成長股創維數碼

凌凱

最近的市場熱點主要集中在科創板、人工智能、高清視頻、5G概念等，一些個股年內甚至已經翻番，創維數碼（00751.HK）年前至今也已經漲了近60%，而其在A股上市的控股子公司創維數字（000810.SZ）更是連續5個漲停，股價早已翻倍。

分析創維數碼的基本面，可以發現公司與上述幾個熱點都有相關，目前，創維主要生產智能互聯網電視，是國內高清視頻的龍頭公司，市占率從2018年8月起已重回國內第一;創維也是國內最早（2013年）推出了高清OLED電視，其OLED電視在國內的最新市占率高達50%以上。公司同樣也是國內第一家（2016年）推出柔性顯示屏的企業，厚度僅有0.01mm，2016年更是獲得了彩電業內唯一的“國家科技進步一等獎”。目前，受到國家推行家電下鄉、以舊換新的政策，及高清4k視頻推廣的利好，5G的商業運作將進一步普及高清視頻及加快彩電的更新換代。

但這樣一家公司，目前股價僅為2.7港元，每股凈資產高達6.86港元，嚴重破凈，PB（市凈率）不到0.4倍，動態市盈率不足10倍，最新市值僅80億港元。創維2018年營收超過460億港元，PS（市銷率）竟然不到0.18。和行業內對比，TCL電子（01070.HK）目前的PB為0.98倍，海信電器（600060.SH）1.05倍，其子公司創維數字PB也為4.45倍。從PB和PE及PS來看，其估值顯然嚴重低估，那么，現在的創維數碼是否值得投資？

資產逐一估值

創維數碼屬于集團控股型公司，公司董事會已經通過將更名為創維集團。其財務狀況目前處于凈現金狀態，所以可以用分部估值法估值。公司的業務主要分為幾大塊，首先是家電制造這一塊，其次是物業經營這一塊，還有控股的互聯網電視企業酷開公司，持有其56.8%的股份。

公司2017年度營收462億港元，2018年度預計收入超過480億港元。目前公司部分物業自用，部分物業用于出租，主要集中在深圳南山、前海和石巖。2018年收到租金近4億港元，凈利約2億港元。按公司規劃，部分在建物業完工后將陸續出租，到2020年，物業收租將達到6億元，凈利會超過3億元。以最保守的10倍PE計算，價值20億港元;按照20倍租售比計算，這些出租物業價值有80億到120億元（市場價格應該更高），加上其自用物業及擁有的土地，按市價重估，或超過300億元，然其賬面值不足40億元。記得當年段永平買入創維數碼時曾說過，其買入理由之一就是公司市值竟然不足其一幢寫字樓的價格，目前來看又何嘗不是？

創維數字2018年約貢獻2億港元利潤，目前其市值折算成港元約150億元。按集團持股57%計，約80億港元，保守一點給其打個4折，也有30億港元。

家電制造收入目前有300億港元，凈利率算1%（未來提升至常態2至4個百分點）也有3億港元利潤。公司擁有2000萬臺彩電的產能，產能重置價值在100億元人民幣以上。這塊暫且也給其10倍PE或打個3折，價值30億港元。

截至2018年9月30日，公司還持有30家未上市公司之投資。該投資的總價值（按公允值計算）為39.04億港元（已減去公允值與成本變動額），其中34.22億港元為集團持有的一家被投資公司10%的股權。該被投資公司的主要業務活動是制造和銷售平板顯示器、顯示材料、及LCD相關產品等電子配件。目前每年按10%持股貢獻約3億到4億港元凈利潤，但未并表，2018年半年報，重估賬目增值了20億港元也未計入利潤。

以上資產物業、創維數字、家電制造、未上市股權，總價按最保守到一般估值，價值區間約為120億-280億港元。

酷開的前景

酷開，是公司未來最有價值的一塊優質成長資產。酷開主營互聯網電視運營，現擁有電視終端3600萬臺，2018年營收已達7億元，凈利潤1.1億元。內容龍頭愛奇藝2016年9月以1.5億元入股，整體估值30億元;2017年6月，互聯網龍頭騰訊以3億元入股，整體估值達39億元;2018年3月，AI龍頭百度投資10.55億元，持股11%，此時酷開的整體估值已近百億元。

目前，酷開是深圳最有希望登陸科創板的10大獨角獸之一，2016年，愛奇藝入股時公司承諾5年內上市。CEO王志國3個月前在創維烏鎮發布會時說過，2年后的酷開估值可能會是300億元或者500億元。互聯網電視運營仍是未來的一大藍海，而每一個仍留在市場上的參與者都希望能成為下一輪市場洗牌中的勝利者。國內互聯網電視的運營價值巨大。大家都想進入，因為未來空間太大了，包括樂視、小米、華為，但多數只能找代工，因為繞不過太多專利。截至2018年9月，創維已申請專利總數多達4633件，獲得授權有3042件，并在2016年獲得了電視技術領域中國唯一的一項 “國家科技進步一等獎”。2018年度，產品研發的投入高達20億港元，這個數字已經接近小米整個集團一整年的研發投入，創維已經發展為一家技術驅動型企業。

據奧維數據統計，2017年，中國OTT終端激活數量1.68億臺，同比增長30%。其中，智能電視累計激活數量1.29億臺，同比增長33%，其中，酷開系統累計激活數量達3100萬臺，以18.4%的市場份額領跑行業。在國外，Netflix、Hulu 和亞馬遜這樣的視頻巨頭們的在線付費率已經達到了85%，國內的有線電視付費率也有85%，但從移動端到大屏端的綜合付費率卻只有10%，巨大的差距表明，互聯網電視運營產業才剛剛開始。

而且，酷開是互聯網公司，自成立以來復合增速始終超過100%，2018年3-9月收入增速仍達120%，6個月內容收入2.98億元，全年收入可達7億元，管理層年初計劃是5億元（TCL雷鳥2018年上半年收入1.2億元）。

3年后，酷開目標將連接1億個智能終端，規劃構建開放的物聯網云平臺，在視頻、教育、游戲、購物、應用、智能家居、健康、安防和社區服務等領域為用戶提供服務。由于量價齊升，今后5年，其營收復合增長仍將超過50%到60%。5年之后僅內容及廣告收入就有望接近百億元。

酷開目前的毛利率是40%，凈利率是15%。由于其收入的增長會遠大于運營成本的增長速度，隨著收入的快速增長，凈利率將會達到30%-50%，也就是說5年后凈利潤可達30億-50億港元。按20倍PE計算，至少價值600億港元。創維數碼持有56.8%的股份，應占340億港元，最保守估計，按2017年3月份百度入股價也值70億港元。

酷開目前終端激活的電視，有3600萬臺，其中，月活躍數大概有1600萬臺，這意味著未來的變現能力是非常強大的。酷開之所以會加速發展，最關鍵的就是目前的5G技術的商業運營和智能語音迅速成熟，因為這兩個技術，電視機就出現了一個翻天覆地的變化，其主要功能將不再是看電影和電視劇了，就好比說現在的手機主要功能不是用來打電話一樣。未來的電視，可能是家里的一個智慧中心，是家庭最大的互聯網入口，所有的電視節目、購物、教育、游戲、旅游、電話，樣樣都可以通過這個大屏完成。你以后要看什么電視，或者要玩什么游戲，買什么東西，學什么課程，你只要告訴電視機我要怎么樣，我要做什么，我要看什么，然后電視系統會在1秒內找到你要的東西，由酷開系統來給你推薦選擇。也就是說，今后酷開系統的話語權會非常大，而之前在智能語音不完善的時候，我們用遙控器操作的時候，選擇權在你自己，現在基本上就交給系統幫你選擇了。現在智能語音已經非常成熟了，可以做到5米內遠場全時智能語音，這樣對我們來說會非常方便，以后在家里你就不愿再用手機了，直接跟大屏對話，你要買什么東西，它會直接跳出來，展示的也不再是圖片而是短視頻。至于展示給你的商品是京東的還是淘寶的，這由系統說了算。

當然我個人認為，互聯網電視大屏未來最大的營收應該不是內容和廣告，而是電商視頻購物，5年后這塊的收入貢獻會更多，還有電視教育、游戲、VR旅游，及眾多的第三方APP安裝使用。會有更多個100億元的收入增長點，這一切都會隨著5G的使用而快速推進。目前給酷開5年后600億元的估值僅僅只是考慮了其內容及廣告的收入。

綜上，今后5年，創維數碼的估值范圍預計會在200億港元至620億港元之間，對比現在市值，上升空間有2到8倍，即便回到1倍PB，空間也不止3倍。公司目前凈資產206億港元，貨幣現金90億港元及應收票據等80億港元，扣除所有負債仍有非常可觀的凈現金，總市值僅80億港幣，不及子公司酷開及創維數字。因此，現在要以成長股的定位來看待創維數碼，因為買入它，可以就當只買了酷開，其他資產算白送。而酷開是一只年復合增長超過100%的獨角獸。

最新的數據顯示，創維電視國內全渠道市占率為18.3%，領先第二名海信2個百分點，其中線下市占率21.6%。酷開終端已經有20家品牌使用，包括飛利浦、松下、江蘇有線、湖北有線、東方有線等，市占率也穩居第一。元宵節，在創維新春動員大會上，黃宏生表示，“創維最新年度的營收及利潤同比實現了大幅增長，創維已經重回中國彩電大王，目標要做世界的彩電大王。”

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人持有文中所提及的創維數碼