據資產的流動性，可將總資產周轉率具體細分為流動資產周轉率和固定資產周轉率，流動資產周轉率又可進一步分為應收賬款周轉率和存貨周轉率。從發展的角度看，影視行業的企業可以通過提高總資產周轉率來增加企業營業收入，進而增加利潤留存，從而提高企業可持續增長率。

根據表3分析，三家企業均處于加速發展時期，企業在加大規模的過程中不斷增加資產投資，總資產規模不斷擴大，但由于企業內部對總資產的利用和管理能力存在一定的缺陷，總資產周轉率呈現下降的趨勢，變現能力下降，可持續增長能力相對減弱。具體來看，基于影視行業回款期較長及不穩定的行業特征，三家企業的應收賬款周轉率偏低，但從行業內部看，華策影視相比其余兩家保持相對較高的周轉率，主要是基于信譽良好及支付能力強的客戶對象，應收賬款平均收賬期較短，故有較高的周轉效率;華誼兄弟應收賬款周轉率前兩年雖不及華策影視，但2015年顯著提高69.36%，主要系影視作品投產、影視劇銷售款增加及合并范圍變更所致;影視行業是一個影視作品存貨占比高的行業，尤其年末一般會有大量賀歲片用來準備比拼黃金檔，存貨余額較大，使得其存貨周轉率相對較低，雖如此，光線傳媒仍能夠充分利用自有資源，合理調配，在存貨管理上有一定的優勢，其存貨周轉率明顯高于其他兩家。雖然行業內資產的投資不斷加大，但三家企業的固定資產周轉率呈上升的趨勢，說明企業固定資產的管理能力逐年增強，在一定程度上保證了企業的持續穩定發展。

（四）權益乘數。權益乘數是資產總額相當于股東權益總額的倍數，反映了企業財務杠桿的大小，企業留存的募集債務資金為提高企業的銷售增長水平提供了保障，也為企業的可持續發展奠定了堅實的基礎。對于影視行業來說，行業內企業處于成長階段，適當增加企業的資產負債率，使權益乘數增大，可以提升企業的銷售水平，提高企業的可持續增長率。

從表4可以看出，由于產業擴張、資金需求量的增加，華誼兄弟負債總額逐年增加，流動比率整體呈下降趨勢，相較于其他兩家較低，但權益乘數伴隨著資產負債率也相繼下降，說明企業內部資金相對比較富足，可以滿足未來發展的需要，但也存在一定的資金閑置現象，企業應適時合理調配資金，以保證持續穩定發展;華策影視負債總額由2011年的28 535.77萬元提升到2014年的164 323.92萬元，負債水平明顯升高，主要是由于企業當期迅速擴大規模，增加大量流動負債，但流動比率高于其他兩家，后兩年權益乘數也呈下降趨勢，雖然償債能力增強，但是不乏存在資金閑置的現象;光線傳媒指標的變化情況與華誼兄弟、華策影視有所不同，其負債水平相對較低，從流動比率來看，2014年流動比率較低，但在2015年從期初1.46提高到3.77，漲幅較大，主要是由于2015年企業非公開發行股票獲得大量資金、流動資產大量增加所致，正因如此，企業2015年負債總額減少，股東權益增加，資產負債率順勢下降，權益乘數也隨之變小，但短期內對企業的可持續增長影響不大。通過以上分析可知，影視行業的可持續增長率的提高與企業權益乘數的增大是密不可分的。在保障能夠及時償債的前提下，盡可能提高企業的權益乘數，有利于促進企業獲得更多收益，提高可持續增長能力。

（五）利潤留存率。利潤留存率是指稅后凈利潤扣除應付現金股利之后的差額與稅后凈利潤的比率，是反映企業財務政策的重要指標。總體而言，企業發展的內部資金主要來源于利潤留存，其比率可以反映企業通過自有資本進行規模擴張的能力，在一定條件下，利潤留存率越高，內部資金越充足，被收購的風險越小，融資能力增強，企業可持續增長率也會上升，為今后發展奠定了堅實的資金基礎。

從表5可以看出，三家企業的利潤留存率都處于較高水平，原因是企業剛上市不久，并且處于加速發展階段，規模不斷擴大，資金需求量比較大，為適應企業的發展需求，在得到股東認可的情況下，股利支付率相對較低。從行業內部來看，光線傳媒的股利支付率相對較高，企業正處于需要大量資金的成長階段，可以適當減少現金股利的支付以保障企業的發展需求。通過以上分析可知，對于影視行業處于規模擴張階段的企業來說，其利潤留存率相對較高，股東也愿意犧牲一時的利益來支持企業向外擴大經營規模的實施方案。因此，管理者可以根據企業的發展情況，在均衡股利分配的情況下，適當提高利潤留存率，從而進一步提高企業的可持續增長率。

三、影視行業健康可持續增長的建議

（一）實現收入與成本的匹配，有效控制影視投資項目風險。影視行業的營業成本主要包括影視劇制作費、發行費和運營費等，與其他行業相比相對較高，近幾年，受影視業環境的影響，影視制作成本在不斷增加，企業在規模擴張和經營過程中，營業成本費用問題不容忽視;并且影視行業的盈利預測具有很大的不確定性，具有經營風險高、投資力度大、業績不穩定等特點。因此企業要合理控制成本費用，不要盲目增加宣傳力度，提高成本，使得成本費用水平與收入不相匹配，增加投資風險。在提高企業經營業績過程中，要全面預計收入與成本的配比，采取最優經營策略，在現有資本基礎上，合理利用資源，增加營業收入，降低投資風險，以上三家企業在收入成本的配比控制以及資金的管理方面值得行業內其他企業借鑒。兼顧收入與成本之后，影視行業的盈利能力將會得到進一步的保障，為企業的發展提供充足的內源性資本，企業才能持久穩定發展。

（二）有效增加資產使用效率，提高企業的總體資產周轉效率。影視行業總資產周轉率偏低主要是由于其流動資產周轉率相對比較低，在激烈的市場競爭中，企業不得不通過擴大經營規模來提升其在行業中的地位，然而，在迅速擴大經營范圍、加大投資力度的過程中，會造成大量影視劇作品積壓，使得其存貨周轉率偏低;同時，影視劇的制作周期比較長，導致影視劇銷售收入的收款期相對較長，在短期內無法收到分賬款，減少了對其他影視劇制作的投資，阻礙了企業的發展進程;另外，與其他行業相比，影視行業的經營相對不穩定，企業一旦將大量資金用于長期項目，就會降低資產的流動性，也會影響企業的償債能力，從而降低資產的使用效率。因此，在資產管理過程中，特別要注意存貨和應收賬款的管理。在存貨管理上，對于自制存貨應盡量減少生產周期，銷售存貨應盡快回收貨款，合理調整存貨周轉，加快存貨周轉速度;在應收賬款管理過程中，要制定科學的信用政策，這樣有利于企業擴大銷售規模，提升市場競爭力以及占有率，有利于降低壞賬損失和回款費用。在良好的資產管理基礎上，企業整體的管理能力也將得到進一步提升，資產使用效率提高，營運能力增強，使得企業經營效率與可持續發展能力相匹配。

（三）優化企業的資本結構，有效補充自有資本數額。企業可持續發展的基礎是充實的資本，對于影視行業更是如此。影視公司影視劇制作、演藝活動安排等經營項目均需要大量資本作為發展的前提，但是企業內部自有資本有限，需要大量流動負債作為補充，在短期內企業抗風險能力變弱，而且較少的自有資本限制了企業的可持續發展。因此，企業要合理控制債務結構，根據資本用途調整長短期負債的比例，適當降低短期負債，降低財務風險，緩解臨時償債壓力，有效補充自有資本，在一定財務安全范圍內，適當提高債務比率，并合理利用負債，這樣有利于提高企業的盈利水平，促進企業的可持續增長。

（四）調整利潤分配政策，提高留存資金的使用效能。影視行業是高成本投資行業，企業需要預留大量資金用于發展需要，在進行股利分配時應優先考慮投資需求，而行業內的有些企業可能著眼于短期利益，支付了大量現金股利，使得企業在發展過程中面臨財務資源短缺的風險，阻礙了企業的可持續發展。因此，企業在追求規模擴大的過程中，應該長遠估計資金需求，在兼顧企業增長和股東權益的基礎上合理分配當期利潤。借鑒以上三家影視企業的股利分配政策，在分配股利時，應合理均衡利潤留存和股利支付之間的比例，在保證投資者滿意的情況下，適當降低股利支付率，滿足企業可持續發展的需求。

四、總結

可持續增長是企業的一個綜合性目標，對于影視行業而言，更是發展中求穩定、穩定中求持續的最終目標。本文基于財務口徑對影視行業可持續增長率進行分析，以華誼兄弟、華策影視和光線傳媒為例，通過希金斯可持續增長模型計算公式對可持續增長率進一步細分，將各項指標與企業盈利能力、營運能力等相聯系，優化資本結構，挖掘潛力，最終對影視行業可持續增長問題提出建議。當然，行業內的企業需要對自身的實際情況進行充分把握，通過與自身發展戰略相結合，走出一條適合提升自身可持續增長能力的道路。X

【參考文獻】

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