橋水登陸

“這一帶現在全是胡同，將來一大片高樓都得起來。”1984年，在位于長安街國際大廈22層的“世界之窗”內，剛創業不到10年的橋水基金創始人達利歐望著窗外這樣預言。屋子里，所有中國人都付之一笑。

1995年，他將只有11歲的小兒子馬修·達利歐（Matt Dalio）孤身一人送到中國，馬修成了中國當時年齡最小的外國留學生。那年，橋水（Bridgewater）剛滿20歲。

現在，橋水基金已經成為全球最大的對沖基金。2018年10月，橋水已正式在中國內地推出首只私募證券基金——“橋水全天候中國私募投資基金一號”。該基金運用的正是橋水發家成名且最為擅長的“全天候策略”（All Weather）。

橋水正式登陸中國

今年7月，基金業協會網站信息顯示，橋水已于6月底完成備案登記，正式成為境內私募管理人（PFM）。這也意味著，其將在6個月內發行境內私募產品。

近4個月后，基金業協會備案數據顯示，10月9日，橋水投資成立了首只私募基金——橋水全天候中國私募投資基金一號，該基金于10月17日在基金業協會完成備案并公示，托管人是招商證券，募集對象為中國合格機構、高凈值客戶。

資料顯示，公司法定代表人是王沿（YAN WANG），曾在法興銀行、匯豐銀行、威靈頓管理公司、美國橋水投資公司等多家外資金融機構任職，現任橋水（中國）投資管理有限公司總經理。

其實，作為橋水在中國的外商獨資企業，橋水（中國）于2016年3月就已設立，2017年3月其法定代表人由橋水基金創始人達利歐變更為王沿。2016年11月8日，中國外匯交易中心發布公告顯示，橋水已獲準進入內地銀行間債市進行交易，從而成為首家獲得相關批準的海外對沖基金。

“若干年前，橋水基金創始人就相當看好中國，因為資金一定是往便宜的地方流動，并且中國人勤奮。”王沿在接受《陸家嘴》采訪時說，2015年的匯率波動和股災屬于意外事件，跟中國的基本面沒什么關系，從長期來說我們對這么大的實體經濟非常看好。”

王沿認為，中國目前處在十字路口，“從經濟、資本市場和債務市場、資本平衡上來說，中國還有很長的路要走。”

全天候策略能否繼續奏效？

1996年，橋水發行“全天候”對沖基金，并開創性地運用風險平價（risk parity）管理投資組合。

該策略的最大創新之處是，認識到股票和債券對于投資組合的風險貢獻是不一致的。因此理性的做法是對債券部分加杠桿，使股、債對投資組合風險的貢獻接近。通過多配置債券少配置股票的策略，使得橋水的回報業績非常穩定，波動率低，回撤遠遠低于其他策略。

“橋水海外的旗艦對沖基金規模龐大。風險均衡分配構建組合，收益來源于投資品種分散化、單個品種工具可多可空。”某海外對沖基金經理告訴記者。

自設立以來，橋水的全天候策略基金取得了13.8%的年化收益率（截至2015年底），同期60：40的股債組合僅取得了9.8%的收益率，而兩者的凈值標準差均為10.6%，換言之，全天候策略實現了風險收益比更高的投資績效，其夏普比率為0.75，而60：40組合的夏普比率僅為0.37 。

但隨著美聯儲開啟加息、縮表周期，債券幾十年大牛市或將告終，美股也頻現閃崩，該策略可能遇到不小的挑戰。

未來幾年的全球環境并不令人樂觀。達利歐本人近期在采訪時更提及，未來2年尤其值得警惕，當前是經濟擴張周期的第七年，美聯儲啟動加息，這種擴張周期可能還會持續2年，“未來的債務危機和上一次有很大不同，可能不會是一次‘大爆炸’似的危機，而是慢慢顯現、更緊縮的債務危機，但會帶來更加嚴重的社會和國際層面的問題”。

“達利歐一直呼吁美聯儲要把通脹目標提高到2.5%，稱這樣才能維持經濟增長不受抑制。從某種角度而言，全天候的成功，嚴重依賴央行放水（同期低通脹仍然持續），GDP和股市都長期低波動的特征。” 資深宏觀交易員、中大期貨CIO袁玉瑋表示，一旦美聯儲快速收緊貨幣政策，將導致美股牛市衰竭、債券收益率飆升（價格下跌），這一種市場環境對于做多股票、加杠桿做多債券的全天候策略而言可能是最不利的。

橋水建議長期加大配置中國股市

當全天候策略走入中國，其是否還能這么全天候奏效？對沖基金行業的人士對《陸家嘴》記者表示，該策略可能配置中國股票（量化）、債券、商品市場。

“全天候策略在中國市場應該是采取量化選股，再加配置債券（多為利率債）、商品的形式。”袁玉瑋說，“在海外，‘全天候’的成功，其實嚴重依賴央行放水，一旦貨幣緊縮，能否再獲得好收益就很難說。”

在波動更為劇烈的中國市場上，全天候策略能否找到大展拳腳的舞臺，目前還是未知數。但橋水登陸中國顯然也是有備而來。

9月，橋水首席信息官（CIO）及其團隊在對客戶發布的《每日觀察》上表示，隨著中國資本市場不斷開放，全球投資者加大對這一市場的配置是有意義的。

橋水認為，投資中國在岸市場的優勢在于，其體量已是新興經濟體中最大，中國的公司透明度排名在新興市場的均值水平；盡管存在持股比例限制等，但監管正在不斷完善，中國資本市場也在不斷加速對外開放。

盡管多年來各界都認為，中國經濟似乎并不是股市的“晴雨表”，但橋水表示，中國的宏觀經濟并未與公司盈利脫節。宏觀影響是中國盈利變化的主要驅動力，這與其他國家并無很大差異。“近年來，中國公司利潤從疲軟水平改善，這也支持了盈利增長。”

此外，橋水認為，中國股市的盈利和股價演化與再平衡進程相一致。相比于舊經濟部門（資源、材料、工業等），新經濟部門公司（科技、消費、醫療等）盈利增速強勁，這一情況也與新經濟部門正在扮演經濟活動中更重要的角色相契合。