貨幣政策對商業銀行不良率傳導機制及沖擊的研究

【摘要】宏觀經濟周期波動、貨幣政策對商業銀行不良率的生成具有一定的顯著影響。本文通過對商業銀行不良貸款率形成及機制研究并基于VAR研究方法得到結論：總體看，逆回購利率（RE）與超額存款準備金率（ERR）對不良貸款率產生正向沖擊，基礎貨幣（MB）與GDP對不良貸款率產生負向沖擊，貨幣政策在當期對不良貸款的影響效應幾乎為零，利率、信貸、貨幣為貨幣政策傳導的重要渠道。

【關鍵詞】經濟周期 貨幣政策 不良貸款 VAR模型

一、導論

自上世紀至今，全球范圍內金融危機時有發生，金融危機對各國的經濟、社會有著重大顯著影響，均造成了國民經濟不同程度的倒退，經濟危機接踵而至，各國商業銀行受經濟周期波動沖擊不良率隨機迅速攀升，進而金融機構像多米諾一樣雪崩加重金融危機。以商業銀行為代表的金融業占國民經濟的比重越來越大，尤其我國正處在經濟轉軌期。在過去40年，我國經濟經歷了一段高速增長時期，伴隨著計劃經濟向市場經濟逐步完善，商業銀行所處的生態環境同樣變得日益復雜，在此過程中，商業銀行積累了大量的不良貸款。1997年國際金融炒家席卷亞洲，盡管我國實行資本管制、外匯管制，但對我國周邊的營商環境仍然造成了巨大傷害，我國四大國有商業銀行不良貸款余額到1998年已累計超過2萬億元，不良率高達30%。國家為維護金融體系問題，先后兩次強有力的改革以起到改善資產質量的效果。第一輪改革在1998年至1999年，為剝離不良資產，政府專門從四大國有銀行抽調精兵強將分別成立對應的四大國有資產管理公司處理各家行的巨額壞賬。第二次改革發生在2003年至2009年，四大國有商業銀行紛紛進行股份制改造，引進戰略投資者，通過資本市場IPO提高資本充足率。僅兩輪注資，中央財政投入約3.5萬億人民幣，占2008年GDP的11.7%。這些努力不能從根本上解決不良貸款增長問題，風險控制成為我國商業銀行核心任務。2012年以來，隨著中國經濟增速下調和結構調整進入新常態，經濟增速告別過去兩位數增長模式進入中高速增長階段，經濟正處于轉軌陣痛期，區域結構、產業結構、收入結構嚴重失衡，宏觀經濟的周期性波動對我國銀行業不良率帶來了嚴峻挑戰。

二、文獻述評

王福來（2007）、鄧富民等（2012）相關研究指出，貨幣供給量會對房價產生正相關影響，寬松的貨幣政策有助于推動資產價格的上升，尤其是房地產價格的上漲。李迅雷（2012）指出房價上漲時，企業和個人從銀行融資對房地產進行投資意愿加強，進一步助推了房價上漲，當房地產價格過高時，銀行將面臨較大風險。金融不應對房地產過度支持，如若不然，會產生房地產泡沫，一旦房地產泡沫破裂，極有可能產生金融危機（周京奎，2005）。吳曉靈、謝平（1995）指出國有企業負債率過高是銀行不良貸款產生的重要原因之一。由于國有銀行對國企的傾斜，國家每一次實行寬松貨幣的宏觀經濟調控政策，都會有大部分的貸款流入到國有企業，導致國有企業負債率逐步升高，這也進一步增加了國有企業還款壓力。當經營不善導致虧損時，很可能不能完全償付銀行貸款，最終導致銀行不良貸款增加。

三、商業銀行不良貸款率影響機制分析

貨幣政策變化對我國商業銀行乃至金融系統穩定水平有一定傳導機制，本文主要研究貨幣政策調整沖擊通過企業行為或企業風險承擔對商業銀行不良率的間接傳導機制，以及貨幣政策調整對商業銀行不良率影響的直接傳導機制。

（一）貨幣政策調整對企業風險分擔影響的傳導機制

第一，利率傳導機制。由IS-LM模型可知，當貨幣當局采取緊縮性貨幣政策，LM曲線左移，從而使利率上升，企業獲得風險溢價邊際成本隨即上升，作為理性人的企業會降低風險承擔使投資行為更加謹慎。從項目投資凈現值角度看，在項目凈現金流不變的情況下，市場利率上行必然導致項目凈現值NPV減小甚至為負，這使得項目不再具有可投性，同樣使得企業風險承擔意愿下降。相反地，寬松的貨幣政策則會提高項目的收益預期，促使企業風險承擔。在利率傳導中，貨幣政策不僅可以改變財務杠桿成本來影響企業的風險承擔，而且與競爭性心里相結合影響企業風險偏好。經營績效考核是一種現代企業管理制度，Kahneman和Tversky（1979）提出前景理論，該理論認為企業預期收益低于設定目標，企業會追求風險，當貨幣政策緊縮時，市場利率普遍上揚，企業經理人預期可以通過安全性資產完成經營目標。但當利率水平維持較低水平時，企業經理人不得不搜尋風險較高的投資標的已完成考核任務，寬松的貨幣政策下，迫于競爭壓力的企業風險承擔意愿更強。第二，信貸傳導機制。長期以來，盡管金融傾斜逆轉在不斷加劇，但銀行業資產占整個金融資產85%以上，銀行的資產又以信貸資產為主，信貸渠道是我國貨幣政策十分重要、有效的傳導渠道。商業銀行作為信用中介，當貨幣政策緊縮時，一方面，銀行可貸資金減少，這加劇了企業信用約束，進而抑制企業的風險承擔。另一方面，企業凈資產、抵質押物價值下降，導致外部融資溢價上升，信貸市場逆向選擇和道德風險增大，促使商業銀行加大信貸審查力度，有限的信貸資源必然配置于較低風險項目。此外資產凈值降低，企業預期財務困境可能性升高，更加減少企業對風險的承擔意愿。第三，貨幣傳導機制。由劍橋方程式MV=PY（M為貨幣總量，V為貨幣流通速度，P為價格水平，Y為總收入），通常V和Y是固定的，當貨幣供應量增加時，物價水平也上漲，企業產成品價格升高，刺激企業生產需求。同時貨幣政策有預期引導功能，貨幣政策調整的信號會清晰地傳導給企業，通過誘導方式調節企業行為（徐亞平，2009）。當寬松的貨幣政策在實體經濟擴散時，企業家預期經濟景氣水平提高，信心指數隨之上升，企業主的風險容忍度也會大幅提升（江曙霞等，2012）。因此貨幣因素會直接傳導到企業，次級企業主承擔更高的風險水平。

（二）貨幣供給沖擊對商業銀行不良率的直接傳導機制

當貨幣供給增加時，商業銀行的流動性在短時間內變得充裕，從而商業銀行的穩定性、資本充足率在短時間內上升。然而，長期看貨幣供給過多會導致通貨膨脹，資產價格泡沫等問題會嚴重影響經濟秩序，同時為商業銀行資產質量埋下巨大隱患。特別我國正處于經濟轉型和結構調整的關鍵時期，大量的企業要實現“三去一補一降”，在新常態下，企業營業收入下滑嚴重，利潤普遍偏低，前期受貨幣供給沖擊的企業投資無法按時收回，致使信貸資產安全性收到威脅。短期內，貨幣充裕可以通過一些列手段進行掩蓋商業銀行不良率，長期看，一旦貨幣政策發生激烈變動，將會致金融系統穩定性下降。

四、變量、模型與實證過程

（一）變量選取

本文的被解釋變量為商業銀行不良貸款率（NPL），時序解釋變量分別為：逆回購利率（RE）、超額存款準備金率（ERR）、基礎貨幣（MB）、經濟增長（GDP）。本文所有數據為2004-2016年的季度時間序列數據，均來自wind數據庫。本文數據為季度數據，顯然帶有很強的“季節效應”。因此，采用移動平均比率法以消除“季節效應”。

（二）VAR模型的構建

1.數據的平穩性檢驗。構造VAR模型以及進行后續的脈沖效應、方差分解，需要保證時間序列的平穩性。本文采用Eviews8.0展開操作檢驗。據表1的ADF檢驗結果顯示：序列NPL、RE、ERR、RR、MB、GDP的ADF統計值均大于5%顯著水平的臨界值，表明：不能拒絕序列不平穩的原假設。是以，需要對各序列進行一階差分，然后重新ADF檢驗，結果顯示：△NPL、△RE、△ERR、△MB、△GDP在5%的水平下為平穩時間序列，為一階單整。

建立VAR模型的重要環節是正確地選擇滯后階數（P）。根據AIC、SC最小準則[15-16]，并綜合考慮LR、FPE、HQ準則，綜合鑒于樣本容量估計參數的需求，上述四個模型的最優滯后階數為1階（P=1）。

3.VAR的平穩性檢驗。

VAR模型對模型穩定性的要求是特征根的倒數要小于1，或者特征根都落在單位元內部；只有VAR模型穩定，方程回歸才具有現實意義。圖二數據顯示：四個方程的單位根均落于圓內，且沒有1個點位于臨界邊線處，表明：VAR模型結構穩定。

（三）脈沖響應分析

本部分基于VAR的脈沖函數，以此測度與觀察不良貸款率（NPL）與逆回購利率（RE）、超額存款準備金率（ERR）、基礎貨幣（MB）、經濟增長（GDP）的影響關系。結果以表2與圖2的形式呈現出來。

1.不良貸款率（NPL）對來自逆回購利率（RE）的脈沖響應。通過表2（1）、圖3（1）測算結果表明：不良貸款率（NPL）對來自逆回購利率（RE）的沖擊，當期并不敏感（效用為0），亦即表明：貨幣政策效應并不是立刻見效，具有時間上的后滯性。進一步觀察發現：逆回購利率（RE）對不良貸款率的沖擊效應呈現倒“V效應”，即：初期（1-2期）存在正向沖擊，并在第2期達到峰值點（0.02158），其后沖擊效應逐漸衰弱并趨于為0。在整個10個觀察期內，它對不良貸款率是一個正向沖擊效應，總的沖擊影響大小為0.021；即，逆回購利率（RE）的上升會增加不良貸款率。

2.不良貸款率（NPL）對來自超額存款準備金率（ERR）的脈沖響應。據表2（2）、圖3（2）計算結果顯示：不良貸款率（NPL）對于來自超額存款準備金率（ERR）的沖擊，當期（第1期）效用為0，第3期正向沖擊達到峰值點（0.045025），隨后，沖擊影響趨于平緩，并維持在0.03左右的水平上；總體來看，它對不良貸款率的沖擊始終為正，10期內的累計水平達到0.311，即表明：超額存款準備金率（ERR）的上升會增加不良貸款率。

3.不良貸款率（NPL）對來自基礎貨幣（MB）的脈沖響應。如表2（3）、圖3（3）所示：不良貸款率（NPL）對來自基礎貨幣（MB）的沖擊，即期效應為0，并且在整個觀察期內，全部為負向沖擊。事實上，基礎貨幣（MB）在整個觀察期內，對降低不良貸款率的沖擊水平是不斷加大的。可見，基礎貨幣（MB）是降低不良貸款率（NPL）的有效策略。

4.不良貸款率（NPL）對來自經濟增長（GDP）的脈沖響應。基于經典增長理論的研判，經濟增長（GDP）所帶來的效應具有時間上遲滯性，即：增長效力并不會在當期立刻產生效用。事實上，本文的脈沖響應結果亦佐證了這一理論事實。表2（4）、圖3（4）第1期結果為0，正是最好的例證。此后，由于經濟的不斷發展，對不良貸款（NPL）產生了一個持續性的負向沖擊。總體來看，10個觀察期內的累積沖擊水平為-0.0298，表明：GDP的增長效應能夠有效降低不良貸款率。

5.結論。總體看，逆回購利率（RE）與超額存款準備金率（ERR）對不良貸款率產生正向沖擊，基礎貨幣（MB）與GDP對不良貸款率產生負向沖擊，貨幣政策在當期對不良貸款的影響效應幾乎為零。

五、啟示與思考

經濟結構及其貨幣之間的關系表現出不同特征。次貸危機前，當外需推動我國經濟增長貢獻較大時，外匯占款在很長一段時間里成為國內貨幣供給重要渠道，企業通過結匯獲得大量資金，而通過借貸獲得資金相對減少。這也成為那段時期中國整體杠桿率降低的重要原因。后危機時代，外需明顯減弱，由信貸增長支持內需擴張成為拉動經濟的重要引擎。由于房地產和財務軟約束部門融資存在巨大剛需，故而借道“影子銀行”，與影子銀行有必然聯系的銀行同業成為貨幣供給不可忽視的渠道。金融資金進而流入地方平臺和房地產領域，并相互推動逐步強化。平臺企業和房地產對利率不夠敏感，加之融資體量大，容易推升利率水平，導致價格扭曲，從而對其他經濟主體，尤其民營企業的擠出，也是國家總量調控面臨難題。

一是應多從“信用貨幣”角度理解貨幣創造規律。簡而言之，就是“先有貸款、后又存款”即資產決定負債。商業銀行通過發放貸款、購匯、投資債券、擴展同業等引起負債和存款增長，這就是貨幣創造的過程，而不能反向理解。隨著金融創新的發展，商業銀行資產段更加復雜，負債端會更趨多元，這都影響貨幣供給的穩定性，從而給商業銀行不良率控制帶來難度。

二是應多從銀行資產負債表角度去思考，廣義貨幣屬于負債，而基礎貨幣屬于資產，商業銀行與金融同業交易，則通過其資產方的變化影響負債，從而影響廣義貨幣。而商業銀行與人民銀行的交易影響的基礎貨幣，廣義貨幣的增長受制于基礎貨幣，因此人民銀行通過調節基礎貨幣的量價進而調控廣義貨幣。金融創新使得金融產品越來越復雜，人民銀行測算基礎貨幣的數量難度顯著增加，此時應逐步轉向以基礎貨幣的價作為調節目標。

三是充分考慮通貨結構化特點，宏觀調控應對更廣義物價變動給予關注和反應。在當今技術格局下，一般消費品價格全面大幅上漲的可能性下降，即使CPI上漲，也是可能因資產價格上行引發的財富效應和流動性過剩引發的能源、糧食等初級產品價格上行有密切關系。CIP的變化相對滯后，當明顯上漲時，往往處在金融泡沫刺破的前夜。所以，除了應考慮的宏觀經濟周期波動以及短期需求外，還應思考經濟轉型過程中深層次的結構因素。

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作者簡介：張賀（1985-），男，云南昆明人，云南大學發展研究院，經濟學博士研究生，供職于中國農業銀行云南省分行，研究方向：普惠金融、農村金融、互聯網金融。