我國(guó)債務(wù)問(wèn)題及降杠桿、去風(fēng)險(xiǎn)途徑分析

劉江云

（上海師范大學(xué)青年學(xué)院，上海 210000）

一、政府提出降低部分經(jīng)濟(jì)部門(mén)債務(wù)總量及“杠桿率”的原因

（一）“杠桿”問(wèn)題理論探討

“杠桿”在經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域指“以較小資本投入撬動(dòng)較大資產(chǎn)規(guī)模，獲取更高利益”。其本質(zhì)是一種信用擴(kuò)張帶來(lái)的債務(wù)規(guī)模，特點(diǎn)是自身創(chuàng)造力與破壞力都具備放大效應(yīng)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)走向上升時(shí)，加杠桿可促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增速，此時(shí)如果經(jīng)濟(jì)體信用快速膨脹，就會(huì)出現(xiàn)杠桿率快速上升；一旦經(jīng)濟(jì)下行則會(huì)使一些高杠桿的經(jīng)濟(jì)主體償債能力下降，出現(xiàn)信用坍塌引發(fā)的金融危機(jī)，最終造成宏觀經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域進(jìn)入痛苦的調(diào)結(jié)構(gòu)、降杠桿過(guò)程。“杠桿率”是一個(gè)經(jīng)濟(jì)主體一定時(shí)期內(nèi)的債務(wù)總量與收入之比，用以說(shuō)明該經(jīng)濟(jì)主體負(fù)債規(guī)模和信用承受狀況。降杠桿的途徑有兩個(gè)；一是減少分子項(xiàng)的債務(wù)水平；二是增加分母項(xiàng)的資產(chǎn)收入規(guī)模。怎么調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)降低杠桿率，則根據(jù)經(jīng)濟(jì)主體的不同特征對(duì)癥下藥。

（二）我國(guó)近期經(jīng)濟(jì)金融工作重點(diǎn)為“調(diào)結(jié)構(gòu)、降杠桿”的原因

經(jīng)歷四十年的改革開(kāi)放我國(guó)進(jìn)入社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策在積極推動(dòng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的同時(shí)也帶動(dòng)金融市場(chǎng)資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。在央行較低利率政策持續(xù)十年的背景下，一些經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域杠桿水平不斷上升，帶來(lái)國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理及產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題。所以，近年來(lái)政府一直堅(jiān)定推動(dòng)供給側(cè)改革，提出“三去一降一補(bǔ)”政策，而做好部分經(jīng)濟(jì)部門(mén)“降杠桿”工作的重中之重就是理順其背后的金融杠桿結(jié)構(gòu)，合法合規(guī)、有技巧有節(jié)奏的降杠桿，順利推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

二、我國(guó)債務(wù)總量及構(gòu)成狀況分析

觀察一國(guó)債務(wù)總量、杠桿率水平有很多指標(biāo)，基本思路都是用負(fù)債與國(guó)民收人的比例來(lái)衡量全社會(huì)杠桿狀況。根據(jù)統(tǒng)計(jì)口徑不同，該指標(biāo)的分子項(xiàng)有廣義貨幣總量M2、政府負(fù)債和政府凈資產(chǎn)等，比如國(guó)際上較常用M2/GDP的比值衡量一個(gè)國(guó)家全部經(jīng)濟(jì)交易中杠桿率高低及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)；通過(guò)債務(wù)（存量指標(biāo)）/GDP（流量指標(biāo)）對(duì)比，可以了解一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的總體效應(yīng)，進(jìn)一步分部門(mén)研究可以發(fā)現(xiàn)該國(guó)的杠桿結(jié)構(gòu)及關(guān)聯(lián)關(guān)系；另外一國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)一般由政府、居民、非金融企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等四個(gè)部門(mén)組成，其中政府、居民、非金融企業(yè)三部門(mén)統(tǒng)稱(chēng)為非金融部門(mén)，也被稱(chēng)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)；金融機(jī)構(gòu)被稱(chēng)為金融部門(mén)；從各部門(mén)債務(wù)增量及結(jié)構(gòu)變化分析可了解到一國(guó)各經(jīng)濟(jì)部門(mén)債務(wù)構(gòu)成及變化趨勢(shì)，為政府出臺(tái)調(diào)控政策提供依據(jù)。

按照國(guó)際慣例，債務(wù)率衡量指標(biāo)主要有兩個(gè)：

一是用貨幣流通規(guī)模與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比值（M2/GDP）。從M2/GDP來(lái)看，M2叫廣義貨幣，它不僅反映現(xiàn)實(shí)的購(gòu)買(mǎi)力，還反映潛在的購(gòu)買(mǎi)力。在我國(guó)它是由一定時(shí)期內(nèi)各經(jīng)濟(jì)主體貨幣流通總量（M0）加上活期存款、定期存款與儲(chǔ)蓄存款構(gòu)成。其中：貨幣流通總量（M0）加上活期存款構(gòu)成狹義貨幣（M1），它是流量指標(biāo)，M1反映了經(jīng)濟(jì)中的現(xiàn)實(shí)購(gòu)買(mǎi)力；若M1增速較快，則消費(fèi)和終端市場(chǎng)活躍；若M2增速較快，則投資和中間市場(chǎng)活躍；M2過(guò)高而M1過(guò)低，表明投資過(guò)熱、需求不旺，可能存在潛在風(fēng)險(xiǎn)；M1過(guò)高M(jìn)2過(guò)低，表明需求強(qiáng)勁、投資不足，商品有漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；中央銀行可以據(jù)此實(shí)施不同的貨幣政策。作為存量指標(biāo)的M2在不同國(guó)家有其不同的統(tǒng)計(jì)口徑，但意義基本類(lèi)似。GDP(國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值)是指一個(gè)國(guó)家(或地區(qū))所有常住單位在一定時(shí)期內(nèi)生產(chǎn)的全部最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值的總和，它是一個(gè)流量指標(biāo)，也是國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算的核心指標(biāo)，它是衡量一個(gè)國(guó)家(或地區(qū))的總體經(jīng)濟(jì)狀況指標(biāo)。M2/GDP的比值衡量一個(gè)國(guó)家全部經(jīng)濟(jì)交易中杠桿率高低及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，該比值越大，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)貨幣化程度越高。但是由于統(tǒng)計(jì)口徑不同M2與融資主體存在結(jié)構(gòu)差異，使該指標(biāo)不能準(zhǔn)確反映宏觀經(jīng)濟(jì)杠桿率狀況，因而一般也是從其變化趨勢(shì)判斷風(fēng)險(xiǎn)變化程度。據(jù)統(tǒng)計(jì)在2016年末，G20各國(guó)家中該指標(biāo)最高的是日本，達(dá)250%左右，中國(guó)排名第二，接近210%。近年來(lái)，美國(guó)的M2/GDP比重基本穩(wěn)定在70%左右（資料來(lái)源：）。2014年至2017年我國(guó)M2/GDP比值分別為193%,206%，208%和203%，呈現(xiàn)出持續(xù)快速上升的趨勢(shì)；

二是用非金融部門(mén)債務(wù)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比值。該指標(biāo)的優(yōu)勢(shì)是不僅反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)債務(wù)總體狀況，而且能清晰顯示各部門(mén)債務(wù)構(gòu)成，為決策者提供調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的依據(jù)。根據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，2015年，非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)總額109.83萬(wàn)億元，國(guó)內(nèi)GDP為68.55萬(wàn)億元，負(fù)債率為160.22%；2016年底我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)總負(fù)債為188萬(wàn)億元人民幣，同年GDP為74.4萬(wàn)億元，負(fù)債率達(dá)253%；IMF測(cè)算中國(guó)的宏觀杠桿率在2016年末為235%，其中，國(guó)企部門(mén)74%，私人企業(yè)54%，廣義政府46%，地方平臺(tái)18%，家庭部門(mén)18%；國(guó)際清算銀行（BIS）則認(rèn)為中國(guó)的宏觀杠桿率是257%，其中，非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率為166.3%，家庭部門(mén)44.4%，政府部門(mén)杠桿率46.4%。

無(wú)論用哪一個(gè)指標(biāo)或統(tǒng)計(jì)口徑來(lái)衡量，我國(guó)債務(wù)總量及各部門(mén)杠桿率近年來(lái)持續(xù)快速上升已是不爭(zhēng)的事實(shí)，也是我國(guó)經(jīng)濟(jì)能否健康穩(wěn)定運(yùn)行的隱憂(yōu)所在。

三、近年我國(guó)降低債務(wù)總量及“去杠桿”途徑

從我國(guó)經(jīng)濟(jì)存在的高杠桿率領(lǐng)域及政府“去杠桿、調(diào)結(jié)構(gòu)”工作重點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，近期政府重點(diǎn)做了一下幾方面的工作：

（一）提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率，降低全社會(huì)債務(wù)總量

為規(guī)避美國(guó)金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響，2008年后的很長(zhǎng)一段時(shí)間政府采取了積極的財(cái)政和貨幣政策，使各部門(mén)負(fù)債率顯著增加，而投資效率下降問(wèn)題也凸顯出來(lái)。為逐步擺脫粗放型投資依賴(lài)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，政府提出經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型向高質(zhì)量、高標(biāo)準(zhǔn)、新技術(shù)方向轉(zhuǎn)化，提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率，降低債務(wù)總量及杠桿率，達(dá)到降低違約風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。

（二）根據(jù)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)中的國(guó)有企業(yè)、股份制企業(yè)負(fù)債率偏高問(wèn)題

1.政府通過(guò)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整來(lái)降低杠桿率；

2.下大力氣促使僵尸企業(yè)破產(chǎn)；

3.通過(guò)債轉(zhuǎn)股方式解決債務(wù)違約問(wèn)題；

4.加強(qiáng)政府公共投資與民間投資的合作，減少地方政府債務(wù)總量；

5.叫停部分地方政府投資項(xiàng)目，避免出現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，從而達(dá)到“去杠桿”目的，并已取得明顯效果。

（三）降低居民部門(mén)杠桿率，避免違約風(fēng)險(xiǎn)

家庭或居民債務(wù)主要集中在中長(zhǎng)期住房抵押貸款和短期消費(fèi)貸款兩個(gè)領(lǐng)域。居民債務(wù)水平的高低直接影響到生活質(zhì)量的好壞，一般情況下居民增加短期消費(fèi)會(huì)推動(dòng)國(guó)家同期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但也會(huì)加重家庭債務(wù)負(fù)擔(dān)；當(dāng)居民長(zhǎng)期債務(wù)總量大幅增加時(shí)會(huì)迫使其通過(guò)長(zhǎng)期低消費(fèi)來(lái)償還債務(wù)，使全社會(huì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。由于我國(guó)家庭部門(mén)杠桿中長(zhǎng)期貸款（主要是房貸）占比較高，與政府部門(mén)杠桿和企業(yè)部門(mén)杠桿對(duì)消費(fèi)行業(yè)的影響相似，所以，我國(guó)政府本次出臺(tái)與房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)的調(diào)控政策，目的就是將居民家庭擠出債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重隊(duì)伍，由此降低他們債務(wù)負(fù)擔(dān)的同時(shí)，也相應(yīng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)的杠桿率。

（四）提高金融機(jī)構(gòu)投資收益，降低違約風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)社會(huì)債務(wù)總量及結(jié)構(gòu)變動(dòng)趨勢(shì)使金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)凸顯，政府在“調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿”的同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)也面臨著必須加強(qiáng)自身風(fēng)險(xiǎn)管理和控制的需要。金融機(jī)構(gòu)在幫助實(shí)體經(jīng)濟(jì)盤(pán)活資產(chǎn)的同時(shí)，也必須通過(guò)結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品的創(chuàng)新與發(fā)展，來(lái)降低債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。例如政府允許有條件的金融機(jī)構(gòu)推出資產(chǎn)證券化來(lái)盤(pán)活商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)，化解商業(yè)銀行的潛在的不良貸款風(fēng)險(xiǎn)，有助于避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

總之，我國(guó)債務(wù)總量激增不但是貨幣總量問(wèn)題也是非金融部門(mén)債務(wù)和金融部門(mén)債務(wù)結(jié)構(gòu)問(wèn)題，更是投資效率問(wèn)題，因而，在調(diào)結(jié)構(gòu)降杠桿的目的就是要降低我國(guó)債務(wù)總量，降低違約風(fēng)險(xiǎn)，防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。必須將資本引導(dǎo)到有利于國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的新技術(shù)、新能源、綠色環(huán)保的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中，來(lái)滿(mǎn)足消費(fèi)者日益增長(zhǎng)的對(duì)高質(zhì)量、高水平、多元化商品的需求，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率提高，使我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)適應(yīng)國(guó)際發(fā)展需要。