房企的焦慮

宋慧芳

“2018年，房企的日子不好過。”這是大多數業內人士的共同感受。

9月8日，身穿黑色運動裝的萬科董事會主席郁亮在萬科拉薩媒體溝通會上表示，“今天我們特別焦慮。”

作為房企龍頭的萬科尚且如此，對于剛剛披露完2018年中報的141家上市房地產開發企業來說呢？郁亮的話，道出了其在今天房地產市場嚴格調控、增長放緩下房企的真實心境。

房企很焦慮，對于當前中國的地產市場來說，易居研究院研究總監嚴躍進認為，大趨勢看，房地產市場仍有空間，但也有負面因素。限價等政策會適當壓縮此類盈利內容的。“過去有一種說法，即房地產行業暴利時代過去了。但這兩年的新變化是，很多中小城市房價起來了，且都是翻倍上漲，所以銷售方面的表現非常好。做個最簡單的對比，這幾年很多城市房價至少上漲了3000元以上，這部分其實都帶來很大的利潤。很多布局中小城市的房企，類似全國型和區域型的，其實都享受了這一波紅利。另外，房地產營銷的成本是降低的，現在基本上不愁客戶，所以從營銷成本開支來算，有部分費用是完全可以壓縮的。”

凈負債率上升

據《中國經濟信息》記者統計，對于申萬房地產分類的141家房地產企業來說，2018年上半年共實現營業總收入7515.89億元，較2017年同期上升24.95%，增幅較2017年中期大幅上升19.47個百分點；共實現營業利潤1459.65億元，歸屬母公司股東凈利892.18億元，同比分別升43.45%和上升40.62%（2017年同期增幅分別為16.88%和21.64%）。可見行業營業收入、營業利潤及歸屬凈利潤增速均實現大幅上升，絕對值更是再創同期新高，行業景氣度高企。

然而對于這些房企來來說，負債率和凈負債率水平也在不斷上升處于高位，2018年上半年上市房企整體資產負債率為80%，較2017年末提升約1個百分點，處于歷史較高負債率水平。其中流動比、速動比分別為1.51和0.54，流動比及速動比均較2017年末小幅提升。行業整體負債占歸屬母公司股東權益達5.28倍，而2017年末為4.85倍；其中帶息負債占歸屬母公司股東權益為2.7倍，也較2017年底2.1的水平有所提升；凈負債則為歸屬股東權益的1.93倍，也明顯高于2017年底的1.35倍的水平。

由于資產負債率中包括預收賬款，而預收帳款在房企負債中均占據不小的比例，令償債指標有所失真，因此凈負債率是衡量房企償債的重要指標。不過不同的企業之間的凈負債率情況也呈現冰火兩重天的景象。對于龍頭房企來說，由于其自身銷售回款情況良好、有意識的控制負債水平、所有者權益基礎深厚，因而近幾年凈負債率控制良好。據長江證券數據顯示，大型房企的凈負債率為83.3%，其中萬科、招商蛇口的凈負債率控制在更低的水平。

以萬科為例，萬科半年報顯示，今年上半年該公司有息負債合計人民幣2269億元，持有貨幣資金1595.5億元，凈資產為1348.92億元，凈負債率（計算公式為有息負債減去貨幣資金，除以凈資產）為32.7%。萬科32.7%的凈負債率，較2017年底8.8%的凈負債率增長23.9個百分點。萬科上半年凈資產增加了1.67%，凈負債率增長較多主要與有息負債的增多和貨幣基金的減少有關。今年上半年，萬科有息負債從1906.2億元增加至2269億元，增加362.8億元；貨幣資金從1741.2億元減少到1595.5億元，減少145.7億元。在凈負債率計算的分母（凈資產）變化較小的情況下，計算的分子（有息負債-貨幣基金）增加較多，凈負債率也因此從8.8%大漲至32.7%。

此壓力在此次拉薩媒體溝通會上得到了印證。當有記者提問萬科董事會主席郁亮關于負債和融資的“兩大難”時，郁亮雖然幽默的表示，“本來高原反應就頭疼，你說這個我就更疼了。”可見對于34歲的萬科來說，負債和融資也是兩大難題。不過隨后郁亮補充到，“萬科一向是風格穩健，現金為底線，我們追求的是利潤的收入，有現金的利潤。”

對于萬科尚且如此頭疼，那對于中小房企來說其自身的壓力可謂彰顯無遺。據長江證券數據顯示，中型及小型上市房企的凈負債率分別約為143.7%和89.6%，可見中型房企凈負債率更高，大型及小型房企相對穩健。從貨幣資金覆蓋率來看，2018年上半年末大型、中型及小型上市房企該比率分別約為192.5%、81.3%和104.8%，可見中型房企短期償債壓力較大。

“任何一家超過80%負債率的房企，都可能有閃崩的風險。”香港地產基金研究人士黃立沖預期。

由于資源大部分向龍頭房企集中，中小房企出現資金鏈危機的可能性更大。今年上半年，中弘股份資金鏈斷裂，公司債務危機隨之爆發。記者調查發現，中弘股份受北京商住限售影響很大，銷售收入劇減，而其融資多來自信托和私募基金，資金成本高昂也拖垮了公司。股價跌破1元，不得以變賣地產項目。

房企加速轉型

在剛過去的中報期里，往常對規模的熱衷，不再是龍頭房企的追求。碧桂園提出收縮規模，反思問題；中國恒大選擇放緩投資，注重利潤率的提升；萬科則明確提出降速；融創的關鍵詞里包含強運營、控投資、降杠桿。

每次行業寒冬之際，房企皆會圍繞轉型，謀求多元化之路。

回顧來看，早在2008年金融危機之際，多家房企已經開始進入戰略轉型，并在2011年開始達到轉型的高潮期。不過相比較此前百花齊放式的多元化，“地產+”模式，是本輪房企多元化的主要特征。

在今年年初，萬科將“城市配套服務商”的定位迭代升級為“城鄉建設與生活服務商”，并具體細化為四個角色：美好生活場景師、實體經濟生力軍、創新探索試驗田、和諧生態建設者。雖然萬科的定位變了，但是前路如何，沒有人知道。正如此次萬科的媒體交流會上郁亮所陳述的一樣。

“房企容易賺錢的時代過去了，我們還是蠻苦的，到高原還要跑步，還要往更高山登。縱然登上珠峰也并不是終點，還有死亡率更高的山峰，還可以挑戰非傳統路線，前路永無止境。”

“書本能告訴我們的只是過去的經驗，未來怎么做需要去創新。但創新的內容是憑什么都想象不出來的。就像十多年前想象互聯網一樣無法想象。”

以正在探索中的萬科為例，萬科在開發業務上大幅放緩了步伐。上半年銷售3047億元，同比增幅僅為9.9%，上半年拿地權益金額約578.2億，僅占當期銷售約20%。同時，萬科將租賃業務確定為集團核心業務，大幅新增房源6萬間，增幅為60%。除租賃外，萬科其他的多元化投資也增加了支出，如收購普洛斯的投資在上半年的財報反映出來，投資支出大增。

由于新業務尚處于培育階段，無論長租公寓還是產業小鎮、教育醫療，盈利情況都還是未知數。比如，中國市場租金回報率普遍較低，“不賺錢”是普遍情況。據萬科投資者會議透露，泊寓截至去年底收入僅有數億元，目前看盈利模式仍然待解。

“我們焦慮在于如何找到新的發展渠道、新的路徑等，目前看來都沒有現成的方法可以借用，都要自己創造出來，這是我們最大的問題。”郁亮表示。

萬科如此，華潤、龍湖等堅決轉型城市運營的中型房企依然如此。面臨轉型的關鍵期，雖然資金鏈的風險較小，但在開發業務與運營業務上保持著艱難的平衡。

一方面，既要保證傳統開發業務在一定程度上增長，一方面又要增加投入，加快培育新業務使之可以盈利，或者說，在舊業務減緩和新業務擴張上與時間賽跑，是萬科們當下面臨的主要問題。