股市冰河世紀 黃金或“火山爆發”

楊易君

早在看似全球經濟、金融平穩運行或過渡的2017年，筆者即提出，未來兩年的全球經濟、金融會面臨較大考驗。2018年的美國股市將是大幅動蕩的一年，但難言宏觀見頂。全球經濟、金融風險可能集中體現在2019下半年之后。目前來看，整個經濟、金融運行形勢與筆者預期差不多，只是中國面臨的形勢比預期略嚴峻。

當9月美股再創歷史新高時，筆者對全球可能面臨新一輪金融動蕩沖擊的預期與憂慮再度加強。2018年10月10日，歐美股市全線大幅下跌，美國股市下跌更是明顯。道瓊斯股指期貨盤后跌999點或3.8%，標普股指期貨盤后跌3.7%，納斯達克股指期貨盤后跌5%。美、布兩油跌幅均超3%，分別報72.51美元/桶和82.33美元/桶，雙雙刷新兩周新低。美國10年期和30年期國債收益率雙雙刷新日低，追隨道指收跌逾800點的遭遇。美國科技股創2011年8月份以來最糟糕的一天表現。第二天美股繼續大幅下跌，而金價則大幅上漲約30美元，一舉突破1220美元大關。筆者之見，新一輪金融動蕩或來臨，黃金或“火山爆發”。

新一輪金融動蕩或將來襲

由于美股匯聚了全球各方金融機構參與，是典型的全球股市運行風向標。當前諸多美股系統風險估值指標，都提醒美股處于歷史上絕對的高風險區域。

就巴菲特頗為看重的美股市值對應于美國GDP比值來看，已再創歷史新高，彰顯當前美股系統估值泡沫極其明顯。

標普500希勒市盈率也顯示，當前美股存在比1929年大蕭條爆發前更高的金融估值風險。

故此，美國股市再創歷史新高，更讓人心驚膽戰。突破后的漲勢越凌厲，筆者越擔心。在特朗普為上任后的美國股市大幅上漲而沾沾自喜時，也不排除送給美國股民一輪局部股災的可能。

美國股市基本可稱為美國經濟晴雨表，也即股市能大體反映美國實體經濟的榮衰程度。但是，在美國經濟看不出似乎衰退風險的情況下，也存在因為金融市場過度泡沫，引發崩盤，再拖累實體經濟大幅回落的情況。盡管這種情況在美國金融史上不多見，但的確出現過，1987年的股災即如此。

1987年10月股災爆發前，美國經濟運行可謂繁榮，絲毫沒有經濟衰退的跡象。GDP平穩運行在5%上下，制造業運行在60附近的歷史繁榮區，失業率從10%以上大幅下降至6%以下。

1987年股災之后，美國經濟立即全面降溫，失業率稍慣性下跌后即大幅回升，GDP、制造業指數走低至“衰退”區域。然股市卻在股災中見底，此后未在經濟惡化中進一步走低。

這說明不一定非要經濟出現問題之后，才拖累股市大幅下跌。當股市本身估值泡沫嚴重，泡沫破滅時，可能反過來拖累實體經濟下滑，甚至衰退。這也是索羅斯反身性理論所表達的觀點，即金融市場也可能反過來影響實體經濟。

當然，筆者并非臆斷美股一定會出現類似1987年的股災，只是強調當前美股估值存在較大系統風險，繁榮的實體經濟未必能形成有效支撐。美股區間大幅震蕩，以時間換空間的調整，是消化泡沫最健康的方式。故美股雖未必發生股災，但區間大幅調整，則是極大概率事件。

若美股大幅區間調整，對股市與黃金影響如何？

雖2018年A股相對全球股市下跌明顯，但如果美股拖累全球股市大幅調整，我認為A股依然要警惕風險，這是筆者大半年以來的核心觀點。

2018年初，美股大幅下跌，A股與黃金都未能幸免。5月貿易戰開始后，中美股市完全分化，美股區間見底，A股進入新一輪熊市。如果美股再來一輪類似年初的大幅調整，雖已大幅下跌后的A股未必再跟隨美股大幅下跌，但筆者也實難找到更多支持A股見底走強的理由。對黃金市場的影響，可能呈現復雜局面。

特朗普上臺以后，大肆強化美國自身絕對利益，且看似也著眼長遠相對利益。就強化自身絕對利益而言，特朗普政府退出了很多認為不利于美國利益的條約，不惜揮霍國際聲譽。就長遠相對利益而言，似乎有意引爆一輪全球金融危機，來相對強化美國國際地位的可能。

當前美國宏觀經濟繁榮，似有過熱傾向，且美國經濟結構合理，一輪金融危機對于美國而言的意義似僅在于降溫、去泡沫。但對其它絕大多數經濟體而言，則可能進入衰退深淵。相對而言，美國在國際上的經濟地位會得到強化。而美元升值，似乎就是引爆危機的導火線，近月阿根廷、土耳其已深受其害。如果美元再大幅升值至100點甚至110點上方，相信會出現更多全球范圍內的經濟、金融問題。

金融動蕩對黃金市場的影響

如果由美股下跌引發的新一輪金融動蕩來襲，對黃金市場的影響或有別于2018年初。當時筆者判斷全球股市大幅下跌，未必在黃金市場形成明顯避險反應，因當時整個投機、投資資金在黃金市場較重的分布特征，并不利于金價的進一步推升，且黃金市場面對美元隨時逆轉走強的利空之劍。

而如今，對沖基金在黃金市場中的做空動能達到了20年來最強水平，做空動能的釋放非常充分。如果新一輪金融動蕩來襲，黃金有成為避險標的的很大可能。同時，我們又必須對金融動蕩的“程度”，有一個相對不要跑偏的認知。如果金融動蕩過于嚴重，以致令整個金融市場出現流動性危機，那么黃金也可能成為盤活流動性的不計成本拋售對象，2008年金融危機期間的黃金市場就呈現過這樣的復雜局面。

見底黃金底部信號越來越明顯。多空能量波與對沖基金行為，繼續顯示做空黃金的能量在創紀錄的極端放大，多空能量時隔約20年后，第一次出現咬合，即當前黃金市場的做空，遠比2015年底金價見底1046.22美元時，更為充分，更為極端。但金價綜合技術已出現企穩跡象。此外，黃金市場連續兩周體現出極強的場外買盤信號，而場內做空能量，極限之后再極限。這使得對沖基金的做空能量相對于金價運行形態，出現了中期“能量形態底背離”信號，這是極其明顯的中期底部信號。美元的上漲似乎難以遏制金價中期見底的底蘊。

關于中長期美元，我們認為總體應繼續秉持走強格局，甚至不排除美元大幅上行可能。就中期而言，美元的走強構成黃金運行的不確定性因素，還需要我們持續觀察。只是目前，黃金市場本身已被做空至20年極其少見的極限，幾無一氣呵成繼續做空可能。

后期，若美元走強并未激發更多金融風險、經濟體運行風險，那么黃金市場的上漲或反彈可能步履蹣跚一些。而如果美元走強激發明顯的經濟、金融危機憂慮，可能會形成黃金、美元同漲的局面。