美聯儲：回歸還是重塑

王宇

2018年2月1日耶倫最后一次主持美聯儲會議，“耶倫時代”隨之落下帷幕。2月5日鮑威爾正式宣誓就職，美聯儲進入鮑威爾時代。這一交替或意味著一個歷史輪回。今年是全球金融危機十周年，從危機醞釀到危機結束，美聯儲經歷了三任主席，即本.伯南克（Ben Shalom Bernanke）、珍妮特.耶倫（Janet L. Yellen）和杰羅姆.鮑威爾（Jerome Powell）。當美國經濟陷入危機時，伯南克動用了非常規操作，拉開了量化寬松政策的序幕；當經濟逐步恢復時，耶倫通過加息縮表啟動了退出進程；隨著復蘇加快，鮑威爾將在其任內完成美聯儲的貨幣政策正常化。伯南克時代已經遠去，現在大家關注的是：耶倫給世界留下了什么？鮑威爾時代將如何開啟？

一、從伯南克到耶倫。一是啟動加息縮表進程。2006年伯南克就任美聯儲主席，2007年美國次貸危機爆發，自2008年起伯南克不得不連續推出三輪量化寬松政策，即通過降息和實施資產購買計劃向市場提供資金支持。一方面將聯邦基金利率降至0-0.25%的歷史最低水平；另一方面，將美聯儲資產負責擴大至4.5萬億美元的歷史最大規模。2014年耶倫宣誓就任美聯儲主席，她面對的是伯南克留下的極度寬松的利率政策和規模巨大的資產負債表。2015年下半年，當美國失業率從危機時的10.5%下降至6.5%，達到了美聯儲關于零利率的退出條件時，耶倫打開了加息窗口。從2015年年底到現在，將聯邦基金利率從0-0.25%提高到1.25-1.5%。2017年年中，當美國失業率從6.5%降至5.5%，達到了美聯儲關于資產購買計劃的退出條件時，耶倫宣布將于2017年10月縮減美聯儲的資產負債表，并且如期實施。二是穩步實現貨幣政策正常化。2014年初，在耶倫宣誓就任美聯儲主席時，世界剛剛經歷了一場“縮減恐慌”。即2013年5月伯南克的一次發言，被市場誤讀為美聯儲將要以激進方式退出量化寬松的貨幣政策，全球金融市場因此而陷入混亂。這一事件使耶倫認識到，當宏觀政策出現重大轉折時，必須謹慎行行事，盡量以“可預見的方式”逐步實施，并且需要與市場進行充分溝通。以“縮減恐慌”作為政策警示，耶倫制定了謹慎漸進的退出計劃。如果說危機中伯南克是用緊急救助政策拯救了美國經濟，耶倫的貢獻就是在盡量不干擾金融市場和經濟恢復的情況下，啟動了貨幣政策化正常化進程。三是實現貨幣政策雙目標和金融穩定。耶倫較為成功地完成了美國國會設置的兩個“關鍵目標”，即充分就業和物價穩定。2014年耶倫就任美聯儲主席時，美國失業率為6.7%，2018年2月耶倫卸任時，美國失業率下降至4.1%，為2000年以來的歷史最低水平。同時，耶倫還將美國通貨膨脹率維持在2%的目標水平。

二、從耶倫到鮑威爾。一是保持貨幣政策連續性。自2012年成為美聯儲理事以來，鮑威爾一直是耶倫的可靠盟友，鮑威爾在貨幣政策表決時從未投出過反對票，他的講話內容也從未偏離過美聯儲理事會的共識。雖然耶倫和鮑威爾分屬民主黨和共和黨兩個陣營，但與鴿派的耶倫相比，鮑威爾更偏中性，為此，鮑威爾被視為與耶倫政策最為接近的美聯儲理事之一。市場廣泛預期，鮑威爾將延續耶倫時期的政策措施。二是金融監管政策或有調整。適度放松監管或許是鮑威爾與耶的主要區別。與耶倫相比，鮑威爾在金融監管方面的立場更顯靈活性。具體到銀行監管，鮑威爾認為，應當重新檢視和修訂監管規則，以建立一個“更有效率、更為透明和更加簡化”的監管框架。

三、鮑威爾面臨挑戰。一是通貨膨脹壓力。有經濟學家認為，耶倫與鮑威爾的最大不同可能在貨幣政策目標方面，耶倫主要關注就業，鮑威爾會回歸到關注通貨膨脹本身。2018年1月美國失業率4.1%，此為十七年以來的歷史低位。2018年1月美國非農部門新增就業人口20萬人，遠高于2017年12月的16萬人。當月美國員工平均時薪26.74美元，同比增長2.9%，為2009年以來的最高增速。就業規模擴大和工資水平上升將提升通脹預期。二是貨幣政策轉折。作為學院派經濟學家代表的美聯儲主席耶倫和副主席費希爾先后離任，或許意味著美聯儲正在重塑。經歷了長達10年的極度擴張政策和非常規操作之后，與其他國家的中央銀=行一樣，美聯儲也需要回歸常態，實現貨幣政策正常化。這是一個漫長而曲折的過程。

四、簡要總結。十年一輪回。對于美聯儲來說，這一歷史交替是回歸還是重塑？在很大程度上，取決于鮑威爾的政策思路和政策立場。下一步，如何定位危機后的美聯儲職能及政策取向，是鮑威爾面對的嚴峻挑戰，包括是否要重新評估通脹目標，是否要盡快調整貨幣政策框架，是否要更多創新貨幣政策工具，以及中央銀行將以什么樣的姿態來應對未來可能出現的各種沖擊。