財務杠桿效應對企業債務融資決策的影響探究

鄧一帆

（廣州華商職業學院，廣東 廣州 511300）

當前，我國企業的融資方式普遍采用股權融資，表現出股權融資偏好，而對債券融資較少采用，這似乎表明企業的股權融資比債務融資更有利。其實不然，企業選擇融資選擇方式時，應該按照企業自身經營情況，并結合需要融資的規模，而不是一味偏好股權融資。企業經營者采取債券融資，發揮財務杠桿作用，能夠讓企業獲取財務杠桿利益，促進企業的良性發展，財務杠桿效應對于企業債務融資決策的影響是重要的。

一、財務杠桿效應的基本定義

財務杠桿效應是指由于固定費用的存在而導致的，當某一財務變量以較小幅度變動時，另一相關變量會以較大幅度變動的現象。也就是指在企業運用負債籌資方式（如銀行借款、發行債券）時所產生的普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的現象。因為有了企業中固定費用的存在，使得企業的每股收益相較于息稅前利潤變動的倍數。也就是說由于債務利息費用的存在，使得企業的息稅前利潤的變動引起每股收益的更大變動的情況。財務杠桿效應包含經營杠桿、財務杠桿和復合杠桿三種形式，企業運用財務杠桿時產生的結果和過程，主要表現為財務收益和財務風險。

財務杠桿效應具有不確定性的，一方面是積極的，當企業運用財務杠桿積極的方面時，就會可能促使企業的負債比率上升，促進企業進行債務融資決策，有利于企業的可持續發展；一方面是負面的、消極的，如果企業財務風險大于收益時，就有可能導致企業的負債比率過大，讓企業無力償還企業債務，資不抵債，最終導致企業出現破產危機。

二、財務杠桿在企業債務融資中的重要性

當前融資結構的現狀研究表明，企業偏重于股權投資，股權投資的比例過大。而且，研究債務融資決策的重點在于股權和債務之間的比重研究，而對于財務杠桿效應對于企業債務融資決策的影響探究較少，導致企業對于債務融資理解不透切，很可能在債務融資決策中出現決策失誤。債務融資方式在現代企業的運營中發揮著重要作用，債務融資作為一種外源融資模式，不但可以滿足企業發展過程中出現的資金需求問題，也能夠改善融資結構，促使企業的可持續發展。

表1 H公司甲、乙兩方案股東權益利潤率比較 單位：萬元

利用好財務杠桿作用可以使得企業內部資金和借入資金比例適中，優化融資結構，衡量債務融資決策的可行性，這有利于企業做出符合企業長期發展目標的融資決策。企業進行債務融資決策時，通過提高資產負債率，可以優化資本結構，運用財務杠桿效應，能夠衡量好企業的風險和報酬這兩者關系，有利于企業追求企業價值最大化的目標。

假設201X年1月1日H公司原有資本（普通股股本）為100萬元，息稅前利潤率為30%，所得稅稅率為25%，該公司擬再籌資本100萬元以擴大生產規模，有如下兩個籌資方案，甲方案：發行普通股100萬元；乙方案：發行債務100萬元，年利率為12%。表1列示了息稅前利潤保持現在水平、上升10%和下降10%這三種情況。

由表1可知，在息稅前利潤一樣的前提下股權融資的股東權益利潤率為22.5%，而債券融資的股東權益利潤率為36%。在息稅前利潤為30%不變的前提下，不同的息稅前利潤中債券融資的股東權益利潤率都比股權融資的股東權益利潤率增長率都大。這是由于企業進行債券融資的利息費用能夠產生抵稅作用，所以選擇債務融資方式能夠提高企業的股東權益利潤率，這是財務杠桿收益在企業債務融資決策中的具有積極意義的方面。

表2 H公司甲、乙兩方案股東權益利潤率比較 單位：萬元

相反地，如表2所述，當企業息稅前利潤降到6%時，即是企業的息稅前利潤剛好彌補企業要承擔的利息費用的時候，這時候采用債務融資方式的股東權益利潤率為0，而沒有承擔利息費用的情況下，就是企業采用股權融資方式來籌資的話，企業即使息稅前利潤降為6%，企業還是有盈利的，股東權益利潤率大于0。當企業息稅前利潤率降到不足以償還企業的利息費用時，企業在沒有承擔利息費用的時候，企業的股東權益利潤率仍是正的；在企業有承擔利息費用時，企業的股東權益利潤率是負的。這說明了企業的財務杠桿效應給企業致債務融資帶來的負效應，即是財務杠桿損失在企業債務融資決策中的具有消極意義的方面。

三、財務杠桿對企業債務融資決策的雙重影響

如果企業的息稅前利潤率大于企業的負債利息率，企業適當地利用財務杠桿可以提高企業的股東權益利潤率，而且隨著負債的增加，企業的財務杠桿效應也會更加顯著，這就是財務杠桿收益對于企業負債融資的積極方面。相反地，當企業的息稅前利潤率小于企業的負債利息率時，企業如果采用財務杠桿的話，就有可能造成企業無力償還債務，這就是財務杠桿損失對于企業負債融資的消極方面。

（一）財務杠桿收益對企業債務融資決策的正面影響

企業進行債務融資決策的一個重要前提是企業的債權人要求考察企業的每股收益這個指標。每股收益通常被用來反映企業的運營效益，衡量普通股的盈利能力和投資風險，是投資者等信息使用者據以評估企業的獲利水平、預測企業發展前景，從而做出有關經濟決策的重要的財務指標之一。財務杠桿與每股收益密切聯系，財務杠桿表現了每股收益對于息稅前利潤的影響程度。企業發揮好財務杠桿效應，提高每股收益這個指標，能夠促使企業做出有關債務融資決策。

1.有利于企業判斷債務融資的預期償債能力。財務杠桿收益能夠提高企業的負債比例，資產負債比例是判斷企業的預期長期償債能力強弱的一個標準。一般認為負債比例越大，企業獲取盈利的能力越強，財務杠桿收益能夠產生抵稅效應和降低融資成本。

2.有利于企業判斷負債融資的規模。有的企業在做出債務融資決策時，關注能否籌集到資金、籌集到多少資金、籌集資金的條件是什么，但對于籌集到的債務資金如何利用、日后如何償還、怎樣償還缺乏較為詳細和成熟的考慮，這樣很容易造成決策失誤。企業在進行債務融資決策時，運用財務杠桿收益能夠判斷企業的融資規模是否比較適中，資產負債率普遍為60%-70%認為是較合適的，既能滿足企業發展的需要，又不損害企業的長遠發展。而超出85%就需要引起注意和警惕。

3.有利于企業追求企業價值最大化。企業債務融資需要考慮許多影響因素，其中之一是稅收，企業要實現稅后利潤最大化或企業價值最大化的目標，都離不開有關稅收因素的考量。企業發揮財務杠桿收益能夠產生利息抵稅作用，能夠幫助企業做出有關債務融資決策。

4.不同的企業規模，債務融資決策也不一樣。上司公司和大企業傾向于長期負債，而中小企業傾向于短期負債，短期負債跟長期負債相比，短期負債要求償還的期限更短，資產流動性大，到期償還本息的時候，可能利用短期負債創建的項目還沒完工，籌集來的資金還沒能讓企業盈利，可能會讓企業面臨巨大的流動危機，造成企業破產。而財務杠桿效應影響的是企業的長期負債，這有利于企業做出長期債務融資決策。

5.財務杠桿對于企業做出債務融資決策具有重要影響。在企業借款的利率固定的前提下，當企業的收益率高于銀行借款利率時，使用財務杠桿收益，能夠使企業的每股收益提高。財務杠桿系數是指企業因為固定財務費用的存在，企業的息稅前利潤相對于每股收益的影響程度。其中，固定財務費用一般都是指企業負債融資時所支付的利息費用，即是企業籌資需要償還的利息費用。財務杠桿影響的是企業的每股收益，而負債融資影響的是負債利息率，所以，利用財務杠桿效應可以使企業的每股收益提高，每股收益大于銀行借款利率，產生財務杠桿收益，從而幫助企業做出較合理的債務融資決策。

（二）財務杠桿損失對企業債務融資決策的負面影響

由于財務杠桿受各種因素的影響，企業在取得財務杠桿利益的同時，也伴隨著一定的財務風險，因此，分析財務杠桿的反作用對于企業債務融資決策的負面影響是有必要的，以此提醒企業經營者在使用財務杠桿創造收益的同時，也要避免有效規避杠桿的反作用給企業債務融資決策帶來的負面影響。

1.影響企業的自身資金的積累。企業在經營過程中，僅僅依靠企業自身的資金積累并不能滿足企業發展擴大的需要，還需要借入一部分外來資金，這些借入資金倘若能有效利用的話，能夠對企業的資產結構起到調節平衡作用，促進企業的發展。但是，假如企業借入資金過多或者沒有發揮實質性作用，這時候再使用財務杠桿效應，可能會造成企業的負債越來越多，使企業遭遇財務困境。

2.資產負債率并不意味著越大越好。企業負債經營會使企業的負債率增大，降低債權人債權的保障程度，債權人收回本利的困難增加，這對于債權人來說是不利的。假如這時候使用財務杠桿，就會對企業債務融資決策起反面作用，在很大程度上限制了以后增加負債籌資的能力，會加大未來企業籌資的難度，籌資成本增加，進而影響企業有關的債務融資決策。

3.間接導致企業經營效應下降。企業處于不同的發展時期，會采用不同的債務融資決策。當企業處于創立期、成長期以及衰退期時，企業的經營效應會下降，企業的息稅前利潤補償不了企業的利息費用時，甚至得動用企業的權益資本來償還利息費用，此時利用財務杠桿，企業取得的利潤甚至比不上企業在不適用財務杠桿的情況下獲得的收益，而且越使用財務杠桿，更容易導致企業經營效應下降，對企業債務融資決策的負面影響也就會越大，這就是財務杠桿的反作用對于企業債務融資決策的負面影響。

4.不利于企業追求企業價值最大化。如果出現財務杠桿損失，會使企業的息稅前利潤下降，一定程度上表明企業的盈利能力下降，會影響企業追求價值最大化的目標。負債融資是現代企業一種重要的融資方式，負債融資能夠發揮企業的財務杠桿收益效應，從而提高企業的每股收益，最終達到促使企業價值最大化的目標。

財務杠桿的運用就是一把雙刃劍，恰當運用的話，企業的負債融資才會發揮作用，使企業的經營平穩、良性地發展下去；而不恰當運用的話，企業的負債融資會得不償失，導致企業出現債務風險。企業若運用財務杠桿效應運用得當，能夠讓企業的投資收益率大于企業稅前利潤。企業進行負債融資能夠發揮財務杠桿效應，但是企業也要考慮籌資風險，衡量風險和收益，懂得趨利避害，正確使用財務杠桿效應，實現財務杠桿收益，確保企業能夠讓借來的借款在償還財務費用之后，才有余力來進行企業經營，促進企業發展。