債轉(zhuǎn)股對(duì)公司投融資決策的影響研究

【摘 要】 債務(wù)危機(jī)是當(dāng)今世界潛在最大的金融風(fēng)。2008年以來(lái)，我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款率和企業(yè)杠桿率都比較高，債轉(zhuǎn)股是解決這一問(wèn)題的可行途徑。對(duì)此，本文從債務(wù)協(xié)商視角考慮債轉(zhuǎn)股的實(shí)施對(duì)公司投融資決策的影響，通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)：當(dāng)投資成本部分可逆時(shí)，債轉(zhuǎn)股促使企業(yè)投資延后，降低了公司的杠桿率，優(yōu)化了公司資本結(jié)構(gòu)，增加了整個(gè)公司的福利。

【關(guān)鍵詞】 債轉(zhuǎn)股 投資 影響

引 言

為應(yīng)對(duì)2008年全球金融危機(jī)，我國(guó)采取“四萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)強(qiáng)刺激政策，這有效對(duì)沖金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面沖擊，維護(hù)了經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)穩(wěn)定。然而，這一刺激方案也導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)（尤其是國(guó)有企業(yè)）杠桿率迅速上升、企業(yè)財(cái)務(wù)成本增加、銀行不良貸款率不斷攀升（謝里和張斐[1]（2018））。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2009-2018年，我國(guó)非金融企業(yè)杠桿率從107.4%上升到153.6%。

在此背景下，我國(guó)政府提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和“三降一去一補(bǔ)”的經(jīng)濟(jì)政策。債轉(zhuǎn)股作為去杠桿的重要手段，能兼顧多方利益，受到企業(yè)、銀行、政府和金融學(xué)者共同推崇。2016年10月，國(guó)務(wù)院頒布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》，該指導(dǎo)方案明確提出要讓市場(chǎng)在資源配置中的作用充分發(fā)揮，以調(diào)動(dòng)企業(yè)、銀行等市場(chǎng)主體的積極性。然而，債轉(zhuǎn)股的實(shí)施是否會(huì)影響公司的投融資決策呢？對(duì)此，本文從一下幾方面分析債轉(zhuǎn)股對(duì)公司投融資決策的影響。

債轉(zhuǎn)股的定義、形式與作用

債轉(zhuǎn)股是指通過(guò)一定的程序和規(guī)則，將公司的債權(quán)人轉(zhuǎn)化為公司的股東，原債權(quán)人對(duì)公司的債權(quán)轉(zhuǎn)化為公司的股權(quán)，把原債權(quán)人與公司之間債權(quán)債務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|與公司之間的持股與被持股或控股與被控股的關(guān)系，由原來(lái)的還本付息轉(zhuǎn)變?yōu)榘垂煞旨t。

債轉(zhuǎn)股的形式有三種：一、可轉(zhuǎn)換債券;二、或有可轉(zhuǎn)換債券;三、債務(wù)協(xié)商。從本質(zhì)上來(lái)看，傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)換債券和或有可轉(zhuǎn)換債券都是融資工具，是一種條款設(shè)計(jì)，而債務(wù)協(xié)商則是一種債務(wù)處理方式，不具備融資功能。從危機(jī)救助功能來(lái)看，或有可轉(zhuǎn)換債券具有危機(jī)救助功能，而傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)換債券則基本不具備此項(xiàng)功能。當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)狀況良好時(shí)，傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)換債券一般選擇以股權(quán)形式存在，從而享受股票升值的收益;而當(dāng)公司陷入財(cái)務(wù)困境時(shí)，傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)換債券則一般繼續(xù)以債券形式存在，從而享受穩(wěn)定的利息收入。或有可轉(zhuǎn)換債券則正好相反：當(dāng)債券發(fā)行人運(yùn)營(yíng)良好時(shí)，或有可轉(zhuǎn)換債券以債券形式存在;而當(dāng)債券發(fā)行人陷入困境時(shí)，或有可轉(zhuǎn)換債券自動(dòng)由債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，使得債權(quán)人在危機(jī)時(shí)也參與分擔(dān)損失。債務(wù)協(xié)商同樣具有危機(jī)救助功能。當(dāng)公司陷入財(cái)務(wù)困境后，通過(guò)股東和債權(quán)人共同協(xié)商，實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，可以減輕公司債務(wù)清償壓力，使瀕臨死亡的公司獲得一次新生的機(jī)會(huì)。

債轉(zhuǎn)股的作用主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一、盤活商業(yè)銀行不良資產(chǎn)，防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)債轉(zhuǎn)股將銀行的不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為對(duì)公司的股權(quán)，使得商業(yè)銀行不良資產(chǎn)更具活力，大力提高銀行的信用地位。第二、減輕公司債務(wù)清償負(fù)擔(dān)，幫助公司走出財(cái)務(wù)困境。由于不利的外部沖擊或者公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理不善等原因，一些公司會(huì)面臨現(xiàn)金流入不足，債務(wù)負(fù)擔(dān)嚴(yán)重的困境。通過(guò)債轉(zhuǎn)股，將公司的債務(wù)轉(zhuǎn)化為公司的股權(quán)，還本付息轉(zhuǎn)化為按股分紅，可以充實(shí)公司的資本，減輕公司償付壓力，優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，降低違約風(fēng)險(xiǎn)，幫助公司度過(guò)艱難時(shí)期。第三、債轉(zhuǎn)股更易被債權(quán)人接受。在債務(wù)處理方式上，債轉(zhuǎn)股相對(duì)于破產(chǎn)清算、債務(wù)減記、債務(wù)展期、重新注資來(lái)說(shuō)更容易被債權(quán)人接受。債轉(zhuǎn)股通過(guò)改變償債方式，由還本付息轉(zhuǎn)變?yōu)榘垂煞旨t，基本沒(méi)有損害債權(quán)人的利益，同時(shí)可以幫助公司走出財(cái)務(wù)困境，降低公司杠桿率，防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，是一種較為溫和的債務(wù)處理方式，理論上來(lái)說(shuō)更易被債權(quán)人接受。

債轉(zhuǎn)股對(duì)公司投融資決策的影響

債轉(zhuǎn)股對(duì)公司投資決策的影響。沒(méi)有債轉(zhuǎn)股時(shí)，公司清算價(jià)值全部歸債權(quán)人所有，息稅后現(xiàn)金流是股東收益唯一來(lái)源，為了更早更多地獲得現(xiàn)金流，股東會(huì)選擇相對(duì)較早的時(shí)刻進(jìn)行投資;有債轉(zhuǎn)股時(shí)，股東可以從公司清算價(jià)值中獲得部分利益，所以股東可以等到行業(yè)前景比較光明，項(xiàng)目現(xiàn)金流較高時(shí)進(jìn)行投資。另外，投資可逆程度越高，公司清算價(jià)值越多，意味著投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)越小，這使得股東有很大的動(dòng)力加速投資;當(dāng)投資完全可逆時(shí)，投資項(xiàng)目無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，在這種極端情形下，破產(chǎn)方式的不同并不影響最優(yōu)投資門閥。

債轉(zhuǎn)股對(duì)公司融資決策的影響。通過(guò)債轉(zhuǎn)股將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，這本身就可以降低公司杠桿率，另外債轉(zhuǎn)股本質(zhì)上是讓債權(quán)人與原股東“同甘共苦”，這在一定程度上挫傷了債權(quán)人的投資熱情與積極性，因?yàn)樗麄兏敢庠诠窘?jīng)營(yíng)狀況好的時(shí)候與股東“同甘”，而不愿意在公司處于蕭條階段與股東“共苦”。這也會(huì)導(dǎo)致公司的杠桿率降低。而可逆比例的增加降低了投資風(fēng)險(xiǎn)、提高了外部投資者的信心，外部投資者更愿意將資金投入該項(xiàng)目。所以隨著投資可逆性的增加，債轉(zhuǎn)股對(duì)公司杠桿率的影響在變小。

債轉(zhuǎn)股對(duì)整個(gè)公司福利的影響。債轉(zhuǎn)股減輕了公司償付壓力，能夠幫助企業(yè)走出財(cái)務(wù)困境，有利于公司應(yīng)對(duì)外部不利沖擊，一定程度上可以延長(zhǎng)公司壽命。這為以后公司獲得更多的現(xiàn)金流提供了可能，從這個(gè)角度來(lái)看，債轉(zhuǎn)股可以增進(jìn)整個(gè)公司的福利。

結(jié) 論

債轉(zhuǎn)股是降低企業(yè)杠桿率、防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。同時(shí)債轉(zhuǎn)股的實(shí)施對(duì)公司的投融資決策也有影響，而這種影響與投資成本的可逆性有關(guān)，當(dāng)投資成本部分可逆時(shí)，債轉(zhuǎn)股促使企業(yè)投資延后，降低了公司的杠桿率，優(yōu)化了公司資本結(jié)構(gòu)，增加了整個(gè)公司的福利。隨著投資可逆性的增加，債轉(zhuǎn)股對(duì)公司的這些影響在變小。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 謝里， 張斐. “四萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃與企業(yè)杠桿率——來(lái)自中國(guó)雙套樣本數(shù)據(jù)的經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)[J]. 財(cái)經(jīng)研究， 2018， 44（3）： 68-83.

作者簡(jiǎn)介：李魁杰（1994-）性別：男，民族：漢，籍貫：湖南岳陽(yáng)，職務(wù)：在讀碩士研究生，學(xué)歷：碩士，單位：湘潭大學(xué)商學(xué)院，研究方向：金融工程