高速公路發債企業財務評價分析

王躍平

摘要：通過對各地區高速公路發債企業財務評價分析，普遍存在資產規模大，負債率偏高，盈利能力較弱，應收賬款周轉較快，資金使用效率較高，收入增長預期客觀等特點，收入來源由單一的通行費收入逐步呈現多元化方式。未來可持續發展需要在主業深挖潛力同時實施戰略轉型，并密切關注現金流不斷鏈風險，持續提升企業盈利能力。

關鍵詞：發債；對標分析；多元化

高速公路發債企業是以高速公路為資產，向社會提供高效、快捷通行服務的經濟活動的集合，主要包括高速公路建設、經營和養護三大環節。公司利潤主要受收入和成本費用兩方面影響，其中車流量和收費標準決定了收入水平；折舊與攤銷、養護費用、利息費用等決定了當期的成本費用。

一般具有以下特點：一是特許經營，一般不涉及行業競爭；二是前期投入大，準入門檻高，回收期長；三是有穩定的現金流，經營情況受政策影響較大。從發展歷程來看，其特許經營模式下的常見融資方式主要包括BOT（建設-經營-移交）和BT（建設-經營-移交）兩種方式，另外還有PPP模式（政府與社會資本混合參與基礎公共設施建設運營），BOT+EPC（設計，施工，采購試運營總承包）等模式。通過選擇11個地區有發債行為的高速公路集團公司，包括重慶、四川、湖南、陜西、山東、福建等地區，根據2015年和2016年審計報告比較，對財務績效評價進行分析。

一、經營范圍多元化

從業務范圍來看，各公司經營范圍均是多元化，涉及從事高速公路的建設、經營、養護等業務，而經營范圍的不同帶來收入結構的差異化，如重慶高速營業總收入79.29億元，其中通行費收入71.45億元，其他業務收入7.84億元，其經營業務范圍是從事重慶市范圍內高速公路的建設、營運和管理及相關業務；山東高速營業總收入589.36億元，其中主營業務收入505.37億元，其他業務收入83.99億元，其經營業務范圍包括高速公路、橋梁、鐵路、港口、機場的建設、管理、維護、經營、開發、收費，高速公路、橋梁、鐵路沿線的綜合開發、經營；土木工程及通信工程的設計、咨詢、施工，其業務范圍也不限于山東省區域。

二、總體狀況

通過對各公司總體狀況比較（詳見附表1），融資一般都通過銀行特許權經營抵押借款、發行債券、下屬企業上市等方式籌集資金。通過比較各家企業最近一期債券發行情況，各企業的最近一期債券發行的票面利率在4.4-5.76之間，發行的平均票面利率為5.34，發行時債項評級從A-到AAA不等。資產規模比較大，但負債率較高。營業收入高，但利潤總額較低。

三、財務狀況

（一）盈利能力狀況

通過11家公司凈資產收益率平均值為1.80%，低于高速公路行業標準平均值3.4%。湖南高速、浙江交投、山東高速凈資產收益率高于行業標準平均值，其余均低于行業平均值，表明發債企業所有者權益的投資報酬率較低，與行業平均水平有較大差距。11家發債公司總資產報酬率平均值為2.99%，高于行業標準平均值2.3%。除廣西交投總資產報酬率1.2%低于行業平均值外，其余均高于行業平均值，表明發債公司總體資產運營效率達到行業平均水平。

（二）資產質量狀況

通過比較各企業資產周轉率情況，11家公司總資產周轉率平均值為0.12%，遠遠低于行業平均值0.8%，甚至低于行業較差值0.4%。由于各企業總資產規模較大，11家公司平均資產規模達到2，736億元，導致總資產周轉率指標較低，表明發債公司全部資產經營質量和利用效率低于行業較差水平。從各企業應收賬款周轉率來看，11家公司應收賬款周轉率平均值為20.83%，高于行業標準平均值9.4%。由于高速公路行業特征，車輛通行費收費現金為主，應收賬款一般較少，表明發債公司應收賬款周轉速度及管理效率高于行業平均水平，資金使用效率較高。

（三）債務風險狀況

通過比較各企業負債情況，11家公司資產負債率平均值為69.46%，高于行業標準平均值65%。其中資產負債率超過70%的有重慶高速、四川高速、陜西高速等企業。發債公司資產負債率偏高是由于高速公路行業屬性決定，由于投資金額較大，資本金比例較少，負債率較高。從已獲利息倍數來看，11家公司已獲利息倍數平均值為1.55，高于行業平均值1.5，表明發債公司長期償債能力較強。

（四）經營增長狀況

通過比較經營增長狀況，11家公司企業銷售（營業總收入）增長率平均值為27.73%，高于行業標準平均值5%。除廣西交投營業收入下降外，其余企業均同比有所增長。表明發債公司收入增長較好，遠遠高于行業平均水平。

四、結語

通過對發債公司綜合分析，優勢是現金流充足，政府關系良好，可投資進入壁壘較高；劣勢是收費周期過長，新增項目成本高，業主擴張受阻，價格受政府管控；機會是國資委考核盈利能力，兼并重組可激發管理層主動出擊、提高盈利能力多元化業務；威脅是經濟增幅放緩，車流增速放緩，新項目過快，分流影響車流量，受輿論質疑大，政策風險難以控制。未來經營范圍多元化，收入來源不局限于車輛通行費收入，建設、施工、銷售等其他業務收入規模逐漸擴大，占營業收入的比例越來越高，多元化是實現可持續發展的途徑之一，除了通過新建高速公路來實現可持續發展外，多元化投資也是延續生命期的方法之一。由于高速公路建設的特殊性，對資金的需求較大，除傳統的銀行借款外，企業債、中票等各種融資也在增加，但負債率一直處于較高的狀態。企業付現成本費用中，很大比例為財務費用，營業利潤虧損較多，部分靠政府補助等營業外收入彌補虧損。高速公路公司可持續發展需要在主業深挖潛力同時實施戰略轉型，需要關注現金流不斷鏈的風險和持續提升盈利，從傳統的做大企業向高質量的做強企業轉變。

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