基于債務(wù)置換視角的地方政府債務(wù)問題研究

劉振海 門寧

摘 要：作為解決地方政府債務(wù)問題的重要舉措，債務(wù)置換在緩解地方政府短期償債壓力、調(diào)節(jié)地方債券利率期限及降低債務(wù)融資成本等方面取得明顯成效。但在風(fēng)險(xiǎn)減緩后，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的政府債務(wù)新問題隨之出現(xiàn)。本文以山東省為例，在整體調(diào)查山東省地方政府債務(wù)情況的基礎(chǔ)上，從債務(wù)置換的視角評(píng)估有關(guān)置換效果，分析新的風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)形式和原因，提出修正問題、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的建議，以期為地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置和管理提供參考。

關(guān)鍵詞：地方政府債務(wù)；債務(wù)置換；風(fēng)險(xiǎn)處置

中圖分類號(hào)：F812.7 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-2265（2018）09-0032-06

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.09.005

一、引言

近年來(lái)，中國(guó)地方政府債務(wù)規(guī)模不斷增加，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題成為關(guān)注和研究的熱點(diǎn)。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大體可分為兩類：一是短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；二是長(zhǎng)期的資不抵債風(fēng)險(xiǎn)或稱信用風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，大量研究和文獻(xiàn)的結(jié)論基本一致，即地方政府債務(wù)不存在系統(tǒng)性的信用風(fēng)險(xiǎn)，但期限或資金成本錯(cuò)配導(dǎo)致的短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)幾乎不可避免。同時(shí)，在“控增量、削存量”的原則下，國(guó)家出臺(tái)了多部規(guī)章制度予以規(guī)范，地方政府債務(wù)整體處于可控狀態(tài)，但債務(wù)結(jié)構(gòu)方面的不協(xié)調(diào)，使地方政府面臨較大的財(cái)政壓力。作為緩解地方政府債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的“權(quán)宜之計(jì)”，中央提出債務(wù)置換思路，計(jì)劃用3年左右的時(shí)間置換14.34萬(wàn)億的地方政府存量債務(wù)。2015年，新《預(yù)算法》給予了地方政府在國(guó)務(wù)院允許額度內(nèi)自行發(fā)債的權(quán)利，同年，允許地方政府發(fā)行債券置換原有的存量地方政府債務(wù)，以降低融資成本、優(yōu)化期限結(jié)構(gòu)、理順債務(wù)關(guān)系。2015年地方政府債務(wù)置換額度達(dá)3.2萬(wàn)億，實(shí)現(xiàn)了對(duì)當(dāng)年到期債務(wù)的全覆蓋；2016年進(jìn)一步大幅增加置換規(guī)模，發(fā)行置換債券4.88萬(wàn)億；據(jù)財(cái)政部最新數(shù)據(jù)，2017年置換債券規(guī)模為2.77萬(wàn)億，預(yù)計(jì)2018年仍有約3萬(wàn)億存量債務(wù)需要置換。隨著地方政府債務(wù)置換的提速，我國(guó)地方政府債券市場(chǎng)呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，已超越金融債，成為僅次于同業(yè)存單的第二大債券品種。與此同時(shí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)入“新常態(tài)”，公共預(yù)算收入和基金預(yù)算收入增速放緩甚至下降，地方財(cái)政收支矛盾進(jìn)一步加大，在此背景下，地方政府未來(lái)或長(zhǎng)期的償債能力和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)需要充分關(guān)注，甚至將給我國(guó)的財(cái)政體系與金融市場(chǎng)帶來(lái)影響。作為地方債發(fā)行及置換規(guī)模排名前三位的省份，本文聚焦山東省地方政府債務(wù)整體情況，從債務(wù)置換的視角評(píng)估有關(guān)置換效果，分析經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式，提出修正問題、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的建議，以期為地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置和管理提供參考。

二、理論綜述

（一）相關(guān)定義

1. 地方政府債務(wù)。指有財(cái)政收入的地方政府及地方公共機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券，是地方政府依據(jù)信用原則，從社會(huì)上吸收資金來(lái)滿足地方公共支出需要所形成的債務(wù)，包括負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)和或有債務(wù)。

2. 地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。指地方政府已經(jīng)或者可能無(wú)法按期支付政府債務(wù)本息，或者無(wú)力履行或有債務(wù)法定代償責(zé)任引發(fā)的財(cái)政、金融乃至經(jīng)濟(jì)、社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。

3. 債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置。指制定并實(shí)施控制風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)劃，確定降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性并減少其不良影響的方法。根據(jù)《地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案》規(guī)定，風(fēng)險(xiǎn)處置包含兩個(gè)層面：一是地方政府要加強(qiáng)日常風(fēng)險(xiǎn)管理，加強(qiáng)財(cái)政資金流動(dòng)性管理，避免出現(xiàn)因流動(dòng)性管理不善導(dǎo)致政府性債務(wù)違約。二是對(duì)因無(wú)力償還政府債務(wù)本息或無(wú)力承擔(dān)法定代償責(zé)任等引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件的，根據(jù)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，相應(yīng)及時(shí)實(shí)行分級(jí)響應(yīng)和應(yīng)急處置。

4. 地方政府債務(wù)置換。指在財(cái)政部對(duì)地方政府債務(wù)存量進(jìn)行甄別基礎(chǔ)上，把原來(lái)地方政府的短期限、高利率債務(wù)置換成中長(zhǎng)期、較低利率的地方政府債券。作為加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理和風(fēng)險(xiǎn)處置的重要舉措，債務(wù)置換對(duì)地方政府的意義主要體現(xiàn)在：一是將短期債務(wù)置換為中長(zhǎng)期債務(wù)，優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。二是將高成本債務(wù)置換為低成本債務(wù)，完善債務(wù)類型結(jié)構(gòu)。三是將不規(guī)范、隱蔽性債務(wù)置換為規(guī)范化、透明化債務(wù)，提高債務(wù)的市場(chǎng)化程度。

（二）文獻(xiàn)評(píng)述

國(guó)外關(guān)于地方政府債務(wù)的研究可追溯到20世紀(jì)80、90年代，如Hackbart和Leigland（1990）通過(guò)對(duì)美國(guó)1977—1987年州級(jí)債務(wù)的研究指出，地方政府債務(wù)發(fā)行和償還機(jī)制不完善導(dǎo)致債務(wù)余額迅速上升。國(guó)內(nèi)關(guān)于地方政府債務(wù)的相關(guān)研究主要集中于政府融資平臺(tái)運(yùn)作模式、地方政府行為分析、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)及防控等方面。其中，對(duì)于地方政府債務(wù)置換，王宇和楊娉（2015）認(rèn)為其問題主要表現(xiàn)在，地方政府債券發(fā)行價(jià)格非市場(chǎng)化，與國(guó)債基本一致，未體現(xiàn)兩者差異；債務(wù)置換安排導(dǎo)致了地方政府的融資困境。黃育華等（2015）認(rèn)為債務(wù)置換的主要問題是可能給市場(chǎng)帶來(lái)流動(dòng)性沖擊。刁偉濤（2015）采用未定權(quán)益分析得出，地方政府的償債壓力在2016年以后仍然很大，尤其是在2018年之后，隨著部分置換債務(wù)的到期，償債壓力會(huì)進(jìn)一步加大，僅僅利用公共財(cái)政收入和政府性基金收入償還到期債務(wù)，將面臨難以避免的流動(dòng)性危機(jī)。陳松威（2016）認(rèn)為債務(wù)置換盡管短期效果斐然，但長(zhǎng)期內(nèi)難以有效緩解地方政府債務(wù)問題及其對(duì)金融體系穩(wěn)定的沖擊。詹向陽(yáng)等（2015）認(rèn)為，地方政府債務(wù)置換標(biāo)志著我國(guó)地方政府融資模式向市場(chǎng)化、規(guī)范化和透明化轉(zhuǎn)變，但涉及銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，較大規(guī)模的置換會(huì)對(duì)銀行總體流動(dòng)性和收益水平造成影響，長(zhǎng)期看則會(huì)加大銀行轉(zhuǎn)型壓力。在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上，本文旨在結(jié)合山東省的實(shí)際情況和部分案例，更直觀深入地探討地方政府債務(wù)置換的相關(guān)問題，以及存量債務(wù)置換后地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)新的特點(diǎn)和表現(xiàn)，并據(jù)此提出對(duì)策建議。

三、山東省地方債置換基本情況及取得的效果

山東省地方政府債務(wù)①主要集中于市縣級(jí)，地方債規(guī)模較大，但較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)和財(cái)政實(shí)力為債務(wù)償付提供了保障，償債壓力相對(duì)較小。財(cái)政部門有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年底，經(jīng)清理甄別認(rèn)定的山東省政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)余額為8017億元；2017年底，山東省政府債務(wù)余額為9134.9億元，控制在財(cái)政部核定的限額以內(nèi)（見圖1）。得益于總體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，山東省可支配財(cái)力相對(duì)充裕，2017年地方政府債務(wù)率②為71.5%，相對(duì)于GDP、財(cái)政收支等主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，債務(wù)規(guī)?？傮w適度、風(fēng)險(xiǎn)基本可控。

2015年，山東省地方政府共發(fā)行置換債券1728億元，規(guī)模居全國(guó)第4位，其中公開發(fā)行置換債券1409.2億元，定向發(fā)行置換債券318.8億元。2016年共發(fā)行置換債券3276億元，規(guī)模僅次于江蘇，居全國(guó)第2位，其中公開發(fā)行置換債券1959.5億元，定向發(fā)行置換債券1316.5億元。2017年共發(fā)行置換債券1409.6億元，其中公開發(fā)行置換債券898.2億元，定向發(fā)行置換債券511.4億元，三年來(lái)共置換存量政府債務(wù)6413.6億元，對(duì)緩解山東省地方財(cái)政壓力發(fā)揮了一定作用，主要表現(xiàn)在：

（一）減輕了政府短期償債壓力

2015—2018年是政府債務(wù)的集中還本“高峰期”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在此期間每年政府債務(wù)的應(yīng)償還本金分別高達(dá)2221億元、1633億元、1431億元和952億元。2016年、2017年全省綜合財(cái)力支出（一般公共預(yù)算支出和政府性基金預(yù)算支出合計(jì)）為12072.73億元、13575.59億元，債務(wù)還本支出占到當(dāng)年支出合計(jì)的13.5%、10.5%，省、市、縣各級(jí)財(cái)政的償債負(fù)擔(dān)較重。債務(wù)置換基本實(shí)現(xiàn)了年度到期本金全額置換、以后年度部分債務(wù)提前置換，且置換債券期限長(zhǎng)，以時(shí)間換空間，一定程度上減輕了政府短期償債壓力（見圖2）。同時(shí)，存量政府債務(wù)的及時(shí)置換和償還，也提高了企業(yè)資金的流動(dòng)性，增強(qiáng)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)活力，支持了地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展。

（二）降低了債務(wù)利息負(fù)擔(dān)

通過(guò)債務(wù)置換，政府債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，利息負(fù)擔(dān)明顯降低。2015—2017年發(fā)行的置換債券利率根據(jù)期限不同，分別為2.7%—4.23%不等，遠(yuǎn)低于置換前貸款利率，還息成本降低近50%。據(jù)測(cè)算，近三年山東省發(fā)行的置換債券可降低政府利息負(fù)擔(dān)350億元左右。如：2014年11月，山東諸城龍鄉(xiāng)水務(wù)集團(tuán)有限公司等單位向中國(guó)環(huán)球租賃有限公司申請(qǐng)了總額5.2億元的借款，期限為5年，利率為8.2%；向青島城鄉(xiāng)建設(shè)融資租賃有限公司申請(qǐng)了總額4億元的融資，期限為5年，利率為9.1%，該借款成本較高，年利息支出0.8億元，還本付息壓力較大。2015年，該市利用政府債券對(duì)上述債務(wù)進(jìn)行了置換，年節(jié)省利息支出0.52億元，五年預(yù)計(jì)節(jié)省利息支出2億多元。

（三）化解了部分逾期債務(wù)

通過(guò)債務(wù)置換，可償還部分逾期債務(wù)，盤活各債權(quán)企業(yè)的資金鏈，提升其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，避免因相關(guān)企業(yè)現(xiàn)金流斷裂導(dǎo)致的連鎖反應(yīng)。如：2015年，山東魚臺(tái)縣使用置換債券化解地方逾期政府債務(wù)金額10997萬(wàn)元，魚臺(tái)縣東方路橋工程公司、魚臺(tái)縣飛躍路橋工程公司等建筑公司許多停工項(xiàng)目重新開工，支持了地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

（四）降低了銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模

債務(wù)置換資金償還銀行貸款后，可化解金融機(jī)構(gòu)可能產(chǎn)生的呆壞賬損失，特別是采用定向承銷方式置換銀行貸款，一定程度降低了銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模，提高了銀行的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和資本充足率。

（五）促進(jìn)了地方政府債務(wù)規(guī)范化管理

通過(guò)地方債市場(chǎng)化發(fā)行、部分債務(wù)定向置換、地方政府融資平臺(tái)債務(wù)“只減不增”、舉債權(quán)上收至省級(jí)政府、債務(wù)逐筆甄別并明確債務(wù)歸屬等多種措施，地方政府債務(wù)逐漸顯性化，促進(jìn)了地方政府債務(wù)規(guī)范化管理。此外，通過(guò)債務(wù)置換，化解了部分政府平臺(tái)公司債務(wù)，清償了部分政府拖欠的工程款項(xiàng)，解決了企業(yè)職工欠薪問題，有利于維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定。

四、地方政府債務(wù)置換和風(fēng)險(xiǎn)管理存在的問題

經(jīng)過(guò)近三年的存量債務(wù)置換，延長(zhǎng)了債務(wù)期限，緩解了債務(wù)集中償還風(fēng)險(xiǎn)，降低了地方政府的債務(wù)成本負(fù)擔(dān)，但在地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理和債務(wù)置換推進(jìn)過(guò)程中，仍存在需關(guān)注的問題。

（一）存量債務(wù)置換難以解除地方政府未來(lái)的償債壓力

一是現(xiàn)行財(cái)政體制和債務(wù)管理機(jī)制造成地方政府的舉債沖動(dòng)，存在地方政府隱性負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)加大的勢(shì)頭。基層政府財(cái)力與事權(quán)的不匹配，造成地方財(cái)政收支矛盾加劇，土地財(cái)政和債務(wù)融資成為地方政府彌補(bǔ)財(cái)力不足的主要手段。地方政府債務(wù)管理新規(guī)出臺(tái)后，地方政府舉借債務(wù)只能以發(fā)行地方政府債券的形式，但對(duì)一些大型的基建項(xiàng)目，發(fā)行地方政府債券無(wú)法完全滿足融資需求，在當(dāng)前債務(wù)管理機(jī)制不夠健全的情況下，出現(xiàn)了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)由地方政府向平臺(tái)公司轉(zhuǎn)移，地方政府隱性負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)加大的情況。如2017年山東省金融機(jī)構(gòu)投放的48個(gè)大型基建項(xiàng)目，31個(gè)由平臺(tái)公司承接，其中公益性項(xiàng)目有23個(gè)。無(wú)論是在政府購(gòu)買服務(wù)或PPP等新型模式下，平臺(tái)公司通過(guò)債券融資、流動(dòng)貸款等方式為項(xiàng)目提供后續(xù)融資，模糊了未來(lái)債務(wù)償還來(lái)源，地方政府的隱性償債責(zé)任未來(lái)易誘發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。二是置換債券以7—10年期限為主，集中到期后地方政府面臨較大的償債壓力。大規(guī)模發(fā)行地方政府債券置換現(xiàn)有的存量債務(wù)，短期內(nèi)緩解了到期債務(wù)資金風(fēng)險(xiǎn)，但地方債的規(guī)模仍處高位。置換債券集中到期后，地方政府將面臨較大的償債壓力，個(gè)別債務(wù)余額規(guī)模較大、綜合財(cái)力不足的地方政府未來(lái)償債風(fēng)險(xiǎn)更為突出。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年底，山東省內(nèi)德州、濱州、臨沂、煙臺(tái)市政府債務(wù)率分別為108.6%、105.4%、101%、100%，均達(dá)到或超過(guò)100%的債務(wù)率警戒線，債務(wù)負(fù)擔(dān)相對(duì)較重。三是認(rèn)定范圍之外的地方債使地方財(cái)政承壓。政府債務(wù)認(rèn)定和清理甄別過(guò)程中，情況較復(fù)雜，口徑難以完全一致，對(duì)于部分確需政府承擔(dān)償還責(zé)任的債務(wù)，存在地方政府擔(dān)心債務(wù)規(guī)模過(guò)大影響考核、債務(wù)對(duì)應(yīng)項(xiàng)目手續(xù)不全等原因未予上報(bào)，也未納入政府債務(wù)管理系統(tǒng)，導(dǎo)致該部分債務(wù)無(wú)法進(jìn)行置換，構(gòu)成較大的隱性債務(wù)和未來(lái)財(cái)政支出風(fēng)險(xiǎn)。

（二）以城投債為代表的存量地方債成為后續(xù)置換的難點(diǎn)

城投債是指以地方政府投融資平臺(tái)（城投公司）為發(fā)行主體，為地方基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目籌措資金發(fā)行的債券，包括企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)等。城投公司是地方政府重要的融資主體，我國(guó)各省主要融資平臺(tái)均發(fā)行了城投債，2012—2014年間，城投債呈現(xiàn)井噴式發(fā)展。2015年以來(lái)，地方債務(wù)管理新規(guī)陸續(xù)出臺(tái)，城投公司逐步向企業(yè)化轉(zhuǎn)型，特別是新《預(yù)算法》的頒布，明確地方政府債務(wù)僅限政府債券形式，融資平臺(tái)債務(wù)不屬于政府債務(wù)，成為劃分“新老城投”的分水嶺。對(duì)于2015年以前經(jīng)甄別認(rèn)定的存量城投債，將由地方財(cái)政部門在限額內(nèi)安排發(fā)行政府債券置換，此后發(fā)行的城投債不再屬于地方政府債務(wù)。目前來(lái)看，存量高息城投債卻存在較大的置換難度。一是債務(wù)期限較長(zhǎng)。如山東發(fā)行的城投債大部分在7年以上，基本于2020年后到期，債權(quán)人對(duì)于提前置換的積極性較低。二是置換價(jià)格較高。由于地方政府的隱性擔(dān)保，城投債市價(jià)大多高于票面價(jià)格，城投公司與投資人，特別是溢價(jià)買入者之間關(guān)于置換價(jià)格的博弈矛盾較大。三是公募方式下的債權(quán)人分散，實(shí)際操作中協(xié)調(diào)難度較大。至今，城投債成功置換的案例較少，2018年面臨較大的置換壓力。根據(jù)財(cái)政部相關(guān)規(guī)定，對(duì)債權(quán)人不同意在國(guó)務(wù)院規(guī)定的窗口期完成置換的，不再計(jì)入地方政府債務(wù)，由債務(wù)單位自行償還，相應(yīng)的債務(wù)限額將由財(cái)政部收回，這將給地方政府及城投公司帶來(lái)較大還款壓力，也給地方政府造成債務(wù)限額的減少，一定程度影響政府舉債空間。

（三）政府項(xiàng)目和民生支出的增加造成政府或有債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升

投資是地方政府拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最關(guān)鍵的手段，近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出積極的變化趨勢(shì)，從國(guó)家層面允許地方政府在法定權(quán)限內(nèi)制定招商引資優(yōu)惠政策，也預(yù)示著新一輪投資熱潮的啟動(dòng)。據(jù)反映，基礎(chǔ)設(shè)施、市政建設(shè)和其他領(lǐng)域的投資目前主要以地方國(guó)有企業(yè)運(yùn)作，地方政府通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)、購(gòu)買服務(wù)、組合開發(fā)、PPP等方式形成的財(cái)政支出規(guī)模猛增。此類支出雖不屬于政府直接債務(wù)，但由于國(guó)企性質(zhì)的特殊性，地方政府需承擔(dān)擔(dān)保或救濟(jì)責(zé)任，并存在最終轉(zhuǎn)化為直接債務(wù)的可能，應(yīng)引起高度關(guān)注。

（四）土地財(cái)政模式的不可持續(xù)性，一定程度上將加大地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

現(xiàn)階段，土地出讓收入和房地產(chǎn)相關(guān)稅收仍是地方財(cái)力的重要來(lái)源，土地財(cái)政也是我國(guó)地方政府債務(wù)模式的核心和起點(diǎn)，一方面以土地金融的形式為地方政府通過(guò)融資平臺(tái)獲取資金提供擔(dān)保；另一方面，以土地出讓收入等形式增加了地方政府預(yù)算外收入。而債務(wù)新規(guī)后，全國(guó)大部分地區(qū)發(fā)行了土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券，土地收入還將成為未來(lái)地方政府債券到期的還款來(lái)源。地方政府依靠土地財(cái)政為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等提供資金支持的運(yùn)作機(jī)制，建立在資產(chǎn)價(jià)格高位運(yùn)行及上漲預(yù)期基礎(chǔ)上，然而，房地產(chǎn)市場(chǎng)具有高度周期性，價(jià)格波動(dòng)受宏觀環(huán)境影響明顯，土地出讓收入波動(dòng)幅度較大，特別是隨著一系列調(diào)控政策出臺(tái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)熱度有所降溫。2017年山東省房地產(chǎn)業(yè)稅收1271.48億元，4季度以來(lái)增速逐漸回落；商品房銷售面積12813.2萬(wàn)平方米，增速較2016年同比下降12.5個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控效果初步顯現(xiàn)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策的推進(jìn)落實(shí)，以及房地產(chǎn)交易市場(chǎng)的日益規(guī)范，使依靠土地財(cái)政維持地方政府運(yùn)作的行為具有不可持續(xù)性，這對(duì)未來(lái)的地方政府債務(wù)模式選擇提出了挑戰(zhàn)，并須防范可能由此引發(fā)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（五）基層銀行承接置換債券后成本收益出現(xiàn)倒掛，或加劇銀行長(zhǎng)期資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

存量地方債務(wù)置換以銀行貸款居多，債務(wù)置換后，銀行成為債券的集中持有人。理論上講，債券的利率水平由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)共同構(gòu)成。目前，地方政府債券的利率普遍偏低，未反映流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。據(jù)調(diào)查，山東省地方債置換前多為短期高息的銀行貸款，貸款利率普遍為基準(zhǔn)上浮30%，置換后，債券平均利率為3%左右，利率下降1倍多，銀行利息收入明顯下降。債務(wù)置換雖緩解了短期信貸違約風(fēng)險(xiǎn)，但銀行的長(zhǎng)期收益受到影響。同時(shí)，大量置換債券將銀行對(duì)政府的貸款轉(zhuǎn)為政府債券，使銀行貸款存量下降，銀行可用貸款額度增加。但在當(dāng)前銀行貸款審核趨嚴(yán)背景下，釋放的貸款額度的重點(diǎn)投放對(duì)象仍是政府背景項(xiàng)目，銀行資金可能進(jìn)一步通過(guò)各種通道集中于政府項(xiàng)目，造成銀行長(zhǎng)期資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。

五、優(yōu)化地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置的對(duì)策建議

（一）推進(jìn)分領(lǐng)域事權(quán)與支出責(zé)任劃分改革，提升基層政府財(cái)力與事權(quán)匹配度

一是通過(guò)加快財(cái)稅改革、推出頂層設(shè)計(jì)，使中央和地方財(cái)權(quán)事權(quán)進(jìn)一步理順。二是推動(dòng)取消和下放行政審批，鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，優(yōu)化結(jié)構(gòu)，激發(fā)社會(huì)活力，發(fā)現(xiàn)和培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，增強(qiáng)地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)后勁，逐步擺脫“土地財(cái)政”頑疾。三是進(jìn)一步健全地方稅體系，適度增加地方政府財(cái)力，緩解地方財(cái)政收支矛盾，使地方政府債務(wù)擴(kuò)張問題得到根本性改善。

（二）建立有效的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控和預(yù)警機(jī)制

一是實(shí)施地方政府舉債和償債管制。在地方債限額管理的基礎(chǔ)上，增設(shè)預(yù)算收入與舉債/償債規(guī)模間的支撐系數(shù)，如可采用當(dāng)年舉債/償債規(guī)模與上年預(yù)算收入之間的盯住模式。二是建立地方債信用評(píng)級(jí)制度。引入獨(dú)立第三方信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地方債發(fā)行者進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并動(dòng)態(tài)調(diào)整信用級(jí)別，有效約束地方政府舉債行為，為投資者提供決策參考，為相關(guān)部門和社會(huì)公眾提供監(jiān)督依據(jù)。三是研究建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。將債務(wù)負(fù)擔(dān)率、償債率、債務(wù)依存度、財(cái)政支出補(bǔ)償系數(shù)等納入預(yù)警指標(biāo)體系，對(duì)地方債各類風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、計(jì)量，綜合測(cè)算得出預(yù)警信息，并進(jìn)行傳導(dǎo)和警示。

（三）運(yùn)用市場(chǎng)化規(guī)則處置窗口期過(guò)后債務(wù)

一是加強(qiáng)對(duì)債務(wù)置換工作的宣傳引導(dǎo)。鼓勵(lì)債權(quán)人積極配合資產(chǎn)置換，加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)開展債務(wù)置換的引導(dǎo)，加大地方債置換工作完成進(jìn)度。二是運(yùn)用市場(chǎng)化規(guī)則處置窗口期過(guò)后的債務(wù)。對(duì)于債權(quán)人不同意在窗口期內(nèi)置換為政府債券的，地方政府除承擔(dān)出資人有限責(zé)任外，積極運(yùn)用打包出售、債務(wù)證券化等手段盤活、化解債務(wù)。

（四）運(yùn)用有利時(shí)機(jī)和方式推進(jìn)城投債置換

2017年以來(lái)，市場(chǎng)資金面總體呈現(xiàn)緊平衡趨勢(shì)，利率（如Shibor）處于上行區(qū)間，這將使得城投債估值下降，投資人的置換意愿上升，應(yīng)抓住有利時(shí)機(jī)，積極創(chuàng)造條件開展城投債置換工作。同時(shí)，綜合多種因素進(jìn)行置換合理定價(jià)，增加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和利息補(bǔ)償。

（五）進(jìn)一步規(guī)范政府項(xiàng)目融資行為

一是按照“政府引導(dǎo)、社會(huì)參與、市場(chǎng)運(yùn)作”的原則，加強(qiáng)對(duì)相關(guān)項(xiàng)目融資行為的引導(dǎo)，穩(wěn)步推進(jìn)PPP項(xiàng)目開展，嚴(yán)格按照財(cái)政部及政府相關(guān)部門的要求履行融資手續(xù)，減少不合規(guī)行為，切實(shí)減少融資風(fēng)險(xiǎn)隱患。二是妥善處理存量債務(wù)。對(duì)融資平臺(tái)公司存量債務(wù)，要統(tǒng)籌安排資金，制定償債計(jì)劃，明確償債時(shí)限，切實(shí)承擔(dān)還本付息責(zé)任。對(duì)于地方政府撤回對(duì)貸款擔(dān)保的承諾函、人大決議的，建議追加優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或?qū)⒎系仲|(zhì)押條件的項(xiàng)目資產(chǎn)或項(xiàng)目預(yù)期收益等權(quán)利作為貸款擔(dān)保，原貸款銀行繼續(xù)按協(xié)議提供貸款，推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)，防止后續(xù)資金中斷。三是政府應(yīng)進(jìn)一步加大對(duì)社會(huì)投資的支持力度，放寬民間投資準(zhǔn)入條件，逐步消除制約民間投資的制度性障礙，鼓勵(lì)更多民間資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)等領(lǐng)域的投資建設(shè)，形成政府與社會(huì)資本有機(jī)結(jié)合的融資格局。

注：

①本文所涉及的山東省相關(guān)數(shù)據(jù)均不含青島地區(qū)數(shù)據(jù)，債務(wù)數(shù)據(jù)不含隱性債務(wù)數(shù)據(jù)。

②地方政府債務(wù)率=當(dāng)期地方政府債務(wù)余額/當(dāng)期地方政府綜合財(cái)力；地方政府綜合財(cái)力=一般公共預(yù)算財(cái)力+政府性基金預(yù)算財(cái)力+國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算財(cái)力。

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Abstract：As the important measure to solve the problem of local government debt，debt replacement relieves short-term debt repayment pressure of local government，adjusts the term of local bond interest rate，and reduces the cost of debt financing. But the government debt problem in the new normal of the economy emerged as the risk eased. Taking Shandong Province as an example， this paper evaluates the effect of replacement on the basis of the overall investigation of the local government debt situation in Shandong Province，analyzes the new risk expressions and causes，and proposes advice to correct mistakes and avoid risks，so as to provide reference for local government's debt risk disposal and management.

Key Words：local government debt，debt replacement，risk disposal

（責(zé)任編輯 劉西順；校對(duì) GX）