油氣企業董事會治理結構特征對企業價值影響的實證分析

張彥明 周月 付會霞 程澤川

摘 ?要：油氣企業是我國重要的基礎能源產業之一，其董事會結構的優劣直接影響企業價值。以2005-2017年油氣企業的相關數據為樣本，通過分析和總結以前學者的觀點，提出研究假設，實證檢驗董事會治理結構特征與企業價值的關系，研究表明：董事會規模與企業價值呈倒U型結構，董事會平均年齡與企業價值呈負向關系，獨立董事比例與企業價值呈正向關系。最后，最終根據實證結果，提出完善董事會結構，促進企業價值提升的建議。

關鍵詞：油氣企業;董事會治理結構特征;企業價值;回歸分析

基金項目：國家社會科學基金資助項目（14BJY028，14BJY072）;黑龍江省哲學社會科學研究規劃項目（16GLE01，17GLE288）;黑龍江省教育廳人文社會科學研究項目（WKJD201607，WKJD201708）;黑龍江省高等教育教學改革項目（SJGY20170041）;黑龍江省教育科學規劃重點課題（GBB1318025）;東北石油大學研究生教育教學改革研究項目（JGXM_NEPU_201712）

An empirical analysis of the equity structure and the value of the enterprise

ZHANG Yanming &ZHOU Yue &FU Huixia & CHENG Zechuan

（Oil Economy and Management Institute，Northeast Petroleum University，Daqing，Heilongjiang China ，163318）

Abstract： Oil and gas companies is one of the important basic energy industry in China， its board of directors of the structure of the fit and unfit quality directly affect the enterprise value.From 2005 to 2017 data on oil and gas companies as samples， by analyzing and summarizing previous scholars point of view， and put forward the research hypothesis， empirical test board governance structure characteristics and the relationship of enterprise value， research shows that： the board scale and the enterprise value is inverted U type structure， the board of directors with an average age of relation with enterprise value is negative， the independent directors proportion was positively to the relationship with the enterprise value.Finally， finally according to the empirical results， Suggestions to consummate the structure of the board of directors， promote enterprise more valuable advice.

Key words： Oil and gas companies;Equity structure;Value of the enterprise

引言

油氣資源對當今社會發展有著舉足輕重的作用，企業價值的提高乃至行業的發展往往取決于公司治理結構的完善程度，董事會對公司治理結構有著十分重要的作用。研究油氣企業董事會治理結構特征對油氣企業價值的影響，并探尋提升企業價值的董事會治理結構特征，是石油經濟發展的重中之重。

1.文獻回顧

1.1 董事會規模與企業價值之間的關系

由于選取的地區、時間、行業的數據不同，學者研究董事會規模與企業價值的關系沒有一致定論。M.I.Muller-kahle（2016）研究發現：英國董事會規模對企業價值有顯著的正向影響。而Georgeta Vintila、Naveen Kumar、J.P.Singh（2015）研究發現：印度董事會規模對企業價值產生負面影響。張彥明（2013）研究發現：上市商業銀行董事會規模與企業價值之間存在著倒U型結構關系。鄧楠（2014）針對家族企業研究發現：董事會規模與企業價值沒有任何的相關性影響。

1.2獨立董事比例與企業價值之間的關系

M.I.Muller-Kahle，LiuWang，JunWu（2014）、Jigao Zhu，Kangtao Ye（2016）等研究發現：英美國家上市公司的董事會獨立性對企業價值具有顯著的正向影響。楊威、呂星贏（2017）和劉宇嬌（2017）研究發現：中國現階段獨立董事對企業價值不會產生影響，獨立董事制度尚未發揮作用。

2.研究設計

2.1 研究假設

假設Ⅰ：油氣企業的董事會人數與企業價值呈倒U型關系

參照李彬、張俊瑞（2013）等學者的觀點，企業董事會規模的擴充，可以為公司補充不同領域專業背景的知識和經驗，使得董事會各成員可以發揮較好的互補作用，發揮正面監督效果。但一旦超過企業最合適的董事會規模人數，企業規模越大越容易產生機能障礙。所以董事會人數的最優值就應當對應企業價值的最高值。

假設Ⅱ：董事會平均年齡與企業價值負相關

參照楊威（2017）、鄧楠（2014）等學者的觀點，董事會成員的年齡可能與經驗呈正比，但是不可避免的是隨著董事會成員的年齡越大，行為就會變得更加的保守，他們更加愿意維持現狀，減少企業的經營風險，從而導致企業價值的停滯不前甚至降低。

假設Ⅲ：獨立董事比例與企業價值正相關

參照武立東、王凱（2017）等學者的觀點，當公司董事會中有一定比例的獨立董事時，就能在一定程度上保證董事會決策的客觀、獨立和專業，提升企業創造價值的能力。

2.2 研究變量

依據研究假設，選擇企業價值為被解釋變量，董事會規模、獨立董事比例和平均年齡作為解釋變量，公司規模和資產負債率為控制變量。

2.3 樣本選擇

以2005-2017年油氣企業為樣本，依據新浪財經網站的行業分類標準，剔除重復和數據不全的公司后共19家，合計288條董事會結構和企業價值的數據。所使用的財務數據通過查詢國泰安數據庫、銳思數據庫和瀏覽年度財務報告經手工統計得出。

3.實證分析

3.1 描述性統計

利用油氣企業董事會結構和企業價值的數據進行描述性統計，具體分析結果可以看出：（1）油氣企業托賓Q均值為3.45，反映該行業公司總體運行狀況較好。（2）董事會規模的平均值為11，規模適中，但我國《公司法》第109條規定，股份有限公司董事會成員最少為5人，最多不超過19人。董事會規模的最小數值為6，符合法律規定。標準差為3，可能由于企業規模等原因，各個企業的董事會規模相差還是相對比較大的。（3）董事會平均年齡的最小值為36.8，最大值為62.44，平均值為50.71，標準差為4.74，這說明各企業的董事會成員年齡大都在50歲左右，與實際情況中的董事會年齡情況一致。（4）獨立董事比例的最小值為7.14%，最大值為57.14%，平均值為32.01%。而獨立董事比例的標準差為10.95%，這可能是由于各企業的企業規模不同引起的。

3.2 相關性分析

由相關性分析結果可以看出：（1）董事會規模的相關系數為-0.498，董事會人數與企業價值呈負相關關系，說明當董事人數超過一定規模時，帶來的危害比董事會人數不足還要大。也就能間接的說明董事會規模與企業價值之間是倒U型的關系，假設Ⅰ得到支持。（2）董事會平均年齡的相關系數為-0.187，董事會平均年齡與企業價值負相關，假設Ⅱ得到支持。（3）獨立董事比例相關系數為0.072，與企業價值正相關，假設Ⅲ得到支持。獨立董事為了履行他們的職責，不會和內部人員合起伙來去損害或占有股東的利益，更能有效地實施其監督職能，避免財務舞弊的發生，在一定程度上提高企業價值。

3.3 回歸分析

首先對回歸方程的顯著性進行檢驗，檢驗被解釋變量與解釋變量、控制變量之間是否存在共線性。

由結果可以看出：回歸方程能夠在36.7%的水平上解釋樣本數據，具有較高的擬合性;該模型的F等于42.412，其概率值為0，明顯小于5%的顯著性水平，董事會規模、董事會成員平均年齡、獨立董事比例與企業價值之間存在共線性。

（1）董事會規模平方的系數通過了顯著性檢驗，系數為-0.021，說明董事會規模在1%的顯著性水平上與企業價值呈倒U型關系，證明假設Ⅰ成立;排除異常數據后，當企業規模在10人時，企業價值達到最大。油氣企業董事會規模維持在9-11人時，能夠在一定程度上促進財務績效的提高，從而提高企業價值。

（2）董事會平均年齡的回歸系數是-0.021，其系數差異性顯著的檢驗值是0.016，董事會平均年齡與企業價值在1%的水平上顯著正相關，假設IV得到支持。這說明董事會平均年齡對我國油氣企業的企業價值提升有負向的影響。

（3）從上述的實證分析來看，油氣企業獨立董事制度并沒有在公司中發揮良好的效果，二者之間沒有任何顯著關系。這從理論角度來看待是不正常的，造成這種現象的原因在于油氣上市公司不重視獨立董事制度的建設，這種應付了事的態度自然不能夠使獨立董事制度發揮應有的效果。

將由回歸方程得出的系數引入分析中，三條假設均得到了驗證。根據表中數據可知，回歸系數的伴隨概率大部分小于0.05，說明被解釋變量與解釋變量之間有著較顯著的線性關系，回歸方程有實際意義。

4.結論與建議

（1）合理控制董事會的規模。在油氣上市公司實務操作中，如果董事會規模過小或者過大都不利于其發揮職能，只有將董事會規模控制在合理的范圍內，既符合成本收益原則，又使董事會成員能夠利用自身專業知識對決策項目發表自身見解。

（2）經實證研究發現，油氣企業董事會平均年齡與企業價值呈反向關系，說明可能由于行業性質，油氣企業董事會需要融入更多的新鮮血液。與年長的董事相比來說，年輕董事的思想更加活躍，會在做出決策時提出許多新的思路和方法。因此，我們應該在保持原有治理結構的基礎上，增加年輕董事會成員的比例，讓企業能夠更好地創造價值。

（3）完善獨立董事相關的制度。增加獨立董事的比重，有利于減少企業中高層管理者對財務報表進行非法操縱現象的發生，明確獨立董事的定位和職責，可以避免獨立董事會對自己的角色不明確從而導致獨立董事成員與監事會發生職能上的重疊。

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作者簡介：

張彥明（1972 - ），男，黑龍江通河人，博士，教授，主要從事企業社會責任、公司治理和企業價值等方面的研究。

周 月（1995.10.20-）女、漢族、遼寧省黑山縣、東北石油大學在讀研究生，研究方向：財務管理理論與實踐。