企業(yè)金融化對(duì)上市公司投資效率的影響分析

劉瀟童 BPP University EC3A 8BF

引言：金融在現(xiàn)代被視為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心，其不僅在微觀層面為企業(yè)的發(fā)展提供幫助，在宏觀層面對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也同樣起到作用，因此近年來學(xué)者因金融日益重要的作用便將該作用稱為“金融化”（Financialization）。金融化這一新詞匯含義廣泛，但總體而言是指金融活動(dòng)范圍的擴(kuò)張以及活動(dòng)量的增長。

從微觀層面來看，企業(yè)金融化將為企業(yè)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面的投資提供幫助，因?yàn)槠髽I(yè)金融化可以為企業(yè)提供更高的資金流動(dòng)性，減少企業(yè)收到的在資金方面的約束，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域進(jìn)行的投資，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展；但是企業(yè)金融化也可能會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響，因?yàn)槠髽I(yè)金融化也會(huì)占據(jù)企業(yè)進(jìn)行實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資的資金，使得企業(yè)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面的投資量減少，若擠占量較多將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的實(shí)際投資額過低，進(jìn)而出現(xiàn)投資無效率的狀況。那么，企業(yè)金融化是否會(huì)造成上市公司投資效率的降低？本文將通過探究企業(yè)金融化對(duì)上市公司投資效率影響的內(nèi)在機(jī)制進(jìn)行分析。

一、研究現(xiàn)狀

目前，學(xué)界對(duì)金融化還沒有做出定義。張成思和張步曇（2015）提出金融化是指“經(jīng)濟(jì)體所變現(xiàn)出來的金融的狀態(tài)”。[1]Lapavitsas（2011）提出金融化具有以下特征：企業(yè)融資更多的采取非銀行的渠道、銀行開始向金融中介轉(zhuǎn)型、家庭對(duì)金融相關(guān)業(yè)務(wù)的參與程度提高。企業(yè)金融化又是對(duì)金融化概念的進(jìn)一步延伸。[2]蔡明榮等（2014）在兩個(gè)角度對(duì)企業(yè)金融化進(jìn)行分析：從企業(yè)行為角度來說，企業(yè)金融化是指企業(yè)在運(yùn)行過程中將更多的所持資產(chǎn)運(yùn)用于資本運(yùn)作方面，減少在傳統(tǒng)生產(chǎn)經(jīng)營方面的資產(chǎn)使用量；從企業(yè)結(jié)果角度來說，企業(yè)金融化是指企業(yè)獲得利潤的更多的是通過資本運(yùn)作這一渠道而非傳統(tǒng)的生產(chǎn)經(jīng)營的渠道。[3]

徐德玉等（2009）提出可以通過邊際收益率這一指標(biāo)對(duì)企業(yè)投資效率進(jìn)行衡量，通過對(duì)企業(yè)某項(xiàng)投資的收益與成本進(jìn)行對(duì)比，若進(jìn)行某項(xiàng)投資邊際收益大于邊際成本，則認(rèn)為這項(xiàng)投資是具有效率的。[4]若企業(yè)在對(duì)實(shí)體的投資偏離了其最優(yōu)的投資規(guī)模則會(huì)使的該項(xiàng)投資效率減少甚至出現(xiàn)無效率的狀況，王立國等（2012）提出無效率的投資將會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致產(chǎn)能過剩現(xiàn)象的出現(xiàn)。[5]

隨著金融危機(jī)的出現(xiàn)，目前部分學(xué)界學(xué)者對(duì)金融化對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用持有一種新的態(tài)度，以Cecchetti and Kharroubi（2012）為代表，他們提出金融部門過快的發(fā)展速度不一定會(huì)對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的增長產(chǎn)生有利的影響。[6]國內(nèi)學(xué)者欒文蓮（2016）通過對(duì)過度金融化現(xiàn)象進(jìn)行分析觀察，提出西方國家發(fā)生金融危機(jī)在一定程度上是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過度金融化。[7]張成思和張步曇（2015）結(jié)合我國企業(yè)金融化現(xiàn)狀進(jìn)行分析，提出目前我國企業(yè)也在一定程度上存在過度金融化的現(xiàn)象，這對(duì)我國企業(yè)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)上的投資產(chǎn)生了擠出效應(yīng)，將不利于我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。[1]

二、分析

根據(jù)我國目前總體市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況來看，存在著金融市場的投資回報(bào)率大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報(bào)率的現(xiàn)象，因此以利潤最大化為目標(biāo)的企業(yè)會(huì)在經(jīng)營過程中更多的將資產(chǎn)配置在金融市場從而獲取更高的利潤，即出現(xiàn)企業(yè)金融化的現(xiàn)象。下圖為企業(yè)金融化與投資效率之間的關(guān)系，該圖對(duì)企業(yè)金融化與投資效率之間的關(guān)系進(jìn)行了圖定性的描述，其橫坐標(biāo)為企業(yè)金融化的程度即金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重，其縱坐標(biāo)為投資的無效程度即投資的效率。

三、結(jié)論及政策建議

一定程度的金融化在約束上市公司對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過度投資的同時(shí)，又為上市公司提供了適當(dāng)?shù)牧鲃?dòng)性，有助于上市公司投資效率的提高，但過度的金融化會(huì)對(duì)上市公司在實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資上產(chǎn)生較強(qiáng)的擠出作用，增強(qiáng)了企業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資的無效程度，進(jìn)而使得上市公司投資效率降低。“擠出效應(yīng)”與“蓄水池效應(yīng)”共同對(duì)企業(yè)金融化與其投資效率產(chǎn)生著相反的影響，導(dǎo)致企業(yè)金融化對(duì)上市公司投資效率的非線性影響。因此，企業(yè)金融化是一把“雙刃劍”，政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)資本市場的監(jiān)管力度，構(gòu)建完善的資本市場體系，減少企業(yè)過度金融化為實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面影響，同時(shí)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供良好的市場環(huán)境，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)在經(jīng)營過程中可能會(huì)遭遇的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，最后應(yīng)加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)轉(zhuǎn)換，使得金融業(yè)能夠更好的服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。