募資寒冬，母基金也缺錢

我們對國內(nèi)私募股權(quán)基金的LP（有限合伙人）機構(gòu)做過一個定義，所謂LP機構(gòu)主要有五大類：第一類母基金；第二類銀行資管、私人銀行；第三類保險資管；第四類家族辦公室；第五類財富管理渠道。

當(dāng)然最近大家可能也接收到一些新概念，比如所謂的“水下LP”。在中國，水下LP主要是高凈值的人群，可能也會涉及一部分上市公司，群體還是比較大的。母基金研究中心目前對“水下LP”沒有太接觸，也沒有太研究。不在本次討論范圍內(nèi)，我們先從五類LP機構(gòu)講起。

首先現(xiàn)在銀行沒有辦法直接向私募股權(quán)投資了。傳統(tǒng)的五大LP機構(gòu)里，銀行是出不了錢了。

保險這方面的資金基本也是非常難，主要是保險資金的要求太高。最近我接觸的一家全國性的保險機構(gòu)，他們已經(jīng)對一家頭部的基金管理人盡調(diào)大半年了，雙方還是沒有敲定合作。可以說保險對股權(quán)基金的出資也會比較難。

家族辦公室這方面還是有一些錢投到股權(quán)基金的，但比例相對不會太大。因為家族辦公室一般都是多元化的配置，股權(quán)肯定也配置，那么配置到母基金上也會有一點。

五大類機構(gòu)LP的最后一類是“財富管理渠道”。現(xiàn)在它們確實也很困難。一些所謂的“P2P”機構(gòu)跑路，還有一些私募基金跑路，這些情況導(dǎo)致整個行業(yè)氣氛已經(jīng)不太好了，財富管理渠道也是“躺槍”。

所以，五大類LP機構(gòu)，現(xiàn)在基本上只剩下母基金。我覺得母基金甚至變成了對股權(quán)基金出資的可以算唯一的機構(gòu)主體。現(xiàn)在母基金的行業(yè)應(yīng)該是處于聚光燈之下。我們母基金聯(lián)盟在2016年3月31日成立的時候，也受到一些關(guān)注，但現(xiàn)在受到的關(guān)注度太高了。一些GP基金管理人希望通過這個平臺募資，平均一周有兩家左右的基金會約我們見面。

但是進(jìn)入2018年，母基金行業(yè)跟基金一樣，也進(jìn)入了比較大的調(diào)整周期。2017年母基金行業(yè)相較于2016年的增速大概是75%，但2018年上半年的增速只有不到30%，已經(jīng)是腰斬了。

這對各家基金機構(gòu)來講，肯定也不是一個好消息。大家在市場上基本也感受得到。站在現(xiàn)在這個時間點上，大家肯定也想聽一下母基金行業(yè)的一些現(xiàn)狀還有發(fā)展的趨勢，我總結(jié)起來有六條。

第一，募資難。

其實跟基金行業(yè)一樣，母基金也處于募資難的境地。很多民營的母基金現(xiàn)在的日子非常難過，特別是面向高凈值人群募集的市場化的母基金，現(xiàn)在可以說非常困難。當(dāng)然他們自己也許不會說，或者說也不會說得太多，確實募資非常的難。

現(xiàn)在非常有意思的一個現(xiàn)象是，很多國有的母基金也開始要募資了。這在2017年是不可想象的。2017年前，這類母基金的資金至少都是三個來源：第一財政出資，第二銀行出資，第三當(dāng)?shù)貒蟪鲑Y。

現(xiàn)在財政還是能出資的，但是銀行是不可能了。大家也許注意到，前段時間我們新設(shè)立了“戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金”，即使是這樣的大規(guī)模的母子基金結(jié)合的大型基金，銀行也是不能隨便出錢的。類似這樣級別的基金也要募集。

所以，現(xiàn)在國有的母基金無論是引導(dǎo)基金，還是國有市場化的母基金募資都可能需要花精力考慮募資的事情。

第二，民營市場化母基金舉步維艱。

民營的市場化母基金主要分兩種：一種募集高凈值人士的資金，放到母基金的池子里，第二募國企和機構(gòu)的錢。這兩種民營市場化的母基金可以說是舉步維艱，剩下的絕大部分都是國有的引導(dǎo)基金以及國有的市場化母基金。

第三，母基金專業(yè)化。

從2018年1月1日以來國內(nèi)已經(jīng)成立了很多專業(yè)的母基金，這也是股權(quán)投資行業(yè)發(fā)展的一個必然。像專門關(guān)注大數(shù)據(jù)的母基金、文化產(chǎn)業(yè)母基金、體育產(chǎn)業(yè)母基金、人工智能產(chǎn)業(yè)母基金等等。這是母基金行業(yè)第三個趨勢“專業(yè)化”。

第四，退出需要創(chuàng)新。

行業(yè)內(nèi)現(xiàn)在也在探索一些母基金新的退出形式，比如所謂“有限制股權(quán)質(zhì)押”。如果有限合伙人可以把有限合伙制企業(yè)的一部分股權(quán)質(zhì)押出去，也可以形成一定的退出。當(dāng)然這種退出坦率講肯定是比較被動的。

另外的退出創(chuàng)新還包括“S基金”（Secondary Funds ，私募股權(quán)二手份額基金，也被稱為接力基金）。很遺憾，中國的“S基金”就是發(fā)展不起來，這么多年大的機構(gòu)都在嘗試，我們也研究了很久，最后也沒有結(jié)果。

我們也搞不清楚中國的“S基金”為什么發(fā)展不起來。大家知道美國的母基金有兩種形式，一種是投資并購，就是并購母基金，另外是“S基金”。但在中國，“S基金”到目前為止總規(guī)模可能也不會超過 1000億人民幣，這就是現(xiàn)狀，所以對母基金來講，確確實實退出比較難。

第五，市場化程度提高。

國內(nèi)母基金現(xiàn)在市場化的程度會越來越高。即使是引導(dǎo)基金，表現(xiàn)在委托第三方市場化的母基金機構(gòu)管理，返投當(dāng)?shù)氐谋壤鹊龋苍谥饾u擁抱市場化，這是一個趨勢。我覺得這是一個好的消息，如果引導(dǎo)基金的市場化程度越來越高，其實對私募股權(quán)基金這個行業(yè)特別是對投募機構(gòu)來講是重大的利好。

第六，強監(jiān)管。

任何一個行業(yè)都有破壞行業(yè)的人存在，也有騙子。我覺得這類現(xiàn)象在創(chuàng)投行業(yè)一定是小比例的。我本人從2002年在IDG工作到現(xiàn)在整整16年了，從來沒有見過一家中國比較知名的投資機構(gòu)出大問題。有業(yè)績差的，這個正常，也有合伙人鬧矛盾散伙的，但是跑路甚至惡意的詐騙，這確確實實沒有見過。監(jiān)管層也還沒有把母基金當(dāng)做一個比較獨立的行業(yè)來看待，也沒有對母基金的行業(yè)進(jìn)行相對獨立的支持。

2002年國內(nèi)第一家母基金出現(xiàn)在“中關(guān)村”，到現(xiàn)在也才走過16年，美國的母基金最早出現(xiàn)在1975年。相比之下，我們確確實實時間比較短。母基金行業(yè)要繼續(xù)往前發(fā)展，我覺得需要監(jiān)管、行業(yè)協(xié)會以及大家的努力和支持。

（本文根據(jù)母基金研究中心創(chuàng)始人唐勁草在第一財經(jīng)|陸家嘴承辦的“20 18陸家嘴全球投融資峰會”上的演講內(nèi)容整理。）