把產權市場打造成為推進資本混合的主要平臺

鄧志雄　胡彩娟

積極發展混合所有制經濟是黨的十八屆三中全會提出的一個嶄新要求。把混合所有制作為社會主義初級階段我國基本經濟制度的重要實現形式，表明中國共產黨對現階段社會基本經濟制度的認識已經進入一個嶄新的階段。發展混合所有制經濟有利于壯大企業資本和人本的力量，有助于更好地推動市場有效和政府有為，從而進一步調動全社會共謀發展的積極性，創造和諧發展的新局面，形成中國發展的新優勢。近三年來，混改共識逐步形成，各地試點加力推進，取得不少好的經驗，值得認真總結推廣。但是，現在社會上還有不少人對混改在認識上仍存有偏頗，行動上仍多處觀望?！霸摬辉摶?、該由誰混、該與誰混、該以什么方式混、該以什么對價混”等重要問題仍阻擋在擬參與推進混改的企業和政府面前，一個獲得社會大眾公認的陽光化、市場化混改主平臺尚未統一形成，混改試點經驗如何落地推廣問題仍需深入探索解決。

1 充分認識產權市場對推進資本混合的獨特作用

混改涉及各類資本融合，是不同性質產權的嫁接，因而應在資本市場上公開公平公正競爭實現，以增加交易誠信、提高交易效率、降低交易成本、優化資源配置。由于股票市場只能服務于上市公司，而絕大多數企業，包括上市公司的母公司和子企業都不是以上市公司形式存在，因此只利用股票市場來搞混改以實現產權混合是遠遠不夠的。加快推進國企混改，應以具有中國特色的產權市場作為主平臺。

從1988年國內第一家產權交易機構在武漢成立，歷經30多年的探索發展，中國產權市場已經發生了巨大而深刻的歷史性變化，正由源頭治腐的陽光平臺逐步轉型為非標準化資本配置平臺。2003年底，國務院國資委會同財政部發布了國資委3號令，建立起了國有產權進場交易制度，企業國有產權轉讓由此進入產權市場公開競爭交易。2009年，《企業國有資產法》明確規定，企業國有資產轉讓要在依法設立的產權交易機構中進行。2015年8月，中共中央、國務院出臺《關于深化國有企業改革的指導意見》（中發〔2015〕22號），正式將產權交易市場與證券交易市場一同平行納入“資本市場”范疇，產權市場的資本市場屬性正式在國家頂層設計層面得以確立，為產權市場指明了轉型發展的方向和目標。習總書記在2016年初全國政協會議聯組討論中指出，“要著力引導民營企業利用產權市場組合民間資本，培育一批特色突出、市場競爭力強的大企業集團”，進一步明確了產權市場的功能定位和現實作用，為產權市場2.0版建設吹響了發展號角。2016年7月，國務院國資委會同財政部發布國資委第32號令——《企業國有資產交易監督管理辦法》，進一步將企業增資擴股業務和資產交易業務納入產權市場交易，賦予產權市場產權流轉、市場融資和資產配置三大功能，健全完善了產權市場的資本市場定位，為產權市場發揮自身優勢為混改提供主平臺服務打下了新的制度基礎。我們應深刻認識產權市場作為資本市場的獨特價值，推進產權市場不負使命，加快轉型，規范創新，把產權市場打造成為混改主平臺，推動混改市場化陽光化展開。

一是產權市場具有“多邊市場”特性，采取“多對多”自主交易的平臺機制，可為參與混改的各類交易主體創造更多資本形成和發展的機會。產權市場是信息時代的資本市場，本質是一個信息化的平臺機制，交易特征是眾多買方、賣方和中介服務機構在市場平臺上開展多對多的自主交易。產權市場平臺開放和普惠服務的特性，吸引眾多公有企業、非公企業、個人和銀行、券商、基金、咨詢機構、評估機構、法律服務等機構的廣泛參與，不斷促進多邊主體的合作互動與跨界集成。作為多邊市場的產權市場除通過會員保持單邊市場的交易撮合與市場定價功能之外，還能為市場主體的多邊互動提供良好的交易定價結構、支付擔保機制和誠信監管方式，從而大大提高了市場促成交易的能力。進入這個平臺的市場主體沒有資質限制。買賣雙方的交易信息經由這個市場平臺的信息系統和交易會員向所有市場主體廣泛傳遞，賣方可以自主地到這個市場上賣，買方可以自主地到這個市場上來買，市場中不允許有外部力量限制交易雙方的自主對接。這種多對多的平臺機制具有比傳統投行等單邊市場機構中的交易中介機制更透明、高效、低成本等優勢，有利于穩妥推進混改公開公平公正競爭展開。

二是產權市場具有“長尾市場”特性，能較好地適應各種混改方式的要求，不斷拓展混合經濟的發展空間。作為一個新型資本市場，產權市場與股票市場有著明顯區別。股票市場上是少量產品的反復交易，為賣而買，具有強烈的投機性，容易引發系統性交易風險，因而需要對交易標的實行嚴格審批和監管。股票市場對于發展混合所有制發揮了重要作用，但對混改的貢獻止于上市公司，而上市公司只占企業總數的千分之一以下。產權市場的交易方式是眾多產品的一次性交易，通常是為使用而買、為混合或調整而賣，具有長尾市場的顯著特征。這一特征決定產權市場不僅可以涉及多個領域的眾多交易品種，還可針對企業產權的不同發展階段乃至整個生命周期提供全流程服務：在產權的資本形成階段，可服務于合資新設、產權界定和登記；在資本運行階段可提供增資擴股、資產整合和并購重組服務；在資本流轉階段，可為產權轉讓、資產剝離和破產清算等提供服務。以產權市場作為支撐混改的主要平臺，同時繼續發揮好股票市場的作用，將為我國混合所有制經濟的市場化發展帶來有力支撐。

三是用好產權市場的交易全流程信息化服務特性，為混合經濟的發展提供陽光誠信的保障。信息化是產權市場能夠存在和發展的必要條件，國有資產進場交易是產權市場存在和發展的充分條件。產權市場借助場前的誠信打造、場中的能力打造、場后的服務打造，形成了全流程信息化服務能力，既為各類交易主體提供全方位服務，又利用信息化方式對交易過程進行有效的全程監控。過程不可逆、全留痕、陽光化、易監控的信息化交易系統，能高效地將交易過程分解成很多細小的環節和步驟，既化解交易困難、推進交易進程，又明確過程責任、強化交易誠信。

產權市場的資源市場化配置、價格市場化形成能力加上全流程專業化服務和信息化監管，有利于提高混改過程的交易誠信與透明度，規避和防范混改過程中的國有資產流失風險，并更好地促進混改企業的健康發展。

2 不斷完善產權市場促進資本混合的方法和路徑

2014年兩會期間，習總書記指出，發展混合所有制經濟關鍵在細則，成敗也在細則，不能借改革之名把國有資產變成謀取暴利的機會，改革關鍵是公開透明?，F實中，常見的資本混合的具體操作方式有產（股）權轉讓、增資擴股、合資新設（企業）、并購投資、PPP、資產處置等多種形式與途徑。實踐表明，產權市場具有很好的發現交易對象、發現交易價格的能力，可以充分發揮規范化和市場化功能，促成資本混合，推進資本融合，作為公開推進混改的主渠道和主平臺，為發展混合所有制經濟提供全方位服務，并在推進混改過程中加快產權市場向完善的資本市場轉型升級。

2.1 產（股）權轉讓與并購投資

產權轉讓和并購投資是同一項目的兩個方面，是實現企業股權多元化和混合發展的主要形式之一，是產權市場的傳統業務，在法律和政策層面上已多次得到明確?！镀髽I國有資產法》明確規定國有產權轉讓必須進入產權市場。《國務院關于鼓勵和引導民間投資健康發展的若干意見》（國發〔2010〕13號）提出“引導和鼓勵民營企業利用產權市場組合民間資本，促進產權合理流動，開展跨地區、跨行業兼并重組”；《國務院關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》（國發〔2014〕14號）要求“放寬民營資本市場準入。向民營資本開放非明確禁止進入的行業和領域。推動企業股份制改造，發展混合所有制經濟”；《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發〔2014〕17號）提出，推動混合所有制經濟發展，充分發揮資本市場在企業并購重組過程中的主渠道作用，強化資本市場的產權定價和交易功能，實現公司產權和控制權跨地區、跨所有制順暢轉讓。產權市場是非標化產權、股權交易項目最為集中的平臺，應大力發揮自身優勢，推進區域協同，擴大招商范圍，延伸服務鏈條，提升服務能力與市場公信力。

2.2 增資擴股

國有企業增資業務與“32號令”指定進入產權市場規范進行與存量股權轉讓價高者得的做法有所不同的是，增資擴股中新的投資方與融資方的戰略協同等非價格因素也是達成交易的重點關注對象。針對增資擴股業務，產權市場務必增強專業會員的中介服務能力，在交易所公開征集意向投資人的基礎上，由專業會員重點做好對主要投資意向方的定向信息推送，創新價值揭示和交易撮合方式，形成有效的市場詢價機制，完善融資服務能力，并利用市場化方式解決好國有企業管理層和員工入股方面的問題，切實為資本混合發展做好全程全面服務。

2.3 合資新設（企業）

合資新設就是不同所有制性質的投資主體共同出資組建新的混合所有制企業。此類企業中公有資本（國有資本和集體資本）與非公資本（民營資本和外國資本）同時存在，企業章程制定過程中可以較好地兼顧不同資本的機制優勢，使企業活力和競爭力更強。產權市場既可幫助發布信息尋找初始合作股東，又可通過提供產權登記見證與托管服務增強公司設立過程的透明度和規范性，并為日后運營中的增資擴股和并購重組打下信用基礎。面對信息時代的創新發展，為更好實現資本與人本的有機結合，合資新設企業將更多采取有限合伙制度。這種企業不是公司，其融資、投資、管理及退出工作更有賴于產權市場的創新服務。

2.4 PPP

2015年5月國務院辦公廳轉發財政部、發展改革委、人民銀行《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式指導意見的通知》指出，要依托各類產權、股權交易市場，為社會資本提供多元化、規范化、市場化的退出渠道。實際上，從PPP項目識別階段的“物有所值評價”“財政承受能力論證”到項目采購、執行階段的投資方選擇、融資方案實施，以及退出環節的渠道與平臺支持等，產權市場都可以提供全流程、全方位的服務。產權交易機構要一如既往地“秉承公益性、市場化的理念，努力促進公共資源、產權要素優化配置”，加強PPP項目市場融資方式及社會資本退出方式研究，設計對接產品，創新服務手段，以更好地引入社會資本參與，使財政資金和社會資本平等合作、共擔風險、共享利益，形成政府性投資領域參與主體多元化、公共產品與公共服務供給市場化的格局。

2.5 資產處置

產權市場既可交易非上市、非標準化的產權股權等企業資本品，也可交易形態各異的房產、土地、機器設備等實物資產，是典型的法無禁止即可交易的要素交換集聚地?；旄钠髽I可通過各種方式在產權市場進行融資和流轉，從而為企業搞好資本運作、加快資源整合提供更多選擇。企業既可通過產權市場尋找自身發展壯大需要的資源，也可通過資產轉讓流轉變現再投資，推進結構調整，實現資源優化配置。在信息技術支持下，企業的產權、股權、債權、知識產權乃至資產租賃權、未來收益權等不涉及所有權流轉的產權束的流動，都可成為產權市場交易業務創新的標的。

3 大力加強產權市場服務資本混合的保障體系建設

產權市場具有促進資本混合的潛能，可以多種方式服務于混合產權的形成、運營和流轉。但要使其功能作用有效發揮，必須按資本市場發展規律的要求，切實加強產權市場服務資本混合的保障體系建設。

3.1 建立統一的產權市場法規制度

現有的產權市場法規已能滿足區域性產權市場的運行要求。但從全國統一的資本市場的要求來看尚有兩個不足，一是法規層次不夠高，未上升到國家法律層面。二是主要針對國有產權，沒有實現各類產權全覆蓋。資本市場，法制當先。為穩妥推進混合所有制經濟健康發展，應加快產權市場立法工作，通過法律明確產權市場的資本市場功能定位，明確產權市場的設立、運行、監管、處置方式，明確買方、賣方、中介會員、交易機構和行業協會等相關市場主體的行為規則。

3.2 提高產權市場集中度

資本市場具有規模效應，規模太小市場的兩個發現能力不足，不能很好發揮市場配置資源功能。從信息技術的支撐能力看，現階段中國有3至5個大的產權交易市場集團足矣。從現實情況出發，應通過由國資監管部門確認以萬億級交易額作為產權市場成為全國性國企混改主平臺必要條件的辦法，大力推進全國產權市場的跨區域聯合與整合，并在行業協會組織下率先在產權市場交易信息化網絡建設上加快推進市場集中。

3.3 加強產權市場會員隊伍建設

產權市場發現交易對象、發現交易價格的兩個發現功能，既依靠市場的信息披露能力，更依靠會員的中介撮合能力。增資擴股等融資業務特別如此。知道交易信息和明白信息中的含金量、能有效促成交易是大不相同的事情。只有熟悉資本運作的專業會員才能從更深層次上發起或推動資本交易。事實上，有沒有強大的交易會員隊伍，正是區分產權機構能力強弱的關鍵。在這方面，產權市場要向股票市場學習，產權交易機構協會要加快推進跨所會員隊伍的發展，通過全國性專業會員隊伍建設和區域性交易機構建設的有機結合，切實提升產權市場的資本市場素質。

3.4 嚴格區分產權市場和證券市場的邊界，實行分類監管

產權市場和股票市場都是資本市場，但二者的功能定位不同。股票市場服務于上市的公眾公司，產權市場服務于非上市企業。按照交易標的是否拆細為標準化份額為橫軸、交易對象是否可在公眾中連續交易為縱軸，產權市場和股票市場的關系可如下圖所示：第一象限為股票市場業務，從事標準化股權的連續交易；第三象限為產權市場業務，從事非標準化產股權的非連續交易；第二象限為“類證券”交易，產品是非標準化的，如郵票、字畫等，交易是連續的；第四象限為類產權市場，產品是標準化的，交易則是不連續的，如新三板市場和區域股權市場。這種分析告訴我們，股票市場和產權市場是不同的資本市場，二者交易產品沒有交集，兩個市場是平行關系，相互之間沒有上下多層次之說。股票市場因此不是產權市場的發展方向，產權市場因此不便由證券監管機構監管。由于資本市場交易風險主要集中在連續交易上，產權市場應堅守為非上市企業資本做非標準非連續服務的立場，絕不去做第二象限的類證券交易，但可以探索為近年來大規模形成的第四象限市場中的標準化產品提供股權流轉服務。這些股權是混改和雙創的產物，急需在市場中流轉，但又尚不滿足連續交易的資質，其中絕大多數短時間內難以進入股票市場運作。為促進混改和雙創，并切實防止國有資產流失，應在風險可控的前提下，積極探索利用產權市場推動新三板和區域股權市場中股權價值的市場發現和公開流轉。

3.5 狠抓互聯網+時代大數據應用能力提升

信息化既是產權市場產生的必要條件，又是產權市場發展的必由之路。產權市場發展歷程中，信息化使得產權市場在提升兩個發現能力上實現了巨大的突破。在互聯網+時代，信息技術正不斷顛覆傳統的交易方式，產權市場要充分認識這一現狀，充分利用信息化為各類市場主體提供便捷服務。為此，重點要在信息統一發布及再發布系統、產權形成信息系統、產權流轉信息系統、資產交易監測系統和產權市場會員管理信息系統等基礎上，形成全國統一的全流程線上操作大系統，通過信息系統的統一推進的全國性產權交易市場的形成，不斷增強產權市場服務混合所有制經濟發展的能力。

（第一作者為國務院國資委產權局原局長，第二作者為浙江產權交易所副總經理）