MSCI帶來的機遇與挑戰

魏震

MSCI納入A股的進程開啟之后，中國股市的下一步改革與發展仍任重而道遠。在逐步適應把A股納入投資范圍的過程中，國際機構投資者也將面臨多重抉擇與挑戰。

A股將在6月1日正式加入MSCI指數。

6月1日，中國A股將正式納入MSCI新興市場指數和MSCI ACWI全球指數。MSCI是一家在紐交所上市的金融服務提供商，以全球統一的系統方法編制股票指數而著稱。目前以MSCI指數為基準的股票資產超過11萬億美元，基于MSCI指數發行的交易所買賣基金（ETF）超過950只，MSCI的現有客戶在全球100家最大資產管理人中占到了97家。

MSCI與中國證監會于2015年開始組建工作小組，著力解決阻礙A股納入的各項問題。在國務院的支持下，工作小組在過去兩年里做了許多鋪墊工作，為2017年評審結果中宣布納入A股夯實了基礎。

催化進一步開放

盡管初始納入權重不高，但A股在國際上廣泛運用的基準指數中實現了從無到有的飛躍。MSCI已公布的初始納入計劃，只包含了234只大盤A股，在MSCI中國指數和MSCI新興市場指數中分別占1.26%和0.39%的權重。這是基于當前A股市場的準入狀況，也為那些尚未投資過A股的國際機構投資者在為期僅有12個月的準備時間里減輕一定的負擔。

下一步可能會擴大納入范圍、增加權重。但這必須以中國A股市場的準入狀況與國際水平更加密切的接軌為依據，包括：經過市場檢驗的互聯互通機制、滬股通和深股通每日額度的放寬、股票停牌狀況的不斷改善以及對創建指數掛鉤金融產品限制的進一步放寬。

A股納入MSCI，主要受益于最近幾年A股市場對外開放的一系列改革。經過二十多年的探索、改革、創新和發展，當前滬深兩地A股的總市值已經躍居全世界第二位。但長期以個人投資者為主、整體投資理念不成熟、投機氛圍較濃等都制約著中國股市進一步健康發展，更不利于市場積極發揮有效資源配置作用的因素。同時2015年匯改以來，因人民幣雙向波動帶來了資本外流的壓力。

不斷吸引專注長期投資的國際機構投資者進入中國證券市場，是金融市場改革的關鍵一步。MSCI納入A股，直接意義便是為A股市場引入國際機構投資者的長期股票配置資金。初始納入A股，預計將為A股大致帶來170億美元的配置需求。以MSCI在上世紀90年代開始納入韓國和中國臺灣等新興市場的經驗來看，納入進程的開啟成為了市場準入政策進一步開放的催化劑。

不只是A股開放

從過往經驗看，納入MSCI一般會促使國際機構投資者持有本地股票的比例的提升。這種持股結構的變化對金融市場的影響通常包括：

第一，增強與當地貨幣相關的外匯工具的使用率和流動性;

第二，均衡市場風險的結構和偏好，使價格發現更理性化，從而讓市場更好地起到資源配置的作用;

第三，促進市場風險管理工具和金融衍生品的開發和運用;

第四，倒逼公司治理的透明化和國際化;

第五，提升本地企業向國際投資者的融資能力。

不過A股本身有一些特殊性，這也決定了A股的國際化將是個獨一無二的進程。這些特殊性表現在：

其一，人民幣已經加入了國際貨幣基金組織特別提款權（SDR）的貨幣籃子，其國際使用率已進入發達國家貨幣行列;

其二，目前中國A股的體量和流動性與當前任何一個初次納入的新興市場都不可同日而語;

其三，當前外資對A股的持股比例要遠低于歷史上初始納入其他國家和地區時的比例;

其四，中國除去A股市場之外的可投資機會非常多，如債券市場、期貨市場、私募基金等。

海外機構的挑戰

納入A股可能對許多海外機構投資者帶來不少挑戰。監管層和金融機構需要進一步了解國際機構投資者的投資方式及其可能的策略取向。

海外養老基金、主權基金、捐贈基金、保險公司等大型機構投資者的整個投資流程都可能會受不同程度的影響。A股的進一步納入可能會改變投資者對新興市場相對于發達國家市場長期回報和風險的預期，這要求投資者去重新審視當前政策性配置的合理性。比如，一種觀點認為，納入A股之后的新興市場對投資者而言，可以更好地起到提高收益和分散風險的作用。

加入A股的另一個直接效果，是使得MSCI新興市場指數所對應的國家的整體證券化率顯著提高。在具體投資執行層面的挑戰則是多重的，比如對此前沒有布局A股的投資機構，就可能因此“被動”加入A股頭寸，從而帶來隱形杠桿風險。這也涉及對中國A股市場在新興市場和全球市場中權重的重新定義和調整。不管這些對A股市場整體配置的操作是由資產擁有者還是資產管理人來決定，其可能對投資組合帶來的風險也是不容小覷的。

組合管理層面也存在不小的挑戰。這主要是因為許多國際投資者對中國的宏觀經濟周期、行業和風格驅動因素以及A股市場的微觀結構的不熟悉造成的。國際機構投資者可能需要一段時間去適應A股市場的這些特殊性，并且探索合適的投資方法。

中國基金的機會

隨著中國股市改革的進一步深化，股市自由流通率的提升有助于提高機構投資者參與率，并且為資產管理機構的發展壯大開拓空間。當前，國際機構投資者對中國A股基金的配置尚微乎其微。MSCI納入A股增強了國際資本對與A股相關的資產管理的需求。這也給中國的資產管理人創造了發展機會。

國際機構投資者在準備迎接其投資基準加入A股的過程中，將會有兩類基金管理人可供選擇：一類是具有管理A股經驗的新興市場基金管理人，另一類便是中國國內的A股基金管理人。

因為具備多年投資A股經驗并持良好記錄的新興市場基金管理人并不多見，也就是說A股組合管理經驗具有“稀缺性”。

中國資產管理人的優勢是對中國經濟和行業周期的深入了解，對內地政策、行業動態和公司信息的近距離接觸，以及多年管理A股組合的實戰經驗。相對于發達國家市場和一些較成熟的新興市場，中國A股市場的獲利機會較多，參與股市交易的多數投資者經驗不足，從而給專業的基金管理人提供了獲取較高超額收益的可能。

此刻擺在中國資產管理機構面前的歷史機遇便是，如何借MSCI納入A股的契機，增強自身管理能力并且將管理流程與國際標準接軌，從而邁出走向國際舞臺的穩健一步。