我國施工企業資本結構優化探析
——以中國建筑總公司為例

王 鈺 ， 馮 雯(.河北科技大學，河北 石家莊 05008；.巴音郭楞職業技術學院，新疆 庫爾勒 84000)

當前，資本結構的重要性越來越凸顯，資本結構理論在企業中的應用越來越廣泛。我國的施工企業中資本結構不合理的現象普遍存在。一方面，債權和股權的比例不合理，施工企業的資產負債率基本上在80%左右，甚至高達90%。資產負債率偏高就意味著財務風險大，特別是一些規模較小、管理弱的企業，其風險對企業運轉產生著極大的威脅。另一方面，施工企業高額負債中，預收應付款等流動負債占比較大，長期負債占比較小，債務結構不合理，存在一定的償債風險。施工企業大部分運行資金通過短期借款獲得，大量利用負債杠桿化現象很嚴重，給企業帶來很大的壓力。過度融資使施工企業存在著嚴重的杠桿化，企業大量的舉債，大量利用債務融資，在經濟向好的時候帶來的利益掩蓋了存在的風險，但是一旦經濟下行，潛在的風險就會凸顯。因此，施工企業在運營時要盡量擺脫大量依靠借入資金的現象，去除杠桿化勢在必行。[1-3]

一、施工企業資金管理及其資本結構現狀

施工企業又稱建筑企業，指依法自主經營、自負盈虧、獨立核算，從事建筑商品生產和經營，具有法人地位的經濟組織。建筑產品的特點決定了施工企業生產經營的特點，與其他行業的產品相比，建筑產品具有單件造價高、耗材較多、種類多樣、不易移動等特點，從而使建筑施工企業的生產運營、資金管理及其資本結構呈現以下特點：

(1)生產的流動性強。項目的選址隨著施工地點的變化而轉移生產地點，而且在一個工程的施工進程中，施工器材、施工人員和耗用的原材料也隨著施工進程不斷推進而不斷轉移，這種流動性也造成了施工企業各項費用支出較高，包括差旅費、油料費、租金等等，占管理費用的比重較高。

(2)工程成本高。施工企業產品體積龐大整體難分，所耗用的材料較為復雜，合同成本主要由直接人工、直接材料和機械使用費三方面構成，也就是俗稱的工料機，單件產品造價高，單個項目在億元以上的很常見，且成本不易劃分不易控制。

(3)固定資產金額高，種類較多。建筑施工經常用到各種機械設備進行檢測、測量、運輸以及施工，所用的物資設備種類較多，不管是自有的還是外租的設備，組織和施工技術管理的要求都比較高，且具有一定的抵押擔保價值，擁有大量固定資產的企業主要通過長期借款和發行股票籌集資金，從而影響企業資本結構。由表1中的數據可以看出，三家施工企業的固定資產高達幾千億元。

表1 中建、中鐵、中鐵建2011-2016年固定資產情況表 萬元

從表1可以看到這三家公司所普遍存在的問題，因此應加強對固定資產的管理，做到固定資產投資規模得當、結構合理。規模過大，造成設備閑置，形成資產浪費，固定資產使用效率下降；規模過小，生產能力小，形不成規模效益。固定資產比率過低，企業的生產經營規模受到限制，形不成規模經濟，會對企業勞動生產率的提高和生產成本的降低產生不良的影響，從而影響總資產的獲利能力。但是若固定資產比率過高，超出了企業的需要，其增長超過了銷售的增長，不但會影響流動性和變現能力，而且也會對企業產生不良的影響。所以，固定資產的比例應該控制在一定的范圍，保證固定資產能滿足生產經營的需要。[4]

(4)預收應付賬款較多。施工企業不可避免地與供應商和客戶發生各項經濟往來，加上建筑施工項目周期較長，不免會發生各種預收應付款，而從表2中可以看到三家具有代表性的施工企業應付預收款所占的比例基本在50%左右，可以大致了解到企業的負債情況，資本結構不太合理。

表2 中鐵、中鐵建、中建2011-2016年預收應付款占比 %

(5)運營所需資金龐大。施工企業產品的特點決定了其運營所需資金較多，需要籌集資金來維持企業的運營，資本結構的選擇就顯得尤為重要，施工企業的資產中存貨占了很大一部分，基本占到30%以上，則企業的速動比率就會降低，而企業的貨幣資金、掛賬的應付款以及企業籌集和收回的資金就構成滿足企業日常運營所需，從表3中的數據可以看出，這三家施工企業的貨幣資金存量均達到了上千億元，龐大的貨幣資金存量會在一定程度上限制企業的發展。

表3中鐵、中建、中鐵建2015,2016年貨幣資金存量萬元

(6)資本結構中負債偏重。一般來說，相比于其他行業，施工企業的資產負債率相對高一些，以中建、中鐵建、中鐵三家施工企業2011—2016年為例(見表4)。

表4中建、中鐵建、中鐵2011—2016年資產負債率%

從表4可以看出，中建、中鐵建、中鐵這三家施工企業最近6年的資產負債率沒有太大起伏且都比較高，實際上，我國施工企業普遍存在資本結構不合理的現象，資產負債率偏高的問題尤其突出。根據數據分析可知，造成施工企業資產負債率高的原因主要還是存在大量的預收應付賬款。

我國施工企業在發展過程中，常常大量利用財務杠桿，依靠借入的資金進行發展，又不加以控制，導致杠桿化現象嚴重，存在潛在風險。[5]資本結構的良性發展是歸還借入的資本，去除過度杠桿化現象的過程，從而將施工企業潛在的風險降低到可控的范圍之內。

二、施工企業資本結構影響因素

資本結構是一個多層次的復雜概念，現實中受到企業所處的宏觀經濟環境和政策法規的影響，以及企業自身的制約，影響因素較多。[6]施工企業在選擇資本結構時，鑒于我國施工企業所處的大的經濟環境，以及施工企業自身的特點，影響資本結構的因素比較復雜，要綜合考慮各種影響因素來確定最優資本結構。

(一)外部影響因素

1.國家經濟發展程度

與歐美等發達國家相比，我國的經濟發展狀況存在差距，人均收入較低，個人可支配收入不多，缺少可供施工企業吸收的社會資本。[7]此外，我國金融市場發展較晚，金融機構難以有效吸收零星的儲蓄，無法將其轉化為投資，進而形成資本，對資金需求較大的施工企業有一定的影響。

2.所處的經濟周期

在市場經濟機制下，我國的經濟處于周期性的循環中。簡單來說，在經濟下行時期，由于整個經濟不向好，不景氣，企業經常會陷入困境。在此期間，企業應當減少負債融資以規避風險。而在經濟形式向好的時候，市場需求不斷增加，這時企業可以適度增加負債資本，利用籌資杠桿，籌集資金進行生產經營以獲取更大的利益。

3.其他宏觀經濟因素

宏觀經濟因素與資本結構正相關，在經濟蕭條的時候，企業為了控制風險，會縮小規模，適當減少負債融資的比重，以降低潛在的風險。此外，國家的政策也會對企業的資本結構產生影響，例如我國對高新技術和小微企業的稅收優惠政策，使得企業使用的所得稅稅率降低；又如建筑行業營改增后，做好稅務籌劃可以降低企業的稅負，進而有利于企業資本結構趨于合理。

(二)內部影響因素

1.施工企業規模和類型

施工企業的規模大小也會對資本結構產生影響。規模較大的施工企業其經營的項目涉及較廣，能夠進行較好的內部管理，可以適當舉債，而規模較小的企業在利用財務杠桿時要尤其注意控制風險。

任何企業在發展的時候都離不開籌資，籌資分為債務融資和權益融資，是現代公司財務管理的重點，兩種融資方式各有優劣，債務融資資本成本比權益融資低，但風險要高于權益融資，債務資本易于獲得，權益資本獲取比債務資本困難，且會弱化股東對企業的控制力，因此施工企業要綜合考慮各種因素，來決定選用哪種融資方式，選擇融資的多少。

2.盈利能力

盈利能力與資本結構是正相關的，一般而言，企業的盈利能力越強，資金的周轉越快，就可以在資本中保持相對較高的負債比重，以獲取較大的經濟利益，增加企業的價值。

3.資產擔保價值

資產的擔保價值也與施工企業的資本結構正相關。擔保價值可以用企業的固定資產、無形資產和存貨三者之和與企業總資產的比值來測算。固定資產的擔保價值越大，企業的到期償債能力就越強；施工企業存貨能占到施工企業資產的30%左右，施工企業的擔保價值還是較高的，從而可以降低債務融資所需付出的成本。

4.企業所處的成長狀態

企業的成長性與其資本結構正相關。企業的成長性越強，就越需要獲取資金來增強企業的擴大再生產能力，對資金的大量需求要求企業傾向于相對容易取得的負債融資，企業的資產負債率就越高，相反，如果公司的成長性弱，則對資金的需求就比不上成長性強的企業，這時企業就會需要考慮籌資成本問題，對于處于快速成長階段的施工企業，其債務融資可以較為方便地獲得，其資本結構就會發生變化。

三、施工企業資本結構優化對策——以中國建筑總公司為例

(一)中國建筑總公司資本結構概況

中國建筑總公司(以下簡稱中建總公司)是世界500強企業，也是我國建筑行業的排名前三的企業，經營時間久、管理較為規范，其資本結構具有一定代表性。通過以下數據可以看出中建總公司資本結構存在的問題，而這些問題是我國大部分施工企業所面臨的共同問題。通過對這些問題的分析，找出對策，在資本結構優化的過程中，逐步建立能改善企業資本結構，增加企業價值的機制，這對企業發展大有裨益。現摘取中建總公司近6年的數據，其負債結構具體分析見表5。

表5 2011—2016年主要負債占比情況 %

(二)資本結構優化措施

1.施工企業發行債券

在歐美較為完善的證券市場上，企業債券作為一種融資的手段，無論在規模上還是在發行次數上，都要超過股票市場。相對于我國股市而言，我國企業債券不論是在市場規模還是在品種結構方面，與股票市場都存在較大差距。中建總公司的應付債券占比雖然逐年遞增，但增長較為緩慢，綜合考察建筑施工企業的財務報表，債券作為施工企業的籌資手段對于大型企業和國有企業來說，是可行的。當然，一些小的施工企業不具備發行債券和股票的資格，只能通過銀行貸款等其他金融機構獲取資金。

2.施工企業發行股票

對于一個上市的施工企業而言，發行股票是常用的籌資手段，權益融資的成本比債務融資高，但可以有效地改善施工企業資本結構不合理的現象，優化權益資本結構，采用多元化的籌資方式，加強增發新股環節的審批，做到合理完善，加強對融資環節的控制和審批，可以有效地控制企業的資本結構問題，促使企業的資本結構趨于合理。

3.控制施工企業現金流

施工企業最重要的財務管理活動就是成本以及現金流的控制。在施工企業中，保證工程的正常進行，保證資金到位是很重要的，因為施工企業產品單件成本高，工程量大，工期長，平均在兩年以上，流動性大，一旦資金流出現了問題就會對施工進度產生影響，造成巨大的損失。此外施工企業成本復雜，各方面的支出都涉及，以中建、中鐵建和中鐵為例，其財務報表中金額較大的就有應付賬款和預收賬款，因此做好清收清欠不僅關乎企業的發展，也關乎企業的信譽。企業保證金收支也影響著施工企業的周轉，以保函換保證金的方式，增強了施工企業對保證金的控制力度，減少不必要的借款，降低資金成本，對資本結構也能產生正面影響。

4.促進負債之間、負債與權益之間的相互轉化

對于施工企業而言，負債和權益之間的此消彼長，其資本成本和風險程度也在變化，資本結構的優化就在于控制好負債和權益的比例，根據表6中的數據可以看出中建總公司中權益資本占比較低，僅有負債資本的四分之一，因此，加大權益融資力度，優化融資結構，適當降低負債資本在籌資中所占的比例，是優化施工企業資本結構較為直接的方法，企業可以適量地增發新股，或者合理地提取留存收益，在日常經營中也要注重利潤的積累。同時，調節負債結構，促使短期負債轉化為長期負債，改善企業的資本結構。

表6 中建2011—2016年所有者權益

5.加強施工企業內部控制

一個企業的管理很大程度上體現了這個企業的能力，對于施工企業而言，規范化的管理可以讓企業有足夠的能力去應對風險，這樣，企業的發展就有較強的能力，較多地依賴借入的債務資本。

6.去除施工企業的過度杠桿化

所謂的杠桿化就是企業大量地利用財務杠桿。施工企業的特點決定了其運營所需要的資金龐大，依靠自有資金不足以發展，大量借入資金運營，在市場向好的時候確實可以帶來額外的收益，但是仍然不能忽視其潛在的風險，一旦市場下行，企業的虧損就不僅僅是權益資本，連同借入的資金都會發生虧損，甚至會超過企業的自有資本，就會使企業面臨破產的風險。在爆發金融危機后，“杠桿化”的風險開始凸顯，人們開始考慮通過各種方式降低負債，逐漸把借來的資本還回去以降低潛在的風險，這個過程就叫做“去杠桿化”。衡量企業“杠桿化”程度可以用財務杠桿系數來表示，一般來說，經濟利益伴隨著財務風險，杠桿系數越大，則獲得利益提升，也要注意控制風險。去杠桿化不是說完全去除財務杠桿，不使用財務杠桿只利用自有資金，而是合理使用財務杠桿，適當舉債，將資本結構失衡所帶來的潛在風險降低到可控范圍之內，既獲得杠桿利益也控制了財務風險，促進企業的健康發展。

參考文獻：

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