國內外企業并購理論研究

張文碩

摘要：本文主要介紹了國外和國內企業的并購動因，并針對主要理論進行了分析與研究。系統的梳理了九點國外并購理論，其中包括個人原因所執行的并購，以及由于企業利益所進行的并購行為，與國外理論相比，國內的理論發展尚未完善。因此這篇文章寫作目的主要在于通過對中西方主要企業并購理論的對比，有利于從學術角度豐富我國并購的體系，從而有利于對中國當下大型企業的并購實踐提供及時的指導與借鑒。

關鍵詞：企業并購;并購動因;國內外理論研究

1 引言

企業并購，是指在市場經濟下，多個企業通過法定程序，合并為同一家公司，從而利用雙方的優勢條件，使得呆滯無用的成本運轉起來，從而產生經濟效益。并購的種類分為縱向并購即上游產業與下游產業間和橫向并購即具有競爭關系的兩家企業間。近些年來，隨著中國的發展，并購這一經濟現象在我國越來越普遍，但仍是存在著許多的問題，例如并購的動因不夠自發，并購績效不佳等。然而，在地球另一邊的西方國家，自上世紀七八十年代開始，企業并購問題就成了西方學術界較為關注的熱點，并且已經形成了一系列較為成熟的理論，得我們學習。

2國外企業并購主要理論評述

企業并購這一經濟現象有著源遠流長的歷史，這種經濟現象隨著西方技術工業以及經濟市場的一次次更新與革命，內容也變得越來越豐滿充實。在幾十年來企業并購理論的研究中，形成了許多不同的思想與學派，他們各有千秋，又相互彌補。而萬變不離其宗，對于企業并購理論的研究，主要是其中在并購的動因與并購效應這兩方面。兩者相輔相成，在幫助企業做出正確決策的同時，也是我們對企業的并購有一個基本的了解。

國外的經濟學家研究發現，對國外的大部分選擇并購的企業而言，存在各種不同的動因。而他們也從不同的角度運用不同的方法來進行研究，并取得了可觀的成績。盡管如此，誠如權威并購研究專家弗雷德教授所言：“事實上，還沒有一種公認的理論能夠同時解釋并購背后的動機，并購與被并購企業的特點，以及并購活動中最主要的決定性因素”。這說明引發企業并購的動因是多元化的，因此想要弄清楚原因并對不同并購理論進行比較就首先要對主要理論做出邏輯歸類。本文將西方現有的主要理論歸類為以下九種，即經營協同假說、管理協同假說、財務協同假說、市場力量假說、戰略動機假說、控制權假說、價值低估假說、內部利益人假說、過度自信假說。其中市場力量假說與價值低估假說與行業和市場有關;而經營協同假說、管理協同假說、財務協同假說以及戰略動機假說則是與企業自身的發展有關;控制權假說、內部利益人假說與過度自信假說則更多涉及到管理者與市場參與者的行為，這也是行為金融學的主要研究范圍。

2.1 經營協同假說

協同效應，是通常來判斷企業并購是否成功的標準，而同時也是企業并購的動因之一，是指在企業并購后，可以達到一加一大于二的經濟效益。

所謂經營協同，便是在一個公司的規模經濟沒有達到所預期的值，及預期成本還不足夠低的時候。通過對相同類型企業進行橫向并購，或對產業鏈上的企業進行縱向并購的方式，來調整企業經營規模、經營方式。從而達到企業所期望的規模。

2.2管理協同假說

顧名思義，管理協同假說是指的是當一個公司進行并購后，管理效率高的管理者去接手被并購的公司，便可提高被收購公司的管理效率從而提高企業的利潤。例如，當有經驗的管理者在被并購的公司中發現有與曾經工作中曾處理的案例相似的情況，便可以進行快速的處理。

2.3財務協同假說

財務協同假說，便是與公司的財務有直接關系。即在企業進行并購之后。將兩個公司的資金進行重新分配，投入到經濟效益較高的項目上。同時，企業并購后，也可以將企業外部融資轉化為企業內部融資，從而降低了風險。

2.4市場力量假說

市場力量，便指的是一個公司對市場的控制能力。當一個公司進行橫向并購時，可以擴大市場份額從而增強自身的實力，與此同時，減少相同或類似企業的競爭。最終通過多次的并購及自我調整，達到對市場的壟斷。而與此同時，企業的并購，也可以形成市場進入的壁壘，增加新進入此行業者的困難，從而對自己的利益進行有效的保護。

2.5戰略動機假說

企業并購的戰略性動機有兩方面。首先，是可以實現企業的多樣化經營。通過此種辦法，可以使企業的發展方向增多，經營風險減小，同時在企業多領域的的發展中，也可以相互促進，相互借鑒，使企業形成良好的發展環境。其次，可以擴展收購企業的資源，其中包括人力資源及技術或者知識資源。從外部并購企業可以減少進入行業所需成本，快速達到多元化的經營。而這也可能使得公司產生的經濟效益有一個質的飛躍。

2.6控制權假說

控制權，指的是擁有公司一定比例的股份，對公司的重大事務具有一定的決定權。而在一家企業中，管理者為了增加自己的控制權，從而有效的施行自己的想法，便會積極的去爭取、努力。而并購公司，便是其中一種方式。管理者通過對公司的并購，便可以獲得對該公司的控制權從而滿足了自己的野心。

2.7價值低估假說

所謂市場低估，便是一個有著真實或潛在實力或能力的企業，被市場低估，即被市場賦予了較低的價值。那么此時，其他發現此公司內在潛力，內在沒有被市場發現的價值的公司，便會以比起這個企業真實蘊含價值相比十分低廉的價格并購此公司，從而得到高額的回報，最終從此獲得巨大的利潤。

2.8內部利益人假說

股東是股份，資本的持有者。他們經營公司的目的是為了讓公司發展的越來越好，規模越來越大。而不同于股東，公司的經理也就是代理人，他不擁有此公司的股份，從而他的作為也并非朝著公司發展的方向，而是想要獲得更大的個人利潤，例如追求豪車，或公款旅游。因此，企業對其他公司進行并購，便可以使公司規模擴大的同時，滿足經理對經濟效益的追求。從而贏得他們的信任。

2.9過度自信假說

本假說的重點在于當一個管理者或者管理層。對自身能力進行了不合理的高估，對目標企業的真實價值或者是潛在價值進行了不合理的估計，從而僅憑著一種盲目樂觀的態度，去收購目標企業。但事實上，每個企業決定并購另外一家公司前，往往都是要經過深思熟慮并進行深度調查的。因此，這種動因，在現實中發生的可能性很小。

從以上并購動因的理論研究我們可以看出：并購動機存在著并購的價值最大化動機（the value maximizing motives）和并購的非價值最大化動機（the non-value maximizing motives）兩種動因[1]。最終，企業并購帶來的效果也是不可忽視的。縱向并購，可以消除國家對價格的干預和調控，即避免了國家對中間產品價格的宏觀調控，免除了市場對中間價格的干預。從而將中間價格降低至成本價。橫向并購，可以打破技術的壁壘。不論哪一種，企業的并購都會給予企業很大的幫助。而在此條件下，國家的發展也會因此而被帶動。

3 國內企業并購主要理論評述

與西方國家不同，受到中國特色社會主義體制影響，中國國內對企業并購動因的分析也別具特色。根據鄭海航（1999）的研究，我國的企業并購及相關理論早期帶有鮮明的中國特色。

3.1消除虧損假說

不可否認，我國經濟起步的時間還是相對較晚的。直到我國開始實行中國特色社會主義市場經濟體制，中國的經濟才開始了高速的發展。許多學者指出我國經濟發展的同時受著長期且規模不斷擴大的企業虧損問題。這種企業的虧損源于大量占有有限資源，卻無所作為的公司。在這時，國家通過企業的并購加大了對這些虧損企業的壓力，迫使其提高自己的能力，更新自己的技術，從而提高企業的績效。與此同時，也在市場中形成了良好的競爭環境。

3.2破產代替假說

破產代替假說，也是適應我國的經濟狀況從而提出的一種假說。因為，中國的經濟還沒有像西方那樣發達，因此在企業的運行中承受不了大型企業，尤其是大型國企的破產。而企業并購便可以解決這一點，發展良好的公司去并購這些有一定資源，但處于劣勢的企業。最終達到資源的合理配制，促進了企業的發展，同時也保證了國家經濟的穩定，避免了大企業破產對國家經濟帶來的影響。

3.3利用優惠政策假說

我國政府針對具有對我國經濟與社會發展具有突出公益性作用的企業并購持鼓勵態度，因此政策上有許多針對企業的優惠。尤其是在稅收方面，我國對與企業并購主要采取減免稅收等直接的優惠方式，例如企業合并免征收契稅與印花稅，而目標企業屬于上市公司的其個人股東免征個人所得稅等等。這樣大力度的直接優惠可以促使納稅人有強烈的動機去進行企業并購。

3.4強壯民族工業假說

強壯民族工業并購對企業而言帶來的優勢即為前文所說橫向并購或縱向并購帶來的好處。不過在里更像是一種國家促進的行為：讓多個在不同或相同領域發展良好的公司結合成一個整理。可以說是強強聯合。這樣的做法可以很快的達到民族工業技術的飛速突破。從而去對平或趕超他國企業。

根據上述并購動因的研究我們可以看出，國內的并購動因主要存在于政府的政策支持而非企業從自身的利益出發而做出選擇。尤其是對那些國有或者由國家控制的企業而言，并購既是企業的行為，又同時代表了對政策的響應或是政府的安排，甚至有時來自政府以及政策的推動力在并購中產生的作用大于企業自身的利益動機[5]。

4國內外理論對比

通過比較可以看出國內的主要企業并購動因與國外有很多相似之處，都是由于企業為了的到更好的發展，從而衡量并購的而最終的結果也是使得做出并購決定的企業獲利更多。而與國外的并購相比國內存在的主要缺陷在于，第一，國內的并購動因更多的受國情況影響，有更多的國家干預，甚至有時政府的動機強于企業本身。政府的推動力在中國企業并購中起了相當重要的作用[1][5]。第二，本文所羅列的四種假說其根本的動因其實都是政府出于宏觀角度的考量，為了國家的經濟發展而給企業的一種并購外力，一種被動的力。而不是企業自發產生，以企業自身利益最大化為目的而最終以個人的成果帶動國家經濟的一種自發的，由內而外的動力。與此相反的是國外的大部分并購理論都是根據企業利益而非國家利益而進行的并購。僅有內部利益人假說與過度自信假說是根據個人目的而產生的并購動因。由此可見，相比與國內，國外的自發性的，由內而外產生的 并購動因與并購理論便顯得更加科學，更適于企業的積極發展，與經濟發展。

5結論

隨著國家的不斷發展與經濟體制的不斷創新與穩定，中國企業并購的理論與實踐也會日益趨于完善和規范。在國家引領的并購動因理論下，形成更多由企業自發產生的并購動因理論，從而形成由企業發展帶動國家發展的良性并購模式。而不斷完善的中國特色并購理論體系，也終將適應于國際市場與與未來的發展。

參考文獻：

[1]鄭海航.中國企業兼并研究[M].北京經濟管理出版社，1999 （3）.

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