獨(dú)立董事兼任是好是壞

葛峻宏

摘要：本文從獨(dú)立董事經(jīng)營管理職能的角度檢驗(yàn)了獨(dú)立董事兼任在新上市公司中的作用。研究發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事兼任在新上市公司中較為常見，同時(shí)獨(dú)立董事兼任在新上市公司中對企業(yè)業(yè)績有正面影響，且這種正面效應(yīng)隨著企業(yè)的成長會逐漸減弱。研究結(jié)果較以往研究限制獨(dú)立董事多席位的結(jié)論有所不同。本文研究在豐富了獨(dú)立董事文獻(xiàn)的同時(shí)，對于正確理解獨(dú)立董事在上市公司中的職能以及其對企業(yè)業(yè)績的影響也提供了新的觀點(diǎn)，并對我國獨(dú)立董事制度的進(jìn)一步完善也提供了重要的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

關(guān)鍵詞：獨(dú)立董事兼任;新上市公司;企業(yè)業(yè)績

制度背景

獨(dú)立董事制度起源于美國，盛行于歐美。我國的獨(dú)立董事制度經(jīng)歷了從無到有，從有到精的發(fā)展變化。我國現(xiàn)行《公司法》創(chuàng)制之初，并沒有考慮到獨(dú)立董事制度。1993年“青島啤酒”發(fā)行H 股開啟了我國公司聘請獨(dú)立董事的先河。中國證監(jiān)會于1997年12月16日發(fā)布的《上市公司章程指引》規(guī)定上市公司可以根據(jù)自身需要，選擇是否設(shè)立獨(dú)立董事。1999年3月29日，國家經(jīng)貿(mào)委、中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)境外上市公司規(guī)范化運(yùn)作和深化改革的意見》中，僅對境外上市公司的獨(dú)立董事制度做出了規(guī)定，對境內(nèi)上市公司聘請獨(dú)立董事僅持認(rèn)可態(tài)度。2001年8月21日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》（下文簡稱《指導(dǎo)意見》）則標(biāo)志著我國上市公司獨(dú)立董事制度的正式執(zhí)行。《指導(dǎo)意見》規(guī)定“獨(dú)立董事原則上最多在五家上市公司兼任獨(dú)立董事，并確保有足夠的時(shí)間和精力有效地履行獨(dú)立董事的職責(zé)。”中國證監(jiān)會在2004年12月7日發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》中，再次強(qiáng)調(diào)了《指導(dǎo)意見》中的有關(guān)規(guī)定，要求上市公司建立健全獨(dú)立董事制度。

伴隨著獨(dú)立董事制度的發(fā)展，我國上市公司對獨(dú)立董事的要求也從無到有，從有到“專”。這個(gè)“專”不僅是對獨(dú)立董事背景的要求（包括至少一名會計(jì)專業(yè)人士），而且是對獨(dú)立董事兼任的要求（原則上最多在五家上市公司兼任獨(dú)立董事）。

研究分析

獨(dú)立董事兼任對企業(yè)的影響一直以來都被認(rèn)為是負(fù)面的。Rosenstein and Wyatt首次研究了獨(dú)立董事兼任對企業(yè)價(jià)值的影響。當(dāng)非財(cái)務(wù)公司的獨(dú)立董事在其他公司進(jìn)行兼任時(shí)，由于兼任造成的時(shí)間和精力分散，以及兼任傳遞的獨(dú)立董事可能離任的信號，會造成原任公司價(jià)值顯著下降，但是新任公司的價(jià)值并沒有增加。Fich和Shivdasani指出獨(dú)立董事每增加一個(gè)職位，提供該新職位的公司將會承擔(dān)負(fù)的超額回報(bào)，并且當(dāng)公司的獨(dú)立董事兼任三個(gè)及三個(gè)以上時(shí)，通常伴隨著治理差、業(yè)績表現(xiàn)低等現(xiàn)象。魏剛等通過獨(dú)立董事與公司業(yè)績的研究發(fā)現(xiàn)，我國我國上市公司的獨(dú)立董事都是由知名人士兼職擔(dān)任的，其中不少人更是兼任四家甚至五家上市公司的獨(dú)立董事，使得獨(dú)立董事無法保證正常的工作時(shí)間，對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生了負(fù)面影響。王兵也證明了獨(dú)立董事兼任會對企業(yè)的盈余質(zhì)量產(chǎn)生負(fù)面影響。

相應(yīng)地，在制度方面，《指導(dǎo)意見》規(guī)定“獨(dú)立董事原則上最多在五家上市公司兼任獨(dú)立董事，并確保有足夠的時(shí)間和精力有效地履行獨(dú)立董事的職責(zé)。”美國全國證券交易商協(xié)會（National Association of Corporate Directors）等組織也建議限制獨(dú)立董事兼任。但是，盡管以上研究結(jié)果和制度建議，上市公司獨(dú)立董事兼任的現(xiàn)象仍是屢見不鮮。Field等發(fā)現(xiàn)在有風(fēng)投背景的新上市公司中，45%的獨(dú)立董事都身兼至少三個(gè)獨(dú)立董事職位。如何理解這種矛盾呢？

首先，Schwartz-Ziv和Weisbach通過對董事會會議記錄的研究發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事的作用主要體現(xiàn)在監(jiān)管職能以及經(jīng)營管理職能這兩個(gè)方面，其中監(jiān)管職能占去了獨(dú)立董事大約三分之二的時(shí)間和精力，這也給目前關(guān)于獨(dú)立董事的研究主要集中在公司治理這一視角的現(xiàn)象提供了一個(gè)有力的解釋。但是這并不代表獨(dú)立董事的經(jīng)營管理職能不重要。

其次，現(xiàn)有研究主要集中在大公司以及經(jīng)驗(yàn)豐富的公司，F(xiàn)ich和Shivdasani的研究樣本主要集中在福布斯500強(qiáng)企業(yè)，對于小型公司以及新上市公司的研究明顯不足（Hermalin和Weisbach）。

Field等指出在新上市公司中，管理層由于缺少與媒體、機(jī)構(gòu)投資者、分析師的溝通經(jīng)驗(yàn)，在財(cái)務(wù)報(bào)告等方面也缺少實(shí)際經(jīng)驗(yàn)，容易帶來不必要的訴訟事件，此時(shí)獨(dú)立董事的經(jīng)營管理意見就顯得尤為重要。身兼數(shù)職的獨(dú)立董事對這種問題的經(jīng)驗(yàn)就更有價(jià)值。“資源支持假說”認(rèn)為由于獨(dú)立董事在行業(yè)內(nèi)的影響（魏剛等），以及其關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和關(guān)鍵的外部聯(lián)絡(luò)渠道能夠?yàn)楣镜某晒?jīng)營提供重要的資源支持（Zahra和Pearce），增進(jìn)與其他公司的協(xié)調(diào)，減少交易成本，避免不必要的糾紛（Bazerman和Schoorman ），同時(shí)獨(dú)立董事可以利用其在整個(gè)上市公司中的董事網(wǎng)絡(luò)來提高企業(yè)的投資效率和治理水平（陳運(yùn)森和謝德仁）。綜合以上分析，在新上市公司中，獨(dú)立董事兼任的現(xiàn)象較為明顯。

進(jìn)一步地，“聲譽(yù)假說”認(rèn)為獨(dú)立董事兼任傳遞出獨(dú)立董事水平高、能力強(qiáng)的信號（Fama和Jensen），并且高水平的獨(dú)立董事通常會有更多的機(jī)會獲得更多的獨(dú)立董事職位（Fich和Shivdasani）。通過對并購事件的研究，Bugeja等發(fā)現(xiàn)能力強(qiáng)的多席位獨(dú)立董事離職率較低，并且獲取更多獨(dú)立董事席位的機(jī)會也更高。

Keys和Li也發(fā)現(xiàn)在公司被收購之后，具有兼任的獨(dú)立董事獲得新職位的概率比沒有兼任的獨(dú)立董事整整高出了三倍。也就是說獨(dú)立董事的兼任可以看做是高水平的象征，而且市場對這種高水平的獨(dú)立董事需求較大，并且認(rèn)為多席位獨(dú)立董事所帶來的智力資本遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了兼任所帶來的損失（Linn和Park）。

更重要的是，Hunton和Rose從獨(dú)立董事席位的邊際收益遞減規(guī)律得出，未能履職將給獨(dú)立董事帶來的聲譽(yù)損失，影響其現(xiàn)有及潛在職位，因此，多席位獨(dú)立董事也有強(qiáng)烈的動機(jī)去提升自己在獨(dú)立董事市場上的價(jià)值（Srinivasan）。

與此同時(shí)，越來越多的研究也表明獨(dú)立董事的兼任對企業(yè)業(yè)績有正面影響。Miwa和Ramseyer（2000）通過對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期日本棉紡業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，聘請多席位獨(dú)立董事可以獲取各種專家意見、技術(shù)等，有助于提升企業(yè)業(yè)績。Brown和Maloney通過對并購事件的研究發(fā)現(xiàn)，存在獨(dú)立董事兼任的公司在并購中通常會獲取超額收益。

Perry和Peyer研究表明發(fā)現(xiàn)，對于代理成本較低的公司來說，獨(dú)立董事的兼任會提升企業(yè)價(jià)值。Field等指出，身兼數(shù)職的獨(dú)立董事雖然在監(jiān)管職能方面會有所下降，但是其經(jīng)營管理職能卻大大提升。另一方面，新上市公司管理層相比成熟企業(yè)來說，仍然控制著公司大部分的股權(quán)（Boone等），這樣代理問題在新上市公司中就沒有成熟企業(yè)那么嚴(yán)重，獨(dú)立董事在監(jiān)管職能上的壓力就會相對較小，能夠更大程度地發(fā)揮其經(jīng)營管理職能。因此，在新上市公司中，獨(dú)立董事的兼任會對企業(yè)績業(yè)產(chǎn)生正面影響;且這種正面效果隨著上市公司的成長會逐漸減弱。

結(jié)語

本文跳出以往對獨(dú)立董事研究的框架，從其經(jīng)營管理職能的角度為出發(fā)點(diǎn)，重新檢驗(yàn)了獨(dú)立董事的兼任對上市公司業(yè)績的影響。通過對2004-2012年間A股上市公司的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)在新上市公司中，獨(dú)立董事兼任的現(xiàn)象較為明顯，且獨(dú)立董事的職能主要體現(xiàn)在經(jīng)營管理職能上，獨(dú)立董事的兼任有助于提升新上市公司的經(jīng)營績效，并且該正面效應(yīng)隨著上市公司的成長而逐漸減弱。

（作者單位：湖北恩施職業(yè)技術(shù)學(xué)院）

【參考文獻(xiàn)】

[1]Fich， M. and A. Shivdasani. Are Busy Boards Effective Monitors？ Journal of Finance， 2006（61）.

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[3]Field， L.， M. Lowry， and A. Mkrtchyan. Are busy boards detrimental？ Journal of Financial Economics， 2013，（109）.