華西證券三季報業績穩健博弈精品管理成盈利關鍵

江城

10月25日，華西證券2018年三季報出籠，前三季公司實現營業收入20.17億元，同比減少0.19%，凈利潤7.65億元，同比減少5.27%。

報告顯示，前三季華西證券資產管理業務累計實現1.02億元，同比增長234.77%。母公司利息凈收入3.45億元，同比增長13.7%；同時，公司通過靈活運用各類衍生品工具進行風險管理，通過多策略的投資交易方式，增厚投資組合收益。累計實現投資收益7.02億元，比上半年增加了2.44億元，資金來源均為自有資金。

基本面穩健 增長超預期

今年以來，面對全球金融市場的動蕩，風險規避情緒上升，新興市場普遍承受了資本流出和貨幣貶值的壓力。市場環境的惡化，成交額持續新低，IPO發行仍處低位，券商行業業績進一步變差似乎是行業普遍現象。

從已發布了前三季度業績預告及快報的8家上市券商情況來看，普遍受此等因素影響，前三季度預計歸母凈利潤同比下滑均超五成。

而與此不同的是，華西證券，與二季度比僅下降0.17億元，在一定程度上體現了新銳上市券商的穩定經營屬性。

2018年1-9月份，A股日均成交額3903億元，較去年全年日均成交額4582億元減少14.82%。兩融余額8227億元，較上季度末下降10.5%，較去年同期下降15%。

華西證券三季報數據顯示，華西證券繼續保持信用業務、自營投資業務及資產管理業務收入同比上升，以此來挖掘市場機會、調整業務結構，應對不利環境的影響。

供給側改革的起點 較早轉型精細管理

近年來，隨著傳統業務飽和度提升，依靠牌照紅利的商業模式進入瓶頸期。

中國證券業協會數據顯示，2018年上半年行業平均凈傭金率為萬分之3.81，與2017年上半年相比基本持平。但影響傭金收入的另一個重要因子——股票交易量卻在持續下滑，下半年至今的縮量情況尤為明顯。

而在機構業務方面，華西證券不但通過“168計劃”的深化機構合作，提高了增值業務收入在經紀業務中的逐年占比，還通過機構業務帶來的體系協同效應，還拉長了綜合財富管理的服務鏈條，以此來鞏固市場份額。例如，半年報顯示，代銷金融產品規模同比增長了242.97%。

特色資管品牌優勢 主動轉型收入增加

值得一提的是，在資管業務去通道背景下，告別規模高增長的同時，券商資管轉型主動管理加速，收入質量明顯提升。這其中又以華西證券的增長最為顯著，其資管業務在半年報同比增長了167.57%后，前三季中又繼續保持著同比234.77%的較高增速，主動管理成為盈利決定因素的能力可見一斑。

華西證券曾表示，公司資產管理業務圍繞大固收打造精品資管，利用在固定收益投資的優勢，打造FICC全牌照業務體系，積極拓展權益產品，并大力發展資產證券化業務，打造核心競爭力和品牌優勢。

截至目前，華西證券企業資產證券化項目發行總規模累計183億元，資產證券化業務總規模位列行業前25名，其中CMBS發行規模98億元，為2018年新增發行和存量管理CMBS類資產證券化產品規模最大的證券公司，另有待發行和在審項目10余單，規模超過100億元，業務發展后勁十足。

就在三季報期間，華西證券還發行了全國首單五年回售期的CMBS項目——華西證券-僑鑫國際商業物業資產支持專項計劃，再一次刷新了公司單只ABS產品規模紀錄。并且，在目前12單CMBS產品中，華西證券就有兩單席位，成為2018年迄今新增發行和存量管理CMBS類資產證券化產品規模最大的證券公司。

政策面積極應對股質風險

亟待修復券商估值和業績預期

除了精細化管理和積極轉型以外，資金運用能力差異是導致行業利潤集中度提升的原因之一。不過，2015年以來，隨著兩融業務規模收縮，證券行業杠桿率已經降至3.45倍，為金融行業最低。

有券商分析師曾表示，隨著融資融券、股票質押回購、資產管理和債券交易監管細則相繼出臺，業務規范性符合監管要求，去杠桿和防風險監管取得成效，其實證券行業資產負債表扎實的體現，理應成為業績修復的邏輯。但是，由于市場融資環境的變化，股權質押業務卻成為了2018年券商面臨的主要風險，市場情緒的增強反饋集中反映在了券商估值和業績預期上。

所謂成也蕭何，敗也蕭何，因為市場下跌中的反饋強化這個邏輯，放大了行情的下跌幅度和速度。那么，近期在“一委一行兩會”的四位領導集體發聲，表態當前股市估值處于歷史較低水平，積極穩妥化解股票質押流動性風險，支持民營經濟高質量發展后，對于券商估值和業績預期的修復起到明顯利好作用，券商股不但迎來罕見漲停潮，而且近一周以來券商股的漲勢都好于大盤。

強化資金運用能力 提升利潤集中度

以杜邦分解式來看，2017年上市券商整體杠桿率3.34倍，ROE為6.9%；2018年上半年券商整體杠桿率較2017年上半年進一步提升，但由于券商投資收益大幅下降但成本相對剛性，凈利潤率和資產周轉率均明顯下降。如果保持當前市場中性的假設下，上述券商分析師認為，在新的凈資本監管體系下，券商理論杠桿可以達到5-6倍。以當前大券商2.5%的ROA和40%的凈利潤率計算，每增加1倍杠桿，對應ROE提升為1%。

而作為次新券商的華西證券，無疑是在資本杠桿率上，相對于“去杠桿”監管導向的券商又有更充裕的空間。從華西證券的半年報來看，資本杠桿率37.07，對應的資本杠桿為2.69倍。這個數字無論和過往比，還是和證券行業半年報平均3.45倍來比，當下華西證券資本杠桿水平處于底部。

長期來看，華西證券可憑借資金、精細管理和主動管理等方面的較好優勢，可率先通過提高杠桿倍數來提升ROE水平，保持自身長足穩健的發展動力。其實，第三季度中，華西證券就收到證監會核準公司向合格投資者公開發行面值總額不超過 19 億元的公司債券批復，并且已完成第一期10億元的發行規模。隨著利好政策的逐步出臺，股權質押風險和股指下跌風險有望得到改善。隨之而來的券商估值和業績預期的修復，證券業供給側改革的行業格局，讓優勢券商正反饋增強。