多元化經營對農業上市公司績效影響的實證研究
——基于農業產業鏈視角

王 穎 劉劭春

(上海海洋大學 經濟管理學院，上海 201306)

0 引言

經營戰略一直是公司關注的焦點，自20世紀60年代以來，多元化經營作為公司提升競爭力的有效策略而出現，一出現便頗受人們的關注。因此，有大量的學者對此進行了研究。 整理發現主流的觀點可以分為以下幾種：多元化溢價、多元化折價和多元化不相關，以及二者之間存在著非線性的關系。

本文將在新的研究背景下僅選取農業上市公司作為研究對象，并把專業化率與農業產業鏈結合起來對多元化類型進行劃分；其次，結合農業行業本身的特性并選取一定的理論基礎作支撐，從而使得定性和定量相結合，以期從一個更加客觀、準確的視角來探究二者之間的關系。

1 研究設計

1.1 研究假設

本文基于農業產業鏈的視角對公司經營戰略進行劃分，其中農業產業鏈具體是指為農業的生產做準備的科研等前期生產部門、農林牧漁等種養殖的中間部門和以初級農產品為原料所進行的加工處理、存儲、運輸和銷售等后期部門。本文基于農業產業鏈的角度并結合專業化率對公司經營類型進行詳細的劃分，其中文中相關業務組具體指的是與農業產業鏈的前、中、后期生產過程相關的業務組。顯而易見，不相關多元化是指與農業產業鏈的前、中、后期產業部門不相關的業務。具體的多元化類型劃分標準及各類型農業上市公司數量如表1所示。

表1 多元化類型劃分依據及公司數量

數據來源：東方財富網2013—2017年各公司年報

根據上述劃分標準具體對農業上市公司經營類型進行劃分，由文中表2可知，2012—2016年單一型公司數量由17家下降為11家，這也就意味著進行多元化經營的企業數量由32家上升為38家，具體得出2016年有78%的企業進行了多元化經營。其中，2016年有38家企業進行了不同深度的多元化，僅有11家仍然保持單一型，具體來看分別有17家和6家公司進行了相關、不相關的多元化經營。由此可見，在農業上市公司中多元化經營已成大勢所趨，但是其中仍然有一些企業始終保持著單一的經營模式進行發展，具體分析來看進行相關多元化經營的公司數量多于不相關多元化經營的公司數量。

探究公司大規模實行多元化經營的原因，具體來說，首先農業行業本身固有的投入生產周期長、投資回報率低及風險高等特點，使得公司不得不考慮分散經營風險的問題。然而證券投資組合理論指出，分散投資對象，從某種程度上可以使得風險降低。因此，采取多元化投資，將經營風險分散在每一個不同的投資對象上，是分散經營風險的一個不錯的選擇。其次，充分利用企業的剩余資源或要素，通過擴大經營規模和范圍，以打破單一的主營業務收入來源所承擔的巨大財務風險，從而為公司提供充足的自由現金流，也可以為公司擴大規模及擴張經營領域提供充足的資金保障。最后，由于在實際當中信息不對稱的存在使得公司產生額外的成本，而根據內部資本市場理論，內部資本市場由于其特殊的信息優勢，使得其信息不對稱的問題可以得到有效的緩解，進而有利于成本的降低，與此同時還可以進行有效的監督，使得資源進行優化配置，致使企業投資的效率得以提升。并且，公司進行多元化經營也可以共享資源、降低單位成本等，從而實現范圍經濟。綜上，提出以下假設：

假設1：總體上，多元化經營與我國農業上市公司的績效之間呈正相關關系。

假設2：具體來看，不同類型的農業上市公司績效之間存在差異，其中單一型、主導型、相關多元化型與公司績效之間呈正相關，而不相關多元化與公司績效之間呈負相關。

1.2 研究參數選擇

1.2.1樣本選擇

本文以2012—2016年滬深兩市A股中農林飼漁板塊的69家公司為研究對象，將其面板數據作為研究樣本，并根據以下原則對所選公司樣本進行一定的篩選：①刪除ST公司(如600540 新賽)；②為了保證數據的完整性，刪除2012—2016年數據缺失的公司(如603363傲農生物、300498溫氏股份、002726龍大肉食、603609、002772眾興菌業、300381溢多利、002746仙壇股份、002714牧原股份、000702正虹科技)；③刪除同時發行B股的公司(如200992中魯B)；④剔除2012—2016年首發IPO的公司(002696百洋股份、002688金河生物、300313天山生物)，同時刪除2016年以后上市的公司(如603970中農立華、300673佩蒂股份、601952蘇墾農發、603668天馬科技、603336宏輝果蔬、300511雪榕生物)，最終以剩余的49家公司作為本文最終的研究對象。本文研究數據均來自東方財富網，以及2013—2017年各公司年報公告。

1.2.2變量選取

本文實證研究中變量的選擇及其具體含義見表3。

表2 變量的選擇及含義

1.3 回歸模型

為了更深入廣泛地探討不同類型的多元化經營與企業績效之間的關系，本文構建了以下的回歸模型：

ROE=a+b1HDI+b2LNASSET+b3DEBT+b4AGE+b5SHARE+ε

2 實證研究結果與分析

2.1 描述性統計分析

為了更加充分完整準確地描述出公司績效的具體情況，本文選擇在此處加入總資產收益率(ROA)及每股收益(EPS)兩個指標來體現公司績效。接下來分別對單一型與多元化型公司選取的指標進行具體的描述性統計，結果分別詳見表3、表4。

表3 單一型農業上市公司描述性統計

表4 多元化型農業上市公司描述性統計

從表4中可以具體看出，變量HDI的均值為0.0232，其公司的類型為單一型經營模式。表4中體現農業上市公司經營績效的指標ROA、ROE、EPS，其平均值分別為0.0409、0.0668、0.2537，最大值也分別為0.1614、0.2181、1.081。而表5中，HDI的平均值為0.4249，其中ROA、ROE、EPS的均值分別為0.0151、0.0114、0.1003，最大值分別為0.2887、0.2627、1.7。通過對比表4與表5我們發現，體現農業上市公司經營績效的三個指標ROA、ROE、EPS，表3中的數據明顯高于表4。由此我們可以初步得出結論，單一型經營績效顯著優于多元化型經營績效，至于公司是不是就應該堅持單一型發展的問題有待于進一步探討。并且可以看出，各個表中三個變量的標準差都大于其平均值，這也就意味著不同公司的經營績效之間存在著較大的差異。

2.2 相關性分析

在做回歸分析之前，我們首先要對模型中的各變量進行相關性檢驗，以確定各變量之間是否存在共線性問題，也是為了初步探索自變量和因變量之間的關系。相關分析結果見表5。

表5 樣本公司各變量指標相關性分析表

注：*表示數據在0.1水平(雙側)上顯著相關；**表示數據在0.05水平(雙側)上顯著相關；***表示數據在0.01水平(雙側)上顯著相關

ROE作為衡量企業權益資本獲利能力的指標，被認為最具有綜合性和代表性。因此，本文最終決定通過ROE來對公司績效進行衡量。在表6中，首先，變量HDI和ROE之間的相關系數為-0.1643，即兩者之間存在負相關關系且在0.01水平上顯著，也就充分說明了多元化經營不但并未使得公司績效得以提升，反而給其帶來了使其下降的負面影響，即產生了多元化折價現象。其次，變量LNASSET、LEVER和HDI之間是正相關關系，具體來看它們分別在0.1和0.01水平上通過了顯著性檢驗。最后，通過表6可以看出，樣本中各變量之間的相關值均小于0.5，因此可以得出它們之間并沒有多元共線性問題的結論，所以接下來可以對樣本進行進一步的回歸分析。

2.3 回歸分析

由上文可知模型不存在嚴重的多重共線性，適合做回歸分析，因此本文采用Stata13.0統計分析軟件分別對不同類型的經營模式進行回歸分析，回歸結果如表6、表7、表8所示。

表6 總體農業上市公司ROE與HDI的回歸結果

AdjR2= 0.0837

通過對總體樣本公司的ROE與HDI回歸結果發現，在表6中，可調整的R2為0.0837。由于公司經營績效一般會受到多個方面因素的影響，因此本文模型具有一定程度的解釋力。其中，HDI與ROE之間的系數值具體為-0.0907，P值小于0.1，即二者之間在0.1的水平上呈顯著負相關。這與假設1(總體上，多元化經營與我國農業上市公司績效之間呈正相關)不符。從理論上講，多元化經營可以在一定程度上分散經營風險，但是如果將資金過多地投入在不同的領域又會導致新的決策風險出現，甚至會導致財務風險的出現。實施多元化經營戰略對資源配置效率有更高的要求，有效的資源配置可以促進公司內部良好運作，但是如果公司盲目地實施多元化戰略，將使得資源配置不合理從而達到適得其反的效果。因此，實際中，多元化經營戰略會出現與預期不一致的結果。

從控制變量的回歸結果可以看出，農業上市公司的總資產規模及表現公司財務風險水平的系數分別為0.0327和-0.2810，P值均小于0.01。因此，我們得出公司資產規模與其績效之間在0.01的水平上存在顯著正相關。也就是說，擁有龐大的資產規模是提高公司績效的基礎，而高績效的企業又是資產規模增加的保障。作為衡量公司財務風險水平的指標LEVER，其與公司績效之間呈負相關，并且在0.01水平上通過了顯著性檢驗。換句話說，也就是較高的資產負債率會使得公司擁有較高的財務風險水平，從而不利于農業上市公司取得較好的績效水平。因此，保持合適的負債水平也至關重要。

表7 單一型農業上市公司ROE與HDI的回歸結果

R2= 0.2896；AdjR2= 0.2273

表8 不相關多元化型農業上市公司ROE與HDI的回歸結果

R2= 0.3412；AdjR2= 0.2314

在表7、表8中，R2分別為0.2896、0.3412，可調整R2數值分別為0.2273、0.2314，表明該模型具有較好的解釋力。

從表7中可以看出，HDI的系數為-0.6082，P<0.1，即單一型與農業上市公司績效之間存在顯著負相關。由于單一的主營業務加上農業類本身具有的弱質性的特點，使得公司“一榮俱榮、一損俱損”，無法實現經營過程當中風險的分散。因此，否定了假設2中二者呈正相關的假設。

表8中，HDI的系數是-1.0815，P<0.05，因此我們可以得出不相關多元化與公司績效在0.05的水平上呈現負相關。這也就使得假設2中的非相關多元化與公司績效之間呈負相關關系的假設得到了證實。其中，控制變量資產規模的對數、財務風險水平及第一股東持股比例與因變量之間并未通過顯著性檢驗。

然而，對于主導型和相關多元化型農業上市公司來說，其指標ROE與HDI之間的回歸結果并沒有通過顯著性檢驗，即假設2中的主導型和相關多元化型公司與其績效之間的關系并沒有得到顯著性的結論。追溯其原因：從劃分標準上看，主導型和相關多元化型實質上都是進行了多元化經營，只是在程度上不同而已，實際上農業公司在實施了多元化以后，由于其公司資源配置相對較不合理、其他產業進入成本相對較高并結合農業本身特點等相關原因導致了企業總成本的上升，一部分與多元化經營能夠為農業上市公司帶來的正效應相沖抵，進而使得從定量上來看并沒有得到顯著性的結論。

3 研究結論與建議

本文以46家農業上市公司為研究樣本，通過對樣本的實證分析，我們得出：總體上來看，農業上市公司績效會隨著多元化經營的增加而降低，即二者之間存在負相關，但這并不意味著我們要全面否定多元化戰略。因為具體來看，其中單一型和不相關多元化型均與公司績效之間呈現出負相關，而主導型和相關多元化型分別與其績效之間的關系并沒有得出顯著性結果。因此對于企業來說，一味堅持單一型發展也并不能保證企業績效的提升，所以要慎重選擇多元化經營，結束盲目進行多元化經營的現狀。當然，就多元化戰略本身來看，我們并不能否定其存在，因為與單一型相比其具有一定的優勢，更何況在許多國家的一些行業都有成功的案例。所以，審慎選擇適合自己的經營戰略并強化管理取得成功以提升農業上市公司的績效，進而促進我國農業產業化的發展，政府和企業都需要做出努力。

針對上述研究結論，本文有以下幾點建議。

首先，對于政府而言：

第一，大力改造農業環境。由于農業行業本身具有弱質性，再加上農業投資經營環境較差、基礎設施不完備、生產技術相對落后等致使我國農業行業績效相對低迷。因此，政府應加大建設健全基礎設施以改善農業經營環境的力度，加大農業科學技術投入，引進高技術人才以提高農業生產效率。擁有良好的農業經營環境有利于農業上市公司更好地發展主營業務，進而促進農業行業的發展。實際上，根據資本逐利性我們會發現，若農業行業本身投資經營環境好且是有利可圖的，必然會致使農業上市公司將資金源源不斷地投入農業行業，也就不會由于農業行業比較利潤低而將資金轉投到其他行業中去。

第二，相關機構要加強對農業上市公司的監管。由于農業在我國的重要地位，加上行業本身的特性，所以國家在政策補貼方面也陸續出臺了一系列措施來促進農業行業的發展。但是，一些企業利用國家給農業本身的便利，借機將資金投入其他相對利潤較高的行業領域去，這與農業上市公司作為農業龍頭企業繼而促進行業發展的初衷相違背。因此，政府相關部門應加大對農業上市公司的監管，嚴格監控其資金流向，以確保農業行業的健康穩步發展。

其次，對于農業上市公司而言：

第一，實事求是，選擇合適的經營戰略。雖然從理論上來說，實施多元化經營來分散投資對象進而可以有效降低風險有利于公司績效的提升，但是在實際當中，公司涉足過多的不相關行業不僅會增加經營決策風險而且還會使得成本上升，這樣一來會使得多元化經營帶來的益處被沖抵。其實，實施多元化經營更重要的是其投資效率，而不是公司跨行業的多寡及其規模的大小。因此，農業上市公司要清楚地認識自身實力，一切從實際出發，不能盲目跟風，過多地涉足其他甚至不相關的行業內。所以，農業上市公司應充分發揮自身優勢，在努力提高主營業務的同時，根據自身情況選擇合適的經營戰略。

第二，順應時代潮流，大力推進“互聯網+”農業，推動農業全產業鏈的改造升級。將現代信息技術與傳統農業相結合，進而推動農業全產業鏈的改造升級，以增加其經濟附加值，從而提升企業績效。在互聯網發展的今天，將與農產品相關的前、中、后期生產與互聯網結合起來，打造出一個集金融、交易、數據、服務為一體的互聯網農業生態系統，以迎合市場發展的需求，進而提升公司的綜合競爭力，而不是將公司的資源投向于更多不相關而且對于自身來說沒有任何優勢的行業。

第三，打造公司品牌效應，積極開拓國內外市場。品牌作為一個企業的無形資產，是商業社會中企業價值的延續，它的建設對于一個企業來說可以大大增強其獨特的競爭優勢，增強企業內部與外部的凝聚力和向心力，有利于企業樹立良好的形象與發揮行業引領作用。但是，樹立企業品牌需要企業具有很強的資源統合能力，而我國農業品牌的打造目前都還停留在初級階段。因此，農業上市公司應該運用獨特的證券市場的資金、市場及信息優勢，努力打造并向公眾推出具有本公司優勢特色的品牌，進而增強我國農產品的市場競爭力，積極開拓國內外市場，以提高企業績效，帶領和促進我國農業的發展。